风力发电，是把风的动能转为电能，它是应用规模较大的新能源发电方式之一。由于风能是一种清洁可再生能源，越来越受到世界各国得重视，2018 年以来，中国风电发展进入全面加速期，2020 年新增装机容量创历史新高！

由于风力发出来的电本身是交流电，因而需要风电变流器进行整理，先交流变直流，再变交流，从而提高电能质量。在风电设备中，变流器是风力发电中非常重要的一种设备，其将风力发出的电能实现并网，而变流器就是不可缺少的设备，这其中驱动器产品正是风电变流器的核心部件之一。

据统计，2020年中国风电变流器市场空间为104.29亿元，2021市场规模为74.54亿元，2022市场规模为89.3亿元，预计到2025年将增长至138.67亿元，4年复合增长率为16.79%。

在这一大背景下，为金风科技、阳光电源、巨一科技等A股上市公司供应功率系统核心部件的杭州飞仕得科技股份有限公司（以下简称"飞仕得"），也在积极冲击资本市场。

公开信息显示，飞仕得主营业务为功率系统核心部件及功率半导体检测设备的研发、生产和销售，并提供相关技术服务，其中功率系统核心部件产品包括功率器件 驱动器、功率模组，产品广泛应用于风电、新能源汽车、工业控制等领域。

慧炬财经梳理发现，在自2023年6月5日正式递交上交所科创板上市申请之后，飞仕得IPO申请推进较为缓慢，虽然其在2023年6月29日就接受了问询，但9月30日因财务资料已过有效期，需要补充提交中止了发行上市审核，到了12月22日才更新提交相关财务资料并披露了首轮审核问询回复函。

据12月22日上交所官网发布的信息显示，飞仕得已回复首轮审核问询，在长达641页的审核问询中，上交所对飞仕得发出17连灵魂拷问，涉及实控人与代持、毛利率、应收账款等问题，对于士兰微董事长入股，上交所直截了当追问"有无潜在利益安排、是否存在其他特殊条款"。

虽然业绩喜人，但飞仕得应收账款高企成隐患，此外供应商成立当年即合作，还直接和间接向同一服务商采购也颇耐人寻味，而创始股东向公司拆借资金用于买房，内控不足和资金独立性存疑，为飞仕得IPO之路埋下隐患。

原始股东与实控人隐秘关系曝光

为避债巧架防火墙变身间接股东

飞仕得IPO背后，是实控人施贻蒙拉着同学及亲属一起创业的故事！

施贻蒙创业的想法比较偶然，起源于与校友的一次聚会中，其偶然得知IGBT驱动器厂商以国外企业为主，国内企业涉足较少，因而萌生了创业的念头。

无奈施贻蒙由于参加工作不久，缺乏创业资金，而远房亲戚周存熙经商多年，看好该产业发展前景，能够提供资金支持。因此，施贻蒙、周存熙、徐晓彬三人作为共同创始人设立了飞仕得有限。

招股书显示，公司前身飞仕得有限由施贻蒙、周存熙、徐晓彬2011年共同出资设立，设立时注册资本为100万元，三人分别持股50%、40%、10%。

股权结构上，施贻蒙直接持有公司2,842.3269万股股份，其控制的杭州斯年持有公司58.0186万股股份，施贻蒙合计控制公司2,900.3455万股股份，占公司总股本的64.4521%。

徐晓彬直接持有公司615.3491万股股份，其控制的杭州存志持有公司149.4419万股股份，徐晓彬合计控制公司764.7910万股股份，占公司总股本的16.9954%；李军直接持有公司218.8885万股股份，占公司总股本的4.8642%；周存熙通过杭州松元间接持有公司175.8140万股股份，占公司总股本的3.9070%。

在创业之初，作为实控人施贻蒙远房亲戚的原始股东周存熙提供了创业资金支持，而在其自身陷入大额债务危机时，施贻蒙也是挺身而出不仅受让了其25%股权，还帮其代持了8%的股权。

招股书显示，报告期内，周存熙存在大额债务，截至2022年12月31日，周存熙个人债务规模、风险敞口分别约为8533.55万元、9462.89万元。简历显示，周存熙80年代初，还曾经在乐清市白象中学担任了9年的教师。

为了解决债务负担，2014年11月，周存熙将自己持有公司的40%股权拆分成两半，分别转给徐晓彬、李军。徐晓彬、李军受让的股权中，又分别有15%、10%是为施贻蒙代持。

此外受周存熙委托，2021年4月，施贻蒙以5520.00万元向云扬投资转让其代周存熙持有的4.00%股权，周存熙收到股权转让款后主要用于偿还债务、购买理财、家庭企业经营、购房购车等。

