来源：美股研究社
作者 | Manjusaka
2024年，“以旧换新”成为消费热词。以“史上最长”双11为分界点，以旧换新进入下半场，消费市场将怎么发展，依然备受关注。
值得关注的是，自以旧换新工作启动以来，新产品销售量上行的同时，也带来了废旧消费品数量的增长。因此，诸如智能手机为代表的3C电子产品相关循环利用产业发展迅速。
受以旧换新刺激，循环经济也迎来新一轮发展潮。作为国内二手电商里的上市公司“独苗”，万物新生集团的财报是观察循环经济发展的重要窗口。从其11月20日发布的2024年第三季度业绩报告中，可以读出循环消费持续升温的信息。
第三季度，万物新生总收入40.5亿元，同比增长24.4%；non-GAAP经营利润突破1亿元（经调整，剔除员工股权激励费用、无形资产摊销及因收购产生的递延成本，下同），同比增长40.9%，连续九个季度盈利，并首次在GAAP层面实现全面盈利。
显然，二手交易市场正在爆发，而市场趋势的背后，是消费的叙事基调发生了变化。
消费结构绿色升级趋势显现
近年来，消费环境加速变革。“质价比”“理性消费”等消费趋势抬升。而消费理念的转变，让年轻人更加推崇“不是全新买不起，而是二手更有性价比”的消费方式。
这一点在消费电子市场体现得尤为明显。随着智能手机“涨价潮”来袭，秋季发布的多款新品旗舰机售价已跨过高端智能机分界线，性价比优品二手手机正在成为更多年轻人的换机选择。
万物新生的财报印证了这个趋势。第三季度，万物新生以二手3C产品为主的销售收入（1P）达36.7亿元，同比增长25.6%。其中，自营严选ToC零售业务总收入达9.7亿元，同比增长超120%。
而万物新生产品销售收入的高增长还传递出另一个信号：在二手电商领域，自营模式的优势逐渐凸显。
这归因于二手交易的特殊属性。在二手电商交易中，卖家通常比买家更了解商品的真实状况，这种信息不对称可能导致“劣币驱逐良币”现象，长此以往影响消费者对行业的感官。而自营模式成功把消费者的顾虑缩减为一个：平台靠谱不靠谱。
好的产品服务可以塑造平台的好口碑，而平台的好口碑，又将给优质商品带来更多市场空间。通过自营模式，万物新生可以沉淀经验、技术、设备、资金等优势，持续提升用户的交易体验和信任度，从而实现业绩高增长。
可以看出，自营业务是平台增长的基本盘。
不过，随着“存量消费”的时代到来，在以旧换新政策红利和循环消费的市场趋势双重刺激下，这一赛道将会变得更加拥挤，对于用户和商家的争夺战也将进入新的阶段。万物新生有必要持续提升服务能力和平台影响力，将1P+3P的商业模式打磨得更成熟。
从三季报来看，万物新生加强自身效率，推动3P业务发展的成果还是比较明显的。基于平台长期培养的用户循环消费的心智，越来越多用户开始尝试其他品类产品的二手买卖。三季度，万物新生手机3C以外的多品类回收额达9.5亿元，同比增长超270%，对应服务收入同比增长超400%。
看到了商机，自然也会有更多商家加入这场循环盛宴中。反映在万物新生的财报中，第三季度，万物新生针对商家的3P（平台）服务收入达到3.8亿元，同比增长13.9%。
从平台深耕自营业务，到引导用户养成绿色消费习惯，再到各类商家涌入市场，好的趋势逐渐显现。
未来，万物新生的增长道路有两条：一是做深做透自营模式，建立强大的竞争壁垒；二是通过多品类回收业务做宽护城河，承接用户更多回收需求。两条路并行，在新的消费趋势下，万物新生的商业化能力在持续提升。
这也进而引出新的话题：当越来越多用户倾向于“买旧不买新”，商家也涌入这一赛道，万物新生如何一如既往地保证供应链层面的稳定性和可靠性？如果把眼下的业绩增长视为一种过去几年业务沉淀的“厚积薄发”，那万物新生的增长是否具备可持续性？
商业的良性循环
离不开供给侧优化
循环经济产业顺应当前消费趋势，以旧换新的频率和货值预计都会逐步增加，但是行业也将会出现新的矛盾。
首先是需求多样化与供给有限性。随着消费者对二手商品接受度的提高，市场需求呈现出多样化趋势。然而，由于线上二手商品的来源和供应受到多种因素限制，导致市场供给难以满足所有需求。
为了解决这一问题，二手电商纷纷将目光投向线下门店。
