反间计

【原典】疑中之疑①。比之自内，不自失也②。

【注释】①疑中之疑：句意为在疑阵中再布疑阵。②比之自内，不自失也：语出《易经，比》卦。比，卦名，本卦为异卦相叠(坤下坎上)。本卦上卦为坎为为相依相赖，故名“比”。比，亲比，亲密相依。本纷六二。《象》辞：“比之自内，不自失也。”此计运用此象理，是说在布下一重重的疑阵之后，能使来自敌内部的间谍归顺于我。

【解义】反间计原文的大意是说：在疑阵中再布疑阵，使敌内部自生矛盾，我方就可万无一失。说得更通俗一些，就是巧妙地利用敌人的间谍反过来为我所用。

《孙子兵法》专门有一篇《用间篇》，指出有五种间计——因间、内间、生间、死间、反间，其中反间的意思是收买或利用敌方派来的间谍为我所用。唐代杜牧解释反间计特别清楚，他说：“敌有间来窥我，我必先知之，或厚赂诱之，反为我用；或佯为不觉，示以伪情而纵之，则敌人之间，反为我用也。““反间计”是三十六计里用的最多的几个计策之一。此计小巧玲珑但功用无穷，不亚于美人计，比如田丹间乐毅、陈平间范增、周瑜间曹操等等不胜枚举。

包括反间计的”用间“的计策核心是在把敌人的重要人员为我所用，由此我们用反间计来类比股权融资里的AB股和优先股，就是指在股权融资时能够既融来资金，又不会产生被”上屋抽梯“的后果（指被资本挟持或丧失控制权，详见融资36计之上屋抽梯），从而让投资人最大程度为我所用。

AB股和优先股（preferred stock）是两个不同的概念，我们这里放在一起主要考虑的是这些类型的股权（股票）都有一个共同特点——同股不同权，从这方面讲，优先股可以称作是P股，二者合并就可以成为PAB股。

AB股是一种通过分离现金流和控制权而对公司实行有效控制的有效手段， 区别于同股同权的制度，在双重股权结构中，股份通常被划分为高、低两种投票权，即将股票分为A、B两个系列，其中对外部投资者发行的A系列普通股有1票投票权，而管理层持有的B系列普通股每股则有N票（通常为4-10票，多的有20票）投票权。

一般情况下，风险投资者投资的企业上市后，会很快卖掉股份兑现。但创始人不愿意卖掉自己辛辛苦苦创立起来的企业，所以设计出双层股权制。将股票分为A、B两类。向外部投资人公开发行的A类股，每股只有1票的投票权，管理阶层手上的B类股却能投10-20票。这种股权结构可以让管理层不用担心会被辞退或面临敌意收购。

AB股权结构发源于美国19世纪末期。经过一百多年的发展，AB股模式深受科创型企业的青睐，在资本市场并不鲜见。公开资料显示，采用AB股模式的主要明星科技公司包括美国的Google、Facebook、Groupon和Zynga，以及中国概念股人人公司、百度公司、优酷公司和土豆公司，京东等。

港交所也曾经试行过AB股公司上市的情况，后来出现了许多负面的事件。1989年，无奈之下的港交所暂停了该类公司的上市。比较著名的事件是2013年，一心想要寻求在港交所上市的阿里巴巴因为自己的AB股制度导致没能上市成功，无奈之下借道美国完成上市。后来终于经过一系列的改革，港交所重新开启了同股不同权公司上市安排，小米成了第一家登陆港交所的境内公司。雷军拥有“超级投票权”的A类股票，手中的一股投票权相当于普通股10票的投票权。

优先股是公司资产、利润分配等享有优先权的股票/股权。但是优先股股东对公司事务无表决权。优先股股东没有选举及被选举权，一般来说对公司的经营没有参与权，优先股股东不能退股，只能通过优先股的赎回条款被公司赎回。

国务院关于开展优先股试点的指导意见（国发〔2013〕46号）

（一）优先股的含义。优先股是指依照公司法，在一般规定的普通种类股份之外，另行规定的其他种类股份，其股份持有人优先于普通股股东分配公司利润和剩余财产，但参与公司决策管理等权利受到限制。

