大摩的邢总团队发文，题为“马云回归”，配合他们此前的一些研究观点，几个重点在这里聊下：

1/ 对民企的定调不是大转弯，而是温和平衡的支持。同2018年11月那次座谈会一样，决策层重申支持民企持续发展是基本制度安排，并承诺去解决民企融资难、融资贵和拖欠款问题，以及优化执法监督。

同时，此次座谈会也在国家经济和社会发展层面对民企提出了更加广泛的要求，包括加强创新和履行社会责任。综上考虑，这次的座谈会比2018年11月那场基调更加平衡理性：

2/ 曾处于监管风暴中心的互联网企业家重回座谈会，这是正式释放从整顿监管转为重振活力的信号。

在通缩压力和地缘政治割裂的多重压力下，重新明确民企在国家创新中不可或缺的作用。虽然过去也有迹象表明监管重置即将结束，但备受关注的互联网领袖回归则无疑释放了更加明确的信号。

3/ 未来2-3年预计民企将迎来温和的政策支持和相对稳健的监管环境。但企业信心的回归能否持续，仍取决于能否有大力支持消费的政策刺激和改革，打破通缩。

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4/ 不过，单靠科技创新无法解决国内结构性的经济失衡或周期性的通缩压力。宏观前景仍具挑战，尤其是考虑到中国在科技上的进展可能会强化决策层目前的供给侧思维。

目前主要有两大担忧：1）在地缘政治冲突升级的背景下，中国对全球需求的依赖；2）资源错配的风险持续存在。

#1. 对出口的依赖：中国的供应链优势主要来自于降本增效和规模经济之间的正向循环。虽然制造业属于垄断性竞争市场，但竞争趋于白热化，总体溢价较低。

这意味着如果国内经济持续失衡，则中国需要继续依赖出口来维持增长和定价。然而，即将到来的关税压力和长期的多极化趋势意味着潜在市场规模增速或将低于产能扩张速度。

#2. 持续的资本错配风险：中国仍处于上一轮资本错配后的清理阶段，而持续的企业盈利压力和供给侧政策导致的非市场化投资可能会引发新的资本错配。

5/ 事实上，大摩担心目前面临的风险是中国近期在科技方面的进展反而会强化决策层对当前的信心。

在宏观层面，已经可以从数据上看到一些资本错配的证据，比如较弱的全要素生产率增速、较低的边际资本产出率、以及高企且仍在上升的债务率。

6/ 经济和技术冲击之间的相互作用可能错综复杂。具体到劳动力市场：

技术进步通常会带来替代效应和创造效应。短期内一些劳动力或将被取代，因为技术进步使得工作任务变得自动化。而随着时间的推移，生产率的提升通常又会增加对劳动力的需求。

这意味着技术扩散在短期内将产生一些分配效应：企业增加AI领域投资，同时减少劳动力投入。这种分配上的倾斜或将加剧经济的不平衡。

7/ 结构性挑战之下，中国需要推动“五部曲”，即再通胀、再平衡、重组、改革以及重振民企信心，来为增长保驾护航。

在“五部曲”上取得更加显著的进展将有助于突破供给侧驱动增长可能面临的瓶颈，这或将加强中国的供应链和创新能力，而非削弱。

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注：文中一切内容仅供参考，不构成任何投资建议，也不作为任何法律法规、监管政策的依据，投资者不应以该等信息作为决策依据或依赖该等信息。