【国金宏观边泉水团队】

核心结论

● 为什么要关注1980s日美贸易摩擦？中美贸易摩擦已 经从个别行业向全面摩擦转变，与1980s的日美贸易摩擦有较多类似之处。此外，对1980s日美贸易的研究，有助于我们理解以下三个方面的担忧：一是，贸易摩擦到底会对贸易和经济带来多大的影响？二是进出口结构以及经济结构将会发生怎样的变化？三是在加大开放与扩大进口方面，还有哪些需要做的地方？宏观政策如何应对？

● 日美贸易摩擦复盘：摩擦事件梳理及美国诉求。1）摩擦事件梳理。1980年开始，美国国内贸易保护主义增强，美国国会关于日本的听证会明显增多。1985年以后，针对日本的大量法案获得通过，美国政府对日态度开始发生改变，日美摩擦升温。1980s日美贸易摩擦主要包括：汽车摩擦、半导体摩擦、MOSS谈判、结构性贸易障碍谈判以及广场协议。2）贸易摩擦中美国的直接诉求和主要威胁手段。直接诉求方面，美国期望缩小贸易逆差，处理方式不断发生改变。从1985年开始，美国的解决方式发生了两个重要的改变：一是，从出口摩擦向进口摩擦转变。二是，从传统的贸易手段向金融手段转变。主要的手段是301条款。在日美贸易谈判过程中，美国经常利用“301”条款对日本进行威胁，迫使日本重回谈判，并签订各项苛刻的协议。

● 日美贸易摩擦对日本的影响：外需下降，经济转向内需驱动。1）贸易摩擦对日本经济带来的直接影响是外需下降，经济下行风险上升。协议方面，日美签订的经济协定基本上是成功的。外贸方面，以美元计价的出口增速并没有数据上显示的那么好，以日元计价的出口增速明显降低。经济方面，外需下降，经济面临下行风险。通胀方面，得益于日元升值，进口商品价格下降，整体保持低位运行。2）日本的应对措施主要包括扩大内需、扩大进口、促进海外直接投资。扩大内需方面，宽松的货币政策和偏中性的财政政策相结合。扩大进口方面，降低关税以及非关税壁垒，扩大开放程度。促进海外投资方面，加大对外直接投资，生产转移至国外，降低自本国的出口。3）日本应对措施带来主要影响是经济增长动力从外需向内需转移，但也为经济增长埋下风险隐患。经济方面，经济增长动力从外需转向内需，经济保持高速增长且并未带来通胀。产业结构方面，进出口结构发生明显转变，但国内产业结构自然的变迁方向并未发生改变。资产价格方面，宽松货币政策导致杠杆率高企，金融资产泡沫形成。总体而言，日本采取宽松货币政策与偏中性财政政策，更多地依靠居民和企业负债来扩大内需。虽然，该项政策组合带来了1986-1989年经济增速回升，但是为日本经济陷入长期衰退埋下隐患。

● 对我国的启示：1）时间上，美国战略调整，解决贸易摩擦将是一个长期过程，应做好长期准备，既要斗争又要合作。2）外贸上，短期内出口可能并没有想象中这么差，但是贸易顺差将会逐步缩小。3）经济上，存在下行压力，短期稳增长效果要看基建的支撑力度，长期看改革。4）政策上，财政政策预计会更加积极，货币政策边际宽松，政策需要密切配合。5）外汇上，货币政策不过度关注汇率波动，人民币兑美元存在贬值压力，但须防范人民币单边贬值过快。

风险提示： 1.中美贸易摩擦向其他经济体扩展，导致全球贸易摩擦升温；2. 中国对中美贸易摩擦的长期性和艰巨性预估不足，导致经济增长下行压力过大，国内资产价格失控，政策抉择受到明显约束；3. 日本与中国的经济结构、发展阶段并不相同，中国对日本当年的应对方法不能完全模仿。

一、前言：为什么要关注1980年代日美贸易摩擦？

2018年6月15日，特朗普政府宣布对中国出口到美国的商品加征25%的关税，总价值为500亿美元。随后，7月10日美国拟对中国出口美国的2000亿美元商品加征10%关税，并将在8月20日-23日举行听证会。8月2日，美国再次宣布拟对中国出口美国的2000亿美元商品加征的关税由10%调高至25%。采用2017年出口额数据计算，加征关税的500亿美元和欲加征关税的2000亿元分别占中国对美国出口总额的11.8%和47.3%。由此可见，大部分商品可能受到影响，中国与美国的贸易已经从单纯的钢铁、光伏等个别行业的摩擦演变为全面的贸易摩擦。在历史上，上世纪80年代，特别是1986-1990年日美贸易摩擦能够与之相匹配。当时日美贸易摩擦也从纺织业、钢铁等个别领域转向MOSS、结构性障碍谈判等全领域贸易摩擦。此外，特朗普属于共和党，1981-1989年里根执政，1989-1993年老布什执政，两者都是共和党，在执政理念上都会比较相近，贸易战更加坚决。

对1980s日美贸易的研究，有助于我们理解以下三个方面的担忧：

一是，贸易摩擦到底会对贸易和经济带来多大的影响？1985年，在出口总额中，日本对美国出口的占比达到38.8%；在贸易顺差中，日本对美国的贸易顺差的占比达到98.9%。由此可见，美国在日本出口乃至贸易顺差都占据非常重要位置。日美贸易摩擦必定会对日本进出口贸易，进而对经济带来很大影响，而且对于大部分行业来说都是负面影响。2017年，在出口总额中，中国对美国出口的占比达到22.3%；在贸易顺差中，中国对美国的贸易顺差的占比达到88.8%。中国贸易对美国的依赖程度与1980s日本对美国的依赖程度非常低接近。日美贸易摩擦导致日本外需降低，净出口对经济的拉动作用转为负值，经济面临下行压力。当前中美贸易摩擦也将使得我国经济面临下行压力。面对总需求不足，日本转而促进内需扩大。在扩大内需方面，日本主要采取了哪些措施，成功的经验有哪些，失败的经验有哪些？这些都是我们值得学习和研究的。

二是，进出口结构以及经济结构将会发生怎样的变化？要解决中美贸易摩擦就需要先处理好对美贸易顺差过大的问题。在此过程中，部分行业将会受益，另一部分行业可能会遭受损失，受此影响，进出口结构以及经济结构可能发生明显改变。日美贸易摩擦导致日本结构改变将会为我们的研究提供非常好的线索，值得借鉴。

