前言
伴随着“九民纪要”第八十八条的出台，资管业务法律关系一般被认定为信托法律关系，管理人应当履行信义义务。在此法律定性转变的背景下，投资人又找到了项目退出的另一条路径，即：主张管理人未履行信义义务，追索管理人的赔偿责任，收回投资款。因在信托法律关系项下，管理人不仅仅受制于合同约定，还应承担法定勤勉尽责等义务，在此背景下市场反应逐步显现。目前，大量爆发的投资人主张管理人履职不当的索赔案件对此予以印证。
信义义务司法判例实证研究的必要性。信义义务本身是英美法系的舶来品，纵观相关规范性法律文件关于管理人责任内涵的表述，不同的规范性法律文件均提出管理人应当承担诚实信用、勤勉尽责义务。在具体案件下，管理人履行诚实信用、勤勉尽责定义所涉信义义务的边界为何，仍需要通过司法判例提炼裁判规则。
本文以管理人应承担的审慎经营义务、信息披露义务、公平对待义务、合规经营义务的履职边界为议题，梳理特定案例所明示的司法裁判口径，由此希望通过阅读本文，投资人能找到恰当的司法救济路径，管理人能找到主张其已经正当履职的抗辩理由，为不同主体的司法维权提供些许启发。本文分为上中下三篇，本篇为下篇。
承接上期：管理人信义义务司法判例之实务研究（中）
4公平对待义务
（一）甲合伙企业与乙基金之间的合同纠纷【（2020）粤03民终22461号】
案件概要：本案是管理人在面对20几只公募专户资管计划减持定增所得上市公司股票时，应如何履行公平对待义务的案例。其中一只公募专户资管计划的投资人以管理人未按期指令于解禁后立即抛售，主张管理人对该资管计划造成的经济损失承担差额赔偿义务，一审法院判定管理人赔偿，二审法院从公平对待原则入手，判定管理人依法履职故不承担差额赔偿义务。
基本事实
甲合伙企业作为资产委托人、乙基金公司作为资产管理人签订《资管合同》约定：该资管计划主要投资于洛阳钼业非公开发行的A股股票，资产管理人不得违反本合同的约定干涉资产管理人的投资行为。资产管理人按照本合同的约定，独立管理和运用资产管理计划财产。资产管理人应按照诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用资产管理计划财产；公平对待所管理的不同财产，不得从事任何有损资产管理计划财产及其他当事人利益的活动。
同日，甲合伙企业与乙基金公司签订《补充协议》约定：资管计划有效期内，乙基金公司应遵守国家有关法律法规、监管机构、证券交易所关于减持的规定，资管计划减持的股票数量，应按照各资产委托人的投资比例（委托财产/全部委托财产）进行分配；目标公司股票解除锁定期后，在合法合规及符合资产管理人公平交易原则的前提下，资产委托人可自主选择减持方式包括集中竞价、大宗交易、协议转让等，并根据可操作性选择减持时点和减持价格，资产委托人向资产管理人通过传真和邮件形式发送《减持授权单》，资产管理人收到后回复邮件确认，并根据《减持授权单》进行减持操作。
2018年7月24日，甲合伙企业员工通过电子邮件向乙基金公司发送了《减持操作指令》，要求乙基金公司按照6元以上的价格减持384余万股。后，乙基金公司经在2018年7月24日以6.12元的均价卖出3.84万股，于7月25日以~27日以低于6元/股的价格平仓若干股，以上合计平仓105余万股。
另，乙基金公司称参与洛阳钼业定增计划共计约20亿元左右，其管理的23只洛阳钼业定增资管计划为相同基金管理团队，1只普通公募基金为其他基金管理团队。
甲合伙企业认为乙基金公司未按《减持操作指令》以6元以上价格在接受指令后的几天内立即卖出，导致甲合伙企业损失，诉请乙基金公司承担损失赔偿责任。
一审判决乙基金公司因未按《减持操作指令》操作存在违约，应承担损失赔偿责任。乙基金公司不服一审判决，提起上诉，本案二审由深圳市中级人民法院审理。
裁判要旨
关于乙基金公司是否享有投资决策权，是导致案涉产品是否应根据《减持操作指令》平仓的关键。二审法院从涉案资管产品的发起由乙基金公司而非甲合伙企业、定增总盘的参与主体为大型公募基金而非中小投资机构、管理费根据投资收益浮动而非固定、涉案资管合同的相关约定这几个方面，否认甲合伙企业关于涉案产品系通道业务的主张，由此法院认定管理人有权自行决定平仓。
