来源：观点网

观点网 两年前，蚂蚁集团宣布在A股、H股寻求同步发行上市计划，一度被视作互联网造富运动的标志性事件。

当时流传的一张聊天截图形容，蚂蚁整层楼欢呼，是财富自由的声音。

对于企业而言，上市除了获得更多样的融资渠道，更重要的意义或许在于价值释放和兑现。而在股权激励制度下，管理层及其他员工同样将成为企业上市的大赢家。

只是H股上市造富的效应在这两年有所减弱。

根据5月20日路孚特披露，2022年在港交所通过IPO和二次上市筹集的资金只有21亿美元，同比骤降近90%，创下2013年以来最为温吞的年初表现。

未来半年内，来自物业管理的大型企业有望改善这种局面。

其中，万物云于4月1日递交招股书，有投行曾预计正式上市或于三季度完成。作为最大的物管企业之一，万物云在过去六年间估值增长了大约20倍，上市前已达1048亿元（人民币，下同）。

按照该估值，万物云员工持股平台的参与者身价接近70亿元，人均逾1771万元；从个人看，朱保全作为公司一把手，身价接近20亿元，何曙华、李庆平身价也分别突破1亿元。

在物业平台上，万科又成功培养出了3个亿万富翁，这不得不说是一个事业合伙人的造富神话;。

万物云的合伙人制度

在房地产行业，万科可谓开了合伙人制度;先河，最早于2014年5月28日透过深圳盈安财务顾问企业正式购入上市公司约3593.92万股，当时代表的公司事业合伙人共计1320名。

按照郁亮早期的说法，合伙人制度是比职业经理人制度更好的制度，是一种发展机制、管理机制、分享机制，可以掌握自己的命运，形成背靠背的信任，分享成就等等。

郁亮曾憧憬，希望万科在第四个十年之后，可以培养出200个亿万富翁。

2015年6月即万科物业（万物云前身）开启市场化半年后，万科为该公司员工引入内部事业合伙人机制，目的是吸引和留住人才，增强公司竞争力，实现长期发展;。这一制度此后被进一步修订并合并，成为万科物业的员工持股计划。

观点新媒体查询，万科物业于2015年11月底至2016年1月上旬先后设立了睿达第一有限公司、睿达第二有限公司（前身为WkGrouth Limited）、睿达第三有限公司、睿达第四有限公司及睿达第五有限公司，以作为境外员工持股平台。

此后睿达第一透过注资方式认购万科物业注册资本2327.78万元，对价折合1.14亿元，认购于2016年1月25日完成；至2016年3月，睿达第二等剩余四家公司通过注资方式再认购万科物业注册资本共计2327.78万元，对价则提高至折合1.37亿元。

增资完成后，当时万科物业注册资本增至4.66亿元，对应总估值约27.42亿元；其中员工持股平台持股10%，估值约2.74亿元。

2017年2月，万科物业通过增资方式引入战投，包括博裕资本以15亿元认购25%股权，58集团以3亿元认购5%股权。据此，该公司估值提高至60亿元。

2018年1月，万科物业由有限责任公司;改制为股份有限公司;，改制完成后公司注册资本变更为10亿元，分为每股面值1元的10亿股。正常而言，此类改制摆脱了有限责任公司仅50人的股东限制，增加股东上限的同时也可为上市做准备。

此后两年，万科在物业分拆事项上迟迟未作出明确表态，期间万科物业更名为万物云;，并于2021年9月通过换股方式吸收阳光城旗下阳光智博，代价是增发4.8%股本权益，公司总股本也增加至10.5042亿股。

但由于阳光城面临流动性压力，于2021年10月29日迅速将万物云3060万股（占总股本约2.91%）出售予万科系;，套现约30.53亿元。11月及12月，博裕资本、58集团还先后以69.86亿元、19.91亿元，减持万物云6.66%、1.90%股本权益。