三是，在加大开放与扩大进口方面，还有哪些需要做的地方？日美贸易摩擦由来已久，解决的方式大多以限制出口为主。1980年以后，日美贸易摩擦的解决方式发生了明显改变。美国开始转向打通日本市场，这就要求日本加大开放力度，扩大商品进口。然而，与单纯地限制出口不同的是，加大开放力度，扩大进口需要涉及国内深层次改革。4月10日，博鳌论坛上习近平表示真诚希望扩大进口，促进经常项目收支平衡。7月31日中央政治局会议决定推进改革开放，要继续研究推出一批管用见效的重大改革举措；要落实扩大开放、大幅放宽市场准入的重大举措。日本在加大开放与扩大进口方面的经验值得学习。

二、日美贸易摩擦复盘：摩擦事件梳理及美国诉求

1、摩擦事件梳理

长期以来，日美之间的贸易摩擦主要集中于出口摩擦，大部分的解决方式是日本限制相关产品出口。1980s初期，日美汽车贸易摩擦也属于类似的情形。然而，限制出口并未从根本上改变美国对日本巨额贸易逆差的状况。1985年以后，里根政府开始对日本的态度发生明显转变，解决贸易争端的思路也有所变化，主要体现为两个方面：一是出口贸易摩擦向进口贸易摩擦转变，例如里根推动的MOSS谈判，老布什推动的结构性障碍谈判均着眼于解决进口贸易摩擦；二是开始采取金融措施，例如促使日元升值来解决贸易摩擦。

1）摩擦升级：1980年代，特别是后期日美贸易摩擦快速升温

1980s日美贸易摩擦更加值得研究。1950s开始，日美贸易摩擦就持续存在了。纺织品、彩色电视机、钢铁等领域都发生过明显的摩擦。不过，这些都属于细分行业的摩擦。从1980年开始，日美贸易摩擦进入一个全新的阶段，即全面爆发阶段。汽车贸易摩擦甚至在一段时间内促使日美两国经济对抗。

1980s贸易保护主义升温，美国国会关于日本的听证会明显增多。1980年，随着美国贸易赤字和预算赤字不断扩大，美国国内贸易保护主义不断增强。出于保护地方利益和受损群体的政治意愿和选举诉求，美国国会开始向政府施加压力，要求政府敦促日本采取措施纠正日美双边贸易逆差。从参众两院听证会来看，1981年以后，关于日本的听证会数量开始明显增多，特别是众议院。1981-1985年，众议院涉及日本的听证会数量达到231次，比1976-1980年多出110次。在听证会中，很多都是关于日本贸易的。1980年以后，美国国会听证会关于日本贸易的次数明显增加，特别是1985年和1987年，分别为30次和28次。在国会的推动下，政府开始与日本政府展开贸易谈判，日本和美国贸易摩擦逐渐加剧。

1985年以后，针对日本的大量法案获得通过，美国政府对日本的态度开始发生改变，日美摩擦升温。在里根总统的第一个任期内，美国国会对日态度强硬，然而，美国白宫对日本态度相对温和，日美贸易摩擦并不算特别严重。1980s中后期，美国民众和舆论对日本的好感度呈下降趋势，对美日贸易失衡及日本经济实力上升的忧虑感却逐渐上升[1]。1985年以后，痛击日本（Japan Bashing）一次开始连年增加，1992年达到顶点[2]。此外，针对日本的大量法案密集地获得国会通过。在此背景下，在里根总统的第二任时期内，美国白宫对日态度发生明显改变，与国会趋于一致，日美贸易摩擦明显升温。1984年10月，美国国会通过《1984年贸易与关税法》，为日后贸易摩擦加剧提供了惩罚日本的手段。该法案扩宽了“301”条款适用范围，将服务贸易和直接外国投资纳入其中。扩大了“301”条款中总统的权利，并授权贸易代表办公室独立调查并采取措施的权利。1985年3月，美国国会以压倒性的票数通过了参议员约翰·丹福斯提出的决案，其中参议院92-0，众议院394-19。根据该法案，日本需要在45天内开放国内市场，否则美国总统将采取措施限制日本产品对美出口。1985年7月，美国国会通过了《贸易救济和促进出口法案》。根据该法案，若日本没有开放其市场，美国政府将对其商品征收高额关税。1986年5月，美国国会通过《1986年贸易与国际经济政策改良法案》，该法案扩大了反倾销的适用范围，且放宽了申诉的条件。1988年8月，美国国会通过《1988年综合贸易与竞争法》，该法案对“301条款”进行了补充，形成“超级301条款”，该条款要求美国贸易代表处在国家贸易评估报告发布后的30天内确定重点不公平贸易做法和贸易开放重点国家名单，并在名单确定后21天内主动发起301案件调查。

2）主要摩擦事件

A）汽车贸易摩擦

上世纪80年代初期，日美贸易摩擦主要集中在汽车领域。20世纪70年代末，国际油价持续上涨，日本汽车因其省油、可靠性较高得到了美国消费者的青睐，大量涌入美国市场。1980年，日本汽车销量达到19万辆，占美国汽车市场份额的21.3%。美国本土三大汽车公司福特、通用和克莱斯勒均出现了亏损，日本和美国在汽车领域的贸易争端不断增加。在卡特政府时期，美国三大汽车厂商、美国汽车工人联合会等已经开始游说国际贸易委员会、美国国会，要求日本汽车企业扩大在美投资，限制汽车进口等。1980年5月，日美达成协议，日本鼓励日本汽车企业扩大在美投资，免除汽车零部件关税等。不过，汽车贸易摩擦并未得到有效的解决，关键在于日本并未同意限制出口。1981年1月，里根总统上台以后，日美汽车贸易谈判进入实质性阶段。1981年1月，国会出现限制日本汽车进口的提案，议会中还成立了“汽车议员联盟”。1981年5月1日，日美两国签订《汽车及零部件协议》，日本同意自愿限制汽车出口，协议期限为3年。

日美签订汽车协议以后，日本对美国汽车出口明显降低，并扩大在美汽车投资。日本严格执行《汽车及零部件协议》，1981年、1982年和1983年，日本对美国的汽车出口量为168万辆。1984年，该协议到期，此时美国汽车工业已经开始逐渐复苏，日本在美国大量进行产业投资，日美之间的汽车贸易摩擦大幅缓解。1985年3月1日，里根总统宣布不再要求日本限制汽车出口。但是，1985年3月5日，日本通产省宣布继续限制汽车出口，且将数量限制在230辆以内。1994年，根据世界贸易组织协定，日本对美国汽车自愿出口限制最终被取消。

