高精度编码器龙头，奥普光电：市场扩容叠加国产替代打开成长空间

（报告出品方/分析师：开源证券 孟鹏飞 熊亚威）

1、中科院光机所唯一控股上市平台，具备长期发展动能

1.1、内生外延加快布局，综合能力行业领先

1958年，公司前身中国科学院长春光机所实验工厂成立，主要负责长春光机所科研项目的工艺设计、加工生产。

2001年，长春光机所牵头，联合风华高科等设立股份有限公司，公司正式成立，主要经营光学材料、汉字激光排照机等设备。

2002年，通过重大资产重组，长光科技（长春光机所控股的投资管理公司）将光电测控设备业务投入，公司业务进一步扩大。

2011年-2012年，公司分别投资设立奥立红外、长光辰芯、长光华芯，新增光电子器件业务。

2013年，公司收购禹衡光学，新增光栅传感器业务。

2022年，公司增持长光宇航40%股权，合计持有51.11%股权，业务拓展至碳纤维复合材料领域。

经过多年发展，公司已逐步成长为光机电一体化发展的企业，多项产品与技术处于同业领先地位。

公司产品逐步覆盖光学零部件、组件及整机设备。

公司主要业务包括光电测控仪器、光学材料、光栅编码器、复合材料等，其中光电测控仪器、光学材料由母公司负责，光栅编码器主要由公司控股子公司禹衡光学负责，复合材料则由公司控股子公司长光宇航负责。目前，公司在光电测控领域已处于同业领先地位，产品也逐步从零部件向组件、整机设备拓展。

从各产品收入占比来看，2022年光电测控仪器/光栅传感类产品/复合材料/光学材料的收入占比分别为47.83%/30.31%/18.45%/3.41%；从毛利率水平来看，光电测控仪器/光栅传感器/复合材料/光学材料的毛利率分别为22.54%/38.65%/40.24%/0.76%，光栅传感器与复合材料毛利率较高。

公司技术与生产能力领先同业。公司拥有近2000台/套先进的精密机械光学加工设备和检测仪器，在精密机械加工、光学材料生产、光学元器件加工等方面拥有几十项关键技术，具有国内一流的光学精密机械与光学材料研发和生产能力。

下游客户以军工企业为主，逐步拓展民用企业，客户集中度较高。根据公司公告，公司光电测控仪器、复合材料主要客户为航天及国防军工领域的科研院所及企业集团等，如中国航天科工集团有限公司、中国航天科技集团、中科院、中国兵器工业集团等；光栅传感类产品主要客户为伺服、电梯、数控机床等行业企业，如华中数控、科德数控等。根据公司公告，2018-2022年，公司前五大客户销售金额占总收入的比重均在50%-60%，客户集中度较高。

1.2、背靠中科院光机所，持续带来发展动能

背靠中科院长春光机所，为公司的发展带来持续动能。截至2023年一季度末，公司实际控制人为中国科学院长春光学精密机械与物理研究所，直接持有公司42.4%的股份；第二大股东为风华高科，直接持有公司4.99%的股份。

光机所是我国光学领域研发、设计、制造的领军单位。中科院长春光机所成立于1952年，主要从事应用光学、发光学、光学工程、精密机械与仪器的研发生产，研制出了中国第一台红宝石激光器、第一台大型电影经纬仪等多种先进机器设备，创造了十几项“中国第一”，同时也是中科院系统通过军工质量保证体系考评和首家通过ISO9001质量体系认证的单位，先后参加了“两弹一星”、“载人航天工程”等多项国家重大工程项目。

根据公司公告，长春光机所一旦用于科研目的的任何军工产品可进行批量生产，则将该等产品的生产全部投入奥普光电。我们认为公司作为承接长春光机所研发项目转换的唯一上市平台，将能持续获得光机所科研技术转化带来的红利，推动自身的发展。