（二）优先分配利润。优先股股东按照约定的票面股息率，优先于普通股股东分配公司利润。公司应当以现金的形式向优先股股东支付股息，在完全支付约定的股息之前，不得向普通股股东分配利润。

（三）优先分配剩余财产。公司因解散、破产等原因进行清算时，公司财产在按照公司法和破产法有关规定进行清偿后的剩余财产，应当优先向优先股股东支付未派发的股息和公司章程约定的清算金额，不足以支付的按照优先股股东持股比例分配。

（四）优先股转换和回购。公司可以在公司章程中规定优先股转换为普通股、发行人回购优先股的条件、价格和比例。转换选择权或回购选择权可规定由发行人或优先股股东行使。发行人要求回购优先股的，必须完全支付所欠股息，但商业银行发行优先股补充资本的除外。优先股回购后相应减记发行在外的优先股股份总数。

（五）表决权限制。除以下情况外，优先股股东不出席股东大会会议，所持股份没有表决权：（1）修改公司章程中与优先股相关的内容；（2）一次或累计减少公司注册资本超过百分之十；（3）公司合并、分立、解散或变更公司形式；（4）发行优先股；（5）公司章程规定的其他情形。上述事项的决议，除须经出席会议的普通股股东（含表决权恢复的优先股股东）所持表决权的三分之二以上通过之外，还须经出席会议的优先股股东（不含表决权恢复的优先股股东）所持表决权的三分之二以上通过。

（六）表决权恢复。公司累计3个会计年度或连续2个会计年度未按约定支付优先股股息的，优先股股东有权出席股东大会，每股优先股股份享有公司章程规定的表决权。对于股息可累积到下一会计年度的优先股，表决权恢复直至公司全额支付所欠股息。

优先股试点管理办法（2014年3月21日证监会令第97号）

第三条 上市公司可以发行优先股，非上市公众公司可以非公开发行优先股。

第九条 优先股股东按照约定的股息率分配股息后，有权同普通股股东一起参加剩余利润分配的，公司章程应明确优先股股东参与剩余利润分配的比例、条件等事项。

优先股通常预先定明由普通股以其可分配的股利来保证优先股的股息收益率（如普通股的利润分配降至0之后，优先股在股利方面就达不到股息收益率），优先股股票实际上是一种类似举债集资的形式。由于优先股股息率事先设定（其实是上限），所以优先股的股息一般不会根据公司经营情况而增减，而且一般也不能参与公司的剩余利润的分红，也不享有除自身价格以外的所有者权益。

对公司来说，由于股息相对固定，它不影响公司的利润分配。优先股股东不能要求退股，却可以依照优先股股票上所附的赎回条款，由股份有限公司予以赎回。大多数优先股股票都附有赎回条款。在公司解散，分配剩余财产时，即优先股的索偿权先于普通股，而次于债权人。

AB股制度的优点和缺点一样明显。首先，创始人话语权重，这就会造成投钱之后没法参与公司控制的问题，最终会造成公司由核心人员绝对控制的的后果，特别是在公司面临战略性决策时，具有超级投票权的创始人也可能因为失去制衡而一意孤行，最终损失惨重。

另外，我们在”上屋抽梯的融资协议“里说过，股权投资是高风险的业务，为了把风险尽量降低，投资机构在投资时会做一些限定性的安排，而AB股制度是反向压制了这些投资者的安全边际，结果就导致投资者会望而生畏敬而远之。所以AB股制度往往只适用那些已经创业成功而且未来无限光明的独角兽们，也就是只适用于股权融资领域的卖方市场的情况，比如你是小米、蚂蚁金服、滴滴等。

目前国内的有限责任公司采用法律框架下的意思自治原则，股东之间可以约定可以同股不同，也就是俗称的AB股。但是如果你的企业要上市，目前在中国只有科创可以允许AB股方式。