随后，法院从公平交易原则入手，解决管理人应如何平仓的问题。合同约定减持定增股票应当符合“公平交易原则”，并明确约定乙基金公司应公平对待所管理的不同资产，不得从事任何有损资产管理计划财产及其他当事人利益的活动。法院认为，即使合同没有约定，乙基金公司作为资管计划管理人在执行委托人《减持操作指令》时也应受“公平交易原则”的约束。虽然涉案资管计划作为单一受益人产品，不存在资管计划对内的“公平交易”问题，但乙基金公司管理的1只普通公募和23只公募专户资管计划同时参与了同一个定增项目，解禁交易时间相同，专户资管计划基金经理为相同团队，故涉及这些产品之间的“公平交易原则”适用的问题，这也是信托或资管业务中判断管理人是否履行信义义务（勤勉义务）的重要因子。根据乙基金公司提交的2018年7月24日至27日交易数据，除1只普通公募基金和2018年7月26日到期的资管计划外，涉案资管计划与其他22支公募专户基金四天减持比例和减持均价基本相当，符合“公平交易原则”。甲合伙企业主张乙基金公司未能在符合价格条件的2018年7月24日和25日两个交易日，全部挂单卖出案涉资管计划下的股票或者进行过全额挂单，完全不考量管理人其他产品的“公平交易”因素，法院并不认可。同理，虽然本案存在《减持操作指令》、但假设没有该操作指令，乙基金公司如果对其他资管计划项下产品有减持操作，但没有对资管计划项下股票进行公平的减持操作，则亦可能构成对“公平交易原则”的违反。
此外，乙基金公司作为资管计划管理人在遵循和执行委托人《减持操作指令》时，考量可操作性问题符合市场实际，也是履行管理职责的需要和表现。案涉洛阳钼业股票在2018年7月24日定增解禁数十亿元，在利空的情况下，不能排除同时参与定增的其他基金公司也存在减持操作，而且乙基金公司管理的参与该项目的资管计划较多，如果不考量市场承压能力，全部大额集中挂单卖出，可能对市场单一标的股票的投资者信心产生冲击或负面影响，极可能造成股价大幅下跌甚至无法成交的情况，甚至引起板块乃至整个市场的连锁反应，也不是监管和市场所倡导的行为。最终可能不仅更不利于委托人的利益，而且影响中小投资者的利益。甲合伙企业《减持操作指令》，未考量股票可操作性因素，与市场交易实际不符，法院不予采纳。
在双方已经就减持问题发生争议以及洛阳钼业股票价格持续下跌、严重偏离委托人建议减持价格时，乙基金公司未再单方将案涉资管计划项下股票与其他资管计划项下的股票同步卖出，也未违反“公平交易原则”和管理人信义义务。
综上，法院认为，基于管理人信义义务，在要求其履行主动管理职责和遵循“公平交易原则”的同时，也应赋予管理人合理的操作上的能动性，而不应对管理人过分严苛。否则，就不存在专业资产管理这一市场分工的必要和可能。类似本案单一权益类私募资管产品中，委托人给管理人的《减持操作指令》，仅仅构成操作建议，某种意义上在委托人和管理人之间产生软性约束，就好比拳击台上的围栏，约束的松紧度要考量资管产品的结构、类别、底层资产的性质、投资者对象、人数等等多种因素的影响。管理人尊重和履行委托人建议的情况可以作为判断认定其是否违约或者背信的因素，但法院不认为构成绝对的刚性约束。
判决结果
驳回甲合伙企业的全部诉讼请求。
风险警示
1. 针对公平对待义务的履行，管理人不仅应关注自身管理的同类产品之间的公平对待问题，在特定项目（诸如本案涉及限售股解禁大额抛售的问题）还需要考虑其管理的资管产品与市场上所有产品（或被投标的）之间的公平对待问题。
2. 更进一步，管理人还应当考虑运营和处分基金财产可能对全市场造成何种影响，其管理运营行为不应当损害市场上其他中小投资者的合法、合理权利，由此管理人方能完成正当履职的法定义务。
3. 在处置基金资产时，管理人应当谨慎决策，并详尽记录决策所参考的相关市场因素，以备日后发生争议时供法院审查其资产处置行为的合理性。
（二）郭某某与甲公司合伙协议纠纷【（2020）粤0391民初2174号】
