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2021年11月7日，距离中国7777公里之外的冰岛首都雷克雅未克，中国战队EDG以3:2战胜韩国战队DK，首次捧起了英雄联盟全球总决赛的冠军奖杯。

“蓝色的雨”纷然落下，在线上的数亿中国观众们的狂热情绪也随即达到沸点。

据统计，当晚，B站平台直播总人气超过3.5亿，腾讯视频直播观看人数超过8500万，微博观看人数超过8000万，央视新闻、新华网等官方媒体均对比赛进行了报道。

英雄联盟职业联赛的高关注度源于电竞已经成为影响中国社会的新兴文化符号。弗若斯特沙利文发布的研报显示，截至2020年底，中国已有4.92亿名电竞玩家，约占国内总人口的35.14%。

面对庞大的人口红利，近年来，以腾讯为代表的游戏厂商还相继推出了《王者荣耀》KPL、《和平精英》PEL、《穿越火线》等顶级职业联赛。

不过，在电竞产业链中，游戏联赛要想真正成为现象级“爆款”，还需要经过营销传播、赛事执行、内容制作等多个环节的悉心培育。

而在国内，英雄体育VSPN（以下简称“英雄体育”）正是其中的佼佼者。其IPO招股书显示，按2020年的收益计，英雄体育占中国电竞赛事市场份额超过75%，位居行业第一，且为唯一一名业务涵盖行业所有细分市场的参与者。

以此为样本标的，懂财帝结合相关研究报告，将试图与读者们探讨：

1 | 中国电竞产业的运营结构与商业化变现路径；

2 | 英雄体育为何能成为电竞赛事领域的龙头公司？

3 | 中国电竞产业未来的商业化发展趋势。

应书岭的“游戏人生”

“刚开始很多人觉得我傻，其实我挺高兴的。”2013年底，时任CMGE中手游高管的应书岭在一次行业会议上畅谈“移动电竞”的概念与模式。

但当时，移动智能手机在中国的渗透率仅为50%左右，PC端仍是游戏的主流承载设备，因此大多数与会者并没有和应书岭搭话。

然而，他们或许怎么也没想到，九年之后，应书岭竟凭借“移动电竞”创造出了一家估值近百亿元的电竞赛事龙头公司。

2015年6月，应书岭带着《全民枪战》与《天天炫舞》两个项目离开中手游，正式成立英雄互娱，并借壳北京塞尔瑟斯仪表登陆新三板。

值得一提的是，彼时，红杉基金、华兴资本、真格基金等多家顶级投资机构悉数入场，沈南鹏、包凡、徐小平、华谊兄弟的王中军与王中磊等资本名人还在董事会中担任了重要职位，其“英雄阵容”堪称奢华。

按照规划，应书岭希望打造一个长期的线上＋线下英雄联赛总决赛模式。但年底，由于运营不规范、现场设备事故频出等诸多问题，首届英雄联赛上海站的整体反响较为平庸。

“我想做在全球有影响力的电竞企业或者体育公司”，热爱冒险与创业的应书岭决定向电竞产业链下游进军。2016年，英雄体育VSPN成立。

在此，懂财帝要先做一个科普。电竞产业链的上游主要是腾讯、网易、完美世界等游戏研发、运营商，其作用是为市场提供高质量的精品游戏以形成玩家基础。

内容制造处于电竞产业链的中游，主要包括赛事执行、内容制作、赛事参与等环节，主要参与者为英雄互娱、香蕉游戏等电竞赛事组织方，以及RNG、EDG、TES等电竞俱乐部。

据此来看，英雄互娱在电竞产业链中具有承上启下的作用。有行业资深人士也表示，成熟、高热度的电竞赛事不仅有助于延长电竞游戏的生命周期、提升用户黏性，还将推动整个电竞生态的商业化，为产业发展带来新的增量。

但数据显示，受累于电竞赛事的低商业化程度，2020年，中国电竞市场收益仅为1372亿元，全球电竞市场收益仅为3239亿元。

以英雄联盟职业联赛（LPL）为例，其2020年夏季总决赛观众约为6500万，远超NBA总决赛观众（750万）与英超联赛（1270万），但LPL联赛年度收益仅为18亿美元，远低于NBA（88亿美元）与英超联赛（50亿美元）。

