文｜翠鸟资本

近日，阳光100中国（2608.HK）公告称，其发行并于新加坡证券交易所上市的10.5%的优先票据于12月5日到期，受宏观经济环境及房地产行业等因素影响导致流动性问题，公司无法偿还该票据本息，已发生违约事件。

数据显示，作为房地产企业，“三条红线”已全部踩中，加上债券违约，易小迪和他的阳光100这次能再这么幸运吗？

销售同比下跌近7成

阳光100中国创建于1999年，其前身是易小迪于1992年在南宁创办的广西万通企业。尽管早已没有了当年的风光，但阳光100并非没有故事。

2002年，作为“万通六君子”（即王功权、冯仑、刘军、王启富、易小迪、潘石屹）之一的易小迪北上之后，大力发展“阳光100”品牌，阳光100中国由此进入了一段辉煌的历史时刻。

2004-2008年，公司连续5年进入“百强房企TOP10”，是当年当之无愧的一线房企种子选手。2014年在港交所上市，在地产界，无论是公司本身，还是其创始人，都算是一只“早鸟”。不过，起个大早却未赶上早集。成立22年来，阳光100并未有太大存在感。

如今，昔日的种子选手也不得不面对公司资金链紧绷的现实。事实上，自2018年起，公司的盈利情况就不甚乐观。

公开数据显示，2018年阳光100中国净利润亏损2995.4万元，同比下降105.05%。2019年通过出售资产短暂增长后，2020年实现净利润4.38亿元，同比下降75.73%。

在2020年度业绩会上，易小迪表示，2021年房地产市场面临很多挑战，主要是国家政策和融资的收缩，不过阳光100仍然坚持业务还是要转型升级，找到属于自己的市场蓝海，“2021年要使业务上一个台阶，打一个翻身仗” 。

如今，2021年行将结束，阳光100并未能如愿翻身。

中期业绩报显示，今年上半年，阳光100净亏损达3.6亿元，同比扩大5234.54%。进入下半年，其销售情况进一步下滑。7-11月的5个月内，阳光100单月销售额最高为2.08亿元，最低仅为9800万元。

一方面，公司业绩逐步减少，另一方面，资产负债仍居高不下。

截至2020年年末，阳光100中国剔除预收帐款的资产负债率为76.19%，净负债率187%，现金短债比0.24，“三条红线”全部踩中。

而截至今年上半年，阳光100中国的总资产为585.56亿元，总负债为467.54亿元，资产负债率79.85%。

具体分析债务结构方面，公司的流动负债占比较高，占总债务比64.62%。其中，截至2021年6月30日，在阳光100公司的302.13亿元流动负债中，一年内到期的贷款和借款达到126.28亿元。

而与短期需要偿还的债务规模相比，阳光100的资金状况却不尽如人意。截至2021年6月30日，公司的现金及现金等价人民币仅为13.12亿元，距离覆盖其短期内到期债务仍有很大空缺。

销售层面，12月6日晚间发布的业绩公告显示，2021年11月该集团实现未经审核合同销售额约人民币1.15亿元，同比按年下跌92.37%，今年前11月，阳光100合同销售额约29.13亿元，同比下降66.72%。

频频违约

行业下行通道中，中小房企更加弱不禁风。2021年7月16日，一封突如其来的举报信彻底将阳光100拉入深渊。

阳光100中国发布公告称，信达投资有限公司作为贷款人将为温州中心大厦建设发展有限公司提供最高额达人民币19.8亿元的贷款融资。

但随即阳光100原高层就这笔融资向信达资产发送举报函，称这笔贷款融资违反了监管层对连踩三条红线的房企有息负债总额不得增加的规定，也违反了7月30日银保监会要求各金融机构防止银行、保险等资金绕道违规流入房地产市场的要求。

并且该举报函还提到，该笔19.8亿贷款中已发放的约8亿元中的大部分，已在第一时间被阳光100转移至其在香港的账户，用于偿还其到期外债。此外，温州中心大厦作为在建项目，并非不良资产，违背了资产管理公司“坚持紧扣不良资产的主责主业”的原则。

据媒体推测可能是受举报函影响，今年8月11日，阳光100一笔发行于2016年7月的2亿美元可转换债券到期，未偿还本金及应计利息总额为5239.16万美元，至此，信达收函后慎重了，后续贷款没有及时提供给阳光100，所以阳光100中国可转债出现违约风险。阳光100表示，因金融机构加强资金流动监管及收紧放款，公司尝试于到期日后的10个工作日内支付本息的预期落空、导致违约。

该笔债券违约后，标普全球评级将阳光100的长期主体信用评级从“SD”（选择性违约）调整为“D”（违约）。标普认为，由于阳光100难以获得新融资，此事可能导致该公司全面违约。此外，这或许还会引发该公司其它债务（包括美元债券和国内贷款）的交叉违约和加速偿债要求。