案件概要：案涉管理人同时管理了两只投向相同的基金，两只基金的LP构成和投资决策委员会成员构成及表决机制各不相同，其中一只基金的投资人以管理人未在相同时点抛售基金所持有的上市公司股份，投资人认为管理人违反公平对待义务故向法院诉讼维权。
基本事实
投资人郭某某与甲公司签订《合伙协议》约定：郭某某认购鑫材基金的合伙份额。鑫材基金与普通合伙人甲公司签订《委托管理协议》，委托其作为管理机构执行合伙事务，包括负责具体合伙事务、投资管理工作并对外代表鑫材基金。委托管理机构应勤勉尽责地完成合伙事务，如因违反投资程序、职业操守及本协议约定，使鑫材基金投资项目造成损失的，委托管理机构应负相关责任。鑫材基金设投资决策委员会，由3名委员组成，全部由基金管理人委派。投资决策委员会负责对投资项目的立项、投资及退出等工作进行审议和表决。嘉元公司发布《广东嘉元科技股份有限公司权益变动报告书》，载明：信息披露义务人为鑫阳合伙企业、鑫材基金，两者执行合伙人均为甲公司，两者系一致行动人，但两者的LP构成不同。鑫阳合伙企业亦设投资决策委员会，由3名委员组成，其中某LP委派的委员对投资决策有一票否决权。2018年1月8日，鑫材基金召开项目投资决策会会议，全体投资决策委员会委员参加会议并形成决议：鑫材基金投资决策委员会一致表决决定，同意鑫材基金从2018年1月开始将按照不低于8元/股的价格减持所持有嘉元科技全部股份。
投资人郭某某主张，在甲公司的刻意引导下，于2019年5月13日退出鑫材基金。退出鑫材基金后，发现嘉元公司于2019年7月12日以28.26元/股公开发行股票，并于2019年7月22日在上交所科创板挂牌上市。同时同样由被告担任执行事务合伙人的鑫阳合伙企业却在鑫材基金退出嘉元公司的过程中增持嘉元公司股份，截止起诉时鑫阳合伙企业在嘉元公司的持股比例为7.01%。因此，郭某某有理由相信甲公司违反了忠诚勤勉义务，导致投资收益受损，故诉请维权。
裁判要旨
通常而言，信义义务的内容包括忠实义务和注意义务，忠实义务要求管理人忠于受托目的和受益人的利益，管理人应抵御自我利益的诱惑，不以受益人利益为手段促进自身或他人利益；注意义务，则强调管理人为实现受托目的和提升受益人利益的能力与努力。在投资管理行业中，注意义务主要指管理人行使自由裁量权管理和处分财产时须恪尽审慎投资义务。具体到本案：
首先，《合伙协议》约定，鑫材基金内部设立统一的投资决策委员会，由3名委员组成，全部由基金管理人委派。投资决策委员会负责对投资项目的立项、投资及退出等工作进行审议和表决。故，鑫材基金是否退出，如何退出投资项目，由投资决策委员会进行审议表决，基金管理人即甲公司并无最终的决定权。
其次，鑫阳合伙企业投资决策委员会的决策文件约定与案涉《合伙协议》关于投资决策委员会的约定进行比较可知，鑫材基金与鑫阳合伙企业的投资决策委员会的运作机制并不一致，因LP特变电工公司委派人员具有一票否决权，甲公司在鑫阳合伙企业投资决策委员会中的话语权要小于其在鑫材基金中的话语权。由此也可说明，鑫材基金与鑫阳合伙企业在对投资项目进行决策时，存在作出不同方案之可能性。故不能以两只基金的投资决策有差异，即认定甲公司不公平地对待其管理的不同基金财产。
第三，鑫材基金、鑫阳合伙企业投资嘉元公司的时间并不相同，而同一管理人管理的不同基金投资同一目标公司也不必然构成利益冲突，《私募投资基金监督管理暂行办法》对此类行为是否构成利益冲突亦无规定。
综上所述，现有证据并不足以证明甲公司在鑫材基金减持嘉元公司股份过程中存在违反信义义务的行为，基于此，原告郭某某要求甲公司赔偿损失缺乏依据，法院不予支持。投资实践中，投资市场瞬息万变，既充满机遇，也蕴含风险，而限于知识、技术和经验等因素影响，管理人对经济形势和投资对象的走势判断，也未必精准。即便两只基金的管理人相同，因基金内部机制、投资人的风险承受能力等方面的差异，也有可能会影响管理人作出不一样的判断。
此外，基金管理人的信义义务更多强调的是过程性义务而非结果性义务，投资人如因基金的最终投资结果未达到预期，即要求管理人承担责任，也与“卖者尽责，买者自负”的精神不相符合。
判决结果
驳回郭某某全部诉讼请求。
风险警示