到了2022年7月，周存熙加设了一道防火墙，将其持有的飞仕得3.9070%股权无偿转让给自己100%持股的公司杭州松元。

在回复函中，飞仕得坦然承认，周存熙2022年6月为了保持股权结构稳定，调整了其持股方式。

对此，上交所要求说明周存熙持有杭州松元的股权、间接所持公司股权是否存在被司法冻结或处置的风险。

在业内人士看来，股权清晰稳定是监管部门对拟IPO公司的基本要求，显然飞仕得为此是做了一番大的努力，毕竟一旦成功上市，维持公司股权结构稳定性的难度势必大大增加。

业绩喜人难掩毛利率下滑颓势

这一产品毛利率蹊跷大跌

表面上，飞仕得业绩喜人呈现繁花似锦的局面，却难掩毛利率下滑的颓势。

财务数据方面，2020年至2022年，飞仕得营收分别为16404.03万元、18038.73万元、29101.58万元，2021年及2022年同比增长率分别为9.97%、61.33%；同期间，归母净利润分别为6306.76万元、5149.56万元、8061.73万元，2021年及2022年同比增长率分别为-18.35%、56.55%。

招股书显示，高压板级驱动器是公司报告期内的主要收入来源，报告期内，公司高压功率器件驱动器分别实现收入10627.28万元、9377.09万元、16517.56万元，占主营业务收入比例分别为64.82%、52.34%、56.76%。

数据显示，飞仕得功率器件驱动器专注于中高压市场，来自风力发电、新能源汽车、工业控制、光伏发电及储能领域的收入占比较高，各期占功率器件驱动器收入比例合计分别为92.64%、90.75%、96.13%，其中风力发电领域收入占比分别为62.14%、51.90%和50.91%，下游应用领域较为集中。

值得注意的是，飞仕得净利润还依赖税收优惠和政府补助，净利润成色明显不足，政府补助及税收优惠对其业绩的粉饰作用不小。

报告期内，公司税收优惠金额分别为1415.49万元、1182.66万元、1683.82万元，占同期利润总额的比例分别为19.37%、20.07%、18.42%；与收益相关的政府补助金额为91.67万元、336.40万元、1052.84万元，占同期利润总额的比例为1.25%、5.71%、11.52%。

毛利率一直被视为凸显企业盈利能力最重要的指标。

长期以来，与业绩增长相背离的不断下滑的毛利率，是飞仕得此次闯关时引人注意的关键点。

报告期各期，公司主营业务毛利率分别为56.61%、52.40%、48.53%，下滑趋势明显。

招股书显示，功率器件驱动器为飞仕得核心产品，该产品的毛利率分别为56.44%、53.59%、51.48%，呈现下降趋势，这也是飞仕得主营业务毛利率下滑的直接原因。其中，2022年飞仕得功率器件驱动器的毛利率水平已经低于同行业可比公司同款产品毛利率水平。

值得关注的是，飞仕得2018年推出功率半导体检测设备。报告期内，功率半导体检测设备毛利率分别为81.68%、80.18%、53.02%，2020年和2021年毛利率显著高于同行业可比公司平均水平，不过到了2022年毛利率为53.02%，较2021年大幅下降了27.16个百分点，显著低于同行平均值的71.50%。

以上不难发现，2022年，飞仕得功率半导体检测设备毛利率过低，且与同行业可比产品相比也是低得离谱，整整低了18.48个百分点。

问询中，上交所要求结合原材料自产和外购情况、生产环节及核心技术说明功率半导体检测设备毛利率水平高的合理性，2022年毛利率大幅下降的原因。

对此，飞仕得给出的解释是：功率半导体检测设备的单位毛利从2021年的44.20万元/台上升至2022年的46.31万元/台，但由于出于客户关系维护及战略合作等目的的考虑，并未同成本上升幅度等幅度增加功率半导体检测设备的报价。

士兰微董事长入股潜伏被拷问

遭上交所质问有无潜在利益安排

翻阅招股书和问询函，士兰微董事长陈向东入股"潜伏"的背后，是否涉及到利益安排？尤其是陈向东入股前后，飞仕得与士兰微之间的交易是否存在异常？这些都格外引起监管层的注意。

招股书显示，2021年9月，士兰微董事长、实际控制人陈向东投资2500万元，通过增资的方式成为飞仕得股东，持有该公司1.45%的股权。此外，陈向东作为实际控制人之一的杭州士兰控股有限公司为银杏堡投资GP浙江银杏谷投资有限公司股东，持有浙江银杏谷投资有限公司15.74%股权。

