易会满重磅发声谈及SPAC上市 | 专题：SPAC的探源与镜鉴|ipo|上市|上市公司|融资|证监会

导语

9月6日，证监会主席易会满在第60届世界交易所联合会（WFE）年会开幕式上发表致辞提及SPAC。他表示，近两年，部分境外市场通过SPAC模式的上市融资活动大幅增加，还出现了直接上市等新型上市方式，这对传统的IPO模式形成了颠覆性挑战。证监会持续对此进行关注，需要进一步跟踪和研究其适用性。

作为一种新型的上市方式，2020年以来SPAC风靡美股，为探究SPAC的运行机制、制度优势及潜在问题以及相关影响等，《清华金融评论》（）2021年7月刊特邀请监管机构、自律组织、中介机构和专家学者共同撰文对SPAC进行了深入探讨，旨在对我国的发行上市制度创新形成有益借鉴。

2020年以来，特殊市场环境催生的SPAC行情，成为2020年资本市场中一道靓丽的风景。

SPAC（Special Purpose Acquisition Company，即特殊目的收购公司）上市模式是指新设一家现金空壳公司作为上市主体，在其进行首次公开募股（IPO）后用募集资金收购一家（或多家）私有公司，即进行SPAC并购交易（De-SPAC Transaction），实现该私有公司曲线上市，SPAC的发起人及投资人由此实现投资回报。

与传统公司IPO上市不同，作为“空头支票”公司的SPAC具有IPO时间短、费用低的特性，为一些公司“借壳” 上市提供了便利。与此同时，大规模的SPAC发行也引起了监管部门和市场的高度关注。

“目前，证监会持续在关注，是否在每个市场都具备条件呢？这需要我们进一步跟踪和研究。”易会满表示。

从20世纪90年代兴起以来，学界和业界对SPAC的模式以及成本收益等相关问题做了很多研究，在当下我国引入SPAC的必要性和途径也需深入探讨的背景下，《清华金融评论》（）2021年7月刊邀请监管机构、自律组织、中介机构和专家学者对SPAC的运行机制、制度优势及潜在问题以及相关影响等进行了深入研究，旨在对我国的发行上市制度创新形成有益借鉴。

清华大学国家金融研究院副院长、上市公司研究中心主任王娴指出，我国资本市场的投资者结构以中小散户为主，投资者教育和利益保护的挑战较大。市场中介机构的市场“看门人”作用、机构投资者的监督制衡机制，集团诉讼和司法途径对欺诈的打击和防范机制，都还需要培育和夯实。在我国引入SPAC的必要性和途径还需深入细致地研究。当前，以注册制的实施为契机，提高市场包容度和服务实体经济的能力，仍然是资本市场改革的重中之重。

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2020年美国股票市场上SPAC成为一道靓丽的风景，本文试图勾勒SPAC爆发式增长背后的经济与资本市场环境因素。对于我国而言，考察引入SPAC的必要性和途径，需要综合考量我国市场的发展阶段和制度环境。

与传统IPO相比，SPAC在监管标准及制度设计等方面具有极大灵活性。但SPAC自身激励结构设计的利益冲突及监管套利空间的存在，加大了市场波动风险，放大了低利率环境下的资本泡沫。

可进一步跟踪研究美股此轮SPAC热潮是否存在泡沫，深入研究SPAC关键制度设计，分析其是否适应我国国情市情和资本市场基础制度框架，适时对SPAC模式进行部分借鉴，进一步创造有利于我国创新创业企业发展的上市融资环境。

SPAC对美国和全球资本市场的吸引力是不争的事实。而在决定是否将SPAC引入我国之前，有必要在探究SPAC独特魅力的同时祛魅SPAC。

任何一个金融产品的诞生以及蓬勃发展，都离不开其所处的宏观环境和监管背景，更离不开产品需求与供给方自身利益的共同驱动，当前大火的美股SPAC和A股借壳上市也不例外。

SPAC监管要求较高、投资者保护措施较强，不造成监管套利，是其能持续发展的根本原因。我国“上市公司+PE”、重组上市等业务包含了SPAC模式若干重要特征，但实践中也暴露出一定问题。

SPAC本质上是融合了传统IPO及借壳上市特点的一种创新上市融资模式，是传统IPO与私募股权投资基金的紧密结合体。但现有数据显示，并购后SPAC的收益长期跑输指数，SPAC的发展面临挑战。

2020年以来，SPAC首次公开募股业务异军突起，但SPAC模式也存在不足。伴随2021年SPAC的井喷，相信市场自发的各种调节机制也将不断出现，是否会出现解决有关终局博弈的良策，不妨继续观察。

SPAC结构中潜在的利益冲突主要存在于发起人、承销商和公众投资者三方利益主体之间。这些潜在的利益冲突以及由此产生的代理问题，不仅会提高通过SPAC上市的综合成本，而且会加剧投资者的风险。

本文在深入分析全球发行上市机制创新的宏观外部环境，辨析市场主体的参与动机与关键影响因素的基础上，提出了对境内资本市场高质量发展的相关启示。

与传统首次公开募股相比，SPAC更接近以“借壳”方式帮助未上市公司集资并上市。SPAC是金融资本市场在21世纪的一个创新，打破了投行和私募基金对高增长企业和高回报投资项目的垄断。