B）半导体摩擦

其实，半导体贸易摩擦是MOSS部分分离出来的，这一点在后面部分将会提及。之所以在放在MOSS前面阐述，主要原因在于半导体摩擦依然属于出口摩擦，不过解决方式不仅包括限制出口，还包括扩大美国对日本的进口。

日美分别于1986和1991年签订第1次和第2次半导体协议，然而，日本对美国出口依然较好，美国在日本的市场份额依然较低。1976年3月，日本开始推动“DRAM制法革新”项目，该项目由政府牵头，联合了日立、NEC、富士通、三菱、东芝等企业，共计筹集资金737亿日元，成立LSVI技术研究所，其中通产省补助291亿日元，占39.5%。该项目持续时间长达4年，取得较大成功，1980年日本半导体市场份额超过美国，其中突出的代表有日立、NEC、东芝。1986年，日本厂商在DRAM领域的市场份额达到80%。1985年，美国半导体产业协会向美国商务部投诉日本半导体产业不正当竞争，提出倾销调查请求。1985年11月，美国国际贸易委员会公布初步调查结果，认为日本公司存在倾销行为。随后，美国动用《1974年贸易法》中的“301条款”对日本半导体行业予以起诉。同年，美国与日本开始就半导体问题开始谈判。美国主要由商务部和贸易代表负责，其中商务部主要负责在美国市场的倾销问题，贸易代表主要负责解决日本市场准入的争端问题。日本主要由通产省负责。美国提出的条件，一是，美国在日本的市场份额扩大一倍，增加至20%左右。二是，终止倾销行为，包括在美国、日本以及第三国，并建立监督机制。三是，搁置反倾销诉讼，但不是终止调查。日本提出的建议主要包括：一是鼓励购买美国芯片，促进美国的市场份额小幅地、缓慢地增加。二是以典型公司为模板，为各类芯片制定出口底价。三是，要求美国停止反倾销调查。在谈判过程中，美国向日本施压，主要表现为：贸易政策评论集团与经济政策协会达成非正式协议，协议表明若日美不能很快达成谈判协定，美国将引用301条款进行报复。1986年7月，美国商务部与日本公司签订暂停调查倾销案的协议，并将解决问题的最后期限限定为7月31日。虽然美国提出的条件非常苛刻，日本通产省和日本政府的分歧很大，但是日本最终还是答应了美国的条件。1991年，美国迫使日本再度签订新的半导体协议，也就是第二次半导体协议，为期5年。1996年美国在日本的市场份额达到30%，全球市场份额在30%以上。当年第二次半导体协议到期，美国想要再次签订协议，遭到日方强烈反对，加之韩国台湾半导体产业崛起，美国也就没有强求续签协议。

C）市场导向的个别领域（MOSS）谈判

1985年，日美开展MOSS谈判，日本在电信通讯、药品、医疗器材方面做出了较大的让步。1985年1月，在里根-中曾根康弘首脑会议上，美国和日本确定展开关于市场导向的个别领域（Market Oftented Sector Selective，MOSS）谈判，涉及的领域主要包括电信、电子产品、林产品、医疗设备和药品。谈判的主要目的在于敦促日本消除这些领域的进口障碍。在后续的谈判过程中，关于半导体的谈判从电器谈判中脱离出来单独进行。至于为什么选择这些领域，Yumiko Mikanagi（1996）给出的解释主要包括三个方面：一是，在这些领域，日本存在明显的贸易壁垒，美国对此的不满情绪较大；二是，这些领域具有较为清晰的界定；三是，美国产业界参与谈判，且愿意提供支持。1986年1月10日，日本外务大臣安倍晋太郎和美国国务卿舒尔茨在华盛顿发表联合声明，日本承诺向对这四个领域采取开放措施。1986年5月，运输机械加入谈判议程。在谈判过程中，美国在电信通讯、林产品方面向日本实施了较强的压力，在药品、医疗器材、电器领域向日本施压较弱。从最终结果来看，日本在电信通讯、药品、医疗器材方面做出了较大的让步。不仅如此，从在日美国商会以及规制缓和程度来看，这些领域都是取得较大进展的，这一点将会在后面提及。

D）结构性障碍谈判

1989年，日美开始结构性障碍谈判，并于1990年签订《结构性贸易障碍协议》，涉及日本的结构性问题主要包括，储蓄和投资模式、流通领域、排他性商业惯例、企业系列制、土地政策等。在美国政府对日本进行长期考察以后，“日本异质论”逐渐占据主要地位，该理论认为日本经济之所以能够得到快速发展，主要得益于与欧美不公平的贸易。随后，美国贸易谈判的方向开始转向敦促日本进行经济结构改革，以降低日本的非关税结构性壁垒。为此，1988年8月，美国国会通过《综合贸易和竞争力法案》，该法案对“301条款”进行了补充，形成“超级301条款”，该条款要求美国贸易代表处在国家贸易评估报告发布后的30天内确定重点不公平贸易做法和贸易开放重点国家名单，并在名单确定后21天内主动发起301案件调查。1989年5月26日，老布什总统提议开展日美结构性障碍谈判（Structural Impediments Initiative，SII），将谈判的焦点转向导致日美贸易不均衡状态的结构性问题。1989年7月，在法国新凯旋门的日美首脑会议上，日本首相宇野宗佑和美国总统老布什达成一致，决定在1989年7月至1990年6月的一年时间内起草协议的共同报告。1990年6月，日美最终达成了《结构性贸易障碍协议》。涉及日本的结构性问题主要包括，储蓄和投资模式、流通领域、排他性商业惯例、企业系列制、土地政策等，美国为此提出了240条改进的建议。此后，日美两国决定对执行情况进行跟踪评估，每年发表1次相关报告书。

从谈判过程来看，美国在储蓄投资模式上向日本施加了较大压力，在流通领域、排他性商业惯例方面施加的压力较为中等。从谈判结果来看，日本在储蓄投资模式上做出了较大让步，在流通领域做出了中等让步。在储蓄投资领域方面，日本承诺在10年内新增430万亿日元的公共投资，公共建设占GDP的比重将由6.7%提高至9.0%。在流通领域方面，日本同意修改《大店法》，开设大型零售商店的审批时间由6年压缩至1年半，并同意进一步压缩至1年。在土地税制改革方面，日本部分地接受美国提出的要求。在排他性商业惯例方面，日本仅仅承诺在国会时提交反垄断法的修改法案以提高对卡特尔的追加税金，但并未作出明确规定。在企业系列制方面，由于日本各界的强烈反对，美国不得不承认企业系列制在某些方面具有“经济理性”。