1. 实践中，基于不同的商业背景考虑，管理人可能同时设立两只基金，此时管理人应在两只基金之间构建利益输送防止和利益冲突避免机制（诸如本案项下对于基金的投资决策由投资决策委员会进行决策的机制）。
2. 此外，管理人还应做到：应保证对各基金投入同等的管理实践和精力，保证同等质量的金融服务；管理人应披露现有基金状况和将来基金计划，避免可能的利益冲突；管理人不得攫取一只基金的商业计划为另一只基金牟利[1]。
3. 结合本案，本案管理人虽然同时管理了两只基金且投向相同，但两只基金均设有投资决策委员会，且投资决策委员会有明确的投资决策流程和表决机制，也正因两只基金的投资决策流程和表决机制完全不同，由此管理人为自己设置了避免利益冲突的相应机制，完成涉案争议事项的履职正当性自证。
篇章小结
公平对待义务又称公平交易义务。传统的公平交易理论认为，其核心在于“禁止冲突规则”和“禁止获益规则”，解决的是投资过程中的利益冲突问题，主要表现在基金管理人与交易对手之间有利益关联的“自我交易”和“共同交易”。
诸如《证券投资基金法》《私募投资基金监督管理办法》《私募投资基金备案须知》等法律及规范性文件均将“不公平地对待其管理的不同基金财产”定性为管理人的不当履职行为。“九民纪要”第九十四条则是将履行公平对待义务的举证责任，通过举证倒置方式分配管理人，如管理人不能证明自身履职的，须承担举证不能的法律后果。但是关于公平对待义务的具体构成，法律及规范性文件并未给出明确答案，仅有个别规范性文件中对于私募基金管理人在特定情况下应当履行的公平对待义务予以明确，[2]在特定情况下管理人是否履行了公平对待义务，对此我国法律仍然缺乏具体的规范性文件予以指引。
在此，我们或许可以借鉴信义义务的鼻祖，英美法系关于公平对待义务的内涵和外延，对公平对待义务予以进一步说明。美国法项下的管理人公平对待客户的义务主要体现在对公平分配交易机会和交易收益的，并将有关交易策略与政策向客户披露。例如，管理人对多个客户账户就某一证券进行集合交易时，应注意以下要素以确保合规性：（1）所有客户均被平等对待，没有客户被优先对待；（2）客户以交易均价参与交易，并且按比例平摊交易成本；（3）合并交易的政策已向客户披露；（4）交易前通过书面方式确认参与交易的客户与交易策略；（5）若实际交易与预案不同，所有客户应被公平且衡平地对待，且与预案的区别应以书面方式取得首席合规官的批准；（6）管理人寻求最佳交易；（7）交易分别簿记入每一账户。
结合前述美国法关于公平对待义务的司法实践，（2020）粤03民终22461号可谓公平对待义务中国司法实践的典型案例，因为涉案资管计划与其他22支公募专户基金四天减持比例和减持均价基本相当，即：所有客户（资管计划）均被平等对待，没有客户（资管计划）被优先对待；客户（资管计划）以交易均价（四天减持比例和减持均价基本相当）参与交易，并且按比例平摊交易成本。此外，涉案法院显然在同类客户间公平对待要求外，寻求更大范围的实质公平，即：定增参与主体和二级市场中小投资者之间。正如法院所说：定增解禁数十亿元，在利空的情况下，不能排除同时参与定增的其他基金公司也存在减持操作，如果不考量市场承压能力，全部大额集中挂单卖出，可能对市场单一标的股票的投资者信心产生冲击或负面影响，极可能造成股价大幅下跌甚至无法成交的情况，甚至引起板块乃至整个市场的连锁反应，影响中小投资者的利益。众所周知的是，定增获得的股票往往价格较低，解禁期满后，定增主体可通过二级市场减持获得巨大利益。对比中小投资者（通常所说的散户）仅能通过二级市场按市价买卖股票获益的交易行为，故仅交易买入卖出价格角度而言，定增主体获益的成本显然更低，涉案法院考量涉案公募专户基金与中小投资者之间的公平对待义务，是具有社会价值并符合商业逻辑的。由此，在（2020）粤03民终22461号中，法院通过裁判涉案公募专户基金与其他20多只公募专户基金之间的公平对待问题，以及涉案公募专户基金与全市场中小投资之间的公平对待问题，完成了公平对待义务的司法裁判规则的示范。
5合规经营义务
（一）甲信托与吴某财产损害赔偿纠纷【（2020）沪74民终29号】
