物价与币值脱钩，逆周期因子颠覆传统，金融调控必须建立双支柱|163

（楚爰金写于2018年10月17日）

在党的十九大报告中，特别提出要“健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架”，这是我国金融宏观调控模式的重大转变。

在2008年世界金融危机之前，各国央行均专注于货币政策的制定和执行，以为物价稳定了，币值就稳定了。然而真的如此吗？现代金融危机使世界各国开始反思，2008年美国的物价非常稳定，但是金融资产价格快速上涨，金融风险能够跨越不同的市场传递。

前央行行长周小川曾说：常规经济运行中顺周期的东西太多，经济好的时候，股票市场也好，公司盈利也好，同向的力量较大。所以，要引入逆周期的调整措施。

对此，楚爰金忽然想起唐人罗隐的两句诗：时来天地皆同力，运去英雄不自由。这可能就是顺周期和逆周期最形象的比喻了。难怪，央行最近在汇率管理上都引入了个逆周期因子，这个变量的赋值公式，应该算是金融黑科技了。

人民银行传统的政策框架也是以货币政策为核心，极度关注经济周期，实施以CPI为锚的货币政策框架。但世界金融危机显示，资产价格和金融市场波动经常弱化了与CPI的关联程度。近十几年来，人民银行在探索建立符合中国国情的宏观审慎政策框架方面进行了积极探索，逆周期调控成为人民银行新的追求目标，并且以差别存款准备金率为主要工具，不断开展货币政策工具创新，直至今天，成功构建了货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架。其历年改革步骤如下：

1、实施差别信贷。2004年实行差别存款准备金率制度，分类实施信贷政策，体现了中国人民银行建立宏观审慎政策的基本思想。迫使资本充足率低于4%的商业银行多缴存款准备金，相应收缩其贷款总量，有效限制了风险类金融机构扩张风险资产，对维护区域金融安全和促进金融市场合理有序发展提供了必要的外部约束和强制监管。

2、实施机构分层。2004年实行的差别准备金率政策是局部性的，在适用范围上覆盖面不大，主要是针对股份制商业银行。因为当时我国各类金融机构的改革进程存在很大差异，尚未进行股份制改革的国有独资商业银行和城市信用社、农村信用社暂缓执行差别存款准备金率制度。到了2008年9月，四大国有独资商业银行全部完成股份制改革，很多城乡信用社完成改革试点工作，城市商业银行和农村商业银行队伍大扩容，为了体现金融市场的公平竞争原则，人民银行适时将差别存款准备金率制度扩展，为了扶持中小型银行成长，人民银行区分大型金融机构和中小金融机构，分别实施不同的存款准备金率。

3、实施动态调整。2011年初, 人民银行又对货币政策工具进行重大创新，改革和完善差别存款准备金制度。在宏观审慎框架下，实行逆周期差别存款准备金动态调整策略，避免宏观调控出现“一刀切”而影响经济金融稳定。人民银行对40多家资本充足率较低、信贷增长过快、顺周期风险隐患增大的地方金融机构实施了差别准备金率要求。

动态调整差别存款准备金率，完善了后续惩罚机制。银行的资本充足率、流动性状况、杠杆、拨备、审计结论、信用评级、内控水平、信贷政策的执行情况等都将作为参考系数。人民银行通过按月测算,对资本充足率低、放贷过猛的银行随时调整存款准备金率。从而实现将资本充足率监管与货币政策的有效结合,达到调控货币供应总量和降低金融系统风险的双重目标。

4、实施靶向调节。人民银行长期以来都高度关注支农支小，引导信贷资源进入农业和小微企业。人民银行创造性地运用靶向政策，对支农支小的金融机构实施定点定向降准，体现出存款准备金率政策灵活多变、富有差异化的特点。

2011年4月，人民银行开始对新增存款一定比例用于当地贷款考核达标的县域法人机构存款准备金率按低于正常标准1%执行。2014年4月25日，将一定比例存款投放当地考核达标的县域农商行、农合行分别降低存款准备金率1%。2014年6月16日，将符合审慎经营要求且“三农”和小微企业贷款达到一定比例的商业银行下调人民币存款准备金率0.5个百分点。为鼓励财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司发挥好提高企业资金运用效率及扩大消费等作用，下调其存款准备金率0.5个百分点。不断加强对“三农”和小微企业的支持，增强了金融服务实体经济的能力。

5、实施平均考核。2015年9月，我国对存款准备金实行平均法考核，2016年7月，人民银行又进一步完善存款准备金平均法考核制度，即人民币存款准备金的考核基数由考核期末的时点数调整为考核期内的一般存款余额的算术平均值。这有利于商业银行平滑资金波动，增强流动性缓冲能力，杜绝在季末冲刺存款的做法，有利于促进市场流动性平稳、降低利率波动。

6、形成最终框架（MPA）。在人民银行宏观审慎政策框架的探索中，2011年引入差别准备金动态调整机制，要求金融机构“有多大本钱就做多大生意”。通过不断改进和完善，2016年人民银行正式确立宏观审慎评估体系（MPA），将差别准备金动态调整/合意贷款管理机制升级为宏观审慎评估机制。2017年，人民银行又把表外理财纳入MPA考核，2018年又将同业存单纳入MPA考核。同时，人民银行加强房地产市场宏观审慎管理，形成了以因城施策差别化住房信贷政策为主要内容的住房金融宏观审慎政策框架。