在环保产业蓬勃发展的当下，厦门市政环能股份有限公司（以下简称“厦门环能”）的IPO进程备受关注。

招股书显示，厦门环能成立于2007年，公司专注于城市固体废物的综合处理处置，产业链涵盖焚烧处置、工业危险废物综合处置、餐厨厨余垃圾处置、医疗废弃物处置、生态填埋、渗滤液处置和环境监测等的投资、建设、运营。

从股权结构来看，厦门市政集团直接持有厦门环能83.99%股份，通过厦门市政嵩湖间接持有2.96%股份，合计持有公司86.95%股份，系公司的控股股东。厦门市国资委直接控制厦门市政集团，是厦门环能的实际控制人。

然而，作为厦门市政集团有限公司下属国有控股企业，厦门环能的上市之路似乎并不平坦。一方面，公司经营规模偏小，主营业务收入近九成来源于福建厦门，业务区域集中度高，而特许经营模式、与民生相关的业务特点，也决定了厦门环能必然面临着业务布局和经营规模的局限，这也使得本次其冲刺IPO在主板定位方面存在挑战；

另一方面，尽管厦门环能现金流较为充沛，但公司却一边声称需要资金还债及日常运营，一边持续分红，2020年-2022年累计分红1.74亿元，在分红后仍计划通过IPO募资3.29亿元补充流动资金，在市场看来，这一募资补流的必要性不足，存在“圈钱”嫌疑。并且，本次IPO募投项目中又有部分募投项目已经投入运营，这不免让人对其募资的合理性产生质疑。

此外，厦门环能虽然在福建省内具有一定的市场地位，但面对全国性的大型企业，其竞争优势并不明显，而长期来看公司研发投入不及同行，未来成长性无疑令人担忧。

经营规模较小业务“偏安一隅” 主板定位陷入窘境

从经营规模来看，厦门环能相较于行业内的龙头企业显得颇为逊色。2020年至2023年（以下简称“报告期内”），公司营业收入分别为5.36亿元、12.66亿元、13.61亿元和12.29亿元，净利润分别为0.96亿元、1.48亿元、1.89亿元和2.06亿元。尽管业绩呈现增长趋势，但与行业内的头部企业相比，厦门环能的规模仍然较小。

根据招股书披露，厦门环能的业务主要集中在生活垃圾焚烧发电领域，这一领域的市场竞争激烈，且对技术和资金的要求较高。公司在招股说明书中披露，其主要通过特许经营模式从事生活垃圾焚烧发电业务，在生活垃圾处理项目建设过程中需获得地方环保部门、建设管理部门、土地管理部门等多个部门的审批和配合。然而，特许经营模式、与民生相关的业务特点，也决定了厦门环能必然面临着业务布局和经营规模的局限。

并且，公司业务主要集中在厦门市，2020年至2023年，同行业上市公司的区域集中度平均值基本在50%—70%，厦门环能却始终保持9成左右。这种高度集中的市场布局，使得公司的业绩极易受到地方经济波动的影响。同时，这也反映出厦门环能在市场拓展方面的不足。

厦门环能的业务集中度问题，也引起了监管层的关注。在首轮审核问询中，交易所曾要求厦门环能说明“主营收入主要集中在厦门市的原因及合理性，业务发展是否具有可持续性”以及“是否具有向福建省以外的区域开拓市场的能力及可行性。”厦门环能将收入集中在厦门市的原因归结为：垃圾焚烧发电业务存在一定区域性特点，公司设立于厦门，是厦门市国资委控制的环保企业，是目前厦门市生活垃圾焚烧发电项目唯一的投资和运营主体，在厦门市固废处置行业拥有绝对领先优势。然而，这种解释并未能完全消除市场的疑虑。

在环保行业竞争日益激烈的今天，只有不断拓展新的市场，才能确保企业的持续发展。对于市场业务“偏居一隅”的厦门环能而言，若不能有效解决市场集中度问题，其未来的增长潜力将受到限制。据悉，本次IPO公司拟登陆上交所主板，然而，在全面实行注册制的背景下，主板市场更加注重企业的经营规模和行业地位，突出“大盘蓝筹”市场特色，这也意味着，厦门环能若想在主板市场立足，其规模劣势可能会成为一个不小的挑战。

现金充沛、募投项目已建设完成 募资合理性存疑

厦门环能的募投项目合理性问题成为了市场关注的焦点。此次发行股票，厦门环能共计拟募集资金10.97亿元，其中3亿元拟投入到“东部（翔安）垃圾焚烧发电厂三期项目”、2.67亿元拟投入“宁化县生活垃圾焚烧发电厂建设项目（一期） ”、2.01亿元拟投入到“厦门市政环能研发中心建设项目 ”，此外还有3.29亿元拟用于补充流动资金。

