致伯克希尔哈撒韦公司的股东：
2016年伯克希尔·哈撒韦公司净值增长275亿美元公司A级和B级股票每股账面价值的涨幅都达到了10.7%在过去的52年时间里（即自现有管理层接管公司之后）公司每股账面价值已从19美元涨至172108美元综合年增幅达到19%
在这52年里的前半段时间里伯克希尔·哈撒韦公司的净值基本相当于企业自身的固有价值其中原因正是由于公司大多数资源都以市场化债券的方式存在（这种债券的价值通常情况下会被重新估值如果它们被出售卖家所需负担税赋较少）在华尔街伯克希尔·哈撒韦的资产负债表都采用逐日结算的办法进行统计
到了20世纪90年代早期我们关注的焦点转移至对其他企业的完全持有这一策略使得公司经营情况和资产负债状况的联动机制被实质性地解除了
值得注意的是上述联动机制的解除主要原因在于被称为GAAP(美国通用会计准则)会计准则的实施这一要求企业必须遵守的准则同此前我们利用市场化债券对企业价值进行管理的办法较为不同
特别强调的是我们所拥有的企业在遭遇亏损情况愈发明显之时其作为一个“失败者”的价值需要被业绩报表中被“减计”相反作为“胜利者”的企业价值从来不会被多估
我们已经经历过两种后果：在合并案已经基本敲定时当我说同意时公司对其他企业的收购往往会出现意料之外的结果我们会做出一些十分低调的收购决定而我给出的收购价格要比被收购企业的实际价格高出很多这样一来伯克希尔·哈撒韦的账面价值就会出现减计的情况
在过去我们所实施的一系列收购行动中也出现过一些赢家其中有少数是规模较大的企业但他们业绩却并未出现减计的情况
我们对上述不对称的会计准则并无反对然而当经历过一段时间之后伯克希尔·哈撒韦公司的实际价值和账面价值之间就会出现一定差异今天我们所投资的成功的项目为公司带来了大规模持续增长且无记录的业绩增长由此公司的实际价值已经远远超过账面价值
上述情况在伯克希尔·哈撒韦公司所投资的地产和伤亡保险公司以及其他大规模投资对象中都存在
随着时间的流逝伯克希尔·哈撒韦股价向着公司的实际价值发展这也就解释了为何在52年之后公司的市值远远超过账面价值
我们希望达成的目标是：
伯克希尔·哈撒韦公司副主席我的搭档Charlie Munger和我都预测公司每股正常的收益能力将会呈现每年增长受目前美国经济疲软的影响现阶段伯克希尔·哈撒韦的实际收益将会有所下跌与此同时尽管公司在美国市场投资的大部分企业都业绩良好但包括保险在内的一些大型投资对象都会出现收益下降的情况
我们的工作就是帮助公司业务实现大踏步的增长作为你们投资的管理人伯克希尔·哈撒韦的董事会成员一定会竭尽全力保护所有的投资收益
2015年和2016年内伯克希尔·哈撒韦均夺得美国企业美元收益保有量第一名的桂冠其收益要比排名第二的企业多出数十亿美元
在一些时候公司的盈利能力曾出现衰弱查理和我没有能够将公司收益过度放大的能力而在面对阻碍投资收益增长的障碍时我和他将会采取适当的措施加以应对
每隔大约十年时间经济环境就会出现恶化但随之而来的也有挣钱的良机这时候我们是绝不会无动于衷的
早些时候我已经解释过伯克希尔·哈撒韦从一家通过投资行为获得大部分利益的公司逐渐转移至通过持有公司而使得后者价值提升的过程
尽管行事谨慎我还是犯过错误1993年时我花了4.34亿美元收购Dexter Shoe然而这家公司的价值迅速归零然而事情变得更加糟糕我在购买Dexter Shoe时使用了我所持有的伯克希尔·哈撒韦股票我把25203股交给了Dexter Shoe的持有者这些股份截止2016年底价值已超过60亿美元
1996年初我们收购了GEICO一半的所有权这是一笔现金交易由此伯克希尔·哈撒韦对GEICO的投资方式从投资组合转变为全持有经营在这之后GEICO也逐渐成长为我所认为的全球顶级的地产和伤亡保险业务企业
不幸的是我在1998年晚些时候完成对GEICO的收购之后竟愚蠢地使用伯克希尔·哈撒韦的股份去收购General Reinsurance公司在早期出现一些问题之后General Reinsurance成为我们所投资的对象中表现优异的保险企业我在收购General Reinsurance时为筹集资金发行了272200股伯克希尔哈撒韦股票这是我犯的一个严重错误上述行动使得伯克希尔·哈撒韦的流通股股份增长了21.8%我的错误行为使得公司股东的付出要比他们获得的更多
