申请A股上市时，财务资料只需要查三年。

但股权问题需要从公司成立第一天开始核查，就算20年前的股权问题在20年后仍可能影响公司上市。

下面分析具体案例。

1.年营收20亿，因股权架构上市被否

甲公司，年营收超过20亿元，融资估值170亿元，拿过阿里巴巴等的融资。

曾搭建红筹架构想上港股，后来请美国律师拆除境外架构转回A股。

五年后申请A股上市，但却因为五年前搭建的股权架构导致上市被否了。

上市委认为，公司股权架构设计复杂，认定实际控制人的理由不充分、披露不完整，不符合上市规则要求，被否了。

甲公司的股权架构如下图所示：

其中董事长的持股架构最复杂，成立层层叠叠的所谓防火墙公司，绕了好几圈，最终导到合伙企业6间接持股。

这个股权架构图大家应该都能看懂吧？但当时我为了理清楚画出这个图花了一整天时间，无论怎么排版都无法避免路线交叉。

如果你还发现其他因股权架构被否的案例，欢迎在评论区留言哦。

在否决权杀死ofo时，有投资人说国内的律师都不专业，可是美国的律师就专业吗？

其实每个行业都有人专业，也有人不专业，可你知道如何去分辨谁专业还是不专业吗？

股权设计与管理和法律有关，管理原理全球通用，但法律是分国界的，跨境完全不通用。

而且管理与法律的底层逻辑完全不同，管理合适就好，无绝对标准；但法律很多时候是有绝对标准的。

甲公司营收达到20亿元，利润也有4.6亿元，财务指标完全符合上市要求。

但找美国律师设计的股权架构，却导致上市失败了，这代价多大呀。

如果可以重新来，重新设计股权架构可以顺利上市，你愿意为此花多少钱？

可惜世上没有后悔药，但别人踩过的坑你可以不用踩。

很多人对上市规则有误解，以为业绩达标就可以了，其实不是这样的。

我在前面的文章介绍过， A股上市有三方面的核心要求，业绩只是其中一方面，包括：

（1）板块定位和技术要求，技术要求科创板高于创业板，创业板高于主板。

（2）市值和财务指标，科创板低于创业板，创业板低于主板。

（3）股权和内控制度，三板要求基本相同，但实控人要求稍有不同，科创板和创业板要求实控人近两年没发生变更，主板要求近三年没发生变更。

财务资料只查三年，但股权问题从公司成立第一天开始核查，股权有问题会被一票否决。

2. 年营收450亿仍上市失败

乙公司，年营收高达460亿元，但已经上市失败。

他们搭建了层层叠叠的股权架构，如下图所示：

被问询设置此类架构的原因、合法性及合理性，是否存在委托持股、信托持股、是否有影响控股权的约定、股东的出资来源是否合法合规等。

乙公司股权架构存在两大问题：

（1）股权清晰问题

设置了层层叠叠的股权架构，大股东有两层香港公司+两层BVI公司，如何解释这种股权架构的合理性？

他们解释是为享受当地税收优惠政策和海外业务拓展。

但在A股上市要求股权清晰，不能有股权代持、信托持股等，这么多层股权架构如何核查是否存在股权代持、信托持股等？

（2）实控人认定问题

控股集团间接控制申请上市公司100%股权，但却认定没有实际控制人。

他们的理由是，控股集团背后的四兄弟持股差不多，都不超过13%。

控股集团普通事项需要50%以上票数通过，但选董事需要75%票数通过，选董事长需要95%以上票数通过，所以四兄弟没人可以单独控制公司。

但在控股集团内部的控制权是他们内部关系问题，而对申请上市公司的控制权关系到小散户的利益问题。

控制集团控制乙公司100%股权却认定没有实际控制人，如果坑害小散户是不是找不到人来承担责任？

实际控制人不一定是只有一个人，可以是多人共同控制！

前面的文章介绍过一家芯片公司，间接控股股东控制超过70%股份，也认定没有实控人，已经上市失败，其实对实控人认定问题稍微调整就可以了。

3.不合理低价转股导致上市被否

三维公司，12年前实控人与投资人共同收购公司100%股权，实控人持股42%，并由投资人向实控人提供1200万元借款。

10年后，投资人将全部股权以1600万元的低价转给实控人。

