浙商证券：给予新五丰买入评级|新五丰|母猪|生猪|种猪|股权

2022-04-18浙商证券股份有限公司孟维肖对新五丰进行研究并发布了研究报告《新五丰点评报告：资产重组方案发布，生猪业务或实现超预期扩张》，本报告对新五丰给出买入评级，当前股价为10.48元。

　　新五丰(600975)
　　投资要点
　　重大资产重组启动筹划
　　2022年4月15日，湖南新五丰股份有限公司发布重大资产重组停牌公告：公司正在筹划重大资产重组事项，预计以发行股份及支付现金的方式购买包括：
　　（1）湖南天心种业股份有限公司100%股权和200万元国有独享资本公积；
　　（2）沅江天心种业有限公司48.20%股权；
　　（3）荆州湘牧种业有限公司49.00%股权；
　　（4）衡东天心种业有限公司39.00%股权；
　　（5）临湘天心种业有限公司46.70%股权；
　　（6）湖南天翰牧业发展有限公司100%股权；
　　（7）郴州市下思田农业科技有限公司100%股权；
　　（8）新化久阳农业开发有限公司100%股权；
　　（9）衡东鑫邦牧业发展有限公司100%股权；
　　（10）湖南天勤牧业发展有限公司100%股权、
　　（11）龙山天翰牧业发展有限公司100%股权并募集配套资金。
　　资产注入有望带来超预期扩张
　　本次交易标的天心种业、沅江天心、荆州湘牧、衡东天心、临湘天心等公司，主营种猪、生猪的饲养及销售、牲畜和家禽饲养技术服务、道路货物等业务，我们认为新的资产注入后，公司生猪养殖和销售业务有望实现超预期扩张。其中天心种业是湖南省现代农业产业控股集团有限公司旗下子公司，其经营业务与新五丰存在同业竞争的问题，在2017年新五丰曾计划收购天心种业，但因业绩受周期波动影响而告终。天心种业是国内最早的规模化、集约化的专业育种公司，国内大型种猪生产企业之一，国家生猪核心育种场。保守估计天心种业存栏基础母猪6万头，年出栏产能达150万头（含种猪20万头）。若本次交易进展顺利，天心种业顺利注入新五丰体内，新五丰生猪养殖和销售业务有望进一步发展壮大。若再考虑沅江天心7200头基础母猪、荆州湘牧4800头基础母猪、衡东天心6000头基础母猪等交易方的资产注入，公司未来几年生猪出栏量有望维持高增长，未来湖南省现代农业产业控股集团旗下有望形成年出栏在800-1000万头规模、区域竞争优势明显的养殖集团企业。
　　盈利预测及投资建议
　　（1）盈利预测：
　　公司生猪养殖业务贡献主要的营收和毛利来源，也是公司未来几年重点发展方向，预计资产注入后公司2022/23年生猪销售量将会实现超预期增长。
　　①出栏量预测：公司2021年生猪共计出栏44万头左右，且绝大部分为育肥猪。公司2021年末能繁母猪存栏6万头，后备母猪3万头，再考虑2022年资产注入后天心种业等交易方合计贡献超7万头基础母猪，PSY按20计算，加上折损和死淘预计2022年出栏量达220万头。未来公司目标是在十四五期间成为湖南最大生猪养殖企业，目前产能处于不断扩张中，考虑到2023年猪价上行周期，公司或进一步增加母猪储备，预计2023年出栏量或达到350万头。预计2021-2023年出栏量分别为44/220/350万头。
　　②出栏均价和体重预测：2021年国内生猪价格加速下跌，预计生猪销售均价在16元/公斤左右。2022年上半年生猪供应趋增而消费疲软，猪价维持在底部震荡，下半年国内生猪供应理应环比减少，猪价或上升至成本线附近，预计2022年全年生猪均价在14-15元/公斤。2023年国内伴随2021-2022年产能持续去化导致生猪供应趋紧，猪价或迎来上行周期，预计全年生猪均价在19-20元/公斤。预计公司2021-2023年商品猪销售均价分别为16.00/14.50/19.50元/公斤，生猪出栏体重分别为120/118/118公斤。
　　③出栏成本预测：公司2021年完全成本平均约为18.5元/公斤，其中最好猪场完全成本达到15元/公斤，未来仍有改善空间。公司将通过提高产能利用率，调整母猪结构、淘汰三元、提升效率，提高精细管理减少饲料浪费，加强信息化形成每天每周每月分析等途径，持续降低完全成本。预计2021-2023年完全成本分别为18.5/16/15.2元/公斤。综上，考虑公司重点发展壮大生猪养殖业务，加上屠宰冷藏、鲜肉销售等业务后，合计测算得到公司2021-2023年分别实现营业收入24.31、55.59、101.34亿元，分别同比增长-10.74%、128.65%、82.32%，毛利率分别为-0.40%、-3.78%、21.88%。
　　（2）投资建议：
　　公司是国内首个上市生猪养殖企业，目前已发展成为以生猪产业为主，涵盖饲料、原料贸易、种猪、商品猪、屠宰、冷链、物流等的全产业链经营模式。养殖寒冬，我们或将看到越来越多的企业因为现金流断裂破产，公司背靠湖南省国资委，在资金支持上有天然保障，国企背景为投资者提供了良好的安全边际，而可预期的资产注入为公司生猪养殖业务实现超预期扩张提供了可能。预计公司2021-2023分别实现归母净利润-1.80、-5.62、15.92亿元，同比分别增长-163.84%、-211.66%、383.08%；EPS分别为-0.28、-0.86、2.44元/股，对应PE分别为-37.90、-12.16、4.30X。考虑到猪周期反转持续强化以及公司资产注入预期，看好公司的长期成长性，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　（1）动物疫病风险；
　　（2）生猪价格大幅波动风险；
　　（3）饲料原料价格波动风险；
　　（4）食品安全风险。