李立峰、张海燕：本轮“新质牛”启动的背景与驱动力|a股|券商首席经济学家|张海燕|新质|李立峰|港股|牛市|驱动力

投资要点

事件概述：

“924”国新办新闻发布会和“926”政治局会议推出重磅政策后，投资者信心显著提振，中国资产大举反攻。9月24日至10月4日，上证指数、深证成指、万得全A分别上涨：21%、30%、26%，恒生科技、恒生指数分别上涨41%、25%。截至目前，港股市场已跑赢全球主要指数，A股主要指数估值也得到明显修复。

核心观点：

我们将本轮中国资产大涨行情定义为由政策驱动的“新质牛”。

1）本轮“新质牛”的背景。

近两年，国内经济面临有效需求不足，部分行业产能过剩的问题，物价水平持续低位运行，PPI长期处于负增长，上市公司盈利整体承压；房地产行业下行压力加大，引发居民资产负债表受损和一定就业压力，进而影响到了居民的消费信心和投资信心。资本市场方面，股市经历了2022年以来的连续调整后，A股、港股估值已经跌到非常具备性价比的水平，市场存量博弈特征较为明显。

2）本轮“新质牛”由政策预期转向为核心驱动力。

从“924”国新办新闻发布会“一行一局一会”推出多项涉及货币、房地产、资本市场的重磅政策，再到“926”非常规时间点召开的政治局会议对年内财政发力进行“吹风”，政策层切实回应了市场关切，明确、直接地释放出“政策全面转向稳经济”的信号，投资者风险偏好大幅改善。资本市场的表态上，从2023年7月政治局会议的“活跃资本市场”到今年7月政治局会议“提振投资者信心”再到本次政治局会议的“要努力提振资本市场”，可以看出政策层是极力呵护资本市场的，我们认为这种呵护政策具备可持续性。

3）本轮“新质牛”行情中，资金驱动的特征也较为明显。

A股、港股主要指数的上涨激发了投资者入市意愿，工行银证转账净值指数持续飙升并创下新高。9月25日起，A股成交额突破万亿元，9月30日，沪深两市成交额更是突破2.6万亿元，刷新历史记录。展望后市，我们认为国内外增量资金入市仍有空间：私募方面，华润信托数据显示，8月份私募基金股票仓位仅为48.45%，接近仅十年最低；公募资金方面，当前公募权益类基金仓位较高，但在牛市环境中，基金投资者赎回意愿将明显减小，权益类基金发行也有望逐步回暖；融资资金方面，A股最新融资余额为1.38万亿元，仍处于2021年以来的地量水平，反映出在本轮行情中部分资金保持了相对谨慎；外资方面，从国庆期间富时中国A50期货指数和港股市场强势表现看，外资做多中国资产的意愿仍强烈。

4）当前处于“新质牛”第一阶段，布局“券商”与“超低价股”是当前阶段最优策略。

9月24日至今，A股领涨行业集中在白酒、医药、房地产、社会服务等前期超跌板块，以及直接受益于牛市的券商板块。本轮行情到目前为止，A股、港股主要指数市盈率修复至2010年来中位数上方；A股31个申万一级行业中，仅有10个行业指数的市盈率修复至2010年来中位数，显示当前市场尚未达到拥挤状态。

投资建议：

本轮“新质牛”行情由政策预期转向为核心驱动力，增量资金助推行情形成牛市氛围，目前处于“新质牛”的第一阶段。后续一揽子增量政策落实举措将陆续出台，政策将步入一段“蜜月期”，内外资金仍有增配A股的空间。

风格配置上，优质消费与成长有望并驾齐驱。关注受益于政策发力的大消费（食饮、汽车、家电、医药）、优质成长（智能驾驶、人工智能）、重组并购主题。

■风险提示：

企业盈利不及预期，海外经济超预期衰退，海外流动性风险，地缘政治风险等。