截止2022年底，公司主要参控股公司为禹衡光学、长光宇航、长光辰芯，均为长春光机所孵化企业。

（1）禹衡光学：国内领先的光栅编码器、光学仪器及成套机电设备的专业供应商。主导产品光栅编码器广泛应用于数控机床、机器人等领域，可与德国海德汉、日本多摩川同台竞技，产品覆盖全国34个省市自治区及全球50多个国家和地区。

（2）长光宇航：专业从事复合材料设计、研究、开发、生产及销售的公司。产品包括火箭/导弹结构件、空间结构件、固体火箭发动机喷管等，广泛应用于载人航天、深空探测、武器装备、商业航天等领域。

（3）长光辰芯：专注于高性能CMOS图像传感器设计研发，涵盖机器视觉、自动化检测、科学成像、医疗成像、虚拟现实等领域，客户遍布全球30余个国家和地区。

1.3、营收保持快速增长，盈利能力持续向好

公司营收保持稳健增长。2022年，公司实现营业收入为6.27亿元，同比增长14.67%，归母净利润为0.82亿元，同比增长75.31%，公司营收与归母净利润增长主要系长光宇航并表影响。

此外，2021-2022年，公司参股子公司长光辰芯推行两期股权激励，分别摊销2.24、3.63亿元，按持股比例计算，对公司净利润影响分别为0.57亿元、0.93亿元。若消除参股子公司股权激励影响，2021-2022年，公司利润则分别为1.04亿元、1.75亿元，分别同比增长115%、68%。

公司盈利能力略有提升。2018年-2021年，公司毛利率有所下降，主要系公司直接材料占营业成本比重上升。2022年，公司毛利率与净利率分别为29.95%、16.56%，分别较2021年提升0.41、7.21个百分点，主要系公司收购长光宇航并表影响。我们预计随着公司高端光栅传感器产品占比提升，公司产品毛利率有望提升。

期间费用率保持下降趋势。费用方面，公司坚持研发路线，研发费用率保持在10%左右，公司近年来加强对其他费用的管控，期间费用率呈现下降趋势。

2、高精度编码器打破海外垄断，持续受益于市场扩容+国产替代

2.1、光栅编码器属于高精度传感器，是控制系统中的核心部件

光栅传感器可测量线性和角度位移，精度可达到纳米级别。光栅传感器是集光、机、电、算技术于一体的高精度位移传感器，被比喻为“数控机床的眼睛”。

光栅传感器可以检测机械运动，并转换为电信号进行输出。对比同步感应器、磁栅传感器，光栅传感器的最小分辨率达到1nm，在高精度测量领域应用更为广泛。

光栅传感器包括光栅尺和编码器，二者均是基于莫尔条纹与光电转换原理工作，不同的是光栅尺采用直光栅，其主光栅安装于动力传动终端，可直接反馈直线位移，控制精度更高，常用于高精度机床。而编码器采用圆光栅，测量的是角位移，直线位移则是通过计算得到，属于半闭环控制，常用于中低端机床中。

光栅传感器基于莫尔条纹与光电转换原理工作：

（1）光栅尺：包括主光栅（标尺光栅）、副光栅（指示光栅或扫描光栅）、光源、透镜、光电接收装置等，主光栅可以用在动力传动的终端（机床刀具等），当主副光栅发生相对位移时，通过光的衍射和干涉可形成规则条纹形状，基于光电设备转换，可将黑白相同的条纹转换为正弦波变化的电信号，并通过放大器放大，整形电路整形，获得正弦波或方波差异显示计数。

（2）编码器：包括光栅盘、固定光栅、光电检测装置等组成，当电动机旋转时，光栅盘与电动机以相同速度旋转，光栅盘与固定光栅发生相对位移，产生莫尔条纹，经发光二极管等电子元件组成的检测装置检测输出若干脉冲信号，通过计算每秒光电编码器输出脉冲的个数就能反映当前电动机的转速。

