药明系的前世今生

风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

作者：无知者的求知之路

来源：雪球

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药明系的前世今生创始人

想比较全面的了解药明系 ， 创始人李革是我们绕不开的话题 。 李革1967年1月出生 ， 1989年毕业于北京大学化学系 。 后赴美深造 ， 1994年获得美国哥伦比亚大学有机化学博士学位 。 读博期间 ， 李革就在业界顶级期刊上发表了多篇学术论文 ， 并拥有了40多项发明专利 。 博士三年级时 ， 李革与导师Clark Still教授共同发明了 “ 标记的组合化学技术 ” ， 并由此发现了多种药物前体化合物 。 这些研究成果都是新药研发的重要环节 。

博士毕业后 ， 加入导师创办的Pharmacopeia Inc.公司 （ 简称PDD ） 担任创始科学家 、 科研总监 ， 并于1995年在纳斯达克上市 。

1999年 ， 受到母校邀请 ， 李革回到北大进行演讲 。 这次回国之旅让他发现 ， 国内的医药研究机构已经具备了一定的研发能力 ， 但是先进的生产技术依然掌握在海外企业手中 ， 而且从技术到生产普遍存在脱节的现象 。

看到中国医药行业巨大的蓝海市场和美国日益剧烈的红海竞争 ， 李革选择回国创业 。 2000年 ， 李革拉着好友刘晓钟 、 张朝晖来到江苏无锡 ， 从一间650平米的实验室起步 ， 创立了药明康德 。 从事医药研发 、 生产外包业务 ， 是国内该领域最早的一批的拓荒者 。

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公司历程

药明系的发展历程非常具有学习的价值 ， 特别是其资本运作的过程可谓是现代企业的典范 。

2000年12月 ， 无锡药明康德新药开发股份有限公司成立 。

2007年 ， 公司陆续开展合成化学 、 工艺研发 、 研发生产 、 生物分析 、 毒理及制剂服务 。

2007年 ， 公司成功在纽交所上市 。

2015年 ， 因公司在美国资本市场长期估值偏低和公司主要业务在中国等原因 ， 创始人李革决定药明康德从纽交所私有化退市 。 退市由公司创始人李革与汇桥资本 （ 该基金为专注医疗健康领域的全球私募基金 ） 作为发起者实施 ， 整体退市所需资金总规模约33亿美金 ， 其中通过银行并购贷款解决了11亿美金 （ 平安银行和浦发银行的杠杆收购融资 ） ， 其余资金主要由几大私募基金作为买方财团提供 （ 其中就有大家熟知的红杉资本 、 高瓴资本 、 平安投资等 ） 。 上述退市流程完成后 ， 药明康德被 “ 一分为三 ” ， 分别是负责小分子化学药CRO领域的药明康德 、 小分子化学药CMO业务的合全药业 、 以及大分子生物药业务的药明生物 。

2015年4月 ， 合全药业于新三板试水 ， 不过后来又于2019年6月退市 。

2016年 ， 由药明康德和JUNO共同组建的药明巨诺成立 。 主要业务为境内CAR-T细胞治疗研发 。 合作方JUNO是全球领先的细胞癌免疫治疗公司 ， JUNO的在研产品主要布局在非霍奇金淋巴瘤 、 慢性淋巴细胞白血病和急性淋巴细胞白血病三种疾病上 。