E）广场协议

1985年以后，里根政府对强势美元态度发生转变，G5签订广场协议，以期通过美元贬值来缩小贸易逆差。在里根总统的第一个任期内，紧缩性货币政策与扩张性的财政政策相结合，长端利率明显上行，美元指数持续走强，美国政府对强势美元持有肯定态度。随着美国贸易赤字扩大，国内贸易保护主义逐渐升温，美国国会对于强势美元的质疑也就越来越多。迫于国会压力，1985年1月，里根再次就任美国总统以后，其对于强势美元的态度也发生改变。里根将幕僚长贝克和财政部长里甘的职务进行了对调。里甘属于芝加哥学派，主张自由市场经济，奉行自由汇率，反对政府干预。贝克是学法律出生，对于汇率持有灵活态度[3]。贝克就任财政部长以后便着手促使美元贬值的安排，以期解决贸易逆差过大的问题。强势美元对于德国等其他国家带来通胀压力等困扰，日本也期望通过日元兑美元升值缓解日美贸易摩擦。1985年2月德国已经开始单方面干预，以防止马克过度贬值。

广场协议的签订。1985年6月，G10财政部长会议在东京召开，贝克与日本大藏省藏相竹下登举行会谈，双方确定了联合干预美元汇率的计划。此后，英国、德国和法国也加入其中，分别于7月和8月在巴黎和夏威夷举行会谈。1985年9月22日，美国、日本、德国、英国和法国五国财长在广场饭店召开会议，并于当天签订了《广场协议》。值得一提的是，在当时，莱特希泽作为贸易副代表，参与了广场协议的谈判，而莱特希泽非常赞同里根的保护主义，且一直都是对华鹰派。

美元贬值达到预期效果，然而，日元升值过快，远超日本政府预期。9月23日开始，G5开始陆续干预外汇市场。1989年10月31日，美元指数为129.39，比1985年9月20日贬值7.4%，基本达到了《广场协议》的目标。不仅如此，此后，美元进入下行通道，阶段性低点的出现要等到1990年11月21日，美元指数为81.5，比1985年9月20日贬值41.7%。1985年后半期，美元指数持续走弱，并未引起日本重视。然而，日元进入快速升值的通道，这是日本政府始料未及的。1986年3月17日，美元兑日元汇率达到174，为二战以后最低值。竹下登领导的大藏省对日元汇率进行紧急干预，大量抛出日元，然而未能阻止日元兑美元升值。1986年7月中曾根康弘调整内阁人员，宫泽喜一担任大藏大臣。如何阻止日元继续升值成为其最棘手的任务。宫泽喜一向美国寻求帮助，美国财政部长贝克提出的解决方案为下调利率，扩大内需。1986年10月31日，日美发布联合声明，日元兑美元的汇率调整已经和现在的经济基础条件大致相符合，代价就是日本下调利率。日元得到短暂稳定。不过，由于1987年日本大藏省的财政预算是紧缩性的，并未有扩大内需的计划，贝克认为日本失信，并暗示日元应该继续升值。1987年1月19日，美元兑日元跌破150大关。1987年2月21日，G5财长在巴黎卢浮宫召开会议，并签订《卢浮宫协议》，同意展开紧密合作，将汇率稳定在当前水平。然而，美元兑日元继续下行，3月30日，美元兑日元降至145，跌破协议约定的底线，协议宣告失败。美元兑日元的阶段性低点要等到1988年11月才会出现，当月日元兑美元月度均值为123.16，比1985年9月均值降低43.6%。

2、贸易摩擦中美国的直接诉求和主要威胁手段

1）直接诉求是缩小贸易逆差，处理方式不断发生改变

日本和美国爆发贸易摩擦的直接原因在于美国对日本的贸易逆差太大，美国的直接诉求就是缩小对日本贸易逆差。解决方式无外乎，一方面缩小日本出口，另一方面扩大日本进口。在早期时间段内，美国抱怨最多的是日本出口增长过快，因此通常的解决方式是让日本自愿限制出口。不过，自愿限制进口并未从根本上解决美国对日本贸易逆差过大的问题。由此，从1985年开始，美国的解决方式发生了两个重要的改变：

一是，从出口摩擦向进口摩擦转变。很多美国学者和政界人士认为，美国对日本的贸易逆差的主要原因在于两个方面：一方面，日本实施重商主义，通过压低劳动力等要素价格形成产品竞争力，扩大出口；另一方面，封闭国内市场，阻止外来商品进入日本国内。1985年以后，美国对后者的关注度开始提升，也就意味着日美贸易摩擦从出口型摩擦向进口型摩擦转变。1985年，美国国会听证会中关于日本开放市场的次数明显增多，以1985年和1987年为甚，分别达到18次和24次。里根总统主推的关于市场导向的个别领域谈判，以及老布什总统主推的结构障碍倡议，核心的想法就是在打破日本封闭市场，扩大对日本出口。

二是，从传统的贸易手段向金融手段转变。自愿限制出口等措施并未显著改善美国对日本的贸易逆差，美国的解决方式开始从贸易手段向金融手段转变。1985年9月签订的《广场协议》就是其中重要的一环。美国期望通过日元升值，降低日本产品的竞争力，进而缩减美国对日本的贸易逆差。此外，在打破日本封闭市场，扩大日本进口方面，美国敦促日本进行金融自由化改革，放开金融市场。

2）主要手段：301条款

在日美贸易谈判过程中，美国经常利用“301”条款对日本进行威胁，迫使日本重回谈判，并签订各项苛刻的协议。从早期的纺织品、钢铁贸易战，到中期的汽车贸易战，再到后期的半导体贸易战、市场导向的个别领域谈判、结构性障碍谈判等，最终结果都是日本妥协。不过，谈判过程中，日本也会出现反抗的情形。为了让日本重回谈判桌并接受苛刻条件，美国往往搬出301条款作为威胁手段。《1974年贸易法》第301条规定，当利益相关者申诉外国的行为违反贸易协定，不公平、歧视性行为损害美国利益时，美国贸易代表处可以就申诉展开调查，做出裁定，并在总统权力内采取报复措施，包括施加配额、 拒发服务业进入许可等，最常用的就是加征关税。这就是“301条款”。1988年，为了打破日本非关税壁垒，扩大日本进口，美国通过《1988年综合贸易和竞争力法案》，拓宽了301条款，增加针对外国贸易障碍和扩大美国对外贸易的规定。这就是“超级301”条款。在日美的结构性障碍谈判中，“超级301”条款发挥了重要威胁作用，迫使日本接受大量苛刻条件。

