出品｜公司研究室基金组
文｜雪梅
在中生代基金经理中，广发基金的王明旭算是一个比较低调的人。加盟广发前，他做过多年绝对收益产品的专户经理，这让风控意识渗入其骨髓。任职将近6年间，他不像那些出道即巅峰的基金明星，倒像是个资深研究员，谨慎而沉稳。
他的首秀作品是2018年10月17日管理至今的广发内需增长混合，截至2024年6月7日收盘（下同），累计收益148.97%，年化收益率超过17%，最大回撤 33%，相较同期可比基金，风险调整后收益表现较好（数据来源：天天基金网，下同）。
不过，相比于这只牛市前夜成立的代表作，不少人更欣赏王明旭在2021年1月11日成立的广发均衡优选混合A中的操作。这只在市场高点发行的基金，成立以来净值回撤仅1.38%。与此同时，同类平均下跌14.4%，沪深300指数跌幅则高达34.31%，不少同期发行的基金净值已腰斩。
对于长期投资者来说，像王明旭这样的谨慎选手，在风险莫测的A股或许更靠谱：牛市时享受超额收益，熊市时保持较小回撤。
1、好的开始：在能力圈内根据行业景气配置核心底仓
虽说基金讲究的是中长期价值投资，但因为种种原因，国内基金投资者以散户居多，因此，避免不了以成败论英雄，对于基金中短期特别是近2年内业绩表现比较关注。从这一点看，王明旭旗下基金表现得不错。
数据显示，其目前在管的13只基金（A、C未合并），除了广发盛锦混合A/C （与别人共管，接手不足一年）外，其余11只他独自管理的基金，今年以来收益全都在13%以上，近3月、6月、1年、2年的收益也全都为正。
很多人好奇，在这轮近乎通杀的大熊市里，王明旭如何能做到这样的收益？公司研究室追踪了其多只基金投资组合变化与净值表现后发现，一只基金成立后，建仓期的核心组合非常关键，根正才能苗红，好的开始是成功的一半。
多年来的投资组合显示，在投资上，王明旭以在能力圈内根据行业中期景气进行配置为主。
行业企业选择上，他更喜欢那些发展相对成熟、竞争格局与竞争优势相对清晰、前景可预见性更强的行业与企业。
换句话说，这位中生代基金经理，最看重的是能看明白的确定性收益。
以广发均衡优选混合A为例，从一开始的投资组合，就体现了王明旭及其团队对行业风险有意识的分散与回避，而且在封闭期采取了相对谨慎的建仓策略。
2021年一季报显示，其行业分布相对集中：4只银行股，2只锂电股，2只煤炭股，1只航空股，1只家电股。债券方面，则以溢价率水平不高的水电、银行、航空、有色、钢铁行业的可转债为主。
股市企稳后，这只基金加快了建仓，但当季末依旧持有17.96%的现金及其等价物。显然，王明旭对市场未来走势继续恶化保持警惕，保留了一定数量的“子弹”在手。
从后来的全年走势看，以沪深300指数为例，从2月见顶后，几乎一直震荡下跌，全年累计下跌5.2%。不过，封闭期结束，建仓完毕后，广发均衡优选混合A一直维持较高的股票仓位，未做过多的择时判断。
2、动态微调：根据行业企业性价比调整投资组合
2021年，权益基金的日子不好过。不过，相对于堪比地狱的2022年，2021年简直是太幸福了。
这一年，以沪深300为例，从1月份开始，连续大跌4个月；反弹2个月后，又连续大跌4个月，当年指数大跌21.63%。反映在资产价格上，就是海外股债双杀，能源一枝独秀；国内股弱债强，成长股杀估值，价值股杀盈利。
这种断崖式下跌，严酷考验着基金经理控制净值回撤的能力。不少重仓赛道股的基金经理，就地卧倒“装死”；也有部分基金经理，割肉换仓，追逐市场热点，导致投资组合突变，被人诟病风格漂移。
此前，接受媒体采访时，王明旭曾说，何为“熊市选手”？在市场下跌中，组合的回撤比市场跌幅要小；但在市场反弹或者上涨过程中，组合的表现可以尽量跟上市场。
说起来容易做起来难。
如何在坚守价值投资底色下，让投资组合能穿越牛熊？
王明旭的做法是：在配置过程中，重点关注行业中期性价比与行业企业估值性价比，中期景气向上或有望向上且估值性价比较好的行业企业是他的优先选项。也就是说，他会根据市场变化去对投资组合进行动态微调，将更具投资性价比的股票，纳入重仓股。
从其当年的持仓组合看，截至 2022 年年末，行业配置方面，这只基金主要持有受益于“双碳”政策处于长周期景气的绿电运营公司，在全球疫情逐步缓解背景下面临景气底部复苏反转的航空公司，以及受益于区域经济高速发展和财务报表持续优化的优质城商银行。