案件概要：本案被誉为通道业务判赔第一案。管理人虽根据合同不负尽调义务，且依据当时法规无需审查投资人资金来源，但在明知资金来源为委托人公开募集的情况下仍未审核资金来源，且应委托人要求出具了内容明显虚假的尽调报告，由此管理人违反审慎经营义务，存在履职不当，应对投资人损失承担次要赔偿责任。
基本事实
上海寅浔(委托人)与甲信托（管理人）签订《单一资金信托合同》约定：信托资金投向为向浙江联众建设有限公司发放流动资金贷款，管理人仅负责信托贷款的发放和收回，不负责尽调。根据投资人吴某提供的《浙江联众杭州保障房投资基金项目募集文件》载明产品类型为“甲信托联众单一资金信托贷款有限合伙基金”，吴某在募集文件中的《上海寅浔投资管理中心(有限合伙)合伙协议书》上签名，该协议书载明普通合伙人是杭州中楚公司。吴某又在《上海寅浔投资管理中心(有限合伙)入伙协议书》上填写了“新有限合伙人(投资人)基本信息”，该协议书载明“合伙企业确认投资人之出资款应在三个工作日内一次性缴纳至合伙企业以下募集账户”。2013年8月1日，吴某向前述收款人户名为上海寅浔的账户汇款100万元，后该100万元被陈某某等人用于归还案外人辽阳红美公司股东的对外债务。
据工商登记信息记载，上海寅浔的成立日期是2013年5月30日，合伙类型是有限合伙企业，执行事务合伙人是杭州中楚公司(委派代表：陈某某)。吴某并未被登记为上海寅浔的有限合伙人。
在涉案信托项目进行期间，甲信托内部曾于2013年12月出具过《项目风险排查报告》，载明：“六、项目风险判断：浙江联众财务状况良好，由建设的多项目保障营收稳定；保证人辽阳红美的现金流充足，项目去化速度令人满意，担保意愿正常，担保实力佳。该项目为单一被动管理类信托项目，项目风险可控，本次检查未发现重大风险事项。”
此后，陈某某、林某某被判处集资诈骗罪、被告人王某被判处非法吸收公众存款罪，刑事案件的基本犯罪事实为伪造浙江联众公司承建“杭州保障房项目”的合同，成立并控制了上海寅浔等七家有限合伙企业，与甲信托签订《单一资金信托合同》及相关《贷款合同》《保证合同》。
2017年11月8日，中国银监会出具银监行复决字〔2017〕183号《行政复议决定书》，内容包括：“2.被申请人(即上海银监局)已对甲信托违规问题依法作出处理：被申请人于2015年收到过其他信访人关于‘甲信托·浙江联众单一信托计划’的举报，并在当年对该公司的现场检查中对该信托计划进行了检查。经检查，被申请人已查实甲信托在管理上述信托计划时存在对机构委托人未作充分调查，对其委托资金来源的调查流于形式，对该信托计划的委托资金来源未尽到合规审查义务，违反审慎经营规则。”
此后，投资人主张甲信托因怠于履行《信托法》所规定的信托责任而应对吴某损失承担侵权损害赔偿责任。
本案争议焦点：一、甲信托是否有义务核查信托资金来源，进一步而言，对于委托人资金来源于社会募集的情况，甲信托是否有充分注意，并需要对犯罪分子误导吴某等投资者的行为负责。二、甲信托是否有义务对信托产品所涉项目开展尽职调查，其出具《项目风险排查报告》的行为是否侵害了上诉人吴某的利益。三、甲信托是否有义务对信托财产进行监管，是否需要对贷款本息无法收回的后果负责。
裁判要旨
对于第一个争议焦点：法院在认定甲信托未涉及刑事案件项下的资金募集，按照当时的监管规范，信托公司对于资金来源没有审核义务，但信托公司内部从审慎管理的角度出发，确有审查委托人资金为自有资金的规范要求。本案还存在特殊情况：首先，甲信托的项目负责人员知晓资金来源系公开募集，有私募投资者向甲信托致电征询。其次，甲信托在掌握较多资金与项目信息、知晓自身与项目投资风险关联度的情况下，未对犯罪分子借用其金融机构背景进行资金募集的行为采取必要防控措施，也未对社会投资者作相应警示，客观上促成了犯罪分子的集资诈骗行为。况且，行政监管部门也曾认定甲信托存在对机构委托人未作充分调查，对其委托资金来源的调查流于形式，对该信托计划的委托资金来源未尽到合规审查义务，违反了审慎经营规则。由此，法院认为，甲信托在信托业务开展时对委托资金来源的审核未尽必要注意义务，对吴某等投资者投资被骗受损负有一定责任。