可是才过了两个月，实控人就把从投资人手上买来的一半股权按照翻10倍价格卖给新投资人，公司开始筹划上市。

如此不合理的低价转股被问询。

回答说投资人急用钱，所以按照净资产价格卖股权；而且对照10年前的投资价格，投资人已经获得年化10%的收益。

可是，投资人说急用钱却不要求实控人偿还12年前的1200万元借款？

而且现场督导还发现，投资人卖股权的价格低于净资产。

各位创始人，你们有没有遇到这么好的投资人？

借你1000多万10年都不要求还款，也不要股权。

而且10年后投资人本来可以拿到10倍收益的，却只要10%收益就把全部股权转给你了？

如此反常的操作很难让人信服？

上市委认为，未充分说明低价转让股权的合理性和真实性，实控人所持股份权属清晰性存疑；而且实控人还多次占用公司资金，申请上市就这样被否了。

申请上市时股权从成立第一天开始核查， 12年前的股权问题也会被查到。

如此不合理的低价转股是真实的吗？如果不真实的又是为了什么呢？

如果下次还想申请上市如何解决？如果下次说法与这次不同，是不是涉及信息披露不实？这样的问题不解决好，以后还能上市吗？

4. 创始人低价退出，已上市失败

三位创始人在11年前成立四邦公司，后来二股东分两次把全部36%股权转给另两位创始人，六年后二股东彻底退出公司，一共只拿到18万元股权转让款。

二股东退出五年后公司申请上市，中介机构想找二股东访谈五年前退出事宜，但二股东不接受访谈。

被问询，二股东离职和卖股权退出的原因，在公司业绩爆发前低价卖股权退出的商业合理性及定价公允性，不接受访谈的原因，是否存在股权代持或其他利益安排，是否会引发潜在纠纷风险，二股东退出后的履历情况等。

（1）二股东短信回复，股权转让已结清无争议，不存在代持及纠纷，退出后未从事其他工作。

（2）价格问题，说当时公司发展前景不明，每1元注册资本对应净资产为1.03元，所以按照注册资本价格转让合理。

但后来公司被现场督导发现多项异常：

（1）股权转让价格问题

现场督导发现，每股净资产1.6元/注册资本，而不是问询回复说的1.03元。

而且二股东在邮件中明确表示，公司业务有所起色，盈利能力有所提高，营业收入呈逐年上涨趋势。并不是问询回复说的“发展前景不明”。

注：就是六年前的邮件仍会被核查。

（2）股权转让前三位创始人已存在矛盾和分歧，并不是回复说的“和平无争议”。

（3）邮件还发现，股权转让协议存在时间倒签问题。

从法律上，只要各方同意协议时间倒签并没问题。

但在申请上市时出现这样的情况，是不是信息披露不实？而对上市公司信息披露要求是比较严格的，因为小散户作为股东只能通过信息披露了解公司的情况。

最终，四邦公司撤回了上市申请。

二股东退出的价格到底是多少？如果下次还想申请上市，这样的问题还能解决吗？

这里也提醒大家，股权转让价格不合理会被关注，就算20年前的事也可能被翻出来。

如果你的公司未来打算上市，千万不要为了避税而签阴阳合同，就算不被税局发现，也可能会影响公司未来上市。

为了省小钱导致公司上市失败，很不划算哦。

5. 创始人退出影响公司上市

三位创始人共同创业成立五港公司，八年后公司营收达8亿多元，第一次申请上市。

此时大股东担任董事长总经理，另两位创始人担任副总，三人都作为公司的共同实际控制人。

可是在申请上市过程中，被问询第二轮还没回复，二股东竟然辞职了。

眼看公司马上要上市，但作为创始人之一的二股东竟然要离职？这是为何？

这种情况肯定会影响公司上市，所以半个月后主动撤回了第一次上市申请。

之后由留下的两位创始人和投资人共同收购二股东的股权。

过了还没到一年又第二次申请上市，还是第一次的券商和律师，顺利过了交易所，但去到证监会还被问二轮，二轮都被问到实控人变更问题。

最终撤回了第二次上市申请。

《首次公开发行股票注册管理办法》第12条，首次公开发行股票并在主板上市的，最近三年实际控制人没有发生变更；首次公开发行股票并在科创板、创业板上市的，最近二年实际控制人没有发生变更。

