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文 |卓泓 金淳等
来源 | 段超宏观研究
编辑 | 杨兰
审核 | 浦电路交易员
要点
6月末以来，美国大选选情因电视辩论、枪击事件而逐渐胶着，市场启动“特朗普交易”。而与此同时，美国多项经济指标显示降温趋势，使得市场对联储在大选前启动降息的预期显著升温。特朗普交易和降息交易的交织令市场波动加剧，部分资产的表现和过往经验有所不同，其中科技股的变盘下跌引发关注。在过去一个月的波动行情中，小盘股大幅领涨，黄金也有较优表现。
回顾2016年特朗普胜选后的市场，对未来经济走强的预期推升风险偏好，股涨债跌，美元走强。除了胜选前后对市场的冲击以外，特朗普入主白宫后的政策落地也会对经济和市场产生影响。一是，企业所得税的大幅调降提振了上市公司盈利，但该增长主要集中于法案生效后的半年时间内。二是，301关税的落地给市场带来瞬时的负面冲击，道指、工业品受挫，美债利率曲线斜率放缓，背后可能是对于美国经济因征收关税而受损的担忧情绪。
复盘美联储的降息周期历史，市场往往抢跑定价降息，股债汇在降息前均受到提振。美债是降息周期前后确定性较高的资产，虽然存在抢跑，但在降息开启后也会延续价格上涨。需注意的是，降息时点的经济状况对于资产在降息后的表现非常关键，美债利率的下行空间和美股表现的好坏非常取决于经济的状态。如果经济状况较好，则美股更易上涨，美元也偏强劲。
在特朗普交易和降息交易的交织下，美债利率曲线陡峭化，10年期美债利率在特朗普交易的掣肘下几乎走平，体现了对中长期经济韧性的预期。和特朗普1.0交易时期的高风险偏好不同，当下市场展现的是风险偏好回落，铜金比的下行或许体现了全球经济需求走弱对风险偏好的抑制。在该情绪主导下，资金对估值水平较高的大科技股有所“畏高”，叠加降息交易为市场提供了向利率敏感型板块切换的窗口，小盘股和道指承接资金后上涨。美元在降息交易的主导下走弱，同时受到了日元走强的额外影响。
展望看，利率下行后经济下行可能进入减速带，降息交易或进入中后程，同时大选不确定性提升，需关注后续特朗普交易演绎进程。资产方面，美债曲线预计进一步陡峭，经济仍具韧性的状态给长端利率的下行构成了约束，美元的阶段性走弱可能也已接近终点。小盘股的涨幅优势已缩小意味着依靠降息逻辑的切换空间或有所收窄，当前盈利处于弱周期，但降息后的修复潜力表明美股的下跌可能蕴含机会。黄金短期内面临回调风险，但全球地缘风险、美国政府债务高举等因素均指向黄金可能是长期来看相对具有确定性的资产。
风险提示：美国经济下行风险，美国总统选举选情变化超预期
一、特朗普1.0时期市场回顾
（1） 2016年胜选后的市场表现
（2）任期内经济政策对市场的影响
二、降息周期的市场表现
三、当前市场的叙事逻辑
四、后续经济和资产展望
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