然而，纵观厦门环能的财务状况，其现金流实际上较为充沛。报告期各期末，公司经营活动产生的现金流量净额分别为3.44亿元、5.14亿元、3.42亿元，拥有货币资金分别为2.21亿元、3.81亿元及2.61亿元。在货币资金规模已然接近3亿元的情况下，却仍要通过IPO募集资金中的3.29亿元用于补充流动资金。

对此，厦门环能解释称，此举是为了满足进行各工程项目相关款项的支付安排，同时还有未来偿还银行贷款等日常运营款项的需求。

不过令人不解的是，厦门环能一边自称需要资金还债及日常运营，一边却持续分红。2020年至2022年度，厦门环能分别现金分红407.07万元、5663.56万元、1.13亿元，共计1.74亿元。其中，2022年分红占当期利润的60%。这种在资金充裕的情况下仍然计划通过募资来补充流动现金，并同时进行大额分红的行为，这不禁让人质疑其募资补流的合理性。

不仅如此，据了解，厦门环能本次IPO募投项目中还有部分募投项目已经投入运营。例如，拟募资3亿元建设的“东部（翔安）垃圾焚烧发电厂三期项目”已于2023年10月竣工验收并正式投入运营，而根据厦门环能官网披露的，拟募资2.67亿元建设的“宁化县生活垃圾焚烧发电厂建设项目（一期）”也已于2024年7月正式由建设阶段进入生产运行阶段。这表明，厦门环能的部分募投项目已经完成建设并投产，然而公司此次募资项目并未就此进行调整，这也让进一步引发了对其募资合理性的质疑。

今年3月份，证监会发布的 《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》曾指出，要“严把拟上市企业申报质量”、“严禁以‘圈钱’为目的盲目谋求上市、过度融资”。

无论是从部分募投项目已投入运营和产生收入，还是从公司现金流以及过往分红情况来看，厦门环能募投合理性都很难说得过去。对于这种“圈钱”意图明显的行为，不仅损害了投资者的利益，也对公司的声誉造成了不良影响，而这也难免会为公司的上市进程带来不利影响。

2022年政府补助暴增近8倍 研发费用率低于同行

厦门环能作为一家环保企业，享受了一定的政府补助。报告期内，厦门环能公司其他收益分别为169.52万元、361.19万元及3174.29万元，主要由政府补助构成，其中2022年其他收益同比暴增近8倍。这一数据引发了投资者对于公司财务自主性的担忧。

此外，报告期内，公司垃圾处理收入和利用垃圾焚烧发电产生的供电收入分别享受70%比例和100%比例增值税退税优惠政策，公司2022年垃圾处理收入和利用垃圾焚烧发电产生的供电收入享受增值税即征即退金额为2657.41万元。这一税收优惠政策虽然在短期内减轻了公司的财务压力，但也暴露了公司对政策优惠的过度依赖。在当前市场经济条件下，过度依赖政府补助可能会削弱公司的市场竞争力和财务稳健性。一旦政府补助政策发生变化，厦门环能的盈利能力将受到严重影响。

更值得关注的是，厦门环能IPO募集资金投资项目旨在提升厦门市、三明市等地区的生活垃圾焚烧处理水平，然而，考虑到公司已经获得的巨额政府补助和税收优惠，这些募投项目的合理性和必要性受到了市场的质疑。投资者担心，公司是否能够有效利用这些资金，以及是否真正需要额外的资金投入持有保留态度。

在环保行业，技术创新是企业持续发展的关键。然而，厦门环能的研发投入相对较低。2020年至2022年，公司研发费用率分别为0.00%、0.18%、0.81，低于同行业上市公司的平均水平。

厦门环能虽然在福建省内具有一定的市场地位，但面对全国性的大型企业，其竞争优势并不明显。随着环保政策的不断收紧，固废处理行业的竞争日益激烈，在这一行业竞争加剧的背景下，厦门环能若不能加大研发投入，提升自主创新能力，其未来的市场竞争力将受到严重影响。

总结来看，厦门环能的IPO之路充满了挑战。公司经营规模偏小、业务偏安一隅、募投项目合理性引争议、研发投入偏低高成长性存疑等问题，都为其IPO进程蒙上了一层阴影。对于厦门环能能否如愿闯关上市，市鉴将保持持续关注。