2000年初期我购买了MidAmerican Energy 76%的股份来补偿伯克希尔·哈撒韦在General Reinsurance交易中的亏损MidAmerican Energy是一家管理层拥有丰富经验的的公用事业公司他为我们带来了蕴含盈利和社会意义的商机对MidAmerican Energy的收购也是采用的现金方式在此基础上：1继续加强我们保险投资方面业务发展；2对非保险领域的企业进行积极的收购进而实现投资的多样化；3使用内部产生的现金来进行交易
在1998年之后的时期伯克希尔·哈撒韦债券和股票的投资组合持续扩大由此也为我们带来丰厚的投资回报上述回报为我们在收购其他企业时提供了坚实的资金保障尽管方式不寻常但伯克希尔·哈撒韦在资金获得方面采用的双管齐下的方式为我们在投资决策时提供了实实在在的优势
以下是我们自1999年业务重新定向以来的金融交易记录在这18年里伯克希尔·哈撒韦公司流通股股价仅涨了8.3%而大多数的增长发生在我们收购伯灵顿北圣太菲铁路公司(BNSF)时我很高兴地说发行股票很有意义
伯克希尔1999年业务重新定向以来的金融交易记录
我们的预期是投资将继续产生大量收益尽管就时间而言是完全随机的并且这将为我们后续的收购活动提供大量的资金与此同时伯克希尔·哈撒韦优秀的首席运营执行官们将致力于增加他们所管理的各项业务的收益有时候他们会采取补强型收购方式来促进增长通过避免增发伯克希尔公司股票改善性收益的任何增长都将转化为每股收益
我们为促进正常化每股收益大幅增长所采取的措施也得到了贯穿于我们整个管理生涯的美国经济活力的帮助如果要用一个词来总结我们国家的成就那就是奇迹从240年前的零起点开始美国人已经将人类创造力市场系统富有天赋和野心的移民以及法律法规融合在一起实现了超出我们先辈们梦想的富足
你们不需要是经济学家就能了解我们的系统运作得多好看看你们周围看看这7500万套自有住房肥沃的农田2.6亿辆汽车超高生产力的工厂健全的医疗中心人才济济的大学它们都意味着美国人从1776年贫瘠的土地原始社会结构和贫弱的生产力起点至今获得的纯利白手起家的美国人已经累积了共计90万亿美元的财富
当然那些有车有房以及拥有其他资产的美国人们往往也为了买这些而负债累累这也是事实然而如果一个美国人违约他或者她的资产并不会消失或者丧失其可用性通常所有权会转给借贷机构之后该机构再转卖一个美国人买家我们国家的财富仍然完好无损正如格特鲁德-斯泰因指出得那样“钱总在那里只是装钱的口袋不断变化”
总之这就是我们的市场系统一个经济上的交警指挥着创造了美国富足的资本脑力和劳动力的流动这个系统还是利益分配过程中的主要因素此外政府通过联邦州和地方税务机关进行的重定向决定了一大部分财富的分配
例如美国已确定那些处于盛年的公民应该帮助老者和年幼者这类形式的帮助有时被称为“权利”通常被认为应该应用于老者但是不要忘了每年出生的400万婴儿他们有权利接受公共教育这一社会投入大多由当地政府提供资金每个婴儿大约花费15万美元这部分年度总开支超过了6000亿美元大约相当于国内生产总值的3.5%
然而我们的财富可能被分为好多部分你们所看到的十分惊人的一大部分几乎完全属于美国人当然外国人也拥有我们财富的一部分然而这一部分对于我们的国家的资产负债表无足轻重：我们的公民拥有的海外财富在价值上完全与之相当
我们应强调一点早期的美国人既不会比他们之前几个世纪辛苦劳作的人们更聪明也不会更努力工作但是这些富有冒险精神的前辈们创造出了一个能挖掘人类潜能的系统他们的后辈也能在这个基础上继续创造
这一经济创新将源源不断地增加我们后代的财富当然财富堆积过程总会时不时被打断一段时间然而它将不会被停止我将重复过去我已经说过的话并且在未来也会重复说——现在出生的美国人是美国历史上最幸运的一代人
美国的经济成就已经为股东们带来了惊人的利润在20世纪道琼斯工业平均指数从66点涨至11497点实现了17320%的资本收益其中大部分得益于稳定增加的分红这一趋势将持续下去——截至2016年底该指数又增长了72%至19763点
美国企业和一揽子股票在未来将必定更有价值创新生产力发展企业家精神和富足的资本都将有所帮助无处不在的怀疑论者们可能通过宣传他们的悲观预期而发迹但是如果他们按照他们宣传的废话行动那么只有上帝才能帮助他们了