2.2、下游应用广泛，高端数控机床与人形机器人打开市场空间

光栅编码器作为高精度测量装置，下游应用范围广泛，主要包括数控机床、机器人、半导体生产设备、医疗设备、航空航天、国防军工等领域。

2.2.1、 数控机床：光栅尺是数控机床的“眼睛”，国产替代带来发展机遇

光栅尺是数控机床的“眼睛”，对提升数控机床精度具有重要意义。

光栅尺作为数控机床直线轴的位置检测元件，可“监视”直线轴在执行数控系统的移动命令后，该直线轴是否真正准确地运行到数控系统，若未安装光栅尺，则只能完全依靠数控系统调试的精度和机械传动精度来保障，并且需要定期对机床的精度进行检查，一旦忘记检测数控机床的精度，则很可能导致加工产品精度超差甚至报废。

光栅尺可显著降低数控机床加工时的误差。在数控机床加工过程中，传动机构会产生传动误差，在高速运转时会产生热变形误差和磨损误差。在实际加工过程中，这些误差会严重影响数控机床的加工精度与稳定性。直线光栅尺对数控机床各直线坐标轴进行全闭环控制，减少了上述误差，提高了定位精度。

光栅编码器在数控机床中的位置分布：包括主轴、刀架、伺服进给系统、分度盘等，以五轴数控机床为例，三个直线轴和两个旋转轴需对应配套三个光栅尺和两个角度编码器。

绝对式光栅尺效率高，是多轴数控机床未来发展方向。同增量式光栅尺相比，安装绝对光栅尺的机床可在重新开机后无需执行参考点回零操作，可在中端后马上开始原来加工程度，显著提升了有效加工时间，更适合于多轴数控机床。

国内数控机床向高端化发展。目前我国机床产业呈现“大而不强”的局面，高端数控机床的国产化率还比较低，智研咨询数据显示，2019年我国高端数控机床国产化率仅为6%，中端数控机床国产化率为68%，低端数控机床国产化率为85%，在国家安全自主可控政策驱动下，我国高端数控机床国产化率有望提升，国内高精度编码器如绝对式光栅尺迎来发展机遇。

2.2.2、机器人：编码器是伺服控制系统核心部件，人形机器人带来行业增量

伺服系统是机器人驱动系统中的核心零部件，编码器通过伺服系统应用于机器人领域。对于伺服电机而言，编码器起着重要的作用。伺服电机由无刷直流或交流电机、编码器、驱动器组成。

编码器对伺服电机的作用：（1）测转速以控制速度。为使无刷直流电动机或交流电动机的转速保持恒定，需要编码器来检测转速，并通过伺服放大器来控制转速；（2）测角度以控制转角。为精准控制电动机的旋转角度，需要编码器来检测旋转的角度。

根据目前机器人技术方案，伺服系统已成为机器人驱动系统中的核心零部件，编码器重要性逐步凸显。随着我国工业自动化的发展，工业机器人在铸造、锻压、焊接等行业应用逐步广泛，机械制造业对工业机器人控制精度也提出更高的要求，如工业机器人在汽车组装线上进行焊接、保重工件的搬运，在部分任务执行中，工业机器人位置进度难以满足工业生产需要，高性能编码器可圆满解决这一问题。

工业机器人行业发展推动编码器需求逐步旺盛。工业机器人中技术难度最大的三大零部件分别为减速器、伺服系统和控制器，其中伺服系统占工业机器人成本的25%，而伺服系统由伺服电机、伺服驱动器、编码器组成，编码器占伺服系统成本的11%。我们认为一方面随着伺服电机小型化需求逐步旺盛，高精度、小型化且价格低的编码器具备发展市场，另一方面，随伺服系统规模逐步提升，编码器市场空间也有望逐步提升。

人形机器人持续催化，相关产业持续受益。2022年9月，特斯拉推出Optimus（擎天柱）原型机，目标价低于2万美元，相比传统工业机器人，未来人形机器人将拥有比汽车更大的市场空间，因为人形机器人理论上可以完成所有人类进行的非标任务。

特斯拉机器人全身共使用40个关节执行器（又称为关节模组）。

关节执行器是模仿人体的关节而诞生，最早由美国科尔摩根公司发明，供应给协作机器人厂商。特斯拉机器人关节模组使用的数量和目前全球领先的人形机器人基本一致，可以在机器人运动过程中实现稳态控制。随着特斯拉机器人在形态越来越接近人类，使用的关节模组数量或将进一步增长，带动核心部件的市场空间持续增长。