公司第一次申请时三位创始人作为共同实际控制人，后来二股东退出，实控人从三人变更为两人，还没到一年又第二次申请上市，明显不符合上述规定？

6. 股权不清上市被否

六恒公司，A作为大股东持股56%，担任董事长总经理，认定为实际控制人。

B作为二股东直接持股13%，并通过三个员工持股平台共持股7%，担任董事和财务总监。

其中， B在持股平台1占比74%并担任GP。

在持股平台2和持股平台3分别占比86%和62%，员工在持股平台退出都把股权转给B。但B在两个持股平台只担任有限合伙人，认定B不能控制两个持股平台。

被问询，在B持有绝对多数出资额情况下，认定不能控制持股平台的依据是否充分，两个持股平台承诺股票只锁定一年是否符合规定。

回复，根据《合伙企业法》和合伙协议，有限合伙企业的实际控制人是普通合伙人（即执行事务合伙人），不是根据出资额认定B能控制两个持股平台。

并将股票锁定期延长至三年。

但是现场督导发现多项异常：

（1）五年前有6位员工入股持股平台1，向银行贷款1200万元购买股权，由实控人A提供资金用于还款。

（2）六人收到分红款或股权转让款后存在大额取现的异常情形。

（3）两年前，B按照注册资本的价格购买五人的部分股权。

被问询，员工是否代实控人A持股？

上市委认为，未能充分说明A、B两人的股份权属清晰情况，以及B不控制员工持股平台的合理性，被否了。

《首次公开发行股票注册管理办法》第12条规定，“发行人的股份权属清晰”。

虽然只有短短10个字，但可以涵盖很多情况。

股权代持、信托持股、股权转让不实、股权纠纷等都可能导致股份权属不清，从而影响公司上市。

而是否存在股权代持的问题，如果自己不主动披露，确实很难查证，但如果种种迹象表明存疑，就可能影响上市。

如果公司想上市，建议大家不要耍小聪明，审核人员是很认真的。

7. 技术入股操作不当影响公司上市

七航公司成立就获得非常知名的企业家等250万元的天使投资，但公司注册时创始人和投资人按照同比例出资，投资人实缴完成后，将共36%股权按照1元的象征性价格转给创始人，其实相当于创始人用人力入股。

又过了半年，创始人对公司增资650万元，投资人的股权被稀释，创始人又把一部分股权免费转回给投资人。

如果公司不上市的话，这样操作是没问题的，只需要协议约定清楚就可以。

但如果公司未来打算上市，这样操作就可能有问题了。

公司在13年后申请上市，被问询：

对于第一次股权转让，投资人实缴出资后短期内将股权以 1 元的价格转让给创始人的合理性。

对于第二次股权转让，创始人给投资人免费转股的合理性。

两次股权转让是否存在委托持股、代持或其他利益安排，是否存在纠纷或潜在纠纷。

回答是，对于13年前第一次股权转让，13年前公司成立时，国内科技领域天使投资刚兴起，操作经验较少。技术入股操作麻烦，所以采用这样的方式操作。

对于12年前第二次股权转让，因为投资人在公司早期提供了帮助，创始人主动放弃收取股权转让款。

而七航公司与投资人控制或有关联的多家公司存在业务往来，被问交易价格的合理性与公允性，是否存在由投资人介绍业务的情形，是否对投资人及其关联公司存在重大依赖。

公司最终撤回了上市申请，已经上市失败。

13年前的股权问题处理仍会影响公司上市，如果有人力入股、技术入股、资源入股等情况，需要专业的处理，以免未来影响公司上市。

8.裂变式创业模式影响上市

八尼公司开创的裂变式创业模式曾引发业界关注，成为中欧经典案例。

（1）就新业务成立项目公司，由员工用现金投资的方式投票选出总经理和创业团队。

（2）总公司在项目公司的持股60%，项目公司总经理持股10%，管理团队和员工持股30%。

（3）入股价格是1元一股，就是注册资本价格。

（4）收益不按股权比例分配，而是总公司持股60%享有40%收益，项目总经理和员工持股40%享有60%收益。

团队用小股权获得更高的收益，而总公司占更多的股权以保留控制权，这种模式得到不少好评，他们也对外培训这样的模式。

股权结构如下图所示：

但申请上市时被问询：

（1）公司与控股股东、实际控制人、董监高等共同设立子公司并存在业务往来，是否符合《公司法》的规定。

回复已经董事会、股东大会审议通过； “裂变式创业”模式激发员工的创业梦想和创新活力，培育未来的盈利点和业绩增长点，同时也吸引和留住优秀人才；而控股子公司的实际经营由员工股东具体负责实施，产生利益冲突的可能性较低。