当然许多公司将被甩在后面一些公司将倒闭这些企业被淘汰是市场活力的结果而且未来将偶尔发生市场大幅下跌甚至恐慌这将对所有股票产生实质性影响没人能告诉你们这些冲击将何时发生我做不到查理做不到经济学家们也做不到媒体更无能为力纽约联储的梅格·麦康奈尔曾贴切地对这一恐慌现实进行了描述：“我们花了很多时间寻找系统性风险然而事实上它倾向于找我们”
在这样可怕的岁月里你们应该牢记两点：首先大范围的恐慌是作为投资者的朋友因为它会提供物美价廉的资产；其次个人恐慌是你的敌人这是毫无必要的那些避开高的成本和不必要成本持有许多大型适当筹资的企业股票并坐等较长一段时间的投资者们将必定能够获得不错的收益
至于伯克希尔公司我们的规模使我们不大可能创造出卓越的业绩：随着资产增加未来收益将下滑但是伯克希尔旗下的好企业以及本公司坚不可摧的财务实力和以股东利益为出发点的企业文化应该能创造出良好的业绩我们不会满足于更少
股票回购
在投资世界有关股票回购的讨论往往变得很激烈但是我曾经建议这场辩论的参与者们深吸一口气评估回购的必要性并没有那么复杂
从退出股东的立场出发回购往往带来好处虽然这些回购活动的每日影响通常很小但对于一个卖家而言市场上多一个买家总是更好的
然而对于持续股东回购只有在股票以低于内在价值的价格购买才有意义当遵循这一规则时剩下的股票将获得内在价值的即时增长考虑一个简单的类比：如果一家价值3000美元的企业有三个平等合伙人其中一个人持有的股权被以900美元的价格买走那么剩下的其他两个合伙人持有的股权将各自实现50美元的增长如果退出合伙人得到了1100美元那么剩下的两个合伙人将分别损失50美元同样的计算可应用到企业和它们的股东上因此“回购行为对持续股东而言是价值增加还是价值损失”的问题完全取决于回购价格
所以企业回购股票公告几乎从不会提到回购上限价格这点令人费解如果一家公司管理层要收购其他公司那么情况就一定不会是这样的价格将总是影响买或不买的决定
当首席执行官们或董事会将回购自己的公司的流通股时他们看起来往往注意不到价格如果他们管理一家有着几个股东的私企且评估买断其中一位股东的股权是否明智时他们是否有类似的表现呢？当然不会记住回购不应该发生的两个时候是很重要的即使该公司的股价被低估了
一个是当一家企业需要所有可用资金来维持或者扩张其运营而进一步增加债务时这一例外状况需以企业在做出必要开支后拥有光明的前景为前提
第二种例外状况是企业的收购行为提供了比回购被低估的股票具有更大价值时很久以前伯克希尔经常不得不在这两个方案中做出选择按照我们目前的规模这一问题不大可能出现
我的建议——在讨论回购前首席执行官和董事会应该站起来做出一致声明“在一个价格上这么做是明智在另一个价格上就是愚蠢”
概括下伯克希尔自己的回购政策：我被授权以低于账面价值的120%购买大量伯克希尔的股票因为我们的董事会已总结出按照这一价格水平购买能给持续股东带来即时且实际的利益我们估计120%的账面价值远低于伯克希尔的内在价值因为内在价值的计算并不精确所以这一价差是恰当的
赋予我这一权限并不意味着：我们将维持股价处于120%比率的水平如果这一水平达到我们将试图把“以增值价格进行有意义购买”这一愿望和“不要过度影响市场”这一目标融合在一起
迄今为止回购我们的股票被证明是很难的事情因为我们已明确描述了我们的回购政策也已经表达了我们的观点“伯克希尔的内在价值远高于120%的账面价值”如果是这样那也没关系查理和我更愿意看到伯克希尔·哈撒韦股票以和内在价值相差无几的价格出售而并不希望它们以不合理的高价或太低的价格出售拥有对他们的购买行为感到后悔的股东并不有趣而且折价买断合伙人的股权也不是令人满意的赚钱方式尽管如此市场环境也可能创造出“回购将使持续和退出股东同时受益”的情况如果是这样我们将做好行动准备
这一部分的最后一个发现：随着回购的话题越来越热门一些人们已经接近于称之为“反美国方式的”认为它们是转移了生产所需资金的企业罪行根本不是这样——美国企业和私人投资者们都拥有大量资金期望其被有效利用这些年我并没有看到任何诱人的项目因资金缺乏而夭折
保险
现在让我们看看伯克希尔·哈撒韦各种各样的业务项目吧从我们最重要的部门保险开始
保险业的财险部分一直是自1967年我们斥资860万美元收购国民保险公司和国家消防和海洋保险公司以来推动我们发展的引擎现在国民保险公司按净值计算是全世界最大的财险公司