再以王者荣耀职业联赛KPL为例，其2020年总决赛观众高达1.05亿，与国家美式足球联赛NFL决赛观众规模（1.485亿）相近，但KPL联赛年度收益仅为2亿美元，而NFL联赛年度收益为160亿美元，二者相差80倍。

应书岭洞察到了市场空白机遇，他一方面带领英雄体育all in手游电竞赛事，另一方面紧紧抱住“游戏之王”腾讯这条大腿。

据IPO招股书，腾讯于2020年投资了英雄体育。截至目前，腾讯持有英雄体育13.54%的股份，为最大机构投资方，腾讯电竞业务部副总经理侯淼担任英雄体育非执行董事。

作为交换，早在2017年，英雄体育就成为了全球最大的移动电竞联赛王者荣耀职业联赛的唯一赛事运营商。除此之外，英雄体育还相继拿下了腾讯旗下《和平精英》、《绝地求生》、《绝地求生手机版》等游戏职业联赛的运营权利。

基于营收数据来看，2019-2021年前三季度，VSPN向腾讯提供的服务占总营收比分别为44.6%、48.2%及31.2%。

在“大哥”的多年照顾下，按照2020年举办赛事数目计算，英雄体育已在亚洲位列第一。按照业务收益计算，其已在中国位列第一。

资本运作方面，英雄体育在一级市场已完成4轮融资，投资方包括摩根士丹利、国泰君安、碧桂园、分众传媒等，估值约为15.2亿美元，按照最新汇率约合人民币96.37亿元。

“英雄”降速

尽管已经拿下了超过四分之三的中国电竞赛事市场份额，但英雄体育的整体财务数据仍然不太好看。

IPO招股书显示，2019-2021前三季度，英雄体育分别实现营收9.27亿元、8.92亿元、13.22亿元，净利润分别为0.31亿元、-5.96亿元、-13.64亿元，经调整净利润分别为0.39亿元、-0.88亿元、-3.17亿元。

对于经调整净利润与净利润两项指标的差异，英雄体育在招股书中解释道，净利润主要包含了以股份为基础的薪酬开支、可转换可赎回优先股的公平价值变动等项目。

详细拆解营收结构来看。目前，电竞产业的商业化变现路径主要为三条：（1）电竞游戏收入，

包括用户在游戏中充钱的消费总额；（2）电竞衍生收入，包括电竞俱乐部及选手、直播平台及主播等收入；（3）电竞赛事收入，包括赛事门票、周边以及赞助广告等收入。

据招股书，英雄体育主要以电竞衍生收入与电竞赛事收入为商业基本盘。其电竞赛事运营业务主要是向游戏开发、运营商以及其他行业参与者提供服务，协助他们组织线上及线下电竞赛事。

但2020年受新冠疫情影响，该项业务营收大幅下降至4.92亿元，直接导致英雄体育该年营收同比下滑了3.77%。

商业化是指英雄体育为品牌及赞助商提供营销解决方案、为游戏开发、运营商提供广告代理服务或协助他们出售电竞赛事的媒体版权。

2019-2021前九个月，该项业务营收规模持续攀升，分别为2.68亿元、3.05亿元、4.51亿元，占总营收比分别为28.9%、34.2%、34.1%。

社群运营是英雄体育为了优化营收结构而拓展的新业务。2021年初，英雄体育收购了王思聪创建的香蕉游戏传媒，将管泽元、娃娃、米勒、周淑怡等优质主播、解说资源收入麾下。

社群运营的收益来源于英雄体育管理的达人、主播及电竞俱乐部的履约时数满足若干要求时，其会自直播平台收到虚拟礼物费及按月支付的与表现挂钩的付款。2021年前九个月，该项业务实现营收3.43亿元，占总营收比为25.9%。

其他业务是指英雄体育与腾讯在2019年10月至2021年12月共同管理《和平精英》职业联赛PEL，并平等分享该联赛产生的收益，分别为0.06亿元、0.62亿元、0.6亿元。