优先股也是有利有弊。由于优先股票股利不是发行公司必须偿付的一项法定债务，如果公司财务状况恶化时，这种股利可以不付，从而减轻了企业的财务负担。由于优先股票没有规定最终到期日，它实质上是一种永续性借款。优先股票的收回由企业决定，企业可在有利条件下收回优先股票，具有较大的灵活性。从债权人的角度看，优先股属于公司股本，从而巩固了公司的财务状况，提高了公司的举债能力。另外，优先股票通常情况下无表决权，因此不影响普通股股东对企业的控制权。

对于高成长企业来说，承诺给优先股的股息与其成长性相比而言是比较低的。同时，由于优先股相当于发行无限期的债券，可以获得长期的低成本资金，但又不是负债而是资本，能够提高公司的资产质量，有利于公司的长久发展。

优先股也有不利的影响。由于优先股票股利不能抵减所得税，因此其成本高于债务成本。这是优先股票筹资的最大不利因素。优先股的股利支付的固定性。虽然公司可以不按规定支付股利，但根据相关规定，公司累计3个会计年度或连续2个会计年度未按约定支付优先股股息的，优先股股东有权出席股东大会，每股优先股股份享有公司章程规定的表决权。

我们还是看一个实际的案例——京东集团/刘强东

（京东股权结构 刘新波 白华艳 豆虫财经）

1998年6月18日，刘强东先生在中关村创业，成立京东公司。

2009年1月，京东获得来自今日资本、雄牛资本以及亚洲著名投资银行家梁伯韬先生的私人公司共计2,100万美元的联合注资。

2013年2月，京东完成新一轮7亿美元融资，投资方包括加拿大安大略教师退休基金和沙特亿万富翁阿尔瓦利德王子控股的王国控股集团以及公司一些主要股东跟投。

2014年1月30日，京东向美国证券交易委员会（SEC）承报了拟上市的F-1登记表格，美银美林和瑞银证券为主要承销商。

2020年5月，美国国会参议院批准通过《外国公司问责法案》。《外国公司问责法案》要求，外国发行人连续三年不能满足美国公众公司会计监督委员会对会计师事务所检查要求的，其证券禁止在美交易。

虽然该法案适用于所有在美上市的外国公司，但美国媒体和市场分析人士普遍认为其主要针对在美上市的中国公司。有分析指出，《外国公司问责法案》不仅阻碍外国公司赴美上市，也损害投资外国公司的美国投资者利益，削弱全球投资者对美国资本市场的信心。

2014年5月22日上午9点，京东集团在美国纳斯达克挂牌上市（股票代码：JD）。

2020年06月09日京东在港交所公布招股详情，京东在招股书的风险因素表述中重点提到：《外国公司问责法案》正式通过后，若财务报表连续三年不受公开公司会计监督委员会（PCAOB）检查，美国证交会（SEC）将禁止公司于美国上市或进行“场外交易”。这可能会引发投资者的不确定性，京东美股的市场价格可能会受到不利影响。京东指出，倘若公司未有解决问题以及时满足PCAOB的检查要求，有可能被退市。与其他境外审计师相比，公司难以评估中国审计机构或审计质素控制程序在美国的有效性，令投资者对公司财报质素失去信心。

2020年6月18日京东正式在香港联交所上市交易，股份代号选为9618，在港上市首日高开5.75%，报239港元，总市值为7386亿港元。

虽然刘强东没有出席港股上市的敲钟仪式，但根据京东的公司章程，普通股分为A类和B类两类，刘强东持B类股票每1股拥有20票投票权；其他投资人持A类股票，每1股拥有1票投票权。所以，虽然从持股比例看，刘强东此番成为了京东的第二大股东，但是他持有的A类股和B类股合计仍然拥有超过78.4%的投票权，这也正是刘强东依然掌舵京东的原因。

AB股也好，优先股也好，都是股权融资的一个工具，也都是有利有弊。能不能用，怎么用，一个是看参与方的博弈，一个是看应用者的水平。但不管怎样，对各种金融工具多一些认知还是个好事。下回我们还是沿着从股权到半股权到债权的过渡顺序，说说《融资36计》之假痴不癫的假股真债。