按去年底最后一次股权变更计算，万物云最高估值逾1048亿元；同时在短短五年间，该公司每股（每元注册资本）的交易成本增长了逾20倍。

从业绩角度观察，万物云过去十年保持了30%复合增长率，其中最近三年收入从139.27亿元增至237.05亿元，利润则从10.40亿元增至17.14亿元，复合增长率分别达到30.46%、28.38%；期内毛利率分别为17.7%、18.5%、17.0%。

物业股上市与财富估值

去年11月初，万科正式宣布分拆物业到港交所上市，万物云也是尚未上市物业公司中规模最大的一家。截止到去年底，万物云合同管理面积10.1亿平方米，而行业龙头碧桂园服务合同管理面积为15.2亿平方米。

根据港交所关于最低流通比例的规定和公司未来发展的资金需求，万物云计划发行H股股数不高于发行后总股本的15%（超额配售选择权行使前）。实际上，若发行人上市时市值预计超过100亿港元，港交所便可酌情接受15%-25%的较低公众持股比例。

按10.5042亿股已有股本测算，万物云预计将发行约1.85亿股，未来总股本增至约12.35亿股。仅参考去年底最高估值，该公司市值或在1232.65亿元左右。

但目前港交所物业股估值已出现大幅缩水。

比如碧桂园服务，截至5月25日收盘价29.15港元，较52周最高水平下跌近66%，最新市盈率（TTM）19.91倍，市值仅余982.12亿港元；情况稍好的是商管类企业如华润万象生活，市盈率（TTM）41.49倍，但市值也较52周高点下跌近31%。

反观万物云，该公司近年来更多定位于科技公司，郁亮也曾呼吁机构投资者用新的估值模型看待它。至于最终将获得何种程度的估值，尚是未知数。

仅就上市前而言，万物云经过多年快速发展，尤其是估值取得跳跃式增长，足以使得参股的各方取得丰厚回报。

典型案例便是博裕资本，2017年入股万物云投入资金15亿元，而去年11月26日仅出售7000万股时对价已达到69.86亿元，目前仍持有1.8亿股（占总股本17.14%），估值接近180亿元。相比之下，博裕资本去年底入股金科服务，截至5月27日浮亏约31.15%。

财富效应之下，阳光城间接控股的海南慧优;先是去年10月29日将阳光智博换股而来的万物云3053万股套现，紧接着12月31日海南云胜;以总价21.06亿元收购2111.3万股。海南云胜由海南慧优作为LP、持有6.25%权益，北海航锦持有剩余权益并担任GP。

观点新媒体查询，2019-2021年，万物云还分别宣派股息2.471亿元、3.177亿元及35.37亿元，三年共计派息41.018亿元，相当于这期间利润总额42.73亿元的96%；其中2021年股息总额相当于公司同期利润的2.06倍，已于去年12月宣派。

这一派息计划更像是上市前高歌猛进的集中回馈，即便招股书指出去年该公司流动负债总额从115.12亿元增加至162.82亿元，增加的多数部分乃由于宣派股息35.37亿元影响所致。

股东们自然乐享其成，光是2021年派息万科（含万斛泉源等平台）就获得22.25亿元，博裕资本（按剩余持股计）获得6.06亿元；员工持股平台共计持有9000万股（占总股本8.57%），对应分红也有3.03亿元。

上述员工持股平台的持股中，有2000万股源于去年接盘部分博裕资本出售股份；剩余7000万股（占总股本6.66%）属于直接持有的奖励股份，截至今年3月28日已授予394名参与者。

获得奖励股份最多的当属灵魂人物;朱保全，个人持有2000万股（占总股本1.90%），估值约接近20亿元；其次是董事何曙华106.83万股，估值1.07亿元；首席投资官李庆平105.55万股，估值1.05亿元。

