国金证券近日发布轻工造纸行业研究：家具“以旧换新”消费补贴专题：政策边际“加码”，重视优质企业布局机遇。

以下为研究报告摘要：

家具“以旧换新“消费补贴梳理专题：通过梳理各省市陆续落地的家具消费补贴细则，可发现相较以往刺激家具消费政策，本轮补贴政策资金来源、标准与期限更明确、更落地。多数地区按补贴比例15%、单件商品最高不超过2000元的标准执行补贴，虽然各省对补贴具体品类的规定存在一定差异，但多数地区对定制家具、成体家具和卫浴产品均有补贴，并且近期多地正扩大补贴范围、简化流程，甚至部分地区（如广州）依托电商渠道取消了区域限制。整体来看，国庆以来家具终端消费已逐步显现积极信号，并且家具消费补贴边际有一定“加码”，考虑家具补贴政策各地落地时间晚于家电，参照家电消费补贴效果（9月家电社零同比+20.5%，较上月提升17.1pct），家具消费补贴效果后续有望全面显现。头部家居企业目前也正积极加码推出企业补贴，头部企业进一步让利叠加目前部分省市对于参与政府补贴的产品（品牌）有一定门槛的背景下，这一轮消费补贴活动或将边际推动行业集中度加速提升，此轮终端消费改善有望在家居企业Q4报表端显现。目前阶段，多数头部家居企业仍具备低估值+高股息的特性，布局性价比凸显，优选C端收入占比较高、零售能力持续兑现的优质大家居头部企业。

新型烟草：海外市场方面，近日一方面英格兰明确宣布将于2025年6月1日起禁止一次性电子烟销售，另一方面，美国FDA联合海关扣押了约300万件未授权的电子烟产品，零售价值约7600万美元。延续此前观点，欧美对于非法产品的监管正趋严，监管方式逐步多元化，并且美国FDA正逐步通过更多合规产品，欧美合规市场或有望迎来实质性扩容。此外，近日英美烟草在资本市场交流日活动上宣布将在今年年底前推出HNB突破性的新品Glo Hilo，后续该产品销售情况值得期待。国内市场方面，在执法趋严及口味逐步优化的背景下，后续合规产品销售依然有望显现逐季回升趋势。整体来看，不论从国内市场还是海外市场发展趋势来看，思摩尔最艰难时刻已逐步过去，主业有望迎来显著改善，新业务也将逐步贡献实质增量。

造纸包装：针叶浆价格回暖阔叶浆企稳，Q4浆纸系业绩环比修复趋势明确。截至10月25日，双胶纸/白卡纸/生活纸/箱板纸单价环比上周均表现持平，纸价回落至平稳阶段。智利Arauco公布10月份木浆外盘，针叶浆银星785美元/吨（涨20美元）;阔叶浆明星570美元吨（持平），本轮纸浆价格见底回暖节奏偏缓或主因下游需求平稳，考虑原材料库存周期，Q4低价浆逐步进入纸企成本，浆纸系业绩环比向上修复趋势明确，优先推荐浆纸一体化布局、成本优势领先的龙头纸企。

轻工消费宠物&两轮车：关注双11第一阶段战报，宠物/个护国货表现亮眼，两轮车龙头加速产品推新。1）双11第一阶段，乖宝旗下弗列加特/麦富迪位列第3/6名；中宠旗下Toptrees位列16名；百亚旗下自由点位列个护榜第5。2）宠物食品板块3Q季报总结：自主品牌在行业成长红利/自身策略优化驱动下表现突出，外销成长性表现较优，前瞻海外产能布局，中期提份额优势有望逐步体现。3）近期雅迪推出电摩新品冠能星舰S80，24年新国标征求意见稿9月发布，头部企业有望加快新品推出节奏提升市场份额，结合以旧换新政策、新国标等，我们认为25年起，两轮车板块销量复苏+单价提升+集中度优化逻辑确定性提升。

投资建议

家居：推荐索菲亚（橱柜短板逐渐弥补，大家居战略顺利推进，业绩韧性相对较强，估值底部已现）、顾家家居

新型烟草：推荐思摩尔国际（海外对非法市场监管显著趋严，合规市场有望扩容，公司雾化电子烟ODM业务改善大趋势已现，中长期新业务贡献可期）

宠物：推荐乖宝宠物（宠物消费韧性凸显、国货龙头势能不断强化，稀缺性成长，股东减持释放流动性）

线下品牌零售：名创优品（海外加速出海开店，性价比IP产品战略下盈利能力超预期）

风险因素

地产竣工恢复速度低于预期；原材料价格大幅上涨；新品推广不及预期；汇率大幅波动。（国金证券 赵中平,龚轶之,张杨桓,尹新悦）

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