作者: 闫静

来源：摘自《经营者的财务金三角》一书，经机械工业出版社授权发布

一、基本概念

01：

拉姆·查兰的仪表盘（财务的反馈模型）

公司的CEO应当关注哪些财务指标呢？

美国著名的管理咨询顾问拉姆·查兰在《CEO说》一书中给出了他的答案，他用一张图说明了CEO从财务角度出发应该关注的四个方面。

从财务角度来看，CEO应该关注公司的四个方面：收入增长、利润（率）、现金净流入和资产回报率。收入是一切利润的来源，而利润体现了收入的质量，现金流则体现了利润的质量。如果公司销售产品产生大量的应收账款，账面上虽然有利润，却无法产生足够的现金流，这个时候我们会说其利润的质量不好。资产回报率就是我们在宜必思酒店案例里边提到的投资回报率。

我们虽然从业务的多维降到了财务这一单一维度，但是财务本身也是具备多角度、多维度的。如果一家公司只考虑收入和利润指标，往往会忽视现金流，这会产生极大的经营风险，更不会产生很好的投资回报率。

最后，我们以稻盛和夫的一句话作为对这一章的总结。

“经营者必须自己懂会计，不能充分理解仪表盘上数字的意义，就不能说是一个真正的经营者。”

02：

巴菲特的选择

在十几年不长不短的财务讲师生涯中，我经常遇到有人问这样的问题：是否存在某个单一财务指标可以全面地衡量公司的盈利状况？我的第一想法是：没有！企业的经营管理是复杂的，需要使用多维度的财务指标，这样才能对复杂的经营状况做出判断。

反过来讲，如果真的存在这么一个单一的权威的财务指标，那么财务管理就可以简化成一套软件，只要输入企业的各种数据，就能得出那个权威指标的结果。但目前像万得这样的金融财务软件，给出的也是一系列的指标，你需要在这一系列指标中找到线索来判断公司的经营状况与盈利能力。

如果要真的“勉为其难”地去找出这样一个指标，是不是可行呢？让我们看看巴菲特是如何回答的：“如果非要我只用一个指标来选股，我会选择ROE（净资产回报率），那些ROE能常年持续稳定在20%以上的公司都是好公司，投资者应当考虑买入。”

你有没有注意到，巴菲特在说这段话的时候也有些勉强。看来他和我一样，也不大赞同一个指标打天下。

巴菲特为什么推崇净资产回报率而不是利润和利润率呢？毕竟，相对于净资产回报率，企业家更熟悉的是利润和利润率。在企业家的圈子里，大家互相比较的是：你们公司今年有多少利润，你们公司的利润率是多少，你们今年的利润率比去年提高了多少。即便是金融领域的股票分析师，也把利润率的提高作为推荐一只股票的首要原因。

让我们先来看一个例子。在繁华的南锣鼓巷，一南一北有两家超市：张家超市和李家超市。这两家超市的财务数据如表2-1所示。

无论是从收入还是从利润、利润率来看，李家超市都好于张家超市，但李家超市的盈利能力真的比张家超市强吗？按照大众对财务的理解，答案似乎是肯定的。

但如果看了这两家超市的补充数据（见表2-2），你还会坚持这个看法吗？

这两家超市的总投资额不同：张家超市的总投资额是1000元，李家超市的总投资额是20000元。看来张家超市的规模没有李家超市大。

用利润除以总投资额，我们可以得到一个新的指标：投资回报率。

利润率与投资回报率的本质区别是什么呢？张家超市的利润率和投资回报率恰好都是20%，应该如何解释这两个指标呢？利润率20%反映的是每卖100元商品可以赚20元，投资回报率20%反映的则是每投入100元，一年的时间里可以得到20元的回报。

你觉得利润率和投资回报率哪一个更能反映这两家超市的盈利状况呢？你觉得每卖100元商品可以挣30元的李家超市值得投资，还是每投入100元可以每年赚20元的张家超市值得投资？我想答案是不言而喻的。