特斯拉人形机器人在旋转关节、线性关节、手部关节均有编码器。

（1）旋转关节：采用高低速双编码器。输出侧和电机侧各有一个编码器。输出侧编码器用于测量输出位置的变化，电机侧编码器用于计算得到输出轴的理论位置，与输出侧编码器的数据进行对比，得到外部受力大小，从而交付驱动器进行后续控制。

（2）线性关节：采用无框电机+新型滚珠丝杠+力传感器+位置传感器（编码器）。特斯拉机器人全身使用14个线性执行器（伺服电缸），在早期阶段，位置传感器占线性关节成本的2.2%。

（3）手部关节：由空心杯电机+螺纹丝杠+精密行星齿轮箱+编码器构成。特斯拉手部关节使用14微型的线性执行器（伺服电缸），内部通过高速运转的空心杯电机（小功率段体积最小、功率密度最高的电机）提供动力。

2027年中国光栅尺市场空间预计为19.7亿元，复合增速为7%。Global Info Research数据显示，预计2020年-2026年全球光栅尺收入将由6.18亿美元增长至7.16亿元，复合增速为3.7%。预计2020年-2027年中国光栅尺收入将由10.3亿元增长至19.7亿元，复合增速为7%。

2028年中国光学编码器市场空间预计为7.4亿美元，复合增速为9.9%。尚普咨询数据显示，2022年-2028年，预计全球光学编码器市场销售额将由42亿美元提升至67亿美元，年复合增长率为8.1%；预计中国光学编码器市场规模将由4.2亿美元提升至7.4亿美元，年复合增长率为9.9%，中国光学编码器市场空间复合增速高于全球。

2.3、高端光栅编码器壁垒高，国产替代需求强烈

光栅编码器属于高精度测量仪器，超高精的产品一直被西方国家列入限制出口的产品目录，对我国的购买进行严格控制。

高端编码器行业既有技术门槛又有制造门槛，因此国内高端光栅编码器一直依赖于进口。

国内光栅编码器厂商：包括广州诺信、桂林广陆、莱格光电等，工控企业汇川技术、埃斯顿、昊志机电也均已实现编码器的自研，但主要以自用和中低端为主。目前，奥普光电下属的禹衡光学研发的高端光栅尺已进入小批量生产阶段，有望对海外高端产品实现替代。

海外光栅编码器厂商：包括海德汉、雷尼绍、发格公司等，其中海德汉是该领域龙头公司，截至2021年底，封闭式玻璃载体绝对式光栅尺95%以上市场空间由海德汉占据。海外编码器的主要生产企业还有日本多摩川，在中国市场市占率较高。

国产光栅编码器的精度和综合性能同国外差距较大，高端市场一直被海外企业占据。

（1）编码器：根据MIR统计，按销售额计算，2022年我国编码器42%的市场被多摩川、海德汉两家外资厂商占据，国内厂商禹衡光学市场占比8%，位列第三。

（2）光栅尺：根据MIR数据，光栅尺市场基本被多摩川、雷尼绍、北京发格（母公司西班牙发格）等外资厂商占据。

2.4、公司是国内高精度光栅编码器领军企业，稀缺性强

禹衡光学是国内光栅编码器龙头企业。公司通过下属子公司禹衡光学介入光栅编码器行业，禹衡光学是国家编码器工程唯一中试基地，是光栅编码器、光学仪器及成套机电设备的专业制造商，下游行业包括数控机床、交流伺服电机、电梯、冶金等领域。

禹衡光学经过多年沉淀，技术、品牌、产能国内领先，产品覆盖广泛。

（1）引领国内技术发展，可同海外企业同台竞技：禹衡光学从引入日本编码器制造技术开始，逐步向高端光栅编码器研发突破，具备高端编码器设计、制造能力。此外，禹衡光学也主持编写多项行业技术标准，参加多个国家重大科技项目，引领着国内光栅编码器技术的发展，技术水平同海外头部企业接近（在数控机床领域逐步替代德国海德汉、西班牙发格公司的产品）。