不过，在剧烈的市场震荡与疫情反弹的焦虑中，这只基金的投资组合也出现过一些波动。
对此，王明旭坦言，“回顾全年的组合管理，最大的失误在于1季度降低了银行的配置比例，增持了新冠检测及与新冠口服药相关的公司，比例不算很高，净值有所损失，但在可接受程度内。2 季度末，组合进行了重新调整，卖出了新冠检测及口服药相关的股票，再度增加了城商行的配置。此后至 2022 年年末，组合基本没有进行调整。”
从实战成绩看，2022年广发均衡优选混合A净值当年虽然有所回撤，但依旧跑赢业绩基准，更远超沪深300指数。
3、坚守主线：不盲目追涨杀跌换手率低于20%
2022 年末，疫情防控优化放开后，市场线性递推 2023 年经济将有强劲复苏，资本市场将迎来“幸福时光”。
不过，理想很丰满，现实很骨感。
这一年，年初两个月的报复性反弹后，各项经济指标便走上下坡路。换句话说，市场的线性推测与现实走势背离，两者之间出现很大偏差。基金经理们的市场预期，由年初的一致乐观，到二季度逐渐转向谨慎和纠结，再到三季度至年末市场预期一致大幅下修。
整体而言，2023年全年就是钝刀子割肉的阴跌行情。
这一年，市场少有的一根大阳线出现在元月份，当时AI概念股承接头年12月份走势，出现一波猛烈上涨，上半年排在权益基金涨幅榜前列的，几乎都是这类股票。这是当年唯一一次获取超额收益的机会。
对于权益基金经理来说，万绿丛中一点红的热点诱惑，无疑是对其耐心与定力的严峻考验。
有不少此前重仓赛道股的基金经理，割肉追涨。但是，王明旭团队不为所动，他们一向持仓较为耐心。“相比弹性，我更注重确定性。”王明旭坦言。
反映到持仓换手率上，这一年广发均衡优选混合A全年低于20%，不仅远低于2021、2022自身换手率，与有些同行动辄200%以上的换手相比，几乎可以忽略不计。
当年，广发均衡优选混合A一直维持较高的权益仓位，上半年的行业配置没有变化，三季度减持了持仓较少的光伏产业链公司，四季度减持了仓位比例较低的银行和电力个股、加仓了三季报业绩明显超预期的电力股、少量建仓了白酒龙头。
对这些增速稳定、估值偏低、业绩能见度较高品种的偏爱与坚守，也付出一定的代价。2023年这只基金净值出现了较大回撤。即使如此，从成立以来的净值表现看，其表现当年依然在同类中名列前茅。
4、保持清醒：踩上风口后更重视行业均衡配置
2004年市场走势，与2003年恰好相反。
2024年元月，市场流动性紧张，出现踩踏式下跌。春节前后，A股止跌回稳，并出现一波强劲的反弹。这波反弹的主力军，是银行为代表的高分红股，以及黄金为首的贵金属等周期股。这种结构性行情，让那些红利策略与重仓周期股基金净值出现快速增长。
王明旭旗下基金坚守的投资组合，重仓的正是上述股票。这也是今年以来，其独立管理的11只基金，收益全部都在13%以上的主要原因。
不过，对于年初这波反弹行情的高度，王明旭并不看好。
他认为A 股始于 2 月初的这轮反弹，在影响市场的核心变量没有发生质变的前提下，力度已经较为强劲。站在一季度末的位置，从短期来看，指数向上空间较为有限，其向上的持续性需要更有力的政策刺激和更强劲的宏观基本面加持。
他分析，伴随年报和一季报的披露密集期到来，市场关注度将会重新聚焦于市场基本面，二季度有望进入景气度投资的阶段。业绩底部反转或内生动能改善方向，有机会获得更多关注。
基于这种判断，由于持仓的电力股出现明显上涨，出于兑现盈利以及配置均衡性的考虑，王明旭小幅减持了电力行业；同时，增持了白酒龙头。
有业内人士评价，综合来看，王明旭的行业配置有一定偏向性，但他在自己过往关注较多的方向上行业配置能力、行业内选股能力都不错，这是他过去长期业绩较好的主要原因，同时，重视控制估值风险和良好的行业均衡性对其回撤控制亦有一定助益。
对此，王明旭坦言，“我来干公募之前，做了将近十年的绝对收益。我需要在极端市场下尽可能保住客户的本金和收益，不造成永久性损失。正是长时间的绝对收益投资的工作，让我养成了先考虑好安全边际的谨慎风格。”
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