国金研究金属材料行业 倪文祎团队

核心逻辑：预计22年电解铝短缺11万吨，供需维持紧平衡。供给端长期接近4500万吨天花板长期受控，短期22年云南、广西产能有望随能耗问题缓解部分释放。需求端地产、制造业有所反弹，22-23年需求和供给均较为稳定，行业供需维持紧平衡。预计国内21-23年国内电解铝分别短缺23万吨、11万吨、1万吨。价格&利润：预计22年价格中枢20000元/吨，盈利水平仍维持高位，电价是盈利变量。铝土矿、氧化铝、预焙阳极等原料供给较为宽松，原材料价格难主导产业链利润；核心是电价，电价上升0.1元，吨成本提升1370元，自备电占比高、水电占比高的企业利润空间更大。预计22年产业链利润转移至电解铝企业，盈利中枢维持在2000-3000元/吨区间。供给端：22年预测总供给3983万吨，包括国内电解铝产量3903万吨，净进口电解铝80万吨。22年预投产产能176.77万吨，主要为21年投产不达预期产能，集中于云南、内蒙、广西。21年我国共减产产能375万吨，集中于云南、广西、新疆、内蒙四省。重点考虑云南、广西减产幅度较大，推测明年能耗指标较为宽松，预计22年投复产比例较高，保守预测增加产能207万吨，新增产量94万吨。21年电解铝净进口量达110万吨，22年主要需求转弱预计进口有所减少。进口电解铝为供给端重要补充，预计22年铝需求减速，进口量将有所下降至80万吨。除外，再生铝为未来供给端重要补充，但目前国内产业规模仍然偏小，行业秩序尚不完善。 需求端：新能源汽车、光伏提振需求，建筑用铝增速维持平稳，预计22年总需求达3995万吨，同比21年增长1.3%。22年地产销售偏悲观，21年竣工下半年转弱，预计22建筑用铝增速维持平缓。预计汽车用铝稳中有升，传统汽车增速下半年平稳，新能源车产销屡创新高。保守估计22-23年新能源车铝用量22/33万吨，CAGR=138%。新兴需求端我国光伏装机持续高增，光伏电站组件用铝量CAGR=19%，估计22-23年带动铝需求增量为39/45万吨。 行业观点：电解铝为能源密集型产业，成本是核心因素，看好具备规模优势和全产业链生产能力的企业能够长期控制成本。其次，结合目前电价波动较大，拥有便宜电价或自备电的企业优势更加显著。国金机构客户可详细查看《电解铝行业深度——双碳下电解铝板块大有可为》全文研报内容。【国金晨讯】覆铜板厂商2022能否走出单张毛利困境？被动元件：新兴需求驱动，国产替代加速

风险提示：下游需求不及预期，上游原材料大幅涨价，新增产能超预期，进口电解铝超预期，电力政策调整风险。