我们被财险业务吸引的原因之一是其金融特征：财险公司提前收到保险费之后再支付理赔金在极端情况下例如理赔产生于接触石棉款项支付可延续好几十年这种现在收以后付的模式使得财险公司持有大量流动资金与此同时保险公司能出于自己的利益进行投资虽然个人保单和索赔变化不定但保险公司持有的流动资金往往较保险费保持相对稳定其结果是随着企业发展流动资金也增长至于如何发展如下图所示：
流动资金不断增长
我们最近签了一份大额保单能够将流动资金增加至超过1000亿美元除了一次性增加外政府雇员保险公司和数个专门项目的流动资金将必定大幅增加然而国民保险公司的再保险部门却是大型径流合同的当事人其流动资金必定一路下滑
我们可能早晚都要经历流动资金下滑如果这样那么下滑将是逐渐的每年至多不会超过3%我们保险合同的本质是我们从不会受到一定金额资金的立即或近期需求的影响即使该数额资金对我们的现金资源至关重要的这一结构是经过精心设计的是我们保险公司无与伦比的财务实力的重要部分它将永远不会受到损害
如果我们的保费超过了我们开支和最终损失的合计数那么我们的保险业务将登记承保利润从而增加流动资金创造的投资收益当赚到这样的利润时我们将享受自由资金的使用更好的是持有它们都获益
不幸的是所有保险公司都想要实现这一幸福结局的愿望造成了竞争激烈有时使得整个财险行业一边承受保险损失一边运作
实际上这一损失就是保险行业持有流动资金付出的代价竞争动态几乎确保了——尽管所有保险公司享有流动收入但整个保险行业将继续其“以有形资产回报率低于正常值以下的水平获取收益”的糟糕表现
这一结局因为现在存在于全世界的极低利率政策而变得更加确定几乎所有财险公司的投资组合都集中于债券由于这些高收益的传统投资的成熟及其被收益微薄的债券取代流动资金的收益将持续减少出于这个和其他原因未来十年保险行业的业绩将不及过去十年创下的纪录这是毋庸置疑的事尤其对于那些专门从事再保险的公司
然而我却看好我们自己的发展前景伯克希尔无与伦比的财务实力允许我们在投资上更灵活而不仅仅局限于那些财险公司通常采用的投资方式我们拥有许多投资选择这是我们的一大优势而且它们也提供给我们许多机会当其他同类公司受到限制时我们的选择却增加了
更重要的是我们的财险公司拥有卓越的承保业绩伯克希尔现在已连续14年实现承保盈利期间我们的税前收益已经达到了共计280亿美元这样的成绩并非意外事件——我们所有的保险经理们每天都密切进行严格的风险评估他们都知道尽管流动资金很有价值其优势也可能被糟糕的承包业绩埋没所有保险公司都口头表达过这一观点而在伯克希尔这是一个信仰就像旧约圣经那样的
因此我们的流动资金如何影响内在价值呢？当分析师们计算伯克希尔·哈撒韦的账面价值时我们全部流动资金就被当作债务进行扣除就好像我们明天就要将这笔钱付出去可能无法填满那样但将流动资金视为典型债务是一个重大错误它应该被视为周转资金每天我们支付旧的赔偿金和相关费用2016年超过600万份索赔申请总金额270亿美元这无疑减少流动资金当然可以肯定的是我们每天签下新的保险合同从而增加了流动资金
如果我们的周转金是零成本且长期的我相信它将是这样的这一负债实际值就远低于会计意义上的负债值欠下将永远不会离开房子的1美元与欠下明天就将出房门且不能被取代的1美元完全是两码事然而这两种类型的负债在美国通用会计准则下被平等对待
我们购买保险公司时产生且被计入我们账面价值的155亿美元商誉资产抵消了该夸大了的负债的一部分在很大程度上该资产代表着我们为我们保险运营产生流动资金的能力支付的价格然而商誉的成本与其真正价值无关例如如果一家保险公司承受着大量且长期的承保损失那么其账面上的任何商誉资产都应该被视为毫无价值不管其最初成本是多少
幸运的是这并不是对伯克希尔·哈撒韦的描述Charlie和我相信我们保险商誉的经济价值远超过了其历史账面价值实际上我们保险业务所承载的全部155亿美元商誉早在2000年就存在于我们的账面上当时流动资金为280亿美元现在我们的流动资金已增加了640亿美元而这一增长却丝毫也没有反映在我们的账面价值上
这一没有记录的资产是我们相信伯克希尔·哈撒韦的内在业务价值远超过其账面价值的主要原因