还值得注意的是，近两年来在成本端，英雄体育压力倍增。2019-2021年前三季度，英雄体育销售成本分别为7.91亿元、8.79亿元、13.59亿元，这直接导致其毛利率持续下滑，分别为14.7%、1.5%、-2.8%。

其中，成本增长最多的就是上文提到的可转换可赎回优先股的公平价值变动，该项在2021年前三季度亏损规模为9.62亿元。

另外，营销费用与研发费用支出也值得关注。艾瑞咨询认为，5G、VR、AI等新兴技术将为电竞产业带来颠覆性变革，不仅有助于提升观赛和直播体验，还将为品牌合作带来新的契机。

去年12月，应书岭在接受媒体采访时也表示，做强研发将会是英雄体育后续的核心重点。

但报告期内，英雄体育销售及分销开支分别为3155.4万元、8376万元、1.2亿元，研究及开发开支仅分别为222.1万元、404.6万元、1519.1万元，其更像是一家营销公司。

断奶危机？

“EDG夺冠是每位中国电竞人值得高兴的事，就像十几年前中国国家队在世界杯出线一样。”在应书岭看来，潜移默化之中，人们对电子竞技的刻板成见正在逐渐改变。

实际上，政策端的变革早已开始。2016年，国家发改委就表示，鼓励企业之间相互协调及举办更多的国内或国际性的电竞赛事。2018年，雅加达亚运会首次引入电子竞技表演赛。

2021年，文化和旅游部在《“十四五”文化和旅游发展规划》中明确提出，“促进电竞、游戏、娱乐产业融合发展”。同年，亚洲奥林匹克理事会批准电竞成为2022年杭州亚运会的正式比赛项目。

电竞产业浪潮已至。弗若斯特沙利文在研报中认为，到2023年，中国电竞市场规模将达到2256亿元。到2026年，其市场规模将达到3096亿元。

行业扩容本应是英雄体育等第三方电竞赛事运营商的福音，但或许是为了抢夺新的产业红利，亦或许是为了打造产业链闭环，腾讯、网易等游戏开发、运营厂商，以及哔哩哔哩、虎牙等平台纷纷选择了亲自下场。

2018年，网易成立网易电竞NeXT，哔哩哔哩成立哔哩哔哩电竞。2019年，腾讯互娱与拳头公司合资创办腾竞体育，以承接英雄联盟LPL赛事的运营与管理。

2021年底，腾讯旗下天美工作室成立天美电竞。公开资料显示，天美工作室拥有《王者荣耀》、《使命召唤手游》、《QQ飞车手游》等多款游戏。

有行业人士担忧，假如腾讯全面接管《王者荣耀》KPL的运营，并自行运营《和平精英》PEL，英雄体育旗下电竞赛事运营与其他两项重要业务的营收来源或将枯竭。

懂财帝认为，这确实是一个巨大的挑战。不过长期来看，英雄体育与游戏厂商们仍是一种合作互补的关系，再加上股权投资的因素，腾讯依然会分给“小弟”一些甜头。

另外，中国银河证券研究院提出，下一个时代，电竞粉丝经济、电竞＋场景、电竞＋旅游联动、IP化发展将成为中国电竞产业抓住年轻群体心智、实现商业化变现的重要路径。

这也意味着，英雄体育若能修炼好内功，仍可以另辟蹊径找到诸多破局方法。

再参考韩国发达的电竞产业还能看到，其产业模式是由政府主导——韩国文化体育观光部管理的行业协会KeSPA对电竞产业发展具有极强的话语权。而在目前反垄断的大背景下，这一模式有可能会被中国监管机构所借鉴。

机遇与挑战并存，未来，应书岭与英雄体育还能否续写英雄传奇，值得期待。

参考资料：

1 | 英雄体育IPO招股书

2 | 艾瑞咨询，《中国电竞商业化研究报告》

3 | 中国银河证券研究院，杨晓彤，《产业发展正当时，电竞夺冠承势起》

说明：数据源于公开披露，不构成任何投资建议，投资有风险，入市需谨慎。

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