利润率计算的局限在于，只考虑了经营过程中的效率，而没有充分考虑投资的效率；只强调增加收入与降低成本，却没有考虑资产的效率。

从上面的例子可以看出，只关注利润率而忽略投资回报率，会误导我们的投资决策。

巴菲特推崇的净资产回报率就是属于投资回报率这一类的指标。

二、利润表上的经营逻辑

01：

一个便利店的盈利估算

如果你家附近开了一个便利店，出于好奇心，你想知道这个店一个月能挣多少钱，你会怎么估算呢？你会直接估算净利润吗？不会。

第一步，估计这个店，一个月能有多少营业额，俗称“流水”，这个词很形象。其实在估计流水之前，还要先估计流量：每天有多少个客人进门，大约成交率（提袋率）是多少，平均的客单价又是多少？有了这些数据，基本上就可以得出营业额的数字了。在这里，我们估算每个月的营业额为10万元。

互联网，也是遵循这样的逻辑，有UV（Unique View）转化率、PV（Page View）转化率、订单转化率，还有付款转化率，就像一个漏斗，最下面的就是真正的营业额了。

第二步，现在可以估算净利润了吗？不行。我们会先估计买卖差价。比如店里卖5元的饮料，进货价是3元，差价就是2元。在财务术语里，我们管这个差价叫毛利润，用毛利润除以销售价格，就是毛利率。比如在这个例子里，2÷5=40%，毛利率是40%。推而广之，我们会估算出这个店的平均毛利率，假设也是40%。

有了第一步的营业额10万元和第二步的毛利率40%，我们就可以推算出这个店一个月能挣4万元。也就是说，不考虑房租水电、员工工资，买卖的差价是4万元，我们现在可以总结一下：第二步，估算毛利润。

第三步，估算便利店的运营费用。假设房租水电1万元，员工工资1.5万元，运营费用一共2.5万元。

第四步，估算便利店的净利润。毛利润减运营费用等于毛利润，即4万元-2.5万元=1.5万元。

可见，我们看一桩生意，首先看生意的规模，其次看赚钱的空间—买卖差价（也就是毛利润（率），这也代表了生意的难易程度），再次看运营效率（即生产销售的组织效率），最后得出的才是净利润。

02：

利润表背后的经营逻辑

上面的过程落实到报表上，便是这家便利店（记作“便利店A”）的利润表（见表6-1）。

利润表体现的不仅是一个加加减减的计算步骤，更是背后的经营逻辑。

我们可以思考一下，为什么利润表要分别计算毛利润和营业利润，而不是用收入减去所有的成本、费用而最终得到一个净利润？

假设还有两个便利店B和C，与便利店A的经营规模差不多（见表6-2）。

这两个店的利润都是2万元，比A店的利润多5000元。但是，利润改善背后的原因却大不相同。

B店的毛利润和毛利率与A店相同，说明商品类型与定位比较相似，利润提升是由于运营费用的降低，比如租金更低，雇用更少的员工。C店的运营费用与A店相同，利润提升是由于毛利润和毛利率更高。比如，C店卖的都是毛利率高的商品，或者C店的货损率更低，这也会提升毛利率。

被毛利润分成两段的利润表，可以帮助我们有针对性地改善盈利能力。对于C店，毛利率是它的优势，提升空间不大，如果能提升运营效率，压缩运营费用，就可以获得超越同行的利润。对于B店，运营费用已经压缩得很低了，进一步压缩费用的空间有限，也许改善利润的空间会来自毛利率的提升。

但是，毛利率的提升不是简单地涨价。如果涨价就可以提升毛利率，这世界上就没有难做的生意了。涨价很有可能带来销售额的下滑，反而伤害到利润。提高毛利率涉及公司的产品战略—应该卖什么样的产品才能获得高毛利。

03：

7-11的高毛利模式

在北京市场，7-11的单店营收平均为24000元/天。北京本地发展较好的便利店品牌，单店日营收只有11000～12000元左右。

记者采访7-11中国董事长内田慎治时，有这样一段对话：

记者：你是如何看待华东市场的价格战的？

内田慎治：其实价格战是最不应该采取的策略，因为降低价格就是降低自己的毛利、收益，我们要做的是提高商品的品质。

记者：说到盈利，7-11是如何做到这么高的单店日销售额的？

内田慎治：我认为这离不开我们的核心竞争力。7-11的核心竞争力主要是特许加盟模式与商品研发能力。

这里我们只讨论商品研发能力，因为这和毛利率相关。

通常，我们认为超市的商品是同质化的，你有的别人也有，自然卖不贵。我们可能难以想象，一个便利店的核心竞争力竟然是商品研发能力。一般的超市都追求低价格、一般品质的商品，但是7-11追求的是高品质、高毛利的产品，而商品研发能力就是保证高品质和高毛利的利剑。