引人注意的是，在回复函中，飞仕得的一番表态道出了引入陈向东和银杏堡投资的真实目的——获取优质的市场与产业资源。

在回复函第152页，飞仕得是这样表述的："引入陈向东和银杏堡投资，有助于提升公司的资本实力，完善公司的治理结构，并获取优质的市场与产业资源"。

据了解，士兰微成立于1997年9月，是专业从事集成电路芯片设计以及半导体微电子相关产品生产的高新技术企业。2003年3月，该公司股票挂牌上交所，是第一家在中国境内上市的集成电路芯片设计企业。

慧炬财经梳理发现，报告期内，陈向东控制的士兰微、杭州士兰集成电路有限公司、成都集佳科技有限公司、杭州士兰集昕微电子有限公司与公司存在交易，2021年9月以来，飞仕得主要就功率模块向士兰微进行采购，共计80.59万元。

针对上述问题，上交所要求说明向其销售、采购的产品定价、数量、收付款政策等在入股前后是否发生变化、是否公允，有无潜在利益安排、是否存在其他特殊条款。

在业内人士看来，在IPO期间，作为头部龙头企业的士兰微董事长潜伏入股，无疑会触动监管层及市场的敏感神经，很难不让人遐想。

而在引入陈向东、银杏堡投资等战投时，飞仕得主要股东也与之签订了对赌条款，除2020年业绩承诺及上市时点承诺，还包括回售权、清算权、股权平移、股权转让及增资限制、优先受让权、共同出售权、优先认购权、反稀释权等。

不过，这些投资方特殊权利于2022年9月后不可撤销终止，并视为自始无效。而陈向东、银杏堡投资也与飞仕得、创始股东签署了补充协议，对对赌条款进行了调整即创始股东的回购义务于2022年12月中止但附带恢复条款，若在飞仕得未在2025年12月31日前成功上市，或者中止或放弃上市计划/撤回上市申报材料/上市申请被否决的情形下恢复效力。

不仅供应商成立当年即合作

还直接和间接向同一供应商采购

事实上，想要顺利闯关上市似乎并不容易，飞仕得IPO背后供应商也还有疑点，在采购方面，飞仕得也不能让人信服。

在飞仕得此次IPO申报材料中，其将浙江嘉测电子设备有限公司（下称：嘉测电子）界定为其报告期内其他采购第一大供应商。

在2020年至2022年三年间，飞仕得其他采购前五大供应商名单中，嘉测电子皆榜上有名。在此期间，飞仕得向嘉测电子采购金额分别为64.53万元、58.20万元、458.02万元，值得注意的是，2022年，嘉测电子还位列第八大终端供应商，采购占比为3.34%，主要采购内容为探头，飞仕得采购额占其收入比例约2%~15%。

回复函披露，嘉测电子成立于2014年8月14日，营业规模约3,000万元，注册资本1000万元，法人为顾海良持股97.00%，于剑飞持股3.00%，员工人数约12人。

飞仕得进一步披露，与嘉测电子合作时间为2014年，也就是说，供应商嘉测电子成立当年即与飞仕得合作，这不禁令人质疑其中有什么特殊安排？

来源：天眼查

此外一家名为南京慧峰联科技有限公司（下称：慧峰联科技）的供应商也格外引人注意，营业规模为630万元，员工人数3人。天眼查显示，慧峰联科技法人、大股东为陈士慧，持股90%，工商年报显示2020年参保人数为0人。

回复函披露称合作时间为2019年，但奇怪的是慧峰联科技成立时间却为2020年6月3日，这意味着慧峰联科技先合作后成立。

在首轮问询中，上交所就质问其是否存在成立时间较短、注册资本较小、员工数量较少、主要为发行人服务的供应商及合理性。

奇怪的是，飞仕得明明在回复函中自己披露了上述两家供应商，不过，转过头却又表示，公司采购内容及金额与供应商主营业务及经营规模相匹配，不存在成立时间较短、注册资本较小、员工数量较少、主要为公司服务的供应商的情形。

不仅如此，飞仕得还存在直接和间接向同一供应链服务商采购的情形，这又是为什么呢？

2020年至2022年，飞仕得向深圳博科直接采购金额为692.93万元、0万元、3264.62万元，通过时利和向深圳博科采购金额分别为1263.50万元、2608.26万元、153.55万元。

