原创 之水沧浪 之水沧浪

2024-03-19 22:36

江苏

01

2023年成绩单

2023年公司实现销售收入1,753.61亿元，同比增加5.92%；实现归属于上市公司股东的净利润168.16亿元，同比增加3.59%；每股收益5.36元。每10股派发16.25元现金红利（含税），共计分配利润总额为51亿元。这个分红水平与去年持平。

02

公司简介

万华化学是国内的化工龙头，旗下有6大工业园区，分别为：烟台产业园、宁波工业园 、匈牙利 BC 公司、万华福建、万华四川和万华蓬莱。

目前万华有3块主要业务：

业务

简单介绍

贡献度

聚氨酯系列

公司是目前全球最大的 MDI 和TDI 供应商。

万华的基本盘，贡献了绝大多数利润

石化系列

主要业务是烯烃衍生物，致力于成为具有独特竞争优势，最具影响力的高端烯烃及衍生物供应商。

毛利率个位数，目前暂未看到收益

精细化学品及新材料系列

产品较多

其中电池材料业务被寄予厚望，有望成为公司的第二增长曲线。

各业务板块的收情况如下图：

可以清晰地看到，高毛利的聚氨酯业务是万华的基本盘

03

逆势扩张

财报里有一个数据，特别显眼，就是财务费用。简单理解就是银行的贷款利息。

利息支出增加了35%

主要是长期借款增加了250亿。万华借这么多钱干什么呢？

主要是用来逆势扩张了，万华作为一家制造业公司，主要的投资就是厂房设备等固定资产。

为什么说是逆势呢，因为去年的大环境实在是不咋地。万华财报里是这么说的：2023 年，全球经济复苏乏力，产业链、供应链重构加速，大国博弈、区域动荡加剧，外部环境的复杂性、严峻性、不确定性上升，世界经济艰难前行，疫后恢复不及预期。受国际环境和世界经济低迷的影响，石化行业效益全面下滑，欧洲深陷能源及原材料价格高位、通货膨胀高企、成本急剧增加困境，其他区域主要受美元回流、经济恢复弱势、能源及大宗产品价格下跌影响。

万华所处的重化工领域是典型的周期性行业，行业景气时挣得盆满钵满，行业不景气时就要过苦日子。这种行业，一般的做法是行业景气时增大投入，行业衰弱时减少投入。但是万华偏不，总是在行业低谷时加大投入，做一个逆行者。这样做对不对呢？要具体问题具体分析了，如果押对了方向，在低谷时增加的产能，会在高峰时放量，可以让利润最大化。但是也存在押错宝的风险，如果万华最重要的产品MDI出现了质优价廉的替代品，那么万华的基本盘将面临崩塌。

目前来说，还看不到太大的风险。在去年这个多事之秋，万华依然保持了净利润正增长，难能可贵。从目前的情况看，我愿意相信公司的管理层是正确的，逆势扩张大概率会在未来给万华带来超额收益。

04

高毅邓晓峰

在前10大股东里，出现了高毅邓晓峰的身影。邓晓峰是一位投资周期股的高手，其经典案例是紫金矿业，也是典型的周期性公司，坊间传言其在紫金矿业上面挣了上百亿。投资周期股的窍门无非就是在周期低谷买入并等待周期拐点的到来，难的是人心被市场上的其他机会所诱惑，坚持不到最后，提前跑路。

05

估值

我们投资一家公司的前提是有个好价格，茅台再好，股价到了2600元也是贵了。所以我们一定要知道这家公司值多少钱，要在合理价格买入，如果有低估价格，那就更完美了。

下图是万华历年净利润：

可以得出以下2点结论：

--1、确实是周期股，利润起伏很大

--2、是成长股，利润总体呈现高速增长的趋势

那么问题来了，周期成长股应该怎样估值呢？我们知道，周期股的估值一般用习勒估值法，就是用近10年的净利润平均值来作为基数，乘以合理市盈率就是合理市值。但万华作为一个有成长性的周期股，这样做显然会低估万华的价值。假设合理市盈率是25倍。历年数据如下图所示：

可以看到，万华的真实市值是在习勒市值法之上的，说明这个方法确实是低估了万华的价值。

那么如果体现万华的成长性呢，我倾向于用习勒法作为万华合理市值的下沿。上沿用最近5年的平均净利润作为基数，如下图所示：

真实市值在大部分时间里确实是落在了两者之间。说明这个方法是比较合理的。上图只给到了万华2023年的估值范围，我们要算万华今年的估值范围，那就需要预测今年的净利润，假设今年的净利润与去年一样，如下图所示：

合理估值落在了3000～4200亿之间。今天（2024-03-15）的市值大概是2500亿。被低估了。

上图显示的是市值，不太直观。如果换成股价，是下面这样的：

万华的合理价格应该在96～133元之间。目前78元的股价，显然是低估了。

最后说明，以上估值方法带有强烈的个人色彩，切不可偏听偏信。