伯克希尔极具吸引力的保险经济学之所以存在仅仅因为我们拥有一些了不起的经理他们进行严格的运作在大多数情况下采用难以复制的经营模式让我告诉你们主要部分
按照流动资金规模排名第一的是伯克希尔哈撒韦再保险集团由阿吉特·杰恩掌舵阿吉特所保的风险是其他任何人都不愿意或者没有资本承担的他的运作结合了能力速度决断力和保险行业独有的思维方式然而他从未令伯克希尔陷入和我们的资源相比不适当的风险中
确实伯克希尔·哈撒韦在规避风险方面比大多数的大型保险公司都更保守例如如果保险行业因一些重大灾难要承受2500亿美元的损失那么伯克希尔还有可能在当年实现盈利我们的许多非保险利润流将弥补其损失此外我们拥有大量的现金渴望在可能已经一团糟的保险市场创下新的业绩与此同时其他大型保险公司和再保险公司将陷于亏损中即使没有破产
当1986年某个周六阿吉特迈进伯克希尔的办公室时他并没有任何保险行业的经验然而我们当时的保险经理麦克-戈登伯格将我们薄弱且陷入困境的再保险部门交给了他自那以来阿吉特已为伯克希尔股东创造了数百亿美元的价值
我们还有另一个再保险强队在通用再保险公司在最近以前一直由塔德·蒙彼利埃管理着在通用再保险公司工作了39年后塔德于2016年退休了塔德在各个方面都是佼佼者我们对他感激万分与阿吉特一起工作了16年的卡拉·莱圭尔是通用再保险公司的现任首席执行官
实际上良好的保险业运营需要坚持四大原则它必须：1了解所有可能引起一份保单发生损失的风险；2保守评估可能造成损失和代价的任何风险的可能性；3设置在支付未来损失和运管成本后仍能盈利的保费；4如果不能获得恰当保费愿意放弃
许多保险公司都能通过前三大考验却在最后一个上栽了跟头他们不能拒绝其竞争对手迫切想要签下的业务传统的“其他人都在做所以我们也必须做”观点在任何行业都造成了麻烦但这些麻烦都不足以和它在保险业制造的麻烦相比塔德从不听信于草率承保的无意义理由卡拉也将如此
最后是GEICO保险公司这家公司66年前在我的心中燃起了火焰该火焰至今一直燃烧着该公司由托尼·奈斯利管理着他18岁就进入这家公司到2016年已有55个年头
1993年托尼成为GEICO公司首席执行官自那以后公司蓬勃发展没有比托尼更好的管理者了他将他的杰出奉献和稳健等品质融入了这份工作（这些品质是继续取得成功的关键就如同Charlie所说的宁可要一个智商160的经理也不要一个看起来智商是180的经理。）和阿吉特一样托尼也为伯克希尔创造了数百亿美元的价值
在1951年初访GEICO公司时我就被这家公司所拥有的巨大成本优势所震撼我很清楚地知道这家公司将取得成功因为它值得那时GEICO公司的年销售额是800万美元2016年该公司每三个小时就能实现800万美元销售额
汽车保险是大多数家庭的主要开支储蓄对他们很重要——仅低成本的运作能够实现这点实际上至少40%读了这封信的人们能通过与GEICO公司签订保单来存钱那么别读了现在就行动打电话800-847-7536来投保吧
GEICO公司的低成本创造出了一条竞争者们难以逾越的鸿沟其结果是这家公司的市场份额年年都在增长截至2016年底它已占据了保险业约12%的市场份额1995年伯克希尔取得对该公司的控制权时其市场份额仅为2.5%在此期间其员工数量也从8575人增至36085人
从2016年下半年开始GEICO公司业绩增长显著加快期间整个汽车保险行业的损失成本正在以令人意想不到的速度增长而部分竞争对手也因此开始失去了接受新客户的热情但GEICO公司对于利润空间被压缩的应对措施是加快在新业务领域的努力未雨绸缪把握时机
就像我在这封信件中所言目前GEICO公司的业绩仍然处于左右摇摆的情况不过当保险价格开始上升时人们就会购买更多保险而GEICO公司最终也会成为赢家
除了三大主要保险业务运行实体之外我们还拥有一些规模较小的公司它们的主要从事商业类保险业务总体来看这些小公司的业务也是一个规模较大的不断增长的而且非常有价值的业务板块这些小公司持续不断地创造了承保盈利
据了解与竞争对手相比这些小公司通常都表现更出色在过去14年时间里这些小公司组成的群体已为我们赢得了近47亿美元承保盈利——相当于其承保金额总数的13%——而其浮动盈利也从9.47亿美元上升至116亿美元
在2年多前我们成立了伯克希尔·哈撒韦专业保险公司（BHSI）这家公司也是以上小公司群体中的一员我们做出的第一个决定就是让皮特·伊斯特伍德（Peter Eastwood）来掌管这家公司
