文/《清华金融评论》实习编辑张源
据悉，近日央行约谈了部分银行、券商、保险资管、理财子、基金、信托等金融机构。此次约谈主要针对部分金融机构在12月债市行情中的激进交易行为。央行对上述约谈对象提出了密切关注自身利率风险等风险状况，提高投研能力，加强投资稳健性，依法合规开展投资交易等要求。此外，为防范系统性风险，推动市场良性运行，央行还严厉查处了一批涉嫌出借账户、扰乱市场价格、利益输送、内控缺失等违规行为的机构，同时正在全面摸排违规行为线索，后续将保持常态化的执法检查，对债券市场违法违规行为零容忍。
近期，众多金融机构纷纷抢筹长期国债，导致中美十年期国债收益率差距拉大，债市交易失去“理性”。
从资产配置角度来看，国债因低风险、收益稳定的特性备受青睐。在全球经济不确定性增加的背景下，投资者对通货膨胀和利率变化的关注度日益提高。国债因此成为了投资者规避风险、寻求稳定收益的重要选择。
12月以来，由于年底效应与市场预期，引发了众多金融机构抢筹国债。为迎接新一年的“开门红”，保险、银行等机构会提前储备资产，增强配置力量，长期国债因其稳定收益和较低风险成为了这些机构的首选。同时，同业活期存款利率的下调以及《关于在存款服务协议中引入“利率调整兜底条款”的自律倡议》的实施，也促使机构更倾向于购买长期国债以锁定收益。
抢筹现象导致我国10年期国债收益率跌破2%后迅速向1.7%靠近。截至2024年12月23日，中国10年期国债的收益率为1.71%，而同期美国的国债收益率则高达4.59%。
具体来看，12月我国国债市场做多情绪强烈，以机构投资者为主的多头力量大举买入，10年期国债收益率月内骤降32个基点，连续突破2%、1.9%、1.8%、1.7%关口，并在12月23日触及1.69%的历史低点。
图1：2024年我国10年期国债收益率（%）
再结合美债来看，截至12月23日，10年期美债收益率当月高增40个基点，重新站上4.5%。中美长期利差通道也随之扩大，10年期国债利差也来到290个基点。
图2：2024年中美10年期国债收益率对比情况（%）
根据国海证券固收首席靳毅的分析，本轮债牛行情中，基金成为了主要推动力量之一，尤其是在10年期和30年期利率债上的净买入量远超季节性水平，持仓久期明显拉长。与此同时，保险机构也开始积极配置地方债，并逐渐加仓超长国债；而大行则增配了5-7Y、7-10Y利率债，整体持仓久期有所增加。这些行为不仅反映了当前市场对于未来降息预期的高度一致，也显示出了机构投资者抢跑情绪的存在。
央行“约束”金融机构，促进市场“回归”理性
分析认为，国债收益率快速下行，一方面会导致中美利差增大，致使人民币汇率承受压力，不利于中国人民银行维持汇率稳定的政策目标。历史经验表明，中美利差扩大常导致人民币兑美元汇率波动。长期来看，增加了人民币贬值压力，而短期内，将面临主权基金、共同基金等国际“热钱”逃逸等问题，推高人民币升值压力，对我国金融市场的活跃度造成一定影响。另一方面，机构增持主要是提前交易中国人民银行适度宽松的货币政策，但若中国人民银行宽松力度不及预期，就可能导致债市大幅波动。鉴于此，中国人民银行近期约谈了部分银行、券商、保险资管、理财子、基金、信托等金融机构，促进债市降温，使得市场交易更为理性。
央行研究局局长王信曾在公开场合提前提示关注相关风险，指出“在债券市场上，仍要从宏观审慎的角度观察评估市场状况，对部分主体大量持有中长期债券的久期错配和利率风险保持关注，避免风险积累。”
据悉，中国人民银行近期已严厉查处了一批涉嫌出借账户、扰乱市场价格、利益输送、内控缺失等违规行为的机构，同时正在全面摸排违规行为线索，后续将保持常态化的执法检查，对债券市场违法违规行为零容忍。
在强监管之下，2024年12月初，已有一批机构被查处。
12月2日，据中国银行间市场交易商协会网站消息，交易商协会已查实江苏常熟农村商业银行股份有限公司、江苏江南农村商业银行股份有限公司、江苏昆山农村商业银行股份有限公司、江苏苏州农村商业银行股份有限公司债券交易内控管理不健全，对交易员激励过度，导致部分交易员的交易行为扭曲，通过集中资金优势连续买卖、自买自卖和频繁报价撤价诱导交易等方式影响债券价格，部分交易涉及利益输送。交易商协会将根据相关法律法规以及自律规则予以自律处分并移送相关部门。
债市或将进入阶段性震荡期
平安证券表示，在监管重新关注债市风险以及当前的偏极致估值下，长端可能走出阶段性震荡。华泰证券固收团队也认为，近期利率演绎速度较快，长短端都进入“无人区”，市场波动将增大，不建议在10年期国债收益率低于1.7%情况下追涨它，若10年期国债收益率继续下行，建议将超长端债券配置换成存单、3~5年信用债品种。
中信建投分析师曾羽发布研报指出，当前国债市场分歧较大，机构间并未形成一致预期。基金和产品类机构主要关注稳久期和降杠杆，倾向于从长期国债转向短端存单等品种，且杠杆水平可控；尽管保险公司仍会持续加仓长期国债，但杠杆水平已处于历史高位，预计将进入稳杠杆期；仅有农商行拥有较大空间从存单转向国债。
综合来看，随着央行对交易激进行为进行干预以及政策面逐步明朗化，短期内债市可能进入一个阶段性震荡期。一方面，尽管目前做多情绪仍然占据主导地位，但由于收益率已经处于较低位置，进一步快速上涨的空间变得有限；另一方面，如果后续没有新的政策刺激或经济数据支持，则市场可能会重新评估现有的估值水平，并可能出现获利了结的现象。因此，在这样一个关键节点上，投资者应当谨慎对待仓位管理，注意控制久期风险。
同时，也有机构表示，从长远角度来看，国内资产回报率下降，寻找高收益资产变得愈发困难，资产荒的逻辑仍将延续。在当前的政策及经济背景下，短债仍为底层配置的优选。因为尽管利率下行时，长债的涨幅大概率高于短债，但长债的回调幅度往往也会大于短债。在央行“警示”下，长债的调整风险也相对更大。
编辑丨张源
审核丨秦婷
责编丨兰银帆
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