近日，贵州遵义最大城投——遵义道桥建设（集团）有限公司（下称“遵义道桥”）一纸展期公告，“炸响”了债市舆论场。
浮出水面的债务重组方案显示：155.94亿元银行贷款期限调整为20年，利息也从原来的7.5%降至3.5%，前10年仅付息不还本，后10年分期还本。
有城投平台人士对该方案中贷款展期长达20年表示“震惊”，并对遵义道桥化债风险的外溢效应流露出担忧。
有信用债研究人士表示，近156亿元银行贷款整体展期20年实属罕见。而基于理性假设下，贷款展期意味着相关主体债务违约风险已兵临城下，在债券品种违约风险暴露之前已无更多缓冲空间。
也有金融人士表示，在非标、银行贷款之后，债券端能否维持“独善其身”还要看偿债能力，2023年不排除部分区域出现债券端重组风险，展期的概率较大。
156亿银行贷款展期20年 前所未有
2022年12月30日，遵义道桥在中国债券信息网发布公告称，经与各银行类金融机构友好平等协商，基本明确了相关重组安排，并在近期完成签署相关补充协议。根据重组协议，共计155.94亿元银行贷款期限调整为20年，利率调整为3.00%/年至4.50%/年，前10年仅付息不还本，后10年分期还本。
“本次银行贷款重组事宜有赖于相关金融机构的理解和支持，有助于公司缓解短期偿债压力和优化债务结构，将对公司日常管理、生产经营及偿债能力产生积极作用。”遵义道桥在公告中表示。
作为遵义市最大的城投平台，遵义道桥由遵义市国资委全资控股，是当地主要的工程建设、基础设施建设主体之一，业务范围包括公路工程、建筑工程、市政公用工程施工，城市基础设施建设与运营、产业园区的开发建设与运营，房地产开发和土地整治等。根据企业预警通数据，遵义道桥在遵义市20家地市级城投平台中发债规模最大。
最近几年，随着行业环境变化，遵义道桥的财务状况也持续恶化。债券中期报告显示，2022年上半年，遵义道桥实现营业收入6.73亿元，归母净利润-2.86亿元，分别同比下滑约36%、17%。截至报告期末，公司有息债务总额为458.58亿元。
在经济实力较弱的部分地区，城投公司贷款展期已屡见不鲜，“就是借新还旧，可是20年这么长的，前所未有。”一位股份行人士称。
据华安证券不完全统计，截至12月31日，累计31家城投主体（含子公司）存在银行贷款的逾期、欠息或展期现象，逾期主体共分布在12省份。其中2家主体相关风险贷款余额较多，累计超过60亿元，另有6家主体余额超过20亿元。
不过遵义道桥是首个就银行贷款重组外发公告的平台，且贷款整体展期，展期期限长达20年，在城投领域较为罕见。有金融人士指出，因为基础设施投资回报周期本身较长，在“借新还旧”无以为继的情况下，债权人也很无奈。“加上有‘2号文’允许贵州试点债务重组，银行只能接受。”
不少机构也指出，遵义道桥此次展期方案与贵州的特殊化债背景不无关系。遵义道桥在公告中明确，根据国务院《关于支持贵州在新时代西部大开发上闯新路的意见》（国发〔2022〕2号，下称“2号文”）、财政部印发《支持贵州加快提升财政治理能力奋力闯出高质量发展新路的实施方案的通知》（财预〔2022〕114号）文件精神，为有效防范化解债务风险，促进公司可持续发展，公司按照市场化、法治化原则积极探索研究存量银行贷款重组工作。
2号文系国务院于2022年1月26日发布，其中第二十九条指出，在防范化解债务风险方面，要求当地按照市场化、法治化原则，在落实地方政府化债责任和不新增地方政府隐性债务的前提下，允许融资平台公司对符合条件的存量隐性债务，与金融机构协商采取适当的展期、债务重组等方式维持资金周转。
2022年债券中期报告显示，在遵义道桥全部有息债务中，银行贷款余额164.48亿元，占有息债务余额的35.87%。具体到银行债权人，遵义道桥在报告中提到，公司与招商银行、农业银行、交通银行、贵州银行、贵阳银行等多家商业银行建立了稳固的合作关系。
企业预警通资料则显示，截至2022年6月30日，遵义道桥获得授信的银行共计18家，包括国有大行、股份行、城商行，以及当地农商行、村镇银行等。其中，授信额度靠前的包括中信银行遵义分行、光大银行、农发行、民生银行遵义分行、贵州银行。按照使用情况计算，各行授信已使用额度超出重组规模不足20亿元。
贵州：城投非标违约“重灾区”
除银行贷款外，遵义道桥的非标债务压力也不小。孙彬彬指出，公告虽未涉及非标重组情况，但预计非标大概率也已经进行类似重组安排。
截至2022年上半年末，遵义道桥公司信用类债券余额为196.71亿元，占有息债务余额的42.90%，其中截至2022年末前到期或回售的公司信用类债券35.20亿元；非银行金融机构贷款72.83亿元，占有息债务余额的15.88%；其他有息债务余额24.56亿元，占有息债务余额的5.36%。