（2）品牌影响力逐步提升：“禹衡”牌光电编码器受到市场认可，2012年被认定为中国驰名商标。

（3）产品对国外企业实现批量替代：先后研制出绝对式光栅尺、图像编码器、角度编码器、绝对值编码器等一系列高端位移传感器产品，产品先后通过欧盟RoHS检测、CE认证、防爆认证及军工产品实验验证等多项权威认证，且大量出口美国、德国、日本等国家，同时可对海德汉、多摩川等国外品牌产品进行替代。

（4）全自动化生产线投入，产能逐步爬坡：根据长春高新技术产业开发区发布的报道，禹衡光学光栅传感器产品量产规模逐步提升，2022年主导产品光栅编码器年生产能力达120万台。随着公司设计的全自动生产线逐步投入，禹衡光学产能有望逐步爬坡，加工成本下降，效益有望得到提升。

禹衡光学主导产品光栅编码器广泛应用于自动化领域，是数控机床、交流伺服电机、电梯、冶金、重大科研仪器、航空航天、自动化流水线等行业和领域的关键传感部件。

（1）数控机床：机床领域逐步向中高端拓展。禹衡光学产品在国产高精度数控机床特别是五轴加工中心、高精度磨床等已实现批量应用，公司JFT系列绝对式光栅尺项目荣获中国机床工具工业协会2020年自主创新十佳。

根据公司公告，禹衡光学现有产品基本达到海德汉90%以上性能，价格上具有20%左右的优势。2019年开始，禹衡光学已经在国内外多家数控机床厂家进行产品测试及批量应用，客户反馈产品性能稳定，达到国际同类产品水平。

（2）机器人行业：模式分为两类，一类是通过伺服电机进入机器人，另一类是直接配到机器人手臂。子公司禹衡光学已应用于工业机器人领域，已经成为广州数控、沈阳新松等大型企业稳定供货商，在服务和其他机器人领域，禹衡光学与机器人四大家族展开合作，共同开发新产品。

公司是国内高精度光栅编码器领军企业，稀缺性强。上市公司中汇川技术、埃斯顿、昊志机电、奥普光电也均已实现编码器的自研，对比其他公司，奥普光电的编码器主要为对外供应，而其他企业的编码器则主要对内提供。

受益于下游需求释放、产能扩张、高端产品占比提升，禹衡光学业绩有望提升。2022年，禹衡光学实现营收1.79亿元，同比降低13.94%；实现归母净利润1244.79万元，同比下降8.53%。

3、增资控股长光宇航，加码碳纤维复合材料研发制造

3.1、碳纤维复材下游应用广泛，市场空间保持高增

碳纤维是一种碳含量在90%以上的高强度高模量无机纤维材料，耐高温性能居所有化学纤维之首，基于碳纤维材料制造而成的树脂基复合材料（CFRP）因其轻质高强度特性，可广泛应用于航空、航天、军工、风电、体育等领域。

CFRP行业下游应用广泛，上游碳纤维原材料供应已有保障。

（1）上游：包括碳纤维、金属模具加工、树脂等其他原材料，其中碳纤维在CFRP制品中成本占比较高，且对CFRP制品质量有一定影响。碳纤维原材料长期以来受日本、美国等国家制约，中国在21世纪后开始突破，中高端碳纤维原材料进口替代加速进行，国内企业光威复材、中复神鹰等技术逐步突破，产能提升，价格逐步下降。

（2）中游：CFRP制品生产企业众多，但行业产能大部分集中在低端领域，高端CFRP制品产能较为集中，科研院所、科研院所改制国有企业凭借技术沉淀和体制内资源优势，成为航天军工CFRP市场最重要参与者，除了长光宇航外，还有航天材料及工艺研究所、中国航发北京航空材料研究院等。