对于第二个争议焦点：虽然甲信托系依据委托人指令履行后续管理义务，自身并无主动调查的义务，但并不代表其可以在未经调查的情况下出具没有任何事实依据的《项目风险排查报告》。甲信托作为专业的金融机构，在明知委托资金系属私募募集资金的情况下，更应当审慎回应委托人提出的明显不合理的要求。因此，甲信托出具虚假调查报告的行为客观上起到了蒙骗投资者的作用，应对吴某等投资者投资被骗受损负有一定责任。
针对第三个争议焦点：法院认定甲信托仅负有根据指定发放贷款并最终收回贷款的义务，甲信托并不负有主动管理的职责，也不承担贷款风险。
判决结果
甲信托在管理涉案信托业务过程中的过错行为一定程度造成了吴某等投资者损失，酌情认定其对吴某的涉案损失承担20%的补充赔偿责任。
风险警示
不可否认的是，本案的诸多特殊性引发管理人的部分赔偿责任，法院认定管理人未尽到合规审查义务，违反了审慎经营规则，其履职不当行为在一定程度上导致投资人被骗，由此给予管理人如下警示：
1. 在募集设立阶段，管理人发现存在犯罪分子借用金融机构背景进行资金募集的，管理人采取必要防控措施（诸如在其官网、公众号发布通知，告知社会投资人涉案资管产品并不允许存在公募行为），并给社会投资者作相应警示。
2. 管理人在明知犯罪分子借用金融机构背景进行资金募集的，应当谨慎权衡是否继续设立并运用资管计划，必要时应当考虑终止相关项目。
3. 管理人在不负有尽职调查之合同义务的情况下，不应当出具任何尽调报告，更不应当记载内容明显虚假的尽调报告或者任何其他体现涉案资管产品现状和风险的相关文件。
（二）张某某与甲信托、乙资管公司之间的侵权责任纠纷【（2019）京0105民初87360号】
案件概要：信托合同约定：信托计划的出资来源于资管计划，该信托计划为事务管理信托，管理人信托公司不承担尽调义务、不进行主动管理。但信托计划的资金投向存在高度风险，信托计划的管理人是否需要因其履职瑕疵向资管计划的委托人承担侵权责任。
基本事实
2017年8月15日，乙资管公司作为委托人/受益人，甲信托作为受托人签订《信托合同》：信托计划的交易对手：股权收益权转让人/回购人，即工大高总，用于受让股权收益权转让人/回购人持有的工大高新（600701）6600万股受限流通股票的股权收益权；本信托计划为事务管理类信托，委托人自行或指定第三方对本信托项下的信托资金运用对象、担保人及担保措施进行法律、财务等方面尽职调查，委托人同意受托人设立本信托无需承担尽调责任。本信托计划的设立、信托财产的运用对象、信托财产的管理、运用和处分方式等事项，均由委托人指定，受托人仅依法履行必须由受托人或必须以受托人名义履行的管理职责，不承担主动管理职责。
2017年8月15日，工大高总作为甲方（转让方与回购方），甲信托作为乙方（受让方）签订《股权收益权转让及回购合同》：甲方向乙方转让股权收益权，乙方用信托计划资金支付受让价款，到期后甲方支付回购价款。股权收益权转让的先决条件包括6000余万股工大高新（600701）受限流通股票办理《账户限制单》。
2017年9月7日，张某某（委托人）和乙资管公司（管理人）签订《资产管理合同》：本计划投向甲信托集合资金信托计划，集合资金信托计划用于受让工大高总持有的工大高新6600万股限售流通股股权收益权。此前，乙资管公司出具的“集合资管计划推介材料”，风控措施载明：融资主体工大高总所持有的工大高新1亿股流通股及6600万股限售股均未质押，限售股不得质押，流通股质押必须经过管理人同意，以保证预留充足流通股作为约定补仓准备。
此后，张某某向乙资管公司支付投资款，乙资管公司在证券公司营业部办理了工大高总的证券账户限制，包括禁止销户、禁止买入、禁止卖出、禁止股东转移等。甲信托根据乙资管公司指令支付股权收益权受让款。
2018年2月，工大高总的股份被其他债权人司法冻结。乙资管公司多次指令甲信托向工大高总发函要求提供增信措施、支付利息、回购股权收益权，但工大高总未相应履行。此后，甲信托将信托计划项下信托财产按原状分配乙资管公司，随后甲信托公司向工大高总通知《股权收益权转让及回购合同》项下债权已转让给乙资管公司。2019年7月，中国信托登记有限责任公司对涉案信托计划终止登记。