（2）控股子公司与总公司之间的关联交易占比高达80%，是否存在利益输送、让渡商业机会或其他损害拟上市公司利益的行为等。

回复是，为防范利用内部交易向少数股东输送利益，未来设立新公司，董监高、员工将不再参与投资，将极探索新的激励模式。

也就是，以后不再用裂变式创业模式了？

（3）不同比例分红，如何避免侵占总公司整体利润？

回复是，赶紧通过新的分红制度，按照股权比例分配，但公司章程规定不按持股比例分配的除外。

虽然回应了问询问题，但第一次申请上市还是撤回了。

之后部分关联方退出控股子公司，两年后第二次申请上市，一年半后又撤回了。

所以四年两次申请上市都失败了。

申请上市有一个要求是不能损害小散户的利益，不按照股权比例分红就可能会因损害小散户利益而影响上市。

而且总公司与下面不是100%持股的公司有高额关联交易，这样的问题也是影响上市的。

未来打算上市的做，做股权激励还需要专业的处理。

9. 虚拟股影响公司上市

有一家估值超过万亿的知名大公司，采用经济受益权的虚拟股做员工的股权激励，已经上市失败。

另一家拿了知名大公司融资的AI公司，也采用了经济受益权的虚拟股权激励方式，在历时三年半之后已经上市失败。

《首次公开发行股票注册管理办法》第12条规定，“发行人的股份权属清晰”。

股权代持、工会持股、信托持股都不能上市，因为会导致股份权属不清晰。

而经济受益权的虚拟股，比工会持股还要虚拟，同样会影响股份权属清晰问题，应该也是不能上市的？

所以，不要盲目学习知名大公司的做法，大公司上市失败也不影响发展。

但小公司上市失败，再融不到资，就可能影响生死存亡了。

10. 科技企业股权设计与上市

上市的本质就是把公司的股权放到公开市场交易，而二级市场的交易是以秒为单位计算的，按一个键就完成交易了，不存在尽职调查的问题。

为了避免把公司的历史问题、股权瑕疵带给二级市场的小散户，在上市之前需要做严格的查核，股权问题从公司成立第一天开始查。

如果公司未来打算上市，股权上需要注意三方面的问题：

第一，合理分配股权，以激励各方一起努力把公司业绩做起来。

第二，处理好公司控制权的问题，让有能力的人掌握话语权，引领公司走在正确的方向上。

第三，全流程股权问题的处理，都需要符合上市相关要求。

特别需要注意下面五个时间节点：

（1）公司成立之初

需要注意处理好股权分配、注册资本、股东协议、公司章程、人力或技术入股等特殊情况的处理，否则将可能影响未来上市。

（2）股权融资时

投资人把企业当猪养，创始人把企业当儿子养，由于目标不同容易发生矛盾。

否决权杀死ofo事件已众所周知，而贾跃亭采用AB股还被恒大掐住融资的路，因为创始人对股权知之太少踩坑了。

另一家公司因为与投资人签的协议问题，公司已经成功上市，但创始人还被踢出局了。

投资人是专业干做投资的，有专业的团队；而创始人不是专业干融资的，还不舍得花钱请专业的人，就容易踩坑。

（3）股权变动、股东退出时

前面已介绍过其他案例，因为多年前股权转让、股东退出处理不当，影响到公司后来的上市。

（4）实施员工股权激励时

前面介绍了两个案例，因股权激励问题影响公司上市，还有公司请顾问公司做股权激励方案，后来想增加一个员工持股都增加不了，因为签的协议有问题。

（5）召开股东会或董事会会议时

开会问题影响到公司控制权，还有人可能会被踢出局，也有的可能涉及刑事问题。

股权问题关系到股东的重大利益，但股权既又看不见也摸不着，需要结合法律+协议+公司章程去判断。

很多创业者没学过，不了解，或者被江湖传说误导，有的闹翻、有的进监狱、有的导致上市失败等。

今天创业不学股权，明天创业成功再打官司？

有些人可能想等准备上市再请专业机构处理，但上市服务机构就如高考辅导老师，在高考前一个学期才进场。

如果你基础好，他给你划重点，你攻关一下也许就考上大学了。

但如果你基础不好，高考辅导老师也不可能辅导一个学期就帮你考上大学呀，除非帮你作弊，那可能要一起吃牢饭了。

申请上市时股权问题查终身，就算服务机构再专业，也可能无法帮你纠正以前的历史问题。

前面那些上市失败的公司，有的公司已经规模很大了，公司本身可能有各种专业人士，但依然会发生那样的问题。

因为股权问题并不经常发生，平时不重视或少关注。

而上市更是企业一生只发生一次，缺乏经验，就容易踩坑。

我是股权律师卢庆华，出版了两本书《股权进阶》和《公司控制权》，曾帮百亿营收企业解决股权问题，主要为科技企业提供股权设计服务。

录了一个科技企业股权设计的课程，结合上市规则讲股权设计，希望大家从一开始就走在正确的方向上，以后可以更顺利上市。

为准备这个课程前后历时一年，翻阅了450家申请上市公司的资料，研究整理了90家公司，选出50家有代表性的公司作为案例分析。

研究这么多案例，主要是为了了解其他公司是如何踩坑的，在设计课程时可以帮助大家更好地避坑，前面提到的问题课程里都有应对策略。