（3）下游：主要应用于航空航天、武器装备，此外风电也为近年增速较快领域。

市场空间广阔，国内CFRP平均复合增速约25%。中国复合材料工业协会数据显示，2021年-2026年，我国CFRP市场规模有望从373.72亿元提升至1104.97亿元，平均复合增速为25%，主要得益于中国航空航天及国防军工市场亮眼表现，以及风电市场快速增长。

（1）航天：由于CFRP优异耐高温、耐摩擦性能，广泛应用在火箭整流罩等部位，2021年中国火箭年发射次数首次超过50次，中国航天产业发展迅速。此外，美国商用火箭带来示范效应，中国商用火箭产业也在加速追赶。

（2）国防军工：精准制造武器发展，国家安全和强国强军推动武器装备需求。

（3）风电：双碳战略驱动下，风电装机快速提升，风电大型化趋势下，CFPR优势更加显著。

3.2、产能扩张叠加下游订单释放，公司业绩增长可期

收购长光宇航完成。2022年8月，奥普光电拟以3.13亿元现金收购长光宇航 40%股份。本次收购前，奥普光电已持有长光宇航11.11%股权。完成后，奥普光电共计持有长光宇航51.11%股权，长光宇航成为奥普光电控股子公司。

长光宇航专业从事复合材料的设计、研发、开发、生产及销售。长光宇航产品包括箭体/弹体结构件、空间结构件、固体火箭发动机喷管等产品，主要应用于载人航天、商业航天、武器装备、卫星等领域。

长光宇航分产品收入结构较为稳定。长光宇航箭体/弹体结构件业务收入占比保持稳定，空间结构件业务收入逐年提升，主要由于承接中国空间站多功能光学设施结构件订单所致。2021年1-11月固体火箭发动机喷管等占主营业务收入比例大幅增加，主要由于承接“快舟”系列运载火箭发动机喷管订单所致。

下游客户集中度较高。长光宇航前五大客户收入占比很高，且多为国企和事业单位，客户较为稳定。

长光宇航营业收入、净利润实现快速增长。2022年长光宇航实现营业收入2.42亿元，同比增长 42.27%；实现归母净利润7265.36万元，同比增长91.64%。长光宇航净利率逐年提升，由2019年的9.76%增长至2022年的30.03%。

业绩承诺彰显增长底线：根据公司公告，长光宇航三年业绩承诺期归属于母公司所有者的累计净利润不低于19500万元，2022年度、2023年度和2024年度实现的扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润数分别不低于人民币5000万元，6500万元和8000万元，同比增速分别不低于31.89%、20%和23.08%。

长光宇航产能逐步扩张，为业绩增长提供保障。随着长光宇航订单的逐步增加，长光宇航各类产品产能利用率稳步提升。根据公司2022年公告，随着长光宇航二厂投建完成，产能已由2021年的345套扩充到800套，尤其是箭体/弹体结构件产能由100套扩为400套，为长光宇航业绩增长提供保障。

4、布局CMOS图像传感器领域，逐步夯实技术壁垒

4.1、国内CMOS图像传感器发展起步较晚，市场逐步扩容

CMOS图像传感器因其成本更低、体积更小等优势，逐步成为主流。

主流图像处理器包含CCD图像传感器（电荷耦合器件图像传感器）和CMOS图像传感器（互补金属氧化物半导体图像传感器）两大类，其中CMOS图像传感器功耗成本更低、体积更小等性能优势，可应用于数码相机、智能手机、汽车电子、移动支付、安防、医疗影响等领域。

随着CMOS图像传感器应用领域的不断扩展，全球CMOS图像传感器行业市场规模不断扩大。头豹研究院数据显示，预计2026年全球CMOS传感器市场规模将增长至2374亿元，2021-2026年的CAGR为11.8%；中国CMOS传感器将增长至1247.7亿元，2021-2026年的CAGR为8.0%。

全球CMOS传感器市场份额较为集中，国产化率较低。华经产业研究院数据显示，2020年全球智能手机图像传感器市场上，前三大供应商索尼、三星电子、豪威科技总共收入占比为74.2%，市场集中度较高。

