撰文 |吴渊

编辑 |简佳

10月11日，上海科创板公司霍莱沃（688682）以7548万元收购了西安弘捷电子51%股权，成为本土电子测量行业的最新一笔收购。

事实上，在1年之中，已陆续有下列西安公司被收购。

2020年12月，山东青岛海检奥华收购西安奥华电子（837998）。

2021年5月，北京谱尼测试（300887）收购西安创尼信息。

2021年8月，北京谱尼测试（300887）收购西安查德威克辐射技术。

虽然难以得到上述案例的收购价格，但仅在我们不完全统计之内，一年就有4家测量类公司先后卖身，引发了我们的关注。

01

27倍PE：“大价钱”收购“小公司”

先来看看这次霍莱沃对弘捷电子的收购，尽管对价只有7548万元，但上市公司其实拿出了大筹码。

1：从价格上看，7000余万元对于霍莱沃是很大一笔钱了。

霍莱沃2020年营收只有2.29亿元，归母净利则为0.45亿元，至2021年9月末，其总资产为6.71亿元，净资产为5.59亿元，现金及现金等价物余额则为1.87亿元。换句话说，这次收购，霍莱沃是拿出了1.67倍的全年业绩、13.5%的净资产，以及40.36%的现金余额来完成的。

2：从估值上看，霍莱沃可谓是相当大方了。

▲图：弘捷电子财务数据

以交易对价与对应股权计算，弘捷电子估值约为1.48亿元，PE约26倍，但PB达到了14.28倍。A股上市公司中，航天发展（000547）是弘捷电子对应产业链的龙头企业，其PB仅为3倍左右。考虑到弘捷电子在2020年度只有550万元的净利润，让人不免猜测上市公司相当看好其未来发展。

在收购公告中，霍莱沃也直白的表示，其对弘捷电子的估值与交易对价确定，采用的是收益法而非资产基础法进行的评估。这是由于“标的公司所处行业具有良好的发展前景”、“标的公司竞争优势显著”。

霍莱沃为什么收购弘捷电子呢？

2020年报显示，霍莱沃主营业务为相控阵校准测试系统业务、相控阵相关产品业务、电磁场仿真分析验证业务、通用测试业务，占营收比例分别为：63.38%、13.64%、12.78%、10.2%。

而弘捷电子则主要向卫星、雷达、通信及电子对抗等系统的研发与生产提供测量与应用试验技术保障，有自主研发的射频测量系统软件平台以及测试数据管理软件平台，主要客户包括航天科技、航天科工、中国电子、中航工业等。

从这个大致意义可以看出，双方基本都涉及到军工领域，且客户重合度较高，协同性非常好。若再考虑到中国商业卫星正在放量，此一收购可以理解为向未来市场充值。

事实上，金融棒棒糖也查询到弘捷电子数位股东，确属以弘捷电子为申请人的多项微波射频相关检测技术的发明人。

02

崛起之源：受益军工第一省

抛开这单一案例，为什么西安会涌出这么多“收购标的”呢？除这些科创企业自身拼搏之外，有一个显著的特点不应忽略，那就是陕西特别西安，拥有得天独厚的环境优势。

1：军工项目密集引发的检测需求：

早在上世纪50年代，苏联援建我国的“156项”重大建设项目中，16项重大项目落户西安。其中，电子工业1项，航空工业2项，军工工业6项，全国“第一军工大省”格局就此奠定。

由于军工、航空等产业本身就处于工业金字塔的顶层，对技术精度等有着更高的要求，直接或间接将早期电子测试测量技术带了进来。也因此，尽管专业化分工还未出现，在这些工厂的厂房与实验室中，已形成了电子测量行业的早期萌芽。例如黄河机械厂，就是我国第一个高炮炮瞄雷达厂，而雷达类产品也是当时电子测量技术的主要应用领域。

▲图：黄河机械厂厂区

仅从A股上市公司来看，陕西国防军工上市公司目前的市值合计3204亿元，仅次于北京的4030亿元，而2021上半年陕西国防军工上市公司的营收合计也达到了280亿元。

2：理工科院校持续探索检测领域。

数据显示陕西共有50余所理工类院校，这在全国也是比较少见，其中众多院校在电子测量、仪器仪表领域都有着专门的相关学科，并在全国范围内学科优势明显。例如，西安电子科技大学编制的《电子测量技术》，就已经成为了学科通用教材之一。

这些大学还积极与行业内企业形成产学研的联合，促进成果转化。例如，西安交通大学就与深圳市鼎阳科技有限公司，联合成立了“西安交通大学－鼎阳科技智能化测试测量联合实验室”，共同完成相关教材和指导书的编写。

通过这些因素，我们留意到“被并购”的标的，其实做得还不错。

例如曾经进入我们选题库之一的西安查德威克辐射技术，这是陕西省4家放射卫生技术服务甲级资质单位之一，也是陕西省内“首个”取得核磁共振设备性能检验能力的检验机构。

更可惜的是奥华电子，这家企业以“三桶油”为主要客户，系列脉冲中子测井仪器遍布国内各个油田，市场占有率全国第1。

03

缘何此时：为什么不独立上市？

电子测量行业在西安有基础、有市场、有技术人才优势，为何在这一时段才突然被全国性资本“批量关注”呢？

1：得益于中国电子测试测量“大市场”的快速增长。

在5G、半导体、人工智能、航空航天等关键领域，中国正在加快转型升级与国产化替代，上述领域的研发及升级需求电子测量技术，电子信息产业振兴规划等政策方针也将进一步扩大市场需求。即使在陕西“工业强基”战略中，我们也发现航空产业链、新型显示产业链、集成电路产业链、民用无人机产业链等8条，均密集涉及电子测试测量领域技术服务与产品。

▲数据来源：中金企信国际咨询

2：龙头上市公司需破解“小公司”矛盾点。

测试测量与消防器材似乎有同一个痛点，就是全国明明是一个大市场，但很难形成跨行业或跨区域整合，这和每个创业型公司深度积累本地客户高度相关。而在规模效应的引导下，担任龙头的行业上市公司就产生了并购需求，因此纷纷在全国寻找“小标的”。

当然，作为本土财经观察者，我们也关心另一个问题，为何如此利好的环境与前景，拥有比较优势的陕西公司，还是会纷纷“卖身”，为什么不咬咬牙，干脆做大做强，坚定的奔着上市而去呢？

实际上，弘捷电子的案例是具有代表性的，在2020年盈利557万元的基础上，面对霍莱沃收购，就敢签下了2021年1500万的业绩承诺。

我们推测，弘捷电子敢于如此承诺一是考虑到了协同效应。例如上市公司的资本优势、产品扩张优势、全国渠道优势，这似乎也对应了挡在西安电子测量行业潜力中小企业面前的主要发展障碍。因为我们注意到，并购之后弘捷电子的管理层保持了稳定。

当然，我们对并购本身不能做道德评价，因为“企业自主”是市场经济的基础性共识，而且创业真的太难了。但我们仍旧希望，西安能早日跑出测试测量行业的上市公司，因为本土利好因“秦创原”和“两链融合”正不断释放，加之创投峰会的互乘放大效应，资本已不构成核心短板。

好消息：“西测测试”正在探路

这是正在申报科创板的本土公司，主要从事“军用装备”和“民用飞机”产品的环境与可靠性试验、电子元器件检测筛选、电磁兼容性试验等检验检测服务和设备生产。

在其招股说明书中，还出现了“火星探测器”、“国家深空计划”等高大上字眼，让我们不免充满期待：西安也许能在近期就跑出测试类上市公司！

大家可以看看他们的财务数据。

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