三、日美贸易摩擦对日本的影响：外需下降，经济转向内需驱动

1、贸易摩擦对日本经济带来的直接影响

在前面各个部分，已经分析贸易战对汽车、半导体贸易的影响，接下的部分将着重分析贸易战对日本整体进出口、经济、通胀方面的影响。由于1985年以后美国政府才对日本贸易的态度发生明显的转变，日美贸易进入全面摩擦阶段。由于，此阶段的贸易摩擦对日本影响更加深远，且与当前中国面临的情况类似，因此，在分析日美贸易摩擦所带来的影响时，本文主要将1980年代后期，即1986-1990年的情形与1980年代前期，即1981-1985年进行对比。

1）协定：日美签订的经济协定基本上算是成功的

从评分结果来看，日美签订的经济协定基本上算是成功的。在日美国商会（American Chamber of Commerce in Japan）分别于1997年和2000年进行了两次问卷调查，用于评估1980-1999年日美两个签订的63个经济协定的有效性。他们将评分对象分为内容、实施、结果和综合四个部分。评分为1-10分，根据每2分一个等级，评分标准分为完全有效、大部分有效、部分有效、仅在一两个方面有效以及无效五个等级。本文挑选出80年代签订的协定进行研究。从评分结果来看，很多经济协定属于完全有效、大部分有效和部分有效，没有完全无效的，表明日美签订的经济协定基本上算是成功的。Stephen（1991）也认为，由于日本做出让步并降低贸易壁垒，日美之间签订的经济协定是成功的[5]。

2）外贸：以美元计价的出口增速并没有数据上显示的那么好，以日元计价的出口增速明显降低

从美元计价来看，1986年以后日本出口并未出现明显的减速，反而出现增速回升的情况，贸易顺差经历了先升后降的走势。1986-1990年，美元计价下日本出口年均增速为10.3%，比1981-1985年均增速提高了3.6个百分点。因此，单纯从美元计价的日本出口增速来看，日本出口形势还是好的。贸易顺差经历了先升后降的走势，不过总体维持在相对较高的水平。在1986年达到局部高点以后，1987-1990年贸易顺差呈现出持续下降的态势。主要原因在于，1987年以后日本扩大了进口，特别是对美国的进口。1990年，日本顺差为522亿美元，比1986年降低310亿美元，而1990年美国对日本贸易差额为-411亿美元，比1986年少减139亿美元。虽然，美国对日本的逆差有所收敛，但是从绝对数量来看，贸易战并未从根本上扭转两者之间贸易不均衡态势。

虽然从增速的角度来看日本出口形势依然是好的，但是放眼全球，日本出口表现并不好。全球经济在1980-1983年处于一个较低的增速上，1984年开始复苏，1986-1990年全球经济处于一个高速增长阶段。1986-1990年美国、英国、法国和德国GDP年均增速分别为3.36%，3.52%，3.40%和3.32%，分别比1981-1985年高出0.00、1.26、1.80和1.96个百分点。1986-1990年全球GDP年均增速为3.8%，比1981-1985年高出1.0个百分点。在全球经济持续走高的带动下，全球贸易也出现明显回升。1986-1990年全球出口年均增速为12.4%，比1981-1985年高出13.1个百分点，比同期日本出口年均增速高出2.1个百分点。1987年开始，日本占全球出口总额的比重持续下降。1990年降至8.2%，比1985年低0.8个百分点。日本出口增速回升原因可能并不是日美贸易摩擦下日本出口形势依然较好，而是全球需求扩张。日本出口增速不及全球整体出口增速，一方面表明日本出口态势并非数据所表现得那么好，另一方面表明日美贸易摩擦确实对日本出口增速带来负面影响。

此外，美元计价的日本出口可能会掩盖日本出口竞争优势下降及出口明显下滑的事实。实际上，日本出口产品竞争力显著下降，日元计价下日本出口明显下行。1986年-1990年日元始终处于升值之中，国内相同的产品以美元定价，其价格会变得更高，竞争优势显著下降。虽然出口赚取的美元外汇依然在增长，但是，这些增长可能来自于提价的原因，真正卖出的商品数量却在下降。事实却是如此。从1985年日元开始升值时，日元计价下，日本出口已经出现下滑的态势。1986年增速降至局部最低位，为-15.9%。1986-1990年，日元计价下，日本出口年均增速为0.29%，比1981-1985年年均增速低7.26个百分点。从贸易顺差的角度来看，美元计价与日元计价的走势基本一致。

3）经济：外需下降，经济面临下行风险

1986-1980年，外部需求明显下降，净出口对GDP增速的拉动均值为负，经济面临下行风险。70年代和80年代初，日本经济是典型的出口导向型经济。然而，1985年日元快速升值以后，日本产品的竞争力显著下降，外部需求也相应回落。从外需率（外需率采用出口额与现价GDP之比表示）来看，1981-1984年外需处于高位，且在1984年达到最高值。然而，从1985年开始，外需率开始下降，下降趋势持续到1988年。1986-1990年外需率均值为9.5%，比1981-1985年均值低3.3个百分点。外需走弱对日本经济带来负向影响。1986-1990年净出口对实际GDP同比增长的拉动作用基本上处于负值区间，年均值为-0.58%，比1981-1985年均值低1.56个百分点。由此可见，日元升值对日本经济带来了严重的拖累作用。

4）通胀：得益于日元升值下进口商品价格下降，整体保持低位运行

1981-1990年，日本通胀呈现U型走势，其中1986年-1990年通胀先降后升，总体属于低通胀阶段，这主要得益于日元升值，进口商品价格下降。1986-1990年CPI和PPI均值分别为1.4%和-1.0%，分别比1981-1985年低1.4个百分点和1.1个百分点。其实，在1986-1990年，日本经济增长非常好，GDP增速年均值为5.0%，比1981-1985年抬升0.64个百分点，具体原因后面将会详细介绍。从经济增速的角度来看，经济基本面并不支撑1986-1990年通胀下行。1986-1988年日元大幅升值是日本通胀处于较低位置的根本原因，也是广场协议带来的直接影响[6]。1986、1987和1988年日本日元兑美元分别升值29.4%、14.2%和11.4%。日元升值，进口商品的价格明显降低，1986、1987和1988年进口价格指数增速分别降至-14.8%、-5.0%和-2.3%。进口商品价格降低，压低了国内商品价格。1986、1987和1988年CPI分别降至0.6%、0.1%和0.7%，PPI分别降至-4.7%，-3.1%和-0.5%。1989年和1990年，日元兑美元贬值，进口商品价格上升，推升CPI和PPI明显回升。