因为7-11的很多商品都是自主研发的，如一风堂拉面和中本蒙古拉面，所以在定价上就有很大的利润空间。要做到这一点，除了研发出独特的高品质商品外，还要控制商品的供应链。否则，新商品立刻被竞争对手仿制，从而压低价格，无法保持高毛利。在供应端对于工厂的选择上，7-11尽可能选择独家合作的工厂，就是说跟7-11合作了就不能再和其他品牌便利店合作。有了排他性，才能对工厂提供一些技术性的支持，把双方的利益绑定到同一条小船上。

04：

毛利率高的公司盈利一定好吗？

根据部分知名公司2019年的年报数据，我制作了图6-1和表6-3。图6-1是示意图，展示了毛利率与费用率的相对关系；表6-3是图6-1的具体数据。

在图6-1中，横坐标代表毛利率，纵坐标代表费用率，中间45°角的斜线为盈亏平衡线（这是我起的名字）。在盈亏平衡线上的各点，毛利率等于费用率，公司基本上是盈亏平衡的；在盈亏平衡线右下方的区域，毛利率大于费用率，公司可以盈利；在盈亏平衡线左上方的区域，毛利率小于费用率，公司亏损。

公司需要有足够高的毛利率，同时又有足够大的规模来保证运营效率，才可以赚钱。

特斯拉和露华浓基本上处于盈亏平衡线上。其他公司都落在盈亏平衡线右下方的区域。看一家公司的盈利能力，不仅要看毛利率的高低，更要看毛利率与费用率的相对关系。

1、沃尔玛与开市客

表6-4是对沃尔玛的毛利率及营销费用的分析。

虽然沃尔玛的毛利率是开市客的两倍多，但是如果减去营销费用，沃尔玛2019年的营业利润率为3.9%（见表6-4）。而根据开市客的年报披露，2019年其营业利润率为3.2%，与沃尔玛所差甚微。在图6-1和表6-3中开市客的毛利率是表6-5中的综合毛利率，也就是加上会员费之后的毛利率。而在图6-1、表6-3和表6-4中，沃尔玛的毛利率相当于表6-5中综合毛利率的口径。如果不加会员费，商品本身的毛利率更低，只有11%左右。

开市客的毛利率低，并不代表开市客盈利能力不强。在超市连锁行业，毛利率代表的是商品的价格水平，其高低取决于公司的目标客户定位。显然沃尔玛与开市客的目标定位并不一样。在开市客，如果上架毛利率高于14%的商品，需要经特殊批准，否则不允许上架。

我们从表6-5中可以看出，开市客的商品毛利率几乎和营销费用率持平。平进平出的背后，主要靠会员费来赚取利润。会员费几乎贡献了100%的净利润。也可以认为，开市客卖的不是商品，而是低价买商品的权利。所以，在开市客的盈利分析中，重点不是看毛利率是否提升，而是看会员费的增长率以及会员的续费率。

2、苹果与小米

表6-6和表6-7选取了苹果和小米的部分财务指标。

首先要说明一点，表6-6和表6-7的毛利率是整个上市公司的毛利率。根据苹果和小米在图6-1中的位置可以看出，苹果和小米都在盈亏平衡线的右下方，但是苹果在小米的右方，更加远离盈亏平衡线。所以目前来看，苹果的盈利能力要优于小米。

表6-8是对苹果的硬件和服务毛利率的分析。

苹果的业务包括硬件（手机、电脑、PAD、可穿戴设备）和服务，虽然硬件依然构成苹果的主要业务，但是服务营业额占比在逐步加大，从2017年的14.3%增长到2019年的17.8%。而硬件毛利率远低于服务毛利率，2019年硬件毛利率和服务毛利率分别为32.2%和63.7%。服务更像我们前面讲的零边际成本业务，随着营业额的扩大，毛利率会显著提升。服务毛利率从2017年的55.0%提升到2019年的63.7%。