一般而言，中间商是要赚取差价的，从中间商手上采购的价格可能高于直接从深圳博科采购，那么，飞仕得为何还要从中间商过一遍手采购呢？

在回复函中，飞仕得给出的理由是：出于降低资金使用成本、优化结算方式等因素，公司考虑选择接受承兑汇票支付的供应链服务商合作，而深圳博科接受承兑汇票支付的意愿较低。

北京一位资深券商投行人士告诉慧炬财经，大供应商是监管层对拟IPO企业审查重点之一，监管层在进行IPO审核时，往往会要求企业详细补充与各个重要客户和供应商之间的合作起始时间等细节，目的为了核查相关交易的合理和合规性。

创始股东拆借400万购房
资金独立性存疑

事实上，飞仕得在努力提高业绩尽快上市的同时，无疑忽略了对企业内控和公司治理能力的提升。

慧炬财经注意到，近期IPO审核中关于内控问题的关注度明显加强，不少拟上市公司因触发内控监管"红线"而被重点问询。

报告期内，飞仕得与客户存在收到大额票据，找回小额票据的情形，另有飞仕得还向全资子公司背书无真实交易背景的票据用以购买设备。

此外，影响飞仕得IPO进程还有创始股东的资金拆借行为。

值得注意的是，实控人施贻蒙与创始股东徐晓彬、李军及周存熙之间关系匪浅。

慧炬财经发现，实控人施贻蒙的爷爷和周存熙的岳母为兄妹关系（周存熙作为施贻蒙远房亲戚），施贻蒙和徐晓彬又是硕士研究生同学，施贻蒙还和李军是同门师兄弟关系。

正是由于上述同学及师兄弟的亲密关系，2021年10月，施贻蒙分两次支付给徐晓彬各100万元共计200万元用于购房保证金，由徐晓彬配偶陈锡谦支付和收取，到了2021年11月1日归还。同时间，施贻蒙支付给李军30万元购房保证金，巧合的是归还时间也是2021年11月1日。

回复函披露，飞仕得与施贻蒙、徐晓彬、李军的资金拆借主要是公司替其代垫的股权收购款项分别为157.89万元、55.58万元、112.84万元、

引人注意的是，2020年，飞仕得向创始股东徐晓彬拆出总计470万元，其中徐晓彬因购房向公司拆借资金400万元，40万元用于借给朋友，30万元用于偿还公积金贷款。

对于内控问题，上交所要求说明飞仕得与关联方之间资金往来的具体时间、金额、最终去向、还款来源及合理性，是否构成关联方非经营性资金占用，是否存在资金体外循环、为公司承担成本费用或其他利益安排的情形，公司相关内控制度是否健全有效。

在业务增长过程中，飞仕得无疑忽略了企业的内控能力，而飞仕得与关联方的这些资金拆借，无疑会让监管层对飞仕得的资金的独立性打下一个大大的问号，上述券商投行人士指出。

研发费用率大幅落后同行

研发人员从事非研活动引关注

作为是否满足科创板科创属性的重要条件，拟IPO企业的研发属性一直被视为判定企业技术先进性和创新性的重要指标。

监管层对拟科创板上市企业的研发创造能力尤为关注，在科创属性判定标准上，对企业的研发费用、研发人员占比等皆有严格的要求。

据证监会在2021年4月16日晚间修订并颁布实施的《科创属性评价指引（试行）》明确规定，企业申报科创板发行上市需同时符合4项硬性指标，其中之一便是要求"研发人员占当年员工总数的比例不低于10%"。

数据显示，飞仕得2020年末、2021年末及2022年末，公司研发人员分别为45名、53名和67名，占员工总数的比例分别为38.46%、32.32%、25.97%，虽然满足了科创板研发人员占比不低于10%的要求，但研发人员占比却逐年降低。

众所周知，研发投入的多少，很大程度将直接决定着公司的创新创造水平。

而飞仕得研发投入不及同行，2020年至2022年，飞仕得研发费用分别为1081.41万元、1770.76万元、2575.35万元，研发费用率分别为6.59%、9.82%、8.85%，而同行业可比公司研发费用率平均值分别为12.86%、11.2%、16.89%，均大幅高于飞仕得。

值得注意的是，飞仕得2022年研发费用率为8.85%，而行业平均为16.89%。并且公司近三年研发费用累计投入为5427.52万元，低于6000万元的科创属性指标，仅研发费用占总营收的比例为8.54%勉强达到5%的及格线。

飞仕得如此之低的研发费用率，要力证自身科创板的创新能力定位，还是需要一番努力的。

此外，慧炬财经注意到，在2020年至2022年间，飞仕得研发人员平均薪酬仅为18.02万元、27.95万元、32.90万元，显著低于同行平均值的23.47万元、30.70万元、43.18万元。

