商法学周报，系法律商业双驱动的万程通商团队的每周固定学习会。本期分享的文章，系团队于2023年9月9日集体学习的文章。

我们认为，法律人须以理论指导实务，以实务丰富理论，不可偏废。但实务工作者常常为工作所累，少有时间研究学术理论。实务与理论的藩篱不破，于个人而言，是为成长的瓶颈，于法治建设而言，优秀的理论不能被用于指导实务，优秀的实务经验无法上升为理论。无论对哪一方，都是损失。

法律学术海洋之辽阔，实务法律人时间之碎片。两者矛盾重重。一为逼迫自己紧跟学术潮流，提升自己的理论水平；二为取方家论证结论以求关注，展其问题路径以便查阅。因此，我们将每周日上午的固定学习，形成“商法学周报”，以供分享交流。关注我们，获取第一手专业学习资料。

00本期学习成果综述

今日学习的三篇文章主要围绕对赌协议展开。学界和实务针对此提出的建议和观点，其中对于对赌协议的履行有较大的争议，于是提出了建议。

01对赌协议何以履行不能?——一个公司法与民法的交叉研究

【来源】《法学家》，2021年第1期

【作者】贺剑，北京大学法学院

【摘要】《九民纪要》第5条及"华工案"之后,以资本维持原则、减资程序为代表的公司法上的强制性规定,不再导致投资方与目标公司之间的对赌协议无效,而仅使其陷入"履行不能"。这涉及一系列横跨公司法与民法之新问题,有研讨必要。现金补偿、股权回购等金钱债务的履行因违反资本维持原则受阻,构成法律上(自始)一时不能,是传统民法教义"金钱债务无履行不能"之例外。该一时不能应类推适用《民法典》第580条,产生一个法定宽限期,相应迟延违约责任不会被一并免除。减资程序与履行不能无关,应将其细分为债权人保护程序和股东会减资决议:前者可强制执行,以之阻碍投资方的股权回购请求权,正当性存疑;后者涉及越权代表,且与股权回购决议为等价关系,其欠缺将导致股权回购约定效力待定。现金补偿约定之有效,亦以相应利润分配决议即现金补偿决议为必要。

【学习心得】本文讨论的是对赌协议对公司有效的情况下，就违反资本维持原则、未完成减资程序等程序下而履行不能的法律理解。就违反资本维持原则，不能履行金钱债务时，基于公司可归责性，公司应承担迟延违约责任。就减资程序无关乎履行不能，股东会减资决议和以减资为目的的股权回购决议可能涉及股东会单方操控，程序存在漏洞。

02第三种投资:对赌协议的立法回应与制度创新

【来源】《东方法学》，2022年第4期

【作者】赵旭东，中国政法大学民商经济法学院

【摘要】关于对赌协议的最大分歧是对赌协议的法律效力,第九次《全国法院民商事审判工作会议纪要》(以下简称《九民会议纪要》)确定了“区隔论”的全新司法对策和裁判思路,但在对赌协议的履行及其司法裁判上又形成和存在一系列更为复杂的深层法律问题。围绕对赌协议的争议和困扰源于对赌协议作为股权投资的基本定性,然而其并非纯粹的股权投资,亦非普通的债权投资,而是对各种投资要素重新配置组合形成的、介于股权投资和债权投资之间的一种特殊投资——“第三种投资”。对赌协议遭遇的根本法律障碍和束缚在于资本维持原则以及体现该项原则的盈余分配规则和股权回购规则,走出困境、破解冲突的重要出路是针对对赌协议的商业需求作出立法回应和规则的突破与创新,对盈余分配和股权回购规则对对赌协议的适用作出除外规定。通过必要、对应的制度安排和规则衔接,此一安排将不会弱化或损及债权人保护,只会使对赌协议的融资动能得以充分释放和施展。

【学习心得】对赌协议的争议目前从协议效力转为协议履行裁判。对赌协议不属于债权投资和股权投资，而是介于这二者之间的投资，应视为一种新型投资，目前没有相应的制度和法律保障。为更好履行对赌协议，有效促进经济发展，可在法律规则和法律原则中向对赌协议的适用作除外性规定；在商事外观主义和公示主义下，将对赌协议进行外观设计并公示，保护投资人和公司其他债权人的权益。

03论公司对赌义务履行的绝对性——以反思“九民纪要”第5条为线索

【来源】《财经法学》，2022年第3期

【作者】山茂峰，中国社会科学院大学法学院

【摘要】股权回购与减资绑定的裁判路径容易侵损公司法人独立性、扭曲合同机制。法官裁判对赌协议履行可能性容易造成司法过度介入公司。对赌失败后，投资方作为目标公司的小股东和债权人，与目标公司及其原始股东利益对立，所以董事会、股东会也均不应为协议履行可能性的判断主体。主张由董事会判断的观点亦存在混同投资方权益与优先股、误读意思表示理论的法理缺陷。基于债的履行障碍法的体系秩序，资本维持原则不宜作为合同程式中履行不能的法律原因。是故无需判断协议的可履行性，法院应直接判定协议的履行，以避免对公司形成过度保护。应对实在的而不是抽象的债权人进行保护，让债权人参与到程序中：对于股权回购型对赌，公司应履行减资程序；对于金钱补偿型对赌，公司应偿还债务，具体根据破产标准和履行是否损及股本，呈现公司进入破产程序、完全履行、部分履行(一时不能)三种状态。

【学习心得】《九民纪要》确立对赌协议有效，但随之而来是履行不能，从而阻碍投资人权益的无法实现，比协议无效更不能保障投资人。对于协议履行的原则和规则限制，虽然可以保护目标公司，但从长远角度来看，公司想要获得融资可能更加困难，投资人对公司对赌失败后的偿付能力缺乏信心，公司发展无法得到市场助力，市场投资无法得到良性循环。所以对于公司履行不能的情况应具体问题具体分析，对于能偿还的债务应当偿还，增强投资人保障。