因工大高总不具备履行回购义务的能力，张某某投资的涉案资管计划无法清算，由此张某某以甲信托、乙资管公司存在履职不当，要求两者承担连带赔偿责任。
裁判要旨
一审法院认为：
张某某与甲信托之间没有直接的合同关系，但张某某投资的集合资管计划与甲信托形成了信托合同关系，甲信托未履行合同义务或法定义务，将损害张某某的权益，故张某某有权对甲信托主张损害赔偿。甲信托在信托计划成立时，未按照《银监会关于印发信托登记管理办法的通知》的要求对该信托产品进行登记，也未按要求补办信托登记，违反了有关规定，乙资管计划、甲信托没有向张某某送达过《信托合同》和《股权收益权转让及回购合同》，张某某并不知晓信托文件及交易文件的具体约定，甲信托又未按有关规定办理信托登记，使得张某某无法通过公开途径查询信托计划详细信息。甲信托对该信托资金是集合资管计划资金，并非乙资管计划自有资金而是来自于其他投资人，以及乙资管计划与融资方工大高总之间存在关联关系均应是明知的，而且在股权收益权转让及回购交易中仅由工大高总办理了《账户限制单》及具有强制执行力的债权文书公证，该信托产品风险较高。在此情况下，甲信托未按中国银行业监督管理委员会颁布的《信托公司集合资金信托计划管理办法》第九条的规定，事前进行尽职调查，就可行性分析、合法性、风险评估、有无关联方交易等事项出具尽职调查报告，仍与乙资管计划签订事务管理信托合同，约定甲信托不做尽职调查、不盯市、不承担主动管理职责。如此情况下，甲信托作为信托公司，在本信托合同履行过程中更应按照法律规定恪尽职守，履行诚实信用、谨慎勤勉的义务，为受益人的最大利益处理信托事务，但在发生工大高新股价触及警戒线、工大高总发生对其经营或财产状况产生重大不利后果的诉讼以及工大高总不按约支付回购款的情况时，甲信托不及时商请、催促乙资管计划指令其要求股票质押、申请强制执行，不采取措施防止损失发生、扩大，仅以本信托系通道业务，其不应主动管理为由，对投资人的资金损失持放任态度，未尽到其作为受托人应尽的谨慎有效管理并维护受益人最大利益的法律义务。甲信托对张某某的损失也应承担赔偿责任。
判决结果
甲信托、乙资管公司对张某某承担连带赔偿责任。
一审判决作出后，甲信托和乙资管公司提起上诉。2021年9月22日，北京市第三中级人民法院作出《（2021）京03民终7627号民事裁定书》，以“本案基本事实有待进一步查清，为充分保护各方当事人合法权益”，将案件发回重审。目前，重审案件仍在诉讼程序中。
风险警示
该案一审判决引起业界广泛讨论，法院认定甲信托的所谓侵权行为如下：1. 未对涉案信托计划进行登记，未对张某某送达《信托合同》和《股权收益权转让及回购合同》。2. 明知信托计划出资来源于乙集合资管计划，乙资管计划与融资方工大高总之间存在关联，却仅由工大高总办理《账户限制单》，风险较高。3. 在工大高总爆发债务危机后，甲信托不及时商请、催促乙资管计划指令其要求股票质押、申请强制执行，不采取措施防止损失发生、扩大。由此，法院判决甲信托因承担侵权责任对投资人的本金和资金占用损失承担100%赔偿责任。
将本案与（2020）沪74民终29号案件（“29号案件”）对比：29号案件仍以通道业务下依据合同所承担的权利义务为着眼点，法院认定管理人虽根据合同不负尽调义务，且依据当时法规无需审查投资人资金来源，但在明知资金来源为委托人公开募集的情况下仍未审核资金来源，且应委托人要求出具了内容明显虚假的尽调报告，由此管理人违反审慎经营义务，存在履职不当，故管理人需针对其侵权行为承担补充赔偿责任，对投资人的本金损失承担20%补充赔偿责任。现29号案件被评为“上海金融法院 2020年度十大典型案例”和“2020年全国法院十大商事案例”，故29号案件裁判口径已获得司法层面的高度认同，即：通道业务中，信托公司根据合同承担权利义务（诸如通道责任）为原则，信托公司存有违法性行为的则基于违法性行为承担相应的补充赔偿责任。