在9月内部会议上，易小迪曾表示，“既然已经违约，我们一定要面对现实，靠借新还旧维持信用是不可能了，求人不如求己，现在要向内找出路、向市场找出路。” 他的“求己”路径是出质阳光壹佰物业发展有限公司的股权。11月4日，阳光100控股的阳光壹佰物业被质权给了金科服务。

但显然，这不足以支撑阳光100完成自救。与之前8月份的债券违约事情不同，当时的阳光100还在尝试与债券持有人积极协商，这次直接选择了“躺平”，根本没有给出任何的违约解决方案。

而且因为这次违约，其它债务工具的交叉违约规定也会触发，如果有其余债权人要求加速还款，那么债务将会直接触发到期应付。

错失多个红利期

阳光100为何沦落到如今这个地步？易小迪的问题不可不谈。

作为一个佛教徒，易小迪坚持稳健至上。因为投资谨慎，易小迪曾被媒体称为“清醒的悲观者”、“食草动物”。

阳光100的命运走向，随着掌门人易小迪的几次转型决定，浮浮沉沉。

2003年，国内招拍挂土地制度施行，当其他房地产商在土地市场疯狂扫货时，阳光100中国的主要精力用在开拓品牌。同行们抓住土地红利完成原始积累，阳光100完美错过野蛮生长的机会。

2014年，在港交所成功上市后，阳光100开始由传统住宅开发转向非住宅业务，并逐渐放缓了拿地和项目扩展的速度，开始加码对旅游地产、特色文化街区综合体的投资和开发。

广为人知的是，转向非住宅业务后不久后，他看中了在李亚鹏手里“摇摇欲坠”的雪山艺术小镇，意图盘活。

而此时，正值国内三四线城市房价的上涨，易小迪再次错失良机。

2015年6月，阳光100以1.938亿元接手雪山艺术小镇项目51%的股权，彼时，该项目正面临客流短缺、去化率低等各种顽疾。

易小迪接手后，其销量依旧没有好转。由于文旅项目耗资巨大、回报周期长，阳光100入局后，丽江雪山艺术小镇的去化速度还一直维持低位，项目销售单价也持续走低。

由于缺乏高周转与过硬的融资能力，阳光100不可避免地遇到转型的阵痛。2015年至2018年，公司资产负债率均在80%以上，业绩惨淡。

2019年，阳光100迎来了又一个转折点，彼时的易小迪终于意识到，鱼与熊掌难兼得，于是他放弃了住宅业务和综合体并行的做法，提出全面转型，确定了阳光100的三大核心产品线——街区综合体、喜马拉雅服务式公寓和阿尔勒小镇。文旅扮演的角色地位再次被提升。

阳光100 在2019年中期报告中，易小迪设想，文旅产品将成为阳光100今后发展的重要业务板块。此后，阳光100在环京多处布局，高调官宣入股环京文旅项目热河山谷、股权收购获取阳光100天塔喜马拉雅及阳光100南开喜马拉雅两项目、以及推出2020年颇受争议的阳光100·北京的阿尔勒。

要知道，2017年，北京出台最严限购令，环京第一圈层城市受到直接关联，市场低迷。2019年，连当时环京房企“三驾马车”之一的华夏幸福都已现颓势，而一直自称“胆小”的易小迪却重仓环京，着实令人匪夷所思。

随着房地产市场由增量转向存量，房企业务利润下滑，错失多个市场红利期的阳光100陷入“增收不增利”的怪圈，为了填补流动性缺口，易小迪早已走上了出售旗下项目“断臂求生”的道路。

仅2019年一年，其就曾将重庆阳光100以13.34亿元卖给融创，46.6亿出售广州清远项目予佳兆业，5.13亿元转让东莞一处产业园区，7.9亿元售卖温州中信昊园90%股权。其全年出售住宅项目权益相应的物业价值达117亿元，占其总收入的23.2%。

一步错，步步错。

自销售业绩与盈利情况连连下滑，阳光100中国在港股二级市场上也是少有投资者问津，沦为“仙股”。再次违约的消息曝出之后，阳光100股价继续大跌，盘中跌幅一度超过87%，最终以0.335港元/股收盘，跌幅达14.1%。

值得注意的是，盘间有投资者以0.05港元出售1000股，这笔总额50港元的交易，引发阳光100暴跌87.18%。

地产行业的凛冬仍在继续，在经营颓势愈发明显、融资受限之下，易小迪优质资产所剩无几，阳光100又要如何填补巨大的债务漏洞？这次想要成功渡劫恐怕并非易事，毕竟留给他们的时间也不多了，易小迪和他的地产帝国已站在了生死存亡的悬崖之上。

※此文为翠鸟资本原创文章，未获授权请勿转载。