引言:
周三美股盘后，英伟达二季报重磅登场。作为科技股甚至说美股的精神支柱，英伟达业绩直接影响整个AI产业链以及全市场的信心。
业绩公布前，市场最关注的包括：
1）业绩能否继续超预期，以及对未来增长的指引
2）Blackwell延迟的影响以及出货时间表，H100/H200作为替代下半年的需求情况
3）下游云计算厂商的需求
4）客户的投资回报率，能否提振市场对科技巨头押注AI的长期信心
英伟达的二季报符合预期吗？英伟达回答了投资者最关心的这四个问题吗？
关注一：业绩能否继续超预期
25财年Q1，英伟达营收达到创纪录的260亿美元，环比增长18%，同比增长262%，其中数据中心季度收入226亿美元，创历史新高，环比增长23%，同比增长427%，毛利率78.4%。
根据英伟达自己给出的展望，25Q2预计收入为280亿美元，上下浮动2%，意味着环比增长7.7%，较此前连续五个季度的两位数高增长放缓。
图：英伟达单季度营收及同比、环比增速
华尔街普遍预期，英伟达二季度营收同比将翻倍，全年收入1250-1500亿美元。
就实际公布的业绩来看，英伟达二季度营收300亿美元，同比增长122%，略超市场预期。二季度调整后毛利率为75.7%，同比上升4.5个百分点、环比下降3.2个百分点，基本符合预期。
但VIP在此前的文章中就曾提及，考虑到本轮财报季，即便是业绩超预期，市场给出的反馈也并不积极，这与科技公司高估值和未来业绩指引的谨慎态度有关。
根据FactSet的统计，24Q2报告盈利低于预期的公司，从财报发布前两天到财报发布后两天的平均跌幅为3.8%，这一跌幅大于过去五年的平均跌幅（-2.3%）。而报告盈利超预期的公司，其股价在业绩发布后的平均涨幅仅1%。
因而就业绩而言，市场不仅需要英伟达继续交出超预期的增长，更期待英伟达能够提供对未来AI需求指引的信心。
根据英伟达给出的Q3指引，预计营收325亿美元，上下浮动2%，略不及华尔街最乐观的预期。全年毛利率指引75%左右，意味着四季度的毛利率可能落在71%-72%之间。
营收预测并无惊喜，毛利率还将下滑，财报电话会期间股价一路下跌，盘后跌近9%，市场显然并不满意。
关注二：Blackwell延迟的影响
8月初有报道称，由于硬件设计缺陷、台积电CoWoS-L良率等原因，基于Blackwell架构的B200/B100取消，GB200出货延迟，原本黄仁勋预计将在二季度出货，并从明年1月开始为英伟达带来实质性收入。
根据英伟达的说法，与Hooper架构相比，Blackwell的训练性能有望提高4倍，推理性能提高30倍。
图：英伟达产品更新路线图
出货延迟的消息一度导致英伟达股价波动，不过目前市场已经基本消化了这一消息。
根据大摩的调研显示，台积电CoWoS-L的良品率高达95-96%，可能不是导致延迟的原因，主要还是英伟达设计方面的缺陷，在散热和高电压方面存在问题，预计不会对大规模生产计划造成实质性影响，GB200和B200会在Q3末开始量产出货，且台积电会争取在Q4加速生产，以填补延迟带来的影响。
基于下半年台积电CoWoS-L产能为4.5万-5万片，意味着Blackwell系列GPU的量产规模在60万-70万之间，到2025年Blackwell系列将占据英伟达GPU半数以上的份额。
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