线下门店一直是回收端的主要交付场景。近年来，万物新生（爱回收）、闲鱼、转转、闪回科技等公司纷纷布局线上线下一体化的渠道网络。从三季报看，截至三季度末，万物新生线下门店数已经达到1637家，覆盖全国263座城市，全国587间门店配备多品类回收能力。
值得一提的是，线上线下两条腿走路，不仅重构了平台在回收侧的竞争力，还对提升用户信任度和降本增效都起到重要作用。
线下门店提供了面对面交流的机会，能够增强消费者对二手商品的信任感。尤其在高价值的非标品领域，线下门店更有助于完成对消费者的精准触达，进一步转化用户至整个渠道体系内，加速线上线下一体化的二手交易模式的成熟。
同时，线下门店能够直接触达终端用户，缩短整体交易链条，进而通过本地循环更短的供应链，实现降本增效。尤其是开设在商超和购物中心等人流密集区域的门店，能够以相对低的成本实现精准获客。
总之，从各个方面来看，线下门店的完善，都展示出循环经济企业供应链体系愈发成熟的发展现状。而二手电商的供应链是一个复杂且精细的系统，除了回收和销售两端，中间还有质检、分级、定价等众多环节。
这些处于“幕后”的环节，更能解释企业增长的韧性。比如，精确的质检系统是万物新生赢得用户信任，二手3C销售高增长的“头号功臣”。
二手平台为了扩大交易规模，必须消除非标化，让用户精准了解自己将要购买的商品成色。为此，万物新生持续迭代自动化质检系统，不断提升质检精准度，显著降低了公司全年由于质检失误导致的损失。
供应链能力，始终是二手电商平台价值的核心锚点。
通过覆盖广泛的回收网络、强大的物流和仓储能力，构建高效、可靠的供应链体系，二手企业才能持续为用户提供二手性价比优品。与此同时，公司纵向扩张供应链，不仅打破了流量入口的桎梏，也为降本增效进一步打开空间。
作为一个新消费趋势下的企业，万物新生首次在GAAP层面实现全面盈利，让市场看到了循环经济长期发展的一部分确定性。
顺周期下
循环经济的价值能否被重估？
上市以来，万物新生的股价一路下探，资本市场的不看好很大程度上可以归因于两方面，一是增长上限存疑，二是盈利模式不清晰。
随着国家大力推动循环经济的发展，以旧换新政策的效果持续释放，行业成长空间已逐步打开。据央视网数据，目前全国闲置商品日均交易额已突破10亿元，每天都有400万件闲置物品在平台上发布，二手闲置市场规模已突破万亿元。
长远来看，巨大的消费人口基数，未被充分挖掘的下沉市场，以及上文所展示出的越来越完善的二手商品供应链，预示着循环经济产业发展生命周期长、潜力高。
在此基础上，万物新生的全面盈利，也一定程度上消除了投资者对行业盈利前景的质疑。此次财报发布后，市场反应不小，万物新生的股价当天涨了13.82%。
就在万物新生财报发布的同一天，《联合国气候变化框架公约》第二十九次缔约方大会（COP29）发布了《循环经济三重奏：助力中国落实气候行动》研究报告。报告提出五大行动呼吁：推动循环经济转型，助力中国气候行动。
二手产品的流通，对经济绿色发展意义不言而喻，而推进绿色低碳循环发展经济体系建设是现代化国家建设的路径选择问题。
而在各级以旧换新政策支持下，消费者参与回收交易的习惯也逐渐养成。对此，万物新生董事会主席、首席执行官陈雪峰在最新发布的财报中提到：“在二手消费电子产品回收交易的业务大盘里，以旧换新成为更主流的回收换新方式。”
司马迁在《史记·货殖列传》里说——无财作力，少有斗智，既饶争时。政策利好、消费趋势已成，循环经济企业已经进入“争天时”的阶段。
所谓“天时”，就是时来天地皆同力的意思。现如今，中国经济在战胜困难挑战中不断前行。在新一轮财报季中，众多中概股纷纷展现出财报上的亮点，引发外资积极布局那些性价比更高的中概股。比如，根据三季度13F持仓报告，高瓴旗下HHLRAdvisors三季度继续加大对中国资产的配置，对中概股的持仓占比由二季度的85%提升至93%。
经济发展与资本市场“双向奔赴”，能否让循环经济板块迎来估值的逆转时刻呢？
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