由于国内CMOS芯片传感器起步较晚，中高端产品基本依赖进口，国产替代空间广阔。随着中国传感器制造、封装和测试厂商在技术及工艺上的突破，以豪威科技、格科微为代表的企业持续升级产品技术规格，带动国产化率不断提升。

4.2、参股长光辰芯，抢占CMOS图像传感器发展赛道

专注高端CMOS图像传感器，抢占工业市场。

奥普光电参股子公司长光辰芯成立于2012年，主营高性能CMOS图像传感器芯片的设计研发，长光辰芯产品覆盖7大系列超过30款标准产品。

长光辰芯曾与浙江华睿、深圳大疆等单位合作研发出了首个国产8K超高清CMOS图像传感器芯片及摄像系统，打破了我国超高清成像芯片及系统长期依赖国外进口、发展严重受限的局面。从应用领域来看，长光辰芯产品涵盖机器视觉、自动化检测、科学成像、医疗成像、影视广电、虚拟现实等应用领域，避开CIS巨头争夺的消费类市场。

长光辰芯营收与净利润保持快速增长态势，持续贡献投资收益。

2022年实现营业收入6.07亿元，同比增长34.59%，2018-2022年长光辰芯营收复合平均增长率为64.95%，保持高速增长态势。

从业绩来看，长光辰芯近两年净利润持续为负主要系股权激励费用影响，长光辰芯2021年、2022年推行两期股权激励，分别摊销2.24、3.63亿元，扣除股权激励摊销影响，长光辰芯2021年、2022年净利润分别为2.11、2.84亿元，净利率分别为46.78%、46.79%。

长光辰芯用于实施员工持股计划的股份已经全部授予完毕，后续股份支付费用将根据服务期及解锁比例的约定在5-10年内进行分摊，预计长光辰芯将可持续为母公司贡献较多投资收益。

5、盈利预测与估值

5.1、假设及财务预测

公司作为高精度光栅编码器龙头，高精度编码器和光栅尺达到量产能力。光栅传感器类产品方面，高精度光栅编码器用于数控系统、工控、机床、机器人领域，特斯拉人形机器人打开成长空间，工业母机光栅尺国产替代逐步推进，有望打开成长空间。复合材料产品方面，广泛应用于航空航天、火箭等领域，行业增速较高，2022年长光宇航成为公司控股子公司，有望持续为公司贡献业绩。

我们假设，光电测控仪器需求增速保持平稳增长，预计2023-2025年收入增速分别为15%、10%、8%；

光栅传感器类产品，2023年高端光栅编码器产品小批量增长，2024-2025年随着人形机器人行业发展与公司产能提升，光电测控仪器收入增速有望提升，预计2023-2025年收入增速分别为40%、60%、60%；

复合材料方面，2022年长光宇航成为公司控股子公司，考虑到未来复合材料产能扩张叠加下游订单增加，预计2023-2025年收入增速分别为395.98%、30%、30%。

光学材料方面，预计2023-2025年收入增速分别为20%、20%、20%。

综合毛利率方面，考虑高端光栅编码器占比逐步提升，毛利率将有所提升，预计2023-2025年毛利率分别为35.62%、36.96%、38.68%。

结合上述假设，我们预计，公司2023-2025年营业收入分别为12.11/15.82/20.98亿元，归母净利润分别为2.31/3.14/4.23亿元，每股收益分别为0.96/1.31/1.76元。

5.2、估值水平与总结

选取同样从事人形机器人或工业母机零部件研发生产的厂商汇川技术、禾川科技、埃斯顿作为可比公司，2023-2025年平均PE为49.3/36.4/26.4倍。我们预测公司2023-2025年实现归母净利润2.31/3.14/4.23亿元，EPS为0.96/1.31/1.76元/股，当前股价对应PE为43.7/32.2/23.9倍。公司估值水平低于行业均值，鉴于公司在高端光栅编码器的优势地位。

6、风险提示

工业母机、人形机器人等行业发展不及预期；

长光宇航产能扩张不及预期；

公司客户拓展不及预期。