事后证明这绝对是一个英明的决定：最初我们预期这家公司将会在成立伊始的数年中出现重大亏损因为在全球业务实施过程中皮特·伊斯特伍德首先需要建立与业务相关的人员和基础设施等基本条件相反的是在公司成立之初的创业期间皮特和他的团队就已经为公司贡献了显著的承保利润2016年时伯克希尔·哈撒韦公司的业务规模已增加40%至13亿美元显而易见这家公司注定将会成为全球一流财险/人身伤害险公司（P/Cinsurers）中的佼佼者
以下就是该公司税前承保盈利情况和年终浮动收益情况的细分表：
税前承保盈利情况和年终浮动收益情况的细分表
对于伯克希尔·哈撒韦公司的杰出管理者们来说他们首先采用的金融实力和一系列的业务模式成为保险行业资产保护的一道护城河这种保护作用是独一无二的而对于伯克希尔·哈撒韦公司的股东来说这种组合优势成为了他们一笔巨大的财富而随着时间流逝这种财富价值也将会日趋显著
此外作为调整后的资本密集型企业BNSF铁路公司和伯克希尔·哈撒韦能源公司（BHE）90%的股份由我们控制它们也是我们控制的两家涉及公共事业领域的企业在这里也准备分享将它们从伯克希尔-哈撒韦公司其他业务中区分以后的重要特征
因此在这份信中我们将这两家公司进行了单独区分并将它们合并后的财务报表也从我们的符合美国通用会计准则（GAAP）的资产负债和损益表中剥离出来去年这两家主要企业的收入占伯克希尔-哈撒韦公司整个税后收入的33%
这两家企业有一个共同的关键特点就是其拥有的巨大投资属于长期可调节的资产这些资产部分受到大量长期债务的融资支持但不需要伯克希尔·哈撒韦公司的信用担保事实上这两家公司都不需要我们的信用担保因为每个公司都有自己的盈利能力甚至是在经济条件比较糟糕的情况下它们也能够超越对自己的盈利要求以去年为例对于各个铁路运输公司来说是相对不太理想的一年但BNSF铁路公司的利息偿付比率超过6：1（我们对偿付比率的定义是息税前收益和利息之间的比值而不是EBITDA与利息之间的比值后者是一个常用的衡量指标但我们认为有严重缺陷）
同时对于伯克希尔·哈撒韦能源公司（BHE）来说有两大因素确保这家公司在任何外部环境下都有能力偿付自己的债务首先是针对所有公共事业其可以在经济衰退期间保持盈利因为这些企业提供的是社会基本功能方面的服务所以社会对它的需求保持着非常稳定的状态第二个因素是部分公共事业具有一些特定的优势比如它们有着不断扩大的多元化收益优势这一优势可以保证伯克希尔·哈撒韦能源公司（BHE）免遭任何单一监管机构带来的严重伤害这些多样化来源的利润再加上其母公司拥有的先天优势可以让该公司及其子公司能够大幅降低债务成本这一经济因素也让我们和我们的客户从中受益
总体来说去年伯克希尔·哈撒韦能源公司（BHE）和BNSF铁路运输公司在工厂建设和设备购买方面的投资额为89亿美元这是以上两家公司对美国基础建设重建做出的一个重大承诺只要能够保证合理的利润回报我们就喜欢做这样的投资——在这一方面我们对政府未来的监管决策给予大量的信任
我们充满信心是有一定道理的依据我们过去积累的经验和知识来看在交通运输和能源领域社会永远都会需要大规模的投资从政府的自身利益出发其对投资者的热心支持将能够确保资金持续不断地进入其基本建设项目对于我们在业务运行中采取一定方式来获得政府监管部门和其代表者对此的批准也与我们追求的自身利益相一致
较低的价格将会是取得本地选民认同的最有力方式在爱荷华州伯克希尔·哈撒韦能源公司（BHE）的平均零售电价为7.1美分/度在阿兰特地区该州其他主要电力供应商的平均零售电价为9.9美分/度以下是相邻各州的可比电价：内布拉斯加州9.0美分/度密苏里州9.5美分/度伊利诺斯州9.2美分/度明尼苏达州10.0美分/度而整个美国国内的平均电价为10.3美分/度因此我们在爱荷华州州承诺最早截止到2029年时我们的这一基本零售电价不会上涨我们的最低价格其实就是给经济拮据的客户一种真金白银式的帮助
对于BNSF铁路公司来说与其他主要铁路运输企业进行价格对比是非常困难的一件事因为这些企业在货物混合和平均运输距离方面存在显著差异在这里我们提供了一个粗略的衡量标准去年BNSF铁路公司的每吨/英里货物的基本收入价格为3美分而其他四家美国主要铁路货运企业的运输价格范围在每吨/英里4-5美分之间
