摘要
■ 投资逻辑
事件
4月8日公司公布23年年报，23年营收289.75亿元，同比-12.22%，归母净利22.05亿元，同比-16.80%，扣非归母净利18.83亿元，同比-25.81%。4Q23营收66.31亿元，环比-12.15%，归母净利5.68亿元，环比-8.10%，扣非归母净利5.54亿元，环比-7.51%。
点评
氧化铝盈利能力增强。23年公司电解铝销量112.07万吨，同比-3.40%，售价1.65万元/吨，同比-5.11%，预备阳极和煤炭发电成本下降带来电解铝生产成本-2.44%至1.31万元/吨，成本下降不及售价下跌导致自产铝锭毛利率-2.16个百分点至20.78%，电解铝单吨净利同比-51.26%至1612元/吨；氧化铝销量171.21万吨，同比+60.32%，售价2512元/吨，同比+3.05%，海外铝土矿价格上涨，氧化铝生产成本同比+1.62%至2440元/吨，氧化铝毛利率同比+1.37个百分点至2.86%，氧化铝单吨净利同比提升22.63%至15.29元/吨，盈利能力增强。
2H23主要产品产量环比提升。2H23电解铝产量58.7万吨，环比+1.56%，氧化铝产量109.57万吨，环比+7.08%，主要产品产量环比提升。Q4长江有色铝均价1.90万元/吨，环比+0.71%，公司营收环比-12.15%至66.31亿元，我们预计Q4产品销量环比有所下降，营业成本环比-11.19%至56.15亿元，营业成本降幅不及营收，导致Q4归母净利环比下滑。
高纯铝盈利有望改善。23年高纯铝产量同比+3.38%至4.28万吨，但由于出口关税调整及国内消费电子市场疲软等因素影响，销量同比-58.02%至1.70万吨，未实现销售毛利约1.8亿元，导致高纯铝毛利同比-66.93%。当前出口关税政策问题得以解决，公司已经进入航空板客户供应链，预计24年高纯铝盈利将改善。
一体化产业链夯实，自给率有望进一步提升。公司在几内亚完成本土矿业公司股权收购并获得矿产品独家优先购买权，项目规划铝土矿产能500-600万吨/年，达产后基本解决公司氧化铝生产所需原料，24年公司计划铝土矿产量300万吨，上游资源保障度进一步提升，将增强公司氧化铝产品盈利能力。公司30万吨铝箔坯料一期15万吨即将规模化生产，2万吨铝箔技改项目已经进入试生产阶段，新建15万吨铝箔24年将逐步投产，充分利用公司自产电解铝实现深加工延伸，24年公司计划生产铝箔及铝箔坯料10万吨，相比于23年铝箔产量的0.1万吨大幅增长。
盈利预测&投资建议
预计公司24-26年营收分别为343/374/407亿元，归母净利润分别为30.18/35.60/38.54亿元，EPS分别为0.65/0.77/0.83元，对应PE分别为10.77/9.13/8.44倍。维持“买入”评级。
风险提示
铝价波动；需求不及预期；项目建设不及预期。
行业研究：
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国企改革：
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国金金属研究团队
李超 金属材料首席分析师
CPA，上海财经大学经济学硕士
曾就职于广发证券、华创证券，2022年加入国金证券
2020/2021年新财富最佳分析师第三/五名团队核心成员
2021/2022年中国证券业金牛奖有色金属第二/三名团队核心成员
2021年水晶球奖有色金属行业第四名团队核心成员
2020/2021年上证报最佳材料分析师第三名团队核心成员
2019年新浪金麒麟冶金行业最佳分析师第三名团队核心成员
2018年期货日报&证券时报中国最佳期货分析师评选“最佳工业品分析师”称号
王钦扬 金属材料分析师
香港城市大学金融硕士
曾就职于东吴证券，2023年加入国金证券
2021-2022年Wind钢铁第一名团队核心成员
2022年Choice最佳分析师钢铁行业第一名团队核心成员
2022年新浪金麒麟新能源金属(有色) 第7名团核心成员
高梦遥 金属材料研究员
中南财经政法大学金融硕士
2023年加入国金证券
报告信息
证券分析师：李超
SAC执业编号：S1130522120001
联系人：高梦遥
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