摩根士丹利亚洲科技团队的负责人Sean Kim作为主持人和美国半导体部门负责人的Joe More坐在一起探讨了当前中美科技的一些关键问题，信息密度很大，在这里和大家分享。

1/ 市场反应和对AI投资的影响：

Joe认为，Nvidia及其他大型半导体股票遭遇了历史性的下跌，确实受到了Deepseek的影响，但“the significant stock movement (market reaction) is more important than the Deepseek event itself”。

他预期政府将进一步限制中国使用美国GPU，这一趋势已经开始，并可能因特朗普政府推出的Stargate项目而加剧。尽管有观点担心大规模AI项目的投资框架可能会改变，但技术团队仍专注于扩大训练模型规模以及改进推理方法。总体而言，尽管市场波动剧烈，科技领域的基本优先事项依然保持不变。

2/ 对AI产品的短期和长期展望：

虽然Hopper接近生命周期末期，但依然非常关键。近期其需求反而有所提升，部分原因是市场担心未来export control的影响（如拜登政府推出export control并扩展至第二梯队国家）。

Blackwell一直有强劲需求，但复杂形态（例如GB200）面临供应挑战，Nvidia最近不仅这些问题取得突破，而且业务依然强劲。所以Joe认为长期来看，随着市场进入过渡期，若Blackwell的营收占比超过50%，预计Nvidia下半年将迎来更强劲的增长，整体前景看好。

3/ AI相关支出和投资意愿

Joe和他的同行认可Deepseek是一个重要产品，并且“offer deflationary benefits—one of several factors in the market”，但是目前还难以断定它是否会改变AI相关的支出行为，因为在过去的十年里AI性能improved a million-fold，未来十年预计还会有类似的跨越式进步，这也会“lead to step-function deflation along the way”...

技术界人士如Sam Altman、Elon Musk和Dario Amadel等的投资意愿保持不变，依然强调

“需要继续扩展这些更大型的集群（clusters）。与此同时，更为重要的是，这一活动的资金提供方（financiers）也表现出认同其投资价值的迹象。”

Joe认为：

“OpenAI raising incremental capital.

The Stargate actually puts OpenAI a little bit more into the position of funding their capex themselves rather than doing it through cloud”是一个证明。

因为这展现的是多样化的资本来源，财务独立性和可持续性，证明资本市场对其长期价值的肯定。但也存在风险，当前Hopper集群为10万个单元，计划今年将Blackwell扩展到20万个，趋势持续。

不过他也讲了，其实对2026-2027年是否扩展到50万或100万个单元很是存疑，Deepseek的成就可能挑战超大规模集群的必要性。Joe认为不建造的风险三个月前已存在，而现在可能更大。

4/ NVDA的逻辑走不通了么

从股票角度来看，Joe未来12个月内看好Nvidia。但受制于”how big those investments are gonna be”和“how big the scaling is gonna be”的未知性，预测会出现平台期。

因为未来的可见性不清晰，所以Joe倾向于“buy Nvidia when everybody else has those concerns as well, as opposed to when everyone else just assumes that this is gonna be strong for three years”，但依旧预计盈利将实现增长。

5/ 中美的AI竞争：

在中国在没有高端图形处理器的情况下，虽然普遍认为美国领先，但中国实验室通过改进现有架构和算法，短期内很快就能达到与美国模型相近的表现，可以说是“necessity is the model of invention”。

但长远来看，因美国出口管制导致难以获取最先进的芯片，deepseek在开发和部署更强大AI模型方面可能受限。

芯片这块的问题还是很关键。

6/ 亚洲视角的Deepseek：

Sean Kim指出，昂贵和强大的芯片是主导并从AI革命中获利的关键要素，这一直是共识，也是美国在AI领域的传统优势。但开源LLM的崛起与低成本硬件方案的出现，正动摇“昂贵芯片才能推动AI革命”的固有观念。

美国的优势在于“更多突破性创新”（more breakthrough innovations），而中国则“更擅长工程实现、执行和应用程序开发”（better at engineering, execution and building apps）。

但在GenAI时代，“technology is actually disrupting itself”，所以重点不在于Deepseek使用多少GPU，而是企业如何平衡昂贵的计算成本和对高性能模型的需求，找到更有性价比的AI模式。

因此在这个背景下，亚洲，尤其是中国企业的迅速吸收与应用创新，以及在工程和解决方案交付方面更好的表现，使其拥有独特竞争力。

7/ 亚洲的竞争优势对全球科技产业的影响：

全球只有少数公司愿意支付高额费用争取AI领先地位，而对大多数企业来说，AI更多被视为需要不断压缩成本的领域。

中国在GPU受限下催生了降低功耗和芯片使用的创新，这将加速整个经济体的AI普及，因此“the products that are built on top of AI are more important now, and an increasingly low-cost AI market will expand significantly”，尽管部分AI产业链环节可能会走向商品化。

对投资者而言，基于AI模型构建的应用与产品将变得更为关键，因为inference cost的降低将驱动AI广泛应用，最终受益者是那些能够利用AI提升效率、创造新价值的企业和消费者。

这部分对应的交易篮子也放星球了。

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8/ 投资启示：

Sean认为AI的应用被低估了，投资者应关注那些基于LLM构建产品的公司，比如云服务、社交媒体和应用层软件，因为这些公司能从更低的推理成本中获益。但在不断降低成本的市场环境中，亚洲的"Picks and shovels"供应商需要不断超越更高的门槛才能实现盈利，面临在严峻的竞争压力。

9/ Deepseek highlights each innovation in AI is evolutionary rather than revolutionary innovations人工智能的每项创新都是渐进式演进（evolutionary），而非革命性突破（revolutionary innovations）”

Joe指出，在AI技术以指数级速度迭代的背景下，各大企业（如OpenAI、Google、阿里巴巴）都在不断加大对大模型的投入和规模扩容。尽管deep seek等新方案能显著降低推理成本，但这只是众多渐进式创新中的一环，类似于每月都有的推理成本下降和性能提升（如Google的Gemini Flash 2和阿里巴巴最近的模型突破）。

当前模型在准确度等方面仍有较大提升空间，因此企业并不会因此停止对大规模训练和预训练的需求。“OpenAI is maintaining an absolute commitment to scaling, you know,there is no wall”也证明了这一点。虽然市场对deep seek的出现反应强烈，但从长期看，它更像是AI技术不断演进过程中的一次重要升级，而非彻底改变游戏规则的终极解决方案。

一场没有终点的战争。

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注：文中一切内容仅供参考，不构成任何投资建议，也不作为任何法律法规、监管政策的依据，投资者不应以该等信息作为决策依据或依赖该等信息。