2、日本的应对措施

日美贸易摩擦给日本带来了三个全新的课题：一是净出口贡献转负，经济面临下行压力，日本需要采取措施稳定经济增长。二是缩小对美贸易顺差，除了限制出口，日本还需要在如何扩大进口方面采取措施。三是打破国内封闭市场，进一步放开国内市场。这三点也正是中美贸易摩擦下，我国必然面对，也必须采取措施应对的地方。因此，本文力图从日本的应对措施中总结经验，寻找中国应该如何应对的线索。

1）宽松的货币政策和偏中性的财政政策相结合，刺激国内需求

1986年，日本的实际GDP增速降至3.2%，日本开始意识到日元升值，贸易条件恶化对国内经济带来的负面影响，日本开始采取各种措施刺激国内需求，以国内需求替代国外需求，从而稳定经济增长。其实，长期以来，美国一直在敦促日本扩大国内需求，此次日本主动扩大需求，受到美国欢迎。扩大内需方向方面，新前川报告非常重视住宅问题和扩大社会基础投资，其中改善住宅的质量被认为是扩大内需的支柱[8]。此外，政府还通过扩大消费和缩短工作时间来促进内需增长。扩大内需所采取的具体政策措施包括以下两个方面：

一是宽松的货币政策。扩张性货币政策是最早开始应对经济下行压力的措施。1986年，日本分别于1月30日，3月10日，4月21日和11月1日，四次下调贴现利率。由于1986年经济依然处于低迷状态，叠加货币政策效果具有一定的时滞性，大幅下调贴现利率并未对经济带来实质性改善效果。从M2同比来看，1986年M2同比仅为8.2%，比1985年降低1.1个百分点。因此，日本央行于1987年2月23日再次下调贴现利率至2.5%。相比于1985年12月底，贴现率共计下调2.5个百分点。1987年，贴现利率下调的滞后效应开始发挥。1987年M2同比11.5%，比1986年高出3.3个百分点。此后，M2同比均处于较高位置。值得一提的是，日本下调贴现利率的原因可能并不仅仅是为了扩大内需，而且还有一个原因在于缩小美日利差，阻止日元快速升值，后者还可能是主要原因，这一点从1987年2月下调贴现利率可以看出。1987年2月G5财长签订《卢浮宫协议》，会议的旨意在于防止日元再度升值，美国财长贝克提出的条件是降低利率，扩大内需。降低贴现利率既能扩大内需，又有利于缩小美日利差，日本央行最终同意美国的方案。

M2显著上升的背后体现出低利率刺激下投资需求猛增，银行信贷快速增加。私人住宅投资率先快速上涨，随后私人企业设备投资明显回升。1987年和1988年私人住宅投资增速达到22.4%和14.7%。1988、1989和1990年私人设备投资增速分别达到16.1%、18.0%和11.6%。

二是偏中性的财政政策。1986-1990年，财政政策应该算是偏中性的，并不算积极，主要是由于日本大藏省对于使用财政政策来扩大内需的做法持否定态度[9]。偏中性的财政政策主要体现在以下两个方面：一方面部分税率降低，但是部分税率提高甚至增加消费税。降低税率方面，1987年，中曾根内阁向国会提交税改方案，该方案部分内容获得通过，其中包括局部调整所得税率，增加工薪者配偶扣除，微调法人税率等。不过，小额储蓄者存款利息免税政策被取消。总体来看，此次税改降低了工薪者的税收负担。1988年12月，国会通过竹下登内阁提交的税收方案，进一步降低税率，不过也引入了3%的消费税[10]。1988、1989和1990年私人消费分别达到5.7%、7.0%和7.7%，其中1990年私人消费增速为1981年至今的最高增速。消费的上升可能更多地得益于利率下降刺激信贷需求以及股市房市上涨带来的财富效应，而非减税，原因在于，税率一增一减，减税力度很弱，甚至税负是上升的。另一方面，政府财政支出并没有显著增加。1986-1990年赤字率均值为-0.3%，比1981-1985年低-3.9个百分点。从赤字率的角度来看，1986-1990年日本的财政政策是偏紧的，日本不仅 没有扩大支出，反而有所收紧。以1987年为例，日本财政预算依然是紧缩型的，美国财政部长贝克对此表示不满，因为这意味着日本在扩大内需方面的力度不及预期[11]。不仅如此，从政府债务/GDP比重来看，1990年该比重为69.4%，比1985年仅提高0.4个百分点。由此可见，1986-1990年期间，日本政府力图控制政府债务水平，财政政策属于中性，而非积极。

此外，为了激发私人投资，日本政府降低了民营资本进入公共领域的限制，逐步在铁路、电信、航空等传统国有垄断领域引入竞争机制，减少政府直接干预[12]。主要措施体现在三个方面：一是重新调整政府批准事项的范围；二是推进国营企业的民营化；三是在公共事业部门引进民间的活力[13]。在以上措施的推动下，日本各行业的规制缓和度有所增加，特别是建筑业、批发零售业、金融保险业和电信电话业等。从规制缓和的领域以及时间点来判断，日美贸易摩擦下，MOSS以及结构性障碍谈判有效地倒逼了日本的改革。

2）降低关税以及非关税壁垒，扩大开放程度，促进进口增长

1985年日本降低部分商品关税税率，然而，1986-1990年平均关税税率却上升。1985年7月，日本政府公布了《市场开放行动计划》，提出“原则自由，例外限制”的基本原则，减少进口限制，进一步促进贸易自由化，主要内容在于降低关税[14]。日本政府决定对1850种商品降低和撤销关税，其中1790种商品的进口关税原则上降低20%。对于欧美和东盟比较关注的商品关税降低幅度较大。除葡萄酒外，新税率将从1986年4月开始实施。此次降税和撤销关税的商品大约占进口商品的品种为20%，降税幅度为13年最大的一次[15]。然而，降低关税在实际执行过程中可能发生了不一样的效果。以关税占进口金额的比例衡量日本的平均关税。本文可以发现，从1986年开始，平均关税不仅没有下降，反而出现了上升。1988年，平均关税为3.1%，比1985年提高1.0个百分点。这可能在于，1985年以后日本扩大了制成品进口，特别是消费制成品的进口，然而，该类商品并非减税重点。