即是在上市之前，万物云已至少培养出了3个亿万富翁;。其余两位副总经理邹明、杨光辉，距离这一目标也仅有一两千万的估值距离。

员工持股与激励机制

物业管理企业具有劳动密集属性，朱保全曾表示，物业公司员工基数巨大，每人涨一千块工资就会吃掉公司所有利润。万物云曾测算，假设计入销售成本的员工成本及分包成本分别增加5%、10%，年度利润降幅便大约减少32%、64%。

近三年，万物云福利开支（不包括董事会及最高行政人员的酬金）分别为71.69亿元、61.60亿元、84.51亿元；按去年底10.6945万名雇员计，人均福利开支7.90万元。

相比之下，董监高的薪酬结构则复杂些，留任及酌情花红成为提高待遇的主要途径。近三年公司主要管理人员薪酬分别为2043.9万元、2454.2万元、2143.4万元，留任及酌情花红占比达82%；去年朱保全薪酬1249.6万元，薪金、津贴及实物福利仅占145.9万。

诸如花红这类薪酬发放方式的设置，凸显了企业对核心管理层的重视，但只有金字塔顶端;个别人士才能享受这种福利，难以惠及更多人。去年朱保全、何曙华、吴剑侠三名董事、监事所获花红共计1540万元，占主要管理人员花红的62%。

因此对企业而言，员工持股是更能在维持及提升盈利能力，以及对更多董监高或管理、技术骨干分享发展成果之间达成平衡的激励方式。

万物云无疑是物管行业中最早推行员工持股计划的企业之一。

除了已授予的7000万股，睿达第三仍有2000万股未分配，并计划进一步收购万物云股权，这意味着未来员工持股名单有望进一步扩容。

近年来物管行业亦掀起了员工持股潮流，据观点新媒体不完全统计，物管规模靠前的诸如碧桂园服务、雅生活、绿城服务、建业新生活、彩生活、新城悦等均已推出较成熟的股份激励制度。

其他企业如保利物业，于今年4月发布股权激励计划，对181名激励人员授予465.42万股；时代邻里2020年底授出未行使购股权，尚有待全面落实；尚未上市的龙湖智创生活，计划将已发行股份的4.5%设立信托，以用于股份激励计划。

事实证明，员工持股为职业经理人带来了个人财富的飞跃：绿城服务现任董事会主席杨掌法获授予6000万股，对应市值约4.79亿港元；碧桂园服务总裁、首席执行官李长江持有6252万股，市值3.02亿港元；此外，建业新生活主席王俊持股市值也达1.45亿港元。

在员工持股计划的设置上，主流物管企业的做法通常是预留部分限制性股票，然后按一定折价（碧桂园服务上市前授出的购股权行权价仅0.94港元）授予董监高及其他骨干，并约定若干以利润增长等目标为条件的解锁前提——这更偏向于股权激励;范畴。

万科推行的员工持股则有所不同，主要通过将合伙人的经济利润（EP）奖金转化为股票封闭管理。据早期资料披露，经济利润奖金以公司当年实现的经济利润作为业绩考核指标和提取或扣减基数，采取正负双向调节机制，按照10%的固定比例提取或返还。

作为万科旗下重要经营业务平台，万物云较少提及员工持股的资金来源。招股书披露，合格投资者在员工持股平台（睿达第一至第五）的合伙权益，对应的是万物云相关股份各自的数量。

万物云授予股份列为以权益结算以股份为基础的付款;，以股份为基础的付款，是按授予雇员的权益工具的公允价值而计量；公允值通过使用收益法;（折现现金流模型）厘定，指标包括年增长率8%-33%，毛利率18%-20%，年折现率14%-15%，以及缺乏控制的折现率17%-22%;。

其中招股书明确，若以权益结算以股份为基础的付款的权利可以在授予日后立即行使，则权益工具在授予日的公允价值于损益中确认，并相应增加其他储备。当权益工具的授予以达到业绩或服务条件;为条件时，在归属期内收到的服务金额在相关成本或开支一项确认，并根据对预期归属的权益工具数量的最佳可得估计相应地增加其他储备。

原报道 用事实说话，用客观、深入的态度记录和报道。