主动型基金的年换手率通常超过100%，

带来的税和费都要由基金投资者埋单。

—— 查尔斯·埃利斯

这是屠夫的第 617 篇原创，全文 2900 字

音乐：十年 by 陈奕迅

前言

写专栏和公众号已有四五年，偶尔回看，惊喜地发现许多好文值得重读。

新同学常常在提问后才发现遗珠，未免太折腾，屠夫决定每周重新整理一篇经典旧文，带着大家重温。

原文首发于2019年6月，原标题《主动基金已死？巴菲特自己怎么看十年赌约》，本文有修改。

金钱 · 逻辑 · 反人性，屠夫问候各位晚上好。

投资界有个著名的十年赌约：主动管理型基金，究竟能不能击败指数基金？

这个赌约的发起者兼“庄家”，正是鼎鼎有名的股神沃伦·巴菲特。

尽管自己的投资业绩十分出色，股神一直只向投资者推荐指数基金，并坚定地认为：指数基金可以轻松击败主动管理型基金。

为了证明这一点，巴老在2007年发起了一个赌约 ——

主动管理型基金 vs. 标普500指数基金，以十年为期，年化收益高者获胜。

毫不意外的，主动管理型基金全部落败，一个例外都没有。

主动管理型基金那么多，为什么一个赢的都没有？

股神凭什么判断主动管理型基金一定会输？

他对个人投资者有什么建议？

今天，屠夫将带着大家从2017年巴菲特致股东信里找寻这些问题的答案。

十年赌约，赌的什么？

先来看看这个“十年赌约”是怎么回事。

2007年12月19日，巴菲特在Long Bets网站上发布“十年赌约”，赌注是50万美金，若巴菲特胜出则赌金全部捐给慈善机构。

赌约的具体内容是什么呢？

以2008年1月1日~2017年12月31日这十年为期限，

任何投资专家选择不少于5只的对冲基金组成的投资组合，

其收益一定比不上被动投资的标普500指数基金。

屠夫在这里做点小补充：

首先，对冲基金是主动管理型基金的绝对王者，以其出色的业绩和高昂的费用著称。

换句话说，股神根本懒得跟小鱼小虾慢慢练级慢慢试，上来就找终极boss，直接大决战。

其次，赌约没有限制挑战人数，直接写明“任何投资专家选择……”。

是的，巴菲特根本不用挑对手，

任何人都打不过标普500，就是这么自信。

再次，玩法不是针对单一的对冲基金，而是多只对冲基金组成的FOF。

为了避免输掉之后扯什么“偶然”和“意外”，挑战者可以选择5只甚至更多对冲基金构建组合。

只要最后组合

赢了指数，就算我股神输。

最后，巴菲特作为守擂“庄家”，选的是先锋领航的标普500指数基金。

这是指数基金之父约翰·博格公司旗下的指数基金，看似平平无奇，然而

费率低得令人发指，管理费仅0.03%。

国内指数基金目前的主流管理+托管费率是0.6%，是人家的20倍……

唯一的应战者

巴菲特发布赌约后，挑衅式地说：

整体而言，专业投资者总喜欢频繁操作，

但几年后的收益表现，还不及那些坐在那里什么都不做的业余投资者。

我期待着成群结队的基金经理站出来应战，捍卫自己的职业声誉。

毕竟，投资者因为他们的花言巧语投入了数十亿美元的“赌注”，赌的就是他们的能力。

他们掏出自己的一点小钱也来冒冒险

—— 不·该·害·怕·吧？

令人意外的是，赌约放出之后，基金界一片沉默。

成千上万的基金经理，居然没有一个人敢站出来应战！

最后，还是有一个勇敢者站了出来：门徒合伙基金的联席经理人泰德·塞德斯。

巴菲特对这位对手的勇气表示赞许：

在这场赌局之前，我并不认识泰德。

但我欣赏他，钦佩他说到做到。

他和我打交道坦率直接，

还一丝不苟地提供我们监控赌局所需的所有数据。

塞德斯选择了5只投资于100多只对冲基金的母基金，构成了一个FOF组合。

因为投资足够分散，这些母基金的整体表现不会因为一两个基金经理的业绩而出现扭曲失真。

这是最公平的较量了。

未及十年，胜负已分

到2017年，巴菲特撰写致股东的信时，赌局已经毫无悬念。