显然，对任何一家号称具有较高科技含量的企业研发部门来说，研发人员的这样一份薪资无疑是过低的。

针对这一情况，上交所也在第一轮问询函中提出质疑，要求其结合研发人员数量及平均薪酬等分析职工薪酬的变动原因，与同行业可比公司对比情况及差异原因。

此外，需要高度注意的是，飞仕得还存在研发人员从事非研发活动，生产人员中存在技术服务人员情形。

飞仕得解释为研发人员从事的非研发活动主要系公司研发人员参与的技术门槛较高的开发及测试服务，其中开发服务主要为公司承担的外部科研项目。公司收取科研经费或者测试服务费并确认为开发及测试服务收入。

慧炬财经了解到，2023年11月24日，为规范研发人员和研发投入信息披露和中介机构核查工作，提高审核工作透明度，证监会起草了《监管规则适用指引--发行类第9号：研发人员及研发投入》（以下简称《指引9号》）,自公布之日起在沪深交易所各板块实施。

关于研发人员认定，《指引9号》规定，研发人员指直接从事研发活动的人员以及与研发活动密切相关的管理人员和直接服务人员。对于既从事研发活动又从事非研发活动的人员，当期研发工时占比低于50%的，原则上不应认定为研发人员。如将其认定为研发人员，发行人应结合该人员对研发活动的实际贡献等，审慎论证认定的合理性。

针对上述问题，上交所要求说明各期研发人员参与非研发活动的工时划分及成本费用归集情况，相关工时统计的内控制度及执行情况。研发费用率低于同行业公司的原因，对公司未来研发能力、创新能力和竞争力的影响。

业内人士分析指出，当下监管部门更加强调研发人员与研发活动的相关性、胜任能力、贡献和匹配度，而研发工时占比是判定是否为研发人员的重要数据标准，这也是IPO审核中监管关注重点。

应收账款余额暴增九成

净现比同比下滑超八成

值得注意的是，飞仕得在营收增长的同时，2022年的应收账款余额却比2021年同期呈现出了爆发之势。

据飞仕得披露的财务数据显示，2021年末，其应收账款余额约为6363.64万元，这一数据到了2022年末，则突增至12307.62万元——不仅占当期的营收的42.29%，同比增幅更是达到了93.41%，显著高于营收增速的61.33%。

应收账款余额暴增了九成多，飞仕得的财务风险无疑让人为之捏了一把汗。通常来说，企业的应收账款占营业收入的比重应该控制在10%以下，如果比重达到30%以上，那么财务状况恶化风险就会大幅增加。

一位资深财会人士告诉慧炬财经，如果应收账款增速高于营业收入增速，可能是公司放宽信用条件以刺激销售，也有可能是公司人为通过'应收账款'科目虚构营业收入。对于企业而言，应收账款显著增加并不是一件好事，企业明显处于扩张发展，但这种扩张是靠赊销模式来实现，另外这也说明产品议价能力不高，或者下游客户话语权很强。

与此同时，更令人担忧的是应收账款周转率情况。报告期内，飞仕得应收账款周转率分别为4.58、3.44、3.30，显著低于同行业可比公司9.21、13.15、15.49的平均水平，与同行的差距越来越大，到了2022年应收账款周转率仅是同行业公司的1/5，对此公司认为主要是PI、圣邦股份和纳芯微的应收账款周转率较高所致。

不过，虽然公司业绩持续增长，但是变现能力和盈利质量却并不乐观，经营性现金流表现不太好看。

招股书显示，2020年至2022年，飞仕得经营活动产生的现金净流量分别为777.68万元、5480.19万元、1065.56万元，与净利润变动严重不匹配，同期间净现比分别为12.33%、106.42%、13.22%，其中2022年净现比较上年同期下滑幅度超过8成。

据了解，经营活动现金流净额是企业销售活动产生的现金净流入，反映了企业真实的赚钱能力，净现比又称净利润现金含量，是衡量企业利润质量的指标。

一般来说，经营活动产生的现金流量净额与净利润的比值大于1，证明企业能通过经营赚到现金，且比值越大，企业的盈利质量越好，反之则越差。

在问询中，上交所就要求量化分析各期净利润与经营活动产生的现金流量净额差异的原因，对公司经营的影响以及未来是否将改善。

“如果净利润高，而经营活动现金流净额很低，往往说明其净利润中存在尚未实现现金的流入，所实现的也仅为"纸面利润"，净收益质量很差”，上述投行人士对慧炬财经表示。

在半导体企业灿芯股份成功过会的大背景下，将功率模组、功率半导体检测设备作为重要战略布局的飞仕得此番能否成功闯关，慧炬财经后续将持续关注！