最近，银河君探讨了氢能源产业链，不少朋友在评论中回复某某上市公司是真正的氢能源龙头。

先放结论，两桶油和现有的重卡发动机企业是真正的氢能源龙头，其余的，都是碰瓷。

原因很简单，现在全国不到100座加氢站，不到3000辆氢能源车，所有的相关企业，都是实验室产品，一旦氢能源爆发式增长的时候，这些企业根本没有足够的体量来做这件事。

谈龙头，还远远不到时候。从风电、光伏、电动车的发展轨迹来看，氢能源大致会走类似的路线。

对于氢能源企业来说，起码，先活到黎明。

雪人股份是一家什么企业？

做制冷机的，公司的核心产品是大型商超里那种商业制冷机。

制冷机和氢能源什么关系？

根据公司的介绍：掌握了氢燃料电池空气循环系统核心技术，已经开发出12个型号的燃料电池系统，为沃尔沃、奔驰等汽车生产商提供过燃料电池系统。并且拥有瑞典品牌AUTOROTOR氢燃料电池双螺杆行驶空气循环系统，AUTOROTOR空气循环系统产品在2006年就已经应用于欧洲清洁城市用的氢燃料电池汽车，目前已经运行超过300万公里，未来将在国内进行燃料汽车的推广。

乍一看很厉害吧？好像是燃料电池核心技术提供商。

但仔细看断句，雪人股份掌握的，不是燃料电池的核心技术，而是燃料电池空气循环系统的核心技术。

燃料电堆主要由燃料电池单体、空气循环系统、冷却系统构成，其中雪人股份做的，是空气循环系统，讲到这里，大家可能就明白了。

汽油发动机的滤芯没见过吗？

一、挣扎在亏损边缘的炒作大师

还记得华锐风电吧？

还记得无锡尚德吧？

还记得坚瑞沃能吧？

无论是风电，还是光伏，还是新能源，都有无数的企业，死在黎明前的黑暗。

为什么会出现这种情况呢？

因为这些行业之所以被鼓励、被补贴，正是因为这些行业充满艰难险阻。大多是重资产运营，严重依赖补贴才能生存。

去看看互联网平台企业什么时候需要过补贴？

数据来源：同花顺iFind，制图：诗与星空

从历年三季报看，受到行业的影响，公司近两年业绩亏损。据公司2021年三季报披露，上年同期受疫情影响比较大，今年营收规模回升，但营销投入影响了净利润。

众所周知，要想搞氢能源新技术，必然是大规模投入研发，雪人股份投入了多少研发呢？

2020年研发支出8900万，这还是整个公司全部的研发投入。

很难想象，一年1个亿（算上资本化部分）左右的研发投入，对于动辄几百亿投入的氢能源行业来说，能给公司带来什么高科技。

其中60%以上都是工资，从公司历年年报披露的数据看，公司研发人员比较固定，所以并没有因为氢能源刻意投入更多的研发，这些研发，大概率主要还是搞制冷机的。

二、现金流，依然是现金流

整个新能源行业，无论是风电，还是光电，还是水电，还是动力电池… …

都有一个共同点：重资产运营。

其实雪人股份都算不上新能源，因为从业务构成来说，它本质上还是搞制冷机的。氢能源相关业务的营收甚至都不体现在财报里。

数据来源：同花顺iFind，制图：诗与星空

需要留意的是，公司旗下有一家佳运油气子公司，跨界并购产生了3个多亿的商誉，这家子公司从事石油天然气设备销售业务，营收构成里的油气技术服务就来自这家子公司。2020年，该子公司营收4.7亿，净利润4100万。

除此之外，公司是一家非常传统的制冷机及相关产品生产制造企业。

从现金流量表看，公司2019年和2020年现金流大幅改善，但2017、2018年的历史欠账依然没有还清。

数据来源：同花顺iFind，制图：诗与星空

主要原因是2017、2018两年的经营状况比较差，同时进行了较大规模的固定资产投资和并购，给公司现金流带来了巨大的压力。

而解决的唯一方式，就是借钱。

公司的长短期借款已经超过10个亿，近年来每年利息支出5000万以上，远超净利润。也是公司2017年来每年扣非净利润都亏损的重要因素。

三、氢能源·真龙头

银河君在广东、浙江调研过一个行业：自助洗车机。

随着北上广江浙沪人力成本的飙升，人工洗车的价格也开始上了天。有一种产品应运而生：自助洗车机。

两桶油的客户，加完油后，可以免费去自助洗车机洗车。

调研发现，其中相当一部分洗车机竟然是两桶油合作的加油机厂商生产的！

不仅如此，银河君参加了一个氢能源相关的展会，发现两桶油演示用的加氢机，是加油机厂商生产的！！！

两桶油在全国范围内差不多5万座加油站，上百万台加油机。它们背后的供应商体系，其实才是真正的“隐形冠军”。

这些加油机等配套厂商，闷声发大财，采取跟随战略，两桶油去哪儿，它们就去哪儿。

现在一座加氢站的投资成本超过2000万，绝大多数民营资本无力承担如此规模的投入，但对于两桶油来说，这不过是正常水平的投入。

当两桶油规划了上千座加氢站的时候，会采购谁家的加氢机？

加氢机只是氢能源产业链的其中一个环节，在制氢、储氢、运输氢等方面，两桶油具有绝对的垄断优势；在燃料电池方面，上汽、潍柴等主机厂具有绝对的优势。

它们暂时没有炒作融资的需要，不代表它们技术不行，事实上真正引领氢能源行业的，正是这些国资背景的真龙头企业。

氢能源车和电动车行业有着很大的不同，它主要是面向B端客户，产品形式是重卡和客车，以物流、集团型企业等为主，所以这个行业的发展模式也截然不同，不要用电动车的逻辑来思考氢能源车。

银河君用这个案例告诉大家，在行业规模发展到一定程度之前，所有的所谓氢能源龙头，不要高兴的太早了。

新能源这个领域，国资可能会迟到，但绝不会缺席。