才过去了9年，差距最大的主动管理型基金落后指数基金82.5%，差距最小的也落后22.6%，显然不可能在一年内追上：

（屠夫注：最后的最后也确实是巴菲特赢了，没有反转。）

截至2016年，标普500指数基金的年复合增长率为+7.1%—— 这就是股市的长期回报率。

而塞德斯选中的5只母基金，年化收益率仅+2.2%。

这意味着，投资100万美元，这些对冲基金的FOF只能提供22万美元的收益，而指数基金是85.4万！

对于这九年的股市环境，巴菲特作出这样的评价：

赌约期限内，如果股市表现特别疲软，

那么对冲基金可能从中受益，因为它们可以做空。

但是很可惜，赌约的这9年，是股市的“中性”环境。

是的，2007~2016之间，既有2008年次贷危机这样的疲软时刻，也有随后数年的缓慢复苏。

这样一个横跨牛熊的十年，就是一个“中性”的大周期，是非常公平的环境。

而且，5只母基金的基金经理也好，100多只底层对冲基金的基金经理也罢，其绩效都是和基金业绩挂钩的。

换句话说，他们有巨大动力去把基金业绩做好，为自己赚得更多奖金，而不是摆烂。

在巨大的财务刺激之下，主动管理型基金的表现尚且如此拉胯，

还有什么理由可辩解呢？

说到这，巴老不忘补刀：

我相信，这些基金经理们肯定都是聪明的人。

然而他们交给投资者的，却是惨淡的回报 —— 非常惨淡。

可叹的是，这些对冲基金和母基金所收取的固定费用数额之大，

足以保证他们在过去9年时间里，吃·香·喝·辣。

输的不是基金经理，而是基金投资者

屠夫

（butcher1868）再次提醒：

对冲基金是主动型基金的王者，精英中的精英，best of the best。

对冲基金，相当于主动管理型基金里的“国家队”。

国家队都败了，就别想着找个什么野鸡队出来还能打败指数了。

这个结果，整个主动管理型基金业界都认了：所有主动管理型基金，都败了。

他们到底败在哪里？

巴菲特只给出了一个理由：成本。

美国的对冲基金行业流行“2+20”的收费标准：

【2%】的年固定管理费

【20%】的非回拨性盈利提成

固定管理费，是基金经理及其公司固定收取的费用 —— 就算亏损也要收。

那么问题来了：基金亏损是谁的责任？

对了，国内主动管理型基金的管理费，也是“旱涝保收”的固定费率哦。

非回拨性盈利提成，在盈利年份一次收取 —— 即便后续亏损，也不会返还。

那么问题又来了：去年赚10%，今年亏20%，去年基金经理拿走的奖金还不能退，公平吗？

国内私募基金大多有此类提成，公募的主动管理型基金暂时没收取。

巴菲特如是说：

就算业绩再糟，基金经理仍能靠管理费实现腰缠万贯。

……根据我估算，这9年时间里，

5只母基金获得的投资总额收益，

大约有60%都流进了基金经理们的腰包。

这是不义之财。

赢得输家的游戏

查尔斯·埃利斯说过：

输家的游戏里，

选手不是靠“打出好球”，

而是靠“不失误”来赢得比赛的。

股市是个输家的游戏。

成本高，就意味着失误。

巴菲特指出了这场赌局胜负背后的深层原因：

高昂的年费，业绩提成，频繁操作引起的交易成本……

这些都要从积极投资者的业绩里扣除，成本自然会飙升。

母基金投资的对冲基金要收取高昂的费用，在此之上，母基金还要再收取费用，因此加重了成本问题。

很大程度上，对冲基金管理者的努力是自我抵消的。

他们的智商，无法弥补投资者缴纳的成本。

读到这里，或许还有同学疑惑：

巴菲特自己不是主动投资者吗？

为什么他反而推崇被动投资呢？

道理很简单 ——

钢铁侠教普通人：遇到坏人一定要跑。

但他自己不会跑，因为他是超级英雄。

钢铁侠的做法没毛病，说法更没毛病。

巴菲特也是。

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