表6-9是对小米各分部业务的毛利率分析。

从表6-9可以看出小米与苹果的相似之处：智能手机的比例在逐步下降，IoT与生活消费产品及互联网服务的占比在慢慢增大。同样，智能手机的毛利率远低于互联网服务及其他业务的毛利率。在小米的财务分析中，应该更加关注互联网服务及其他业务的发展及占比。从2018年和2019年的数据来看，互联网服务比例略微加大，但不足以摊薄固定成本，边际效益还不够明显，互联网部分的毛利率增长有限。

小米和苹果的不同之处在于，苹果的盈利依靠硬件和服务双轨并进。虽然服务的比例和毛利率都在增长，但是硬件依然贡献了苹果的大部分利润。在制造业，32%的毛利率已经是非常可观了。

但是小米的业务更具有互联网思维的烙印。据说雷军非常喜欢开市客，小米的模式与开市客有些相似。开市客并不依靠商品的利润来赚钱，会员费才是利润的主要来源。因此，开市客的商品必须低价。而小米的智能手机毛利率只有7.2%，后续日益扩大的IoT及互联网服务市场才是小米获取利润的领地。

就好像开市客不允许商品毛利过高，小米也在2019年年报里做出了如下声明。

我们的承诺：我们的使命是始终坚持做“感动人心、价格厚道”的好产品，让全球每个人都能享受科技带来的美好生活。为此，2018年5月，经董事会批准，我们向所有现有和潜在的用户承诺：从报告期开始，每年小米整体硬件业务（包括智能手机、IoT及生活消费产品）的综合净利率不会超过5.0%。如有超出的部分，我们都将回馈给用户。报告期内，我们的硬件业务的综合净利率为正，且低于1.0%，履行了我们的承诺。

根据前面的数据，你也就不会奇怪为何小米会做出这样的承诺。

3、可口可乐与百事

可口可乐与百事，你更喜欢哪一家？这个问题可以理解为，你喜欢谁的产品？也可以理解为你更喜欢哪家公司的股票？可口可乐是巴菲特的重仓股。为什么巴菲特钟爱可口可乐呢？

表6-10　可口可乐与百事的财务指标对比（2019年）

百事的销售额比可口可乐大了几乎一倍，但是两家公司营业利润几乎相同。事实上，当我们分析这两家公司的财务指标时，要注意到一个事实：可口可乐的销售额全部由饮料构成：碳酸饮料、运动饮料、茶和咖啡、果汁、水、能量饮料等，而百事的销售额的组成不仅包含饮料。百事拥有全美七大连锁快餐店中的三家：必胜客、塔克钟和肯德基。可以认为，百事的业务更加多元化。所以上面的财务指标对比，并不是可口可乐的饮料与百事的饮料之间的对比。公司对公司的比较，依然可以给我们一些启发。

在表6-10中，为什么销售额不同，而营业利润却几乎相同？表6-11与表6-12针对这个问题给出了答案。

再次强调：看一家公司的盈利能力，不仅要看毛利率的高低，更要看毛利率与费用率的相互关系。

可口可乐这三年的平均毛利率都大于百事，而营销及管理费用率又都低于百事。

无论在可乐还是餐饮领域，百事都不是最佳。在可乐领域，其品牌力远不如可口可乐；在餐饮领域，与主要竞争对手麦当劳相比，其旗下24000家餐厅构成的全球巨无霸的餐厅体系又处于弱势。

百事是一家不计成本追求增长的公司，它的CEO曾经说过，“我们决不放弃15%的长期增长目标的承诺”。多元化扩张有利于扩大企业规模，但是聚焦不够。如果主营业务的自然增长不能满足这个增长目标，那么就需要进行并购来达到目标。

这大约可以帮助我们理解为什么百事的营销及管理费用率要显著高于可口可乐。业务的多元化一定会产生更多的营销与管理费用。举个简单的例子，餐饮和饮料是完全不同的业务类型，其品牌战略、营销渠道必然不同。在百事，针对不同的业务必然存在多管齐下的管理系统，费用自然会更多。

4、高研发费用公司

可口可乐和百事的费用，主要是营销费用及管理费用。而高科技公司的费用，则不仅是营销及管理费用，还有大比例的研发费用。研发费用既决定了公司的毛利水平，同时，其本身是否可以被销售规模摊薄也是需要特别关注的地方。