当然，扩大内需的政策也将会促进进口增加，这里不再具体介绍。

日本从改变标准认证、简化进口手续等方面入手，降低非关税壁垒。其实，日本国内市场的封闭性并不仅在于关税方面，而更多在于非关税壁垒。日本的非关税壁垒包括两类：一种是直接的非关税进口限制措施，即以扭曲或削弱外国产品在本国市场竞争能力，达到限制外国产品进口为直接目标的各种非关税手段，如进口配额、进口许可证和进口押金等制度；另一种是间接的非关税措施，这种措施的创设或引用的原始动机并非在于歧视外国产品，但在实践过程中，由于其本身的特征或人为因素往往会导致不利于外国产品进入本国市场或本国市场竞争能力下降的后果，如国内消费税、海关估价、技术壁垒、卫生与健康标准等[16]。在《开放市场行动计划》中，首次列入了改善有关标准和认证制度等消除非关税壁垒的内容。主要包括改革复杂的进口检查手续、规格、标准的制度；部分承认外国商品机构的检验结果（数据）；增加制订规格标准时的透明度，如在审查讨论有关商品的规格标准时邀请外国代表参加，等等与此同时，日本也开始对国内的流通体制问题、排他性贸易习惯问题等“看不见的贸易壁垒”进行调整[17]。80年代，日本共计出台了130多项对外经济政策，实质性措施有104项，主要致力于改变标准认证、简化进口手续等。

3）加大对外直接投资，生产转移至国外，降低自本国的出口

1986-1990年，日本对外直接投资显著加快，投资总量远远超过过去三十多年的总合。为了缓和日美贸易摩擦，日本政府鼓励并扶持企业对外直接投资，采取的措施主要包括放松金融管制、日本银行建立全球性的经营网络以及金融税收优惠政策[18]。1980年开始，为了缓解贸易摩擦，日本开始将工厂设置到海外，日本对外直接投资明显增加。特别是1985年广场协议以后，日元开始快速升值，日本企业海外扩展的速度有所加快。1986-1990年，日本累计对外直接投资2272亿美元，而1950-1985年累计投资才837亿美元。这样的投资数量大约相当于一个怎样的水准呢？我们可以从对外直接投资与私人设备投资的占比角度来理解。1986-1990年，对外直接投资占私人设备投资的比重为9.0%，而1973-1985年该比值仅为4.0%。由此可见，日本对外直接投资的增速是非常快的。

日本对外直接投资的战略定位是非常清晰的，具有显著的地域差异。为了规避贸易摩擦以及获取相应技术，日本在美国和欧共体的投资主要集中为汽车、高新技术等行业。三井物产、三菱商事、丸红、伊藤忠商事、住友商事、日商岩井、东棉、兼松江和日棉实业九大日本大型企业构成综合商社型跨国公司，成为向发达国家投资的主体。日本对美国和欧共体的投资是日本扩大对外直接投资的主要目的地，特别是美国。1985-1988年，日本对美国的直接投资年均值达到155亿美元，占日本对外直接投资的比重为42.6%，比1980-1985年提高8.9个百分点。1985-1988年，日本对欧共体的直接投资年均值达到89亿美元，占日本对外直接投资的比重为17.0%，比1980-1985年提高4.8个百分点。为了追求更低的生产成本，日本对亚洲的投资主要集中于传统制造业。

3、日本应对措施带来的影响

1）经济：经济增长动力从外需转向内需，经济保持高速增长且并未带来通胀

日本扩大内需的政策取得了较好效果，日本经济对外需的依存度下降，经济的增长动力从外需转向内需。1986-1990年，实际GDP同比均值达到5.0%，比1981-1985年高出0.6个百分点。日本经济保持快速增长主要得益于内需拉动。1986-1990年，内需拉动实际GDP同比均值为5.6%，占实际GDP同比的比例为111.6%，该比例比1981-1985年高出33.6个百分点。内需的增长主要来源于私人消费和投资，其中投资增长更加明显。1986-1990年，私人消费拉动实际GDP同比均值为2.5%，比1981-1985年高出0.6个百分点；私人投资拉动实际GDP同比均值为2.2%，比1981-1985年高出1.4个百分点。经济快速增长并未带来通胀，这一点在前面已经提及，不再赘述。

1986-1990年经济增长主要依靠私人消费和投资，然而，私人消费和投资增长的背后动力在于低利率政策下居民和企业借贷活动增加。经济活动离不开信用支持，然而，过度依赖于信用创造，经济也就埋下了风险隐患，这一点将在后面做详细阐述。

2）产业结构：进出口结构发生明显转变，国内产业结构自然的变迁方向并未发生改变

A）进出口结构：出口上，向机械等行业倾斜；进口上，工业制成品明显增加

民生用电气机械、其他运输机械、重电机械、办公用机械、金属制品等竞争力较强的行业，受日美贸易摩擦影响，竞争力减弱。精密机械、一般机械、电子通讯和汽车等始终保持较强的竞争力。日本在扩大内需、扩大对外开放、扩大对外直接投资的策略以及本币大幅升值的背景下，国内产业的竞争力发生明显改变，进出口结构也随着变化。由于我们无法将四类因素的影响完全分开，因此，只能从整体分析日本产业竞争力以及进出口结构的改变。我们采用贸易特化系数（Trade Specialigation Ratio，TSR）来衡量产业的竞争能力，其公式如下：

其中，E表示出口额，M表示进口额，i为产业，t表示时间。TSR的取值范围为[-1,1]，数值越小表示产业越竞争力越弱，数值越大表示产业竞争力越强。日本产业竞争力变化主要分为四类：第一类是，竞争力始终比较弱的行业，比如木制品、食品、纸制品、石油制品以及非铁金属，这类行业属于资源密集型产业。第二类是竞争力持续减弱的行业，比如陶瓷土石、塑料制品、橡胶制品和其他制造业。这类行业在日美贸易摩擦之前就已经处于竞争力持续减弱中。第三类是，竞争力较强，但日美贸易摩擦之后竞争力减弱，比如民生用电气机械、其他运输机械、重电机械、办公用机械、金属制品等。第四类是贸易摩擦前后竞争力始终较强，比如钢铁、其他电气机械、精密机械、一般机械、电子通讯和汽车等，这类行业既是资金密集型行业又是知识密集型行业。由此可见，日美贸易摩擦确实导致部分行业的竞争优势减弱，比如，民生用电器机械、办公用机械等。

从日本出口结构来看，纺织等劳动密集型行业以及食品、钢铁、金属及金属制品等资源密集型行业的出口份额明显降低，机械等资本及知识密集型行业的份额在不断增加。在前面分析得出，钢铁、汽车的竞争力依然很强。我们发现钢铁、汽车的份额也是在下降的，这与日本自愿限制出口有关。

