聚焦 | 联交所“同股不同权”新规是关键人力资本和企业家精神的胜利|163

另外，当不同投票权受益人不再是董事或身故，不同投票权将失效。这意味着作为自然人的受益人持有的不同投票权将随时间消失，即所谓的“日落条款”，可以视为“同股不同权”的修正约束条款。

文∣唐跃军

4月24日，香港联交所上市新规出台——未有收入或盈利的生物科技公司、同股不同权的创新产业公司以及已在海外上市的创新产业企业三类新经济企业， 4月30日起可在港交所申请上市。其中，对于不同股权架构的发行人的要求，是这次变化的重点。

这一新规将有助于改变2014年，阿里巴巴因合伙人制度、同股不同权等问题错过“香港”，最终远走美国的尴尬局面。

香港联交所关于同股不同权企业上市的相关要求：

相关拟上市公司上市最低预期市值需要达到400亿港元，如果市值少于400亿港元，则需要在最近一个财政年度，收入不低于10亿港元。

不强制要求不同投票权的受益人（如创始人）只能持有不超过50%的相关经济利益，同时也允许通过有限责任合伙、信托、私人公司或其他工具来持有不同投票权。

增订的上市规则要求，“同股不同权”的企业必须在上市文件、年报和中报中披露其不同投票权在什么情况下会终止，并披露其采用“同股不同权”的理据以及股东相关风险。

建议不同投票权只可以给予上市公司在上市时或者上市后的董事，且不同投票权股份的投票权不得超过普通投票权的10倍。

香港联交所实施“同股不同权”的上市新规则，在一定程度上可以视为关键人力资本和企业家精神的胜利。

人类社会、经济赖以增长与发展最为重要的战略资本（战略资源）已经演进为人力资本。企业采用“同股不同权”的理据或者核心逻辑在于，关键人力资本和企业家精神对于企业发展的战略性作用。不过，实施“同股不同权”的企业需要充分关注人力资本的动态性，由于关键人力资本的拥有者的能力（相对层面和绝对层面）和努力程度都是随着情境变化而动态变化的，因此，资本主导时代静态的公司治理制度和治理机制需要变革为动态的公司治理制度和治理机制。有鉴于此，企业家与监管机构等公司的利益相关者需要推动传统的公司治理模式向基于人力资本的共有、共享、共治，收益权、控制权和经营权“三权分立”的社会化企业治理模式转变，进而让企业获得内生增长动力并逐步形成内生增长能力。

除了“不强制要求不同投票权的受益人（如创始人）只能持有不超过50%的相关经济利益”之外，香港联交所将“允许通过有限责任合伙、信托、私人公司或其他工具来持有不同投票权”。简单引入这种安排，自然可以有效分离收益权、控制权，但是如何实现关键人力资本激励相容以及在企业内部引入市场机制（特别是当外部市场机制不完善的情况下），有效应对人力资本的动态性才是关键所在。没有科学合理的公司治理制度和治理机制设计，这很可能会成为单纯的控制权争斗的工具，妨碍企业获得持续的内生增长动力和内生增长能力。当然，如果可以实现关键人力资本激励相容以及在企业内部引入市场机制（特别是当外部市场机制不完善的情况下），有效应对人力资本的动态性，那么这种安排对于股东而言并没有显著的风险，是一个多赢且可持续的格局。

香港联交所在增订的上市规则中要求，“同股不同权”的企业必须在上市文件、年报和中报中披露其不同投票权在什么情况下会终止。联交所同意并建议限制不同投票权受益人转让附带不同投票权股份的能力。另外，当不同投票权受益人不再是董事或身故，不同投票权将失效。这意味着作为自然人的受益人持有的不同投票权将随时间消失，即所谓的“日落条款”，可以视为“同股不同权”的修正约束条款，这对于东方的企业家及其家族来说可能难以接受（市场法律环境不完善也是重要原因），不过完全可以合理规避这一点，同时基于关键人力资本激励相容和在企业内部引入市场机制的逻辑变革和创新公司治理机制，也可以在相当大的程度上做到“江山永固”并实现持续经营、有序传承，破解“富不过三代”的魔咒。

此外，香港联交所“建议不同投票权只可以给予上市公司在上市时或者上市后的董事，且不同投票权股份的投票权不得超过普通投票权的10倍”。即建议“在位者谋其政”，且有一定的约束和锁定的意涵，同时，尽管有所限制，但是10倍投票权已有足够的控制权稀释空间，可以为公司创业团队（创始人）和富有企业家精神的企业家带来较为充分有效的控制权激励。

（作者系IPO日报专栏作家，本文为作者个人言论，不代表IPO日报观点）