表6-13和表6-14展示了高科技制药公司的毛利率与各项费用率之间的关系。

毛利率只是影响最终盈利的因素之一，对于高科技公司而言，研发费用、营销费用、管理费用的使用效率也是决定公司盈利的因素。辉瑞制药的毛利率比诺华制药更高，而研发费用率和营销与管理费用率却更低，因此辉瑞制药的营业利润率更高。

如何计算复利

01：

一个便利店的故事

让我们从一个便利店的故事讲起。某个小便利店，今年的收入是2000万元，而净利润是收入的10%，即200万元。根据我们前几章讲到的知识，利润率并不能说明这家便利店的盈利能力。我们需要知道这家便利店的总资产是多少，然后再计算资产回报率。如果你是这么想的，说明你很用心地看了前面几章内容。

如果这家便利店的总资产是1000万元，那么我们就可以计算出资产回报率=200万元÷1000万元=20%。这是比较不错的盈利水平。

分析到这里，我们用的都是之前讲过的知识。下面的内容会涉及一些新知识。如果这个便利店盈利200万元，这200万元最终会进入哪里呢？举个例子，你今年的收入为20万元，衣食住行花费了15万元，最终产生了5万元的净储蓄。而在这之前，你已经有了30万元的存款，5万元的净储蓄会转化成存款，到今年年底时，你的存款就是35万元。

对于企业，这个逻辑也是成立的。这家便利店今年赚到的200万元利润会转化为便利店的资产。你可以理解为现金资产增加了（假设利润都转化为现金了），那么在年底的时候，这家便利店的总资产就是1200万元：1000万元资产+200万元利润。

如果这家便利店第二年的收入依然是2000万元，利润率保持10%不变，到第二年年底会出现什么情况呢？200万元利润，1200万元总资产，相除之后的结果是16.7%。这是最新的资产回报率。也就是说，在盈利的情况下，这家便利店的资产回报率却下降了。

如果连续五年都维持相同的收入与利润，这家便利店的资产回报率会如何变化呢？具体分析见表12-1。

我们看到，资产回报率连续下降，到了第5年，资产回报率降为11.1%。这就是典型的持续盈利造成资产回报率下降的例子。这就是本章标题所说的“复利计算的资产回报率”。复利的意思是：利润又计入分母，成为新的投资。

02：

企业的使命就是不断发展

之所以出现上面的资产回报率下降的问题，主要原因在于便利店的收入与利润没有增长，但是资产却增长了。有的职业经理人认为，利润是公司高管赚的，又不是股东新投入的资金，对于股东的原始投入来说，资产回报率并没有下降。

利润确实是高管赚来的，但高管只是在帮助股东理财而已，赚来的钱属于股东。如果公司账上的利润没有分给股东，就意味着股东对公司进行了再投资，也就相当于股东追加投资。既然股东追加投资了，理所当然会希望获取更高的回报，所以公司的使命就是不断发展。

针对便利店的例子，从经营管理的角度来看，是不是投资回报率真的变差了呢？假设新增的利润都投入到存货中，但是却没有产生更多的收入与利润，这就说明存货管理出了问题，存货的效率下降了；假设新增的利润并没有投入到经营活动中，只是存到了公司的银行账户中，这也同样表明公司的资产效率下降了，因为闲置的资金变多，而资金本身是不能带来任何收益的。我们自己家里的钱，也尽量都拿去投资，买股票、理财产品。如果家里的钱都放在活期存折上，投资回报率当然会降低了。

如何解决持续盈利造成回报率下降的问题呢？第一种解决方案，继续扩大公司的经营规模，提升盈利能力，增加分子，让它与日益扩大的分母相匹配，这应该是股东最希望看到的方案；第二种解决方案，如果无法增加分子，就减少分母，即把多余的钱分给股东：分红与回购股票。

作者简介：闫静多年从事企业培训工作，主要研究经营者的财务管理，致力于财务知识的普及与教育。她不仅研究传统行业的财务管理，也积极地对新兴行业的财务管理进行研究，先后为、美团量身定制财务管理课程。著有《管理者14天看懂财务报表》。

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