作者：东兴机械军工团队

报告摘要

历史小故事

1980年两伊战争爆发。在这场“马拉松”式的消耗战中，伊朗和伊拉克从中国引进了包括69式坦克、63式装甲车、107火箭炮、歼7战斗机、轰6D轰炸机、鹰击-6导弹等大批军火。其中最著名的就是69式坦克。

1981年5月，北方工业公司与伊拉克签订合同，向伊拉克出口2800辆69-2中型坦克和280辆以69-2式坦克为底盘的装甲抢救车和工程车，到1984年全部坦克交付完毕。

在80年代短短几年间，内蒙一机靠出口外贸坦克创汇10多亿美元，这在当年可是一笔可观的收入，也确立了国产坦克在国际市场的口碑和品牌。近几年，随着国际局势不稳定因素增加，国产坦克再度受到海外市场的欢迎。

1、内蒙一机是我国坦克和装甲车研制龙头，是我国主战重轻装坦克及装甲车辆制造基地。目前公司在国内陆军装备市场生产的96A/B型主战坦克和99式主战坦克。在军备出口方面，主要有MBT2000主战坦克，以及MBT3000型主战坦克(VT-4)。公司还凭借雄厚的技术实力成为国内唯一8×8轮式装甲车辆研制基地。此外，公司是国内市场份额第一的中口径系列火炮研制基地。

2、公司未来3年国内军品任务十分饱满。据Global Firepower统计，目前我国拥有超过6400辆主战坦克，其中性能相对落后的第一代坦克（59式/69式/79式）占比仍超过40%，升级换代需求潜力巨大。在陆军 “师改旅” + “合成营” 的全面建设和海军陆战队 “全时全域” 大幅扩编的背景下，公司未来军品订单充足。

3、海外市场订单增长迅速。国产坦克凭借价格合适、效费比高等特点深受发展中国家喜爱，VT-4主战坦克出口泰国大受欢迎。目前最新款外贸MBT-3000坦克针对巴基斯坦最新需求而研制，定位为高端外贸产品，和以往的MBT-2000坦克相比作战性能大大增强，出口价格也相应提高，海外市场开拓效果较好。

公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2019年-2021年实现归母净利润分别为6.5亿元、7.8亿元和9.5亿元，对应PE分别为27X、22X和18X，公司过去两年估值中枢为35倍左右，给予公司19年35倍估值，对应合理价值13.5元/股，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：订单数量不及预期，产品交付进度不及预期。

主要观点

01公司是地面兵装行业的龙头企业

内蒙一机是我国坦克和装甲车研制龙头，是我国主战重轻装坦克及装甲车辆制造基地。目前公司在国内陆军装备市场生产的主要有59式中型主战坦克、96A/B型主战坦克和99式主战坦克。同时，公司凭借雄厚的技术实力成为8*8轮式装甲车辆，未来还将有防爆车辆（4*4轮式）等新产品量产。预计仅8*8轮式战车需求量就有望达8000辆、对应市场规模或高达650亿元。目前生产特种车辆的单位还有兵器工业集团的北方车辆，江麓机电，重庆铁马和哈尔滨一机。但除了重庆铁马还生产6*6轮式步兵战车外，这四个制造厂主要生产的为履带式步兵战车。此外，公司是国内市场份额第一的中口径系列火炮研制基地。

02公司未来三年国内军品订单饱满

据Global Firepower统计，目前我国目前我国拥有超过6400辆主战坦克，其中性能相对落后的其中性能相对落后的第一代坦克（59式/69式/79式）占比仍超过40%，升级换代需求潜力巨大。在陆军“师改旅”+“合成营”的全面建设和海军陆战队“全时全域”大幅扩编的背景下，公司未来军品订单充足。

根据维基百科，中国的主战坦克构成中，性能较为落后的第一代坦克（59式/69/79式）占比达到了42.9%，俄罗斯的第二代坦克（T-62/64）和第三代坦克（T-72/80/90）总共接近95%，而美国已完全淘汰了第一代坦克，性能最为先进的第三代坦克（M1A1/M1A2）占比已经超过了90%。我国最新99A（99改进型）主战坦克主要技术指标已达到甚至超过了美国的M1A2。

截止到2016年，根据military balance 2016，我国第三代主战坦克比例不到15%（99和99A式）。根据俄罗斯《独立军事评论》周报预测，我国陆军新一代装备的比例将在2017-2018年达到70%，未来我国主战坦克的需求是明确和巨大的。此外，从陆军主要装备人均拥有量来看，我国陆军装备除了牵引火炮、多管火箭发射系统有数量优势外，其他陆军装备尤其是装甲车与美军保持着较大的差距，根据Global Fire Power网站的数据统计，2017年我国装甲战车只有4788辆，而美国则拥有41062辆。

同时，“全时全域”是新时期海军陆战队的任务要求。要达到这一目标，需要进一步增强部队作战能力，尤其要增配主战坦克、武装直升机、大口径火炮等重武器，实现机械化和重装化。对于中国海军陆战队而言，三代主战坦克在中国周边国家和地区扩散趋势十分明显，海军陆战队凭借现有轻型突击炮和步兵战车难以与之对阵，这样需要为部队增加99A2主战坦克、04A式步兵战车，以提高部队突击能力和机动能力。因此为公司带来可观的军品业绩增长点。

03海外市场订单增长迅速

在陆军装备出口方面，产品受到国际买家青睐。公司主要出口的坦克型号有MBT2000主战坦克，以及MBT3000型主战坦克(VT-4)。未来还有新轻型坦克出口。我国坦克凭借价格合适、效费比高等特点而深受发展中国家喜爱。目前我国最新款外贸坦克为MBT-3000 坦克，是专为出口研发的52吨级新型坦克，其定位为高端外贸产品。相较于MBT-2000坦克，MBT-3000坦克集成了中国最新军用柴油机技术、光电技术、信息技术、新材料技术、总体技术等，综合性能达到世界先进水平，出口价格也相应提高。

据“泰国武装力量”网站报道，泰国陆军已于2016 年4 月与中方签署了购买MBT-3000坦克合同，其中首批采购49辆。若未来泰国军方对MBT-3000坦克性能满意，将继续采购150辆以实现陆军坦克的现代化。此次MBT-3000击败了击败美国M1A1、俄罗斯T-90SM和乌克兰T-84等多个竞争对手。公司坦克还受到沙特、巴基斯坦、委内瑞拉等国家的青睐。根据意向协议，泰国方面还需从中国进口21辆MBT-3000，价值6亿多元。根据当前国际订单情况，预计未来几年公司军品外贸将处于较高的景气周期。

此外，据泰国军事网站TAF2017年3月22日报道，与中国签订了采购八轮装甲车（出口型VN-1，即大八轮）的协议。现在泰国确定购买的ZBL-08步兵战车系列公司每年产量巨大，可以说是目前全球产量最大的八轮车族，拥有各种功能不同的衍生子型号：包括突击、运兵、侦察、维修、通信、指挥、防空、自行火炮等。随着未来VN-1八轮装甲车出口规模扩大，公司盈利水平会进一步提升。

投资建议

公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2019年-2021年实现归母净利润分别为6.5亿元、7.8亿元和9.5亿元，EPS分别为0.39,元，0.46元和0.56元对应PE分别为27X、22X和18X，公司过去两年估值中枢为35倍左右，给予公司19年27倍估值，对应合理价值13.5元/股，维持“强烈推荐”评级。

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来源：机械军工e洞察