无论伯克希尔·哈撒韦能源公司（BHE）还是BNSF铁路公司都已经成为环境友好型技术企业的领导者在风力发电领域没有任何一个州能够与爱荷华州相提并论去年我们在该州风力发电量的55%被零售给当地用户使用目前新的风力发电项目也正在全力推进预期到2020年时我们风力发电总量的89%将会提供给该州使用
此外协议电价比率的增加对该州用户也有利同样也能够为以上公司带来新的利润目前爱荷华州已经吸引了大量高科技企业来安家落户对于高科技企业来说一方面爱荷华州较低的电力价格（这一核心数据已经被大量引用）非常有吸引力；另一反面很多高科技企业的管理层都对新能源的使用充满热情当谈及风能资源时爱荷华州可以被称作是美国的沙特阿拉伯
BNSF铁路公司属于美国国内I类铁路运输企业其仅使用一加仑的柴油就可以将一吨货物运输到500英里之外的地方这些经济指标让铁路运输效率超过卡车运输效率四倍以上此外铁路运输可以缓解公路运输的拥堵问题——对于政府花在交通设施维护方面的公共财政支出来说——这也是一个主要的节省途径
总之无论对美国还是对伯克希尔·哈撒韦公司的股东们伯克希尔·哈撒韦能源公司（BHE）和BNSF铁路公司所拥有的资产具有非常重大的意义以下表格中就是两家公司的关键财务数据：
BHE和BNSF的关键财务数据
上表中另一家公司HomeServices的财务数据没反映出来但这家公司是我们在1999年时收购MidAmerican公司（目前的伯克希尔-哈撒韦能源公司）的一部分——对HomeServices公司的收购也是非常值得肯定的投资决策
截止目前HomeServices公司在美国国内28个州拥有38家物业公司其员工超过2.9万人去年该公司收购了4家房地产经纪商其中就包括Houlihan Lawrence房地产公司Houlihan
Lawrence公司是纽约西切斯特县区房地产行业中的领先者（这项收购交易刚在年底时完成）用房地产惯常的说法买方或者卖方被称作是“一方”而买卖双方集于一身则被称作是“双方”去年我们拥有的来自“双方”的房地产经纪人有24.4万人次总的交易量为860亿美元
HomeServices公司的多项业务遍及美国国内并拥有大量加盟特许经销商我们对房地产行业的方方面面都感到非常满意预期在未来十年时间里该公司将会迎来更多的房地产经纪商和特许加盟商
在制造业服务业和零售业方面我们投资很多制造服务和零售企业它们生产销售覆盖很多领域的产品从棒棒糖到喷气式飞机涉猎广泛在下表中我们将这些企业作为一个整体考虑并对它们的资产负债和盈利情况进行了对比：
制造业服务业零售业资产负债和盈利情况
这张财务报表中包括了44家向公司总部直接汇报业务的企业但其中部分企业又受很多个人的投资与管理例如Marmon公司有175家独立运行的业务单元并向很多不同领域的市场提供服务而伯克希尔·哈撒韦汽车公司在美国国内拥有83家经销商业务覆盖美国九个州
这些企业合在一起就像是一个杂牌军不过部分企业的营收情况可以通过其未杠杆化的有形净资产来衡量而且在很多情况下甚至在100%的情况下这些企业带来的回报也非常出色这些企业中绝大多数是盈利能力良好的实体企业其产生的利润率在12-20%之间
不过需指出的是在我的资产配置过程中也存在少量的重大错误——也产生了非常糟糕的回报大多数情况下当我最初对这些企业或行业的经济特点进行把握时错误就会出现而现在我们也正在为这些错误判断付出代价在另外一些例子中我对这些现任管理者或者即将上任的管理者其忠诚度和能力偶尔会进行评估我还会犯更多的错误你可以关注这些错误不幸的是查理——从不为错误害羞——只是对很多糟糕想法说“不”
从单一的实体企业来考虑以上很多企业在制造业服务业和零售行业都是非常优秀的企业之一在2016年期间这些企业的有形净资产平均值在240亿美元左右它们持有大量超额现金且几乎没有债务缠身其资本带来的税后收益在24%左右
当然对于一个经济状况非常出色的企业来说如果其带来过高的服务价格那么该企业就可能会成为一个比较糟糕的投资项目对于大部分企业来说我们已经为其有形净资产付出了相当高的溢价成本这些成本被详细反映在资产平衡表的信誉和其他无形资产方面总体来说在资本回报方面我们得到了一个体面的回报率