而本案却突破了前述司法裁判口径。同样是通道角色的信托公司，却被法院认定为应当承担主动管理类产品项下管理人的赔偿责任，即：对尽调不力、主动追索债务不力、风控措施不到位等主动管理类产品项下的履职不当承担赔偿责任，对投资人的本金和收益损失承担100%赔偿责任。本案的一审法院实际将信托公司的通道责任和主动管理类产品项下的信托责任进行混淆，实质系将通道责任变为纯粹的信托责任。
本案一审判决作出后，笔者即发文提出一审判决存在诸多有待商榷之处[3]，现案件已被发回重审，也印证了笔者当初对于案件的整体判断。鉴于本案已被二审法院发回重审，在此类通道业务中，通道类项目管理人履职义务尤其是合规经营义务的履职边界，值得业界拭目以待。
篇章小结
（2020）沪74民终29号案件被业界称为“通道业务赔偿第一案”。根据涉案法院的裁判说理，可以肯定的是：被动管理型信托业务中，作为信托公司的管理人主要依据信托合同约定履行相应义务，这是基本原则。但不可否认的是，该案也存在诸多特殊性，案件的特殊性结合管理人的履职不当行为，导致法院认定管理人承担部分赔偿责任。无独有偶，形成时间相近的（2019）京0105民初87360号案件被业界戏称“通道业务赔偿第二案”，对比第一案，所谓第二案在裁判说理部分确实存在诸多有待商榷之处，对于发回重审后的法院裁判说理，是否以及如何判定作为通道的信托公司的赔偿责任基础和赔偿比例，业界拭目以待。即便第二案仍在重审程序中，我们也可通过原审法院的裁判说理，窥见法院的自由心证。由此，两案给予管理人如下警示：
1. 针对通道业务而言，《九民纪要》已明确，委托人和受托人之间的权利义务关系应当依据信托文件的约定加以确定，双方并非真正意义上的“信托关系”。但信托公司作为金融机构，仍需顺应金融监管政策趋势审慎经营，在合规方面对其从事的通道业务履行必要的注意义务。
2. 针对已存在的通道业务，严格依据信托文件的约定履行事务管理义务，谨慎回应信托计划委托人提出的不合理要求，避免在未经调查、核实的情况下出具没有事实依据的文件，加剧自身风险。
3. 若通道业务中存在信托资金系向社会不特定人员募集等高风险的特殊情况，需重视对该信托业务的管理，采取必要的风险防控措施，提高注意义务。
4. 在投资人起诉信托公司要求索赔时，积极应诉并采取适当的诉讼策略，从侵权行为、责任形式、责任比例及赔偿范围等方面入手设置层层递进的防线，维护自身合法权益[4]。
总结
我国目前立法体系中并未对管理人的信义义务存有明确规定，从现有案例来看，投资人要求管理人承担相应的民事赔偿责任还是以管理人违反审慎经营义务、信息披露义务、合规经营义务、公平对待义务等具体合同义务或法定义务为由主张赔偿，由此，管理人承担责任的法律基础是违约、侵权或者缔约过失（先合同义务）。信义义务的赔偿案件将持续成为金融争议解决领域的热点，成为投资人退出的重要途径，责任边界将随着案例样本的不断丰富，越来越清晰，有待长期深入观察研究。
[1] 《私募股权基金管理人信义义务研究》，肖宇、许可，载《现代法学》，2015年11月。
[2] 《私募投资基金备案须知》第一条私募投资基金备案总体性要求第(十五)款：“【禁止投资单元】管理人不得在私募投资基金内部设立由不同投资者参与并投向不同资产的投资单元/子份额，规避备案义务，不公平对待投资者。”以及第(三十六)款：“【防范不同基金间的利益冲突】管理人应当公平地对待其管理的不同私募投资基金财产，有效防范私募投资基金之间的利益输送和利益冲突，不得在不同私募投资基金之间转移收益或亏损。在已设立的私募股权投资基金尚未完成认缴规模70%的投资（包括为支付基金税费的合理预留）之前，除经全体投资者一致同意或经全体投资者认可的决策机制决策通过之外，管理人不得设立与前述基金的投资策略、投资范围、投资阶段均实质相同的新基金。”
[3] 《信托公司在通道类业务中的责任边界之辩——关于两起信托通道业务赔偿案的评析与思考》，李晨、朱佩瑶，载大成上海微信公众号。
[4] 《信托公司在通道类业务中的责任边界之辩——关于两起信托通道业务赔偿案的评析与思考》，李晨、朱佩瑶，载大成上海微信公众号。
特别声明：
以上内容属于作者个人观点，不代表其所在机构立场，亦不应当被视为出具任何形式的法律意见或建议。
热门跟贴