同期，公司账面货币资金继续减少，仅为6.01亿元，较上期下降约45%，且有95%为受限资产，期末现金及现金等价物只有3000多万元。
另据中证鹏元报告，2022年下半年以来，遵义道桥新增被执行人信息较多，截至2022年12月15日，公司存在158条被执行人信息，原因多为债务逾期和担保纠纷。就在2022年12月7日，遵义道桥因为一笔4亿元信托借款逾期被列为被执行人，申请人为百瑞信托。
信托、资管计划、融资租赁等相对高成本的非标融资，此前是遵义城投平台重要的输血来源，尤其弱资质区县城投，而今违约问题已日益严重。据中诚信国际研究院研究员鲁璐统计，2021年城投非标违约风险持续释放，违约事件由上一年的28起增至31起，涉及城投企业由38家增至42家，违约金额超过40亿元；财政实力较弱、融资成本更高的贵州，是城投非标违约的“重灾区”，有29家城投企业非标违约，债务率高的遵义最多，有13家；黔南州、六盘水、安顺等地也不少。
直接原因：土地出让下滑导致城投付息压力剧增
自2013年至2022年上半年，遵义市共有36家企业进行信用债融资，其所开展的业务均为当地政府主导的基础设施建设、棚户区改造、水电气热供应等（准）公益性业务，即均为城投平台。
自2015年至2021年遵义仅11家样本城投平台的有息负债年均增量便高达234.83亿元，而同期当地GDP的年均增量仅为327.83亿元，当地政府一般公共预算收入与政府性基金预算收入之和的年均增量更是进一步缩小至64.51亿元。
参考样本城投平台的债务扩张节奏看，当地没有公开财务数据的城投平台应该也存在类似的加杠杆行为。结合城投主业判断，遵义市的城投前期大量举债投资于政府主导的基建、棚改等业务，但这些政府投资最终未能转化为地方财力的显著增长是当地城投目前不得不进行债务重组的根源。
然而最直接的原因：年初至今土地出让下滑导致城投付息压力剧增。
结合贵州省近年城投债务化解的具体路径看，土地出让收入是当地化债资金的最主要来源，因此土地出让收入的大幅下降将直接影响当地城投的化债能力。
从遵义市土地出让情况上看，2022年上半年当地土地出让成交价款为83.37亿元，同比下降约19%。而当地仅发债城投2022年便需偿还有息负债利息约167亿元，假设上下半年平均分布的话，则当地仅发债城投2022年上半年便需偿还有息负债利息约88.5亿元，当地土地出让成交价款即使完全用于偿还发债城投利息仍无法完全覆盖。
城投债务风险会否外溢？
市场当前关注的重点之一是，遵义道桥的化债模式有无可能在贵州乃至其他地区“普及”，并外溢至公开市场。
张伟认为，对于省外其他弱资质地区而言，目前并未出台具有针对性的“站台式”政策指导文件，当地金融机构参与协商展期重组事项积极性并不高。因此，遵义道桥化债模式大范围拓展的可能性还较小，或将在省内其他弱资质地区推广。
“基于理性假设下，贷款展期意味着相关主体债务违约风险已兵临城下，在债券品种违约风险暴露之前已无更多缓冲空间，当下应当更加关注相关区域或主体的化债措施，密切关注违约风险向公开品种蔓延。”华安证券固收分析师颜子琦在最新报告中指出。
相比非标融资、银行贷款展期或违约，投资人对公开市场债券的风险忍耐度较低。此次遵义道桥在公告中强调，本次银行贷款重组不涉及公开市场债券，公司将严格按照募集说明书的约定，做好公开市场债券的偿付工作。孙彬彬认为，即使在银行贷款展期、非标展期的情况下，对于公开市场债券，目前遵义道桥仍表达出了较强的保兑付意愿。
中信证券FICC分析师丘远航对记者表示，债务压力较大的区域通过债务重组缓解偿债压力的操作或将被推广，但首先进入重组范畴的债务以非标、贷款为主，目前来看各地维护债券端按期刚兑的意愿强烈。
“市场对于公开债违约，尤其城投债违约依然是‘零容忍’态度。并且银行贷款与城投债投资者结构不同，展期协商难度不同。银行贷款主要面向当地银行，属于当地政府监管范围内。而城投债投资者包含非银投资者，展期协商难度较高。”张伟也指出，银行贷款展期向公开债展期演化的概率不大，还有待观察。
孙彬彬强调，考虑到2023年仍需基建发挥托底作用，城投的安全性仍有其底线所在。不过丘远航提示，债券端能否继续“独善其身”，除了维护意愿之外，还需考虑维护能力。在地方财政状况大幅弱化之后，2023年不排除部分区域出现债券端重组的风险，最有可能的形式或是债券展期。
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