2017年 ， 药明生物顺利在香港上市 。

2018年 ， 药明康德成功在上海交易所和港交所先后上市 。

2020年 ， 药明巨诺到港股上市 。

2023年11月 ， 第4家 “ 药明系 ” 药明合联在港交所上市 。

03基本面分析

公司基本面我们主要以规模最大的药明康德为切入点 ， 先看下财务数据情况 。

企业增长情况

2018年上市以来应收复合增长率42.24% 、 净利润复合增长率40.51% 、 经营现金流复合增长率59.51% ， 利润现金回款率均值为115% 。

可以看出2018年上市后 ， 应收规模和盈利水平上药明康德的增长势头都非常迅速 。 结合现金流的回款情况看 ， 这种增长是非常健康的 。

产品竞争力与运营情况

公司毛利率水平稳定在36%到38% ， 比较稳定 。 ROE净资产收益率18年上市以来逐步走高 ， 主要得益于行业景气度的提升 。

释1 ： 18年到19年ROE的剧烈变化是上市后募集资金提高了公司现金资产 ， 现金资产到新增产能释放利润需要时间 。

释2:2022年ROE的快速提升很大原因得益于新冠订单的业绩释放 。

自由现金流估计

通过上面的财务情况可以得出 ， 药明康德自己的现金流是不够花的 ， 大项就是资本开支和分红 。 透支的部分通过借款 （ 短期借款融资增加较多 ） 和增发股票得以补充 。 老实讲 ， 我不喜欢这种现金流为负的财务情况 ， 但考虑到公司处在快速发展期 ， 也能理解 。 需要提醒的是 ， 大额资本开支是把双刃剑 ， 为公司供给端提供保障的同时也面临产能过剩的风险 。

资本市场情况分析

市场情况我们主要看药明康德A股的历史走势

我将药明康德的走势简单分为三个阶段 。

第一阶段 （ 初登江湖 ） ： 18年5月上市到19年1月中旬 ， 这个阶段药明康德主要在消化高价发行暴涨后的估值 。

第二阶段 （ 意气风发 ） ： 19年1月中旬到21年7月中旬 ， 这个阶段影响药明康德股价拉升的几大原因 ： 1.大盘19年1月中旬见底后进入上升周期 。 2.公司所在行业快速发展 ， 成为市场偏爱的赛道股龙头之一 。 3.新冠疫情叠加美联储大放水推升公司业绩与估值齐飞 。

第三阶段 （ 英雄迟暮 ） ： 21年7月至今 ， 这个阶段跌跌不休的原因 ： 1.市场大盘处在下跌周期 。 2.新冠疫情逐步弱化 ， 市场对后续业绩增长出现分歧 。 3.美联储收紧货币政策 ， 生物医药行业融资情况逐步恶化 。 4.中美两国的博弈日益剧烈 ， 公司被美国生物安全法案事件反复波及 。

04未来判断

先下结论 ， 这个位置机会大于风险 。 理由如下 ：

1.市场大盘下跌了三年 ， 无论时间还是幅度都够了 。 这个过程印花税降了 、 大股东减持严格了 、 融券量化监管了 、 国企市值管理纳入考核了 、 村长换了 、 国家队买上千亿ETF救世了 。 不见底还能怎么样 ？

2.美联储利率基本见顶了 ， 年内应该会进入降息周期 ， 全球主要资本市场接连创新高印证了这点 。 我们会落后 ， 但不会缺席 。

3.减肥药热潮带给CXO企业是实实在在的利好 ， GLP-1供不应求 ， 诺和诺德就高溢价165亿美金收购了产能公司扩产 ， 药明康德也在拼命扩产配合礼来 。 同时因为GLP-1爆火 ， 相关做的公司非常多 。 新的路线开发也多 ， CRO需求非常旺盛 。 药明康德作为世界前3的多肽CRO和CDMO公司也深度受益 。

4.这个估值对应的风险已经暴露的相当充分 ， 近期的加速下跌情绪起了主导作用 。 就如2022年9月 ， 美国总统签署行政命令 ， 意图加强本土生物技术和生物制造能力 。 尽管该命令提出了加强本土生物技术的计划 ， 但与中国CXO公司相关的制药供应链相关补贴仅为0.4亿美元 。 这一数字相对于整个CXO行业的规模而言较小 ， 因此其对国内的CXO企业的影响有限 。

其实最重要的是体现在合规性 ， 比如2022年面对制裁 ， 药明生物等企业采取了积极的应对策略 。 首先 ， 他们接受了美国商务部工业与安全局的核查 ， 展示了企业的合规性和技术实力 。 其次 ， 企业加强了内部研发和生产能力 ， 以降低对外部技术和设备的依赖 。 这些努力在2022年10月和12月得到了验证 ， 药明生物无锡工厂 、 上海工厂顺利移出UVL ， 证明了企业的合规性和应对能力 。

即便最近这个议案通过了 ， 也只是影响了药明明码这块的基因检测业务 ， 对整个药明康德的主要业务影响不大。

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