在这一领域我们已进行了部署在没有经济衰退影响的前提下以上整个企业群体在2017年的盈利可能会增加部分原因是Duracell公司(金霸王电池)和Precision Castparts公司（精密机件公司2016年时买入）将会首次为该群体贡献全年盈利除此之外Duracell公司2016年曾经发生过的高额转型成本本年度将不会再发生对以上群体中的很多小企业我们无法一一给出具体的评论此外它们的竞争对手（无论是现在还是将来的）也会仔细研读这份报告
对我们的少数业务来说如果外界知悉这些数据可能会让我们处于不利地位因此我们的一些业务在伯克希尔-哈撒韦公司的评估报告中没有给出详细的材料只是披露了一些需要公开的内容在本报告的第90-94页中你可以找到很多有关我们业务的详细内容但需要知道的是这个增长是整个伯克希尔·哈撒韦公司层面上的一个增长任何关注某一个企业或业务增长的做法都是非常愚蠢的
过去数年里我一直告诉投资者在本部分中提供的收入和支出费用数据并不符合美国通用会计准则（GAAP）对这一分歧问题我给出的解释是GAAP准则关于收购时的会计调整规定无形资产的摊销需要一定的周期时间这一周期的平均时间在19年左右但从我们的观点来看大部分的摊销“费用”并不是真正的经济成本我们在这一领域的目标偏离了GAAP准则但所给出的数字却反映了一个事实：那就是查理在使用这些数字进行分析和判断
在本报告的第54页我们列出了总额为154亿美元的无形资产其摊销费用还尚未在年度营收费用中扣除随着新收购业务的进行将会产生更多无形资产摊销费用在第54页我们还给出了按照GAAP准则计算的收益支出费用其中2016年无形资产摊销费用为15亿美元与2015年相比新增3.84亿美元我个人的判断是2016年摊销费用中的20%是“真实”成本
最终全部摊销费用将会从相关资产中抵消当这种情况发生时（通常以15年期为标志）按照GAAP准则的盈利要求在我们的报告中伯克希尔·哈撒韦公司的基本金融业务将不会出现任何实质性的改善（这是我留个继任者的礼物）现在我描述了被自己认为夸大的GAAP支出费用而该会计准则带来的失真也让我产生了一种非常不愉快的感觉现在所提到的主题内容是GAAP准则所规定的折旧费用该费用的发生必须要基于一个历史成本然而在某些情况下这种费用严重低估了真正的经济成本有大量的文字记载了上个世纪70-80年代时当通货膨胀爆发后所出现的这一现象
随着通胀消退（我们要感谢美联储前主席保罗·沃尔克的英勇行动）让折旧费用不足以构成一个经济问题但问题依然存在很多时候铁路运输行业的很多折旧项目其现行成本其实远超过历史成本一个不可避免的结果是整个铁路行业的报告盈利远远高于其真正的经济收益
从具体的会计项目来看伯灵顿北圣太菲铁路运输公司（BNSF）的账目上按照GAAP一般公认会计原则计算去年公司计提了总额21亿美元的折旧费用但是如果我们公司之前一次性把这笔钱花掉而不是每年计提折旧费用公司旗下的铁路资产将很快出现质量下降的问题公司业务的竞争力也将随之下降因此在伯灵顿北圣太菲铁路运输公司持有的资产上我们实际上花费了比会计账目中折旧费用更多的资金不仅如此未来几十年中这种会计折旧费用和实际经营开支之间的较大差异将持续出现
尽管如此查理和我都非常看好我们的铁路运输资产和业务这也是我们最好的几个收购项目之一
如今太多公司管理层在寻找各种各样的办法向股东汇报公司调整后净利润并试图在财报中突出强调这一个高于符合一般公认会计原则净利润的数字同时每年都有越来越多的公司管理层这样做在实际工作中会计人员有很多办法来施展他们的财务技巧其中将“公司重组费用”和“股权补偿”剔除在经营费用开支项目之外成为这些公司最喜欢使用的两个财技
查理和我希望公司管理层在每份财报的备注部分不论好坏详细说明会影响符合一般公认会计原则业绩数字的非经常性损益项目的来源毕竟我们看公司过去的业绩数字是为了更好地预测公司未来的业绩表现但是如果一个公司的管理层经常通过避开实际费用开支而强调调整后每股收益那我们会感到非常紧张因为这种不好的行为会传染一个公司中如果CEO刻意寻找粉饰财务数字的途径这种态度通常会在公司内部形成一种鼓励底层员工也努力粉饰财务数字的企业文化如果企业高层的目标仅仅是为了展示一个好看的财务数字那么保险公司可能会低估赔款准备金的数额这种行为过去毁灭了许多公司
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