从日本进口结构来看，工业制成品份额不断增加。由于日本国内资源匮乏以及全产业链式发展导致日本进口结构中，以能源为中心的工业原料及粮食等初级产品的比重极高，而工业制品所占比重非常低。工业制成品进口比率偏低的进口结构制约了日本进口规模扩大，也是造成日本巨额贸易顺差的重要原因之一[19]。由于日元升值导致进口商品价格下降、对外直接投资增加带来返销增加，以及日本扩大市场开放，1985年开始，工业制成品的进口逐渐增加。1990年，工业制成品的比重达到47.6%，比1985年提高19.5个百分点。增加的工业制成品主要以三类为主，一是半成品的加工性工业材料，二是消费品，三是资本货物。以1988年为例，三类制成品分别占工业制成品进口金额的比重分别为44.7%、24.7%和24.2%[20]。节约成本以及产业结构升级为加工性材料以及机械设备进口带来大量需求，从而导致钢铁等金属品、一般机械、电气机械等进口增加。消费品中耐用消费品增长非常快。1988年，耐用消费品进口金额达到226.7亿美元，是1985年进口额的2.6倍。

B）国内产业结构：国内产业结构自然的变迁方向并未发生改变，不过，地产、金融相关产业占比明显提升

其实研究日美贸易摩擦对国内产业结构的影响是比较困难的，原因在于国内产业结构自然的变迁方向可能与日美贸易摩擦影响的方向是相同的，我们无法区分究竟是哪一种原因导致的。我们只能假定如果没有日美贸易摩擦，国内产业结构自然的变迁的速度在各年份都是一样的。基于这样的假设，我们可以通过占比变化幅度来判定日美贸易摩擦的影响。

从自然变迁方向来看，第一和第二产业占比降低，而第三产业占比提升。具体来看，1971-1985年，农林渔业、采掘业、制造业的占比整体处于下降趋势中，而金融、保险业、房地产业、交通运输和通讯业以及服务活动的占比整体处于上升趋势中。而建筑业、批发和零售业的占比都经历了先上升后下降的过程。

日美贸易摩擦时间内，国内产业结构自然的变迁方向并未发生改变，依然是第一和第二产业向第三产业转移。然而，从内部结构来看，地产、金融相关产业占比明显提升。具体来看，与1981-1985年相比，1986-1990年建筑业、金融和保险业、房地产业的占比分别提高0.6、1.3和0.6个百分点。此外，还存在两个有悖于直觉的改变，一是制造业占比下降幅度变慢。与1981-1985年相比，1986-1990年制造业占比仅下降1.3个百分点，与1971-1985年的占比下降幅度相比，明显降低。可能的原因在于1986-1990年出口依然较好带动国内制造业生产向好。二是，服务业占比上升幅度变慢。与1981-1985年相比，1986-1990年制造业占比仅上升0.8个百分点。上升幅度变慢主要来自于社区和社会服务活动明显降低。至于其中原因，可能与政府采取中性财政政策有关。

从制造业内部结构来看，制造业产业结构自然的变动方向并未发生改变。从自然变动方向来看，传统制造业，比如食品饮料、纺织品、钢铁、有色等，占比持续下降，而电气机械及器材占比上升。与1981-1985年相比，1986-1990年制造业产业结构自然的变动方向并未发生改变。

3）资产价格：宽松货币政策导致杠杆率高企，金融资产泡沫形成，对经济带来损害

1986-1989年，为了刺激内需以及应对日元大幅升值，日本采取宽松货币政策，从而导致房地产价格大幅上升，股票指数大幅上涨，金融资产泡沫形成。其实，从贴现利率来看，日本的宽松政策经历了两个阶段。第一阶段是看似宽松，实则合理阶段。该时间段为1986年1月至1986年10月，贴现利率从5%下调为3.5%。虽然贴现利率下降，但是严格意义上来说货币政策并不算宽松，而且具有合理性。在此期间，美国下调了联邦基金目标利率，日本紧随其后，日美两国的利差在1986年1月为3.25%，1986年10月2.38%。因此，与美国相对照，日本的货币政策反而是偏紧的。此外，1986年，由于日美贸易摩擦，日本经济存在下行压力，日本央行通过下调利率刺激国内需求，稳定经济增长的做法无可厚非。第二阶段是货币政策过度宽松，该阶段时间为1986年11月-1989年4月，贴现利率从3.5%下调为2.5%。虽然此次仅下调1%，下调幅度不及第一阶段，但是货币政策属于明显宽松。主要体现在两个方面：一是美国已经进入加息周期，美日利差明显扩大。1987年1月开始，美国不断上调联邦基金目标利率，美国进入加息周期。该利率从1986年12月的5.875%，上调为1989年4月的9.75%。美日利差从2.875%上升为7.25%。相对于美国而言，该段时间日本货币政策极度宽松。二是，日本经济已经出现过热现象。1987年实际GDP同比达到4.0%，日本经济开始回升，1988年实际GDP同比达到7.1%，为1981年以来最高值。从各种利率大幅上升也可以看出，该段时间内日本经济已经出现过热迹象。1987年下半年开始，隔夜抵押拆借利率、主要银行长期贷款利率、10年期国债基准利率分别进入上升通道，1987年6月，三者分别为3.2%、4.9%和3.3%，1989年4月三者分别达到4.1%、5.7%和5.4%。

在宽松货币政策支撑下，居民和企业杠杆率高企，到现在日本依然没有超过当时的杠杆率。受宽松货币政策刺激，居民和企业的借贷行为开始明显增加，居民和企业的杠杆率开始高企。当然，1980年开始，居民和企业的杠杆率已经开始回升。然而，1986-1990年居民和企业的杠杆率上升的速度开始明显加快。1990年，居民和企业的杠杆率分别为141.6%和221.2%，分别比1985年高出29.4和45.9个百分点。比1980年相比，居民和企业的杠杆率分别上涨15.7和22.2个百分点。由此可见，居民和企业的杠杆率的涨幅差不多以翻倍的速度在增长。当然，居民和企业杠杆率高企是扩大内需政策的体现，对于稳定经济具有重要作用，然而，也为经济发生危机埋下隐患。1990年居民和企业杠杆率接近于最高值，此后杠杆率一路走低，到现在都没有超过当时的杠杆率。2017年居民和企业杠杆率分别为103.4%和160.8%，分别比1990年低38.2和50.4个百分点。

正是由于日本在第二阶段（1987-1989年）实施的过度宽松货币政策导致金融资产价格泡沫，在这一点上，学者们达成了共识[21]。日本采取过度宽松的货币政策的主要出发点在于通过降低利率，阻止日元继续升值。