内容提要：

零售端需求继续低迷，零售价格继续下行。受国内需求不足的影响，工业品出厂价格持续21个月同比下跌。零售端与生产端价格下行，也推动了资产端价格回落。先期指标显示国内需求仍然疲软，通货紧缩风险并没有消退。

7月10日国家统计局发布的6月份物价指数，继续让人大失所望，因为消费物价并未按照人们的预期回暖，工厂销售价也在继续下降，资产价格也继续全面回落。再结合已经持续两个月流通中货币M1的收缩，意味着不管你是否承认，我们的宏观经济已经处于非常典型的通货紧缩区间。

一、零售端需求继续低迷，零售价格继续下行。

6月份，衡量宏观经济循环最后一个环节的零售端供求关系的消费者价格（CPI）环比下跌幅度从上个月的0.1%放大到0.2%。CPI同比上涨0.2%，是3个月以来的最低。不仅较5月份0.3%的涨幅有所回落，也与市场预期的0.4%的涨幅相去甚远。

虽然不少地方上调政府控制的公用事业价格，意图刺激消费价格上涨，但无奈一方面居民收入长期低于经济增长，消费能力越来越弱，另一方面因债务风险较高，收入预期较低，家庭部门在原本不足的收入中挤出资金偿还债务，继续主动修复资产负债表，抵消了政府调价对零售端物价趋势的干扰。

消费价格尤其受到食品成本下降的影响。6月份食品价格同比下跌2.1%，环比下降0.6%。国家统计局城市司首席统计师董莉娟用季节性因素来解释食品价格下降的原因，实际上并不客观。因为去年6月份食品价格同比上涨了2.3%。

食品中跌幅较大的是鲜果及鲜菜价格，其中鲜菜价格同比下跌7.3%，环比也下降了7.3%；水果价格同比下跌8.7%，环比下降了3.8%；牛肉价格同比下跌13.4%，环比下跌了2.5%。只有猪肉价格因周期性因素同比上涨了18%，环比上涨了11.4%。

6月份多项物价出现下跌，

非食品价格同比上涨0.8%，环比下跌0.2%，降幅均与上月相同。从非食品价格环比下降0.2%来看，也可以观察到6月份消费物价继续下跌，与季节性因素无关，还是因消费不足、供给过剩所致。

二、受国内需求不足的影响，工业品出厂价格持续21个月同比下跌。

6月份生产者出厂价格指数（PPI）同比下降0.8%，跌幅虽然较5月份收窄0.6个百分点，但这并非PPI下跌动能减弱，而是基数越来越低所致。其中，生产资料价格下降0.8%，降幅收窄0.8个百分点；生活资料价格下降0.8%，降幅与上月相同。

从环比看，PPI由上月上涨0.2%转为下降0.2%，意味着工业品需求明显下降。其中，生产资料价格由上涨0.4%转为下降0.2%，生活资料价格下降0.1%，降幅与上月相同。

我们需要注意的是，按国家统计局测算，在6月份 PPI同比下降0.8%的变动中，翘尾仅影响PPI下降约0.1个百分点，今年价格变动的新影响，影响PPI下跌0.7个百分点。这意味着今年以来工业品供给过剩需求不足的情况也比较严重。

实际上制造业采购经理人指数也体现了工业生产环节的供给过剩的问题。6月份，制造业PMI为49.5%，处于收缩区，今年1-6月份，制造业PMI平均为49.8%，比去年同期的50.3%，低了0.5个百分点。

其中制造业订单指数远低于制造业PMI，说明制造业处于收缩区并非产能问题，主要受订单不足。6月份制造业订单指数从5月份的45.3%继续回落到45%，也低于去年同期的45.2%。1-6月，制造业订单指数平均为45.2%，而去年上半年平均为46.8%。由此看，制造业订单萎缩的幅度是比较大的。

三、零售端与生产端价格下行，也推动了资产端价格回落。

当零售端和生产端的价格持续回落时，意味着企业收益将因价格下跌而减少，劳动者收入也会因为企业收入回落而回落，进而对整个资产价格体系产生下行推力。

住房是中国人最重要的资产价格。根据中指研究院的数据，6月份，百城二手住宅平均价格为14762元/平方米，同比下跌6.25%，环比下跌0.73%。环比跌幅较5月扩大0.03个百分点，已连续26个月环比下跌。

全国50个城市的住宅平均租金为36.3元/平方米/月，同比下跌1.6%，环比上涨0.01%。6月份大学毕业生从学校流入社会，季节性推高租金。2023年6月租金环比上涨0.12%，而今年环比仅上涨0.01%。如果扣除季节性因素，6月租金环比下跌了0.11%。

国债收益率是市场对中长期利率的预期。6月份10年期国债收益率，从5月底的2.29%下跌到6月底的2.21%，环比下跌了0.08个百分点，2023年6月底为2.64%，同比下跌了0.43个百分点。

汇率是代表着人民币资产的美元价格变化趋势。虽然央行下大力气稳汇率，但汇率依然持续下行。6月底人民币与美元汇率从五月底的7.2415，下跌至7.2612，环比下降了0.3%，同比下降了0.4%。

我们救股市的政策已经用到了极致，不仅限制甚至暂停了有可能做空的一些证券品种，新股上市节奏大大放缓，国家队也下场护市。但沪深300指数还是从5月底的3579.92，下跌至6月底的3461.66，环比下跌了3.3%，同比下降17.7%。

四、先期指标显示国内需求仍然疲软，通货紧缩风险并没有消退。

汽车销售继续下滑。7月10日，中汽协发布的最新数据显示，1~6月，我国汽车销售完成1404.7万辆，同比增长6.1%，其中，6月份销售255.2万辆，同比下降2.7%，明显低于中汽协的预期。

光临影院的人大幅减少。据猫眼专业版数据，截至6月30日，6月总票房为22.23亿，票房同比减少19.04亿元，下降46.1%，接近一半。

商品房销售继续下滑。根据克而瑞发布2024年6月房地产企业销售TOP100排行榜，百强房企单月全口径销售金额同比下降21.8%，环比上升32.5%。

中指研究院数据则显示，TOP100房企6月单月销售额同比下降19.55%，环比增长26.05%，

在内需不足的同时，我们很大程度上依赖出口来推动经济增长。但寄以厚望的出口也面临收缩的风险。

因为包括欧盟、美国、东南亚、墨西哥、阿根廷、土耳其等在内的贸易伙伴已经开始反对进口廉价商品冲击他们国内制造业。欧盟上个月宣布对我国电动汽车征收高达38%的新进口关税，土耳其宣布征收40%的汽车关税为了保护国内企业。菲律宾计划对我国产品加征200%关税，印度尼西亚打算对华加征100%到200%的关税。包括墨西哥和巴西在内的几个拉美国家已经对来自我国的钢铁产品征收了新的关税。

而欧美目前还在准备对原本免税的进口低价包裹征税，目前两地均在朝这一方向努力。

一旦外贸出口收缩，将进一步加剧国内的生产过剩，进而继续推动物价下行。

【作者：徐三郎】