深交所创业板迎来2025年首家IPO上会企业。汉桑(南京)科技股份有限公司（以下简称“汉桑科技”）将于3月14日接受深交所上市委审核。

此次汉桑科技IPO上会因自身诸多争议，成为市场关注的焦点。该公司不仅专利均为报告期内申请，两次通过大价格转让小股份的方式拉高估值，还在实施了大额分红后又拟募资补流高达2.8亿元，此外，其扩产项目募资合理性和必要性也备受市场质疑。

2024年监管层明确提出严禁以圈钱为目的盲目谋求上市、过度融资。在上市名额稀缺、资本市场融资机会宝贵的情况下，资本市场资金更应该流入有着迫切融资发展需求的企业，汉桑科技合计拟募集资金10亿元，其递表时报告期年末公司资产总额不过12亿，近乎再造一个新公司。难逃过度融资之嫌。

汉桑科技此次得以IPO上会，与其2024年业绩大幅增长不无关系。即便如此，一来公司后续业绩增长持续性尚不确定；二来，在监管严禁过度融资下，大量在审企业缩减募资规模挤出水分，但一年未满，汉桑科技就挟大肆扩产和分红募资补流而来，未对募投项目作任何调整，这无疑为其此次上会蒙上一层厚厚的阴霾。

老朋友大方抬轿 千金换小股申报前推高估值

汉桑科技具有典型的家族企业特征，实际控制人王斌和Helge Lykke Kristensen夫妇合计控制着汉桑科技 84.93%股份，其中王斌直接持股37.93%、通过汉嘉投资、汉诺升、声智互联间接持有9.58%、0.44%和0.49%股份；Helge Lykke Kristensen通过Hansong Technology持股31.93%。同时，王斌担任汉桑科技董事长兼总经理职务，Helge Lykke Kristensen担任副总经理职务。

此外，王斌的妹妹王珏持有汉桑科技8.87%股份，担任公司董事之位；Helge的女儿Nanna Lykke Rickers通过员工持股平台汉诺长间接持有汉桑科技0.02%股份，并在在汉桑科技境外子公司Platin Gate ApS 担任项目主管。

作为家族企业，在申报前，汉桑科技并未进行过多资本运作，直到启动上市计划前，才开始一系列增资和股权转让。

申报材料显示，2020年11月20日，Hansong Technology 将持有的汉桑有限 64%的股权转让给王斌、王珏及汉嘉投资，汉嘉投资为王斌100%持有。仅1日后，汉桑科技新增注册资本266.45万元。

上述股权转让及增资完成后，王斌直接持股41.65%；Hansong Technology 持股34.71%；汉嘉投资持股10.41%；王珏持股9.64%；汉诺佳、汉诺欣、汉诺宜、汉诺和、汉诺金分别持股0.34%、1.23%、0.67%、0.82%和0.54%，认缴出资额合计7,418万。

仅一个月，王斌与一位神秘人季学庆签署《股权转让协议》，约定王斌将所持有的汉桑有限 0.1%的股权以 240 万元的价格转让给季学庆。经过此次操作，汉桑科技的估值直接攀升到了24亿。

又经过2021年7月的一轮增资，2021 年 10 月 13 日，王斌再次与季学庆签署《股权转让协议》，约定王斌将所持有的汉桑有限本次增资后 0.31%的股权以 1,000 万元的价格转让给季学庆。至此，汉桑科技的估值攀升至31亿。

两次向季学庆小股转让拉升估值引发了监管的高度关注，在首轮问询中要求说明王斌多次向季学庆转让发行人股权的背景及原因。汉桑科技则表示，王斌与季学庆是多年好友，且季学庆主要从事投资工作，并看好发行人的发展前景。

但值得注意的是，根据问询函回复披露，王斌与季学庆签订的对赌协议约定："如上市申请未获通过或主动撤回，季学庆的股份赎回权自动恢复"。这意味着，若IPO失败，实控人需以年化8%（按照市场惯例）的利息回购股份。换而言之，无论公司是否上市，实控人这位老友都可以稳赚不赔。

在过往，市场上并不乏一些拟上市公司以IPO前短期推高估值为手段，上市后高价减持套现为目的，所造就的暴富神话，但这种财富骤增效应极大的诱发了IPO过度包装，致使拟IPO企业申报前大客户突击入股、做高业绩、几轮融资后推高估值的行为屡见不鲜。这样企业上市后造就少数暴富新贵的背后，往往是以二级市场投资者亏损累累为代价的，深受市场的诟病，因此监管层面屡屡强调严把上市公司质量关，汉桑科技通过实控人“好友”大价格转让小股份这样赤裸裸拉高估值的行径，在近年IPO企业中已属罕见。

手握专利运营公司 报告期内突击申请专利

在推高估值的同时，为满足创业板的创新标准，汉桑科技在专利上也费了一番苦心。

申报材料，截至 2024年 9 月 23 日，汉桑科技境内外发明专利 43 项，实用新型专利合计为 44 项，外观设计专利合计为12 项。但值得注意的是，汉桑科技的发明专利均为2020年之后取得，而在其成立至2020年的17年中，竟然未取得一项发明专利。

发明专利均在报告期内申请，这样的拟创业板企业在创业板明确“三创四新”指标之后寥若晨星。与之对应的是，公司还在招股书中大幅度描述“行业领先”。

深交所对此都深感诧异，在首轮问询中直接要求汉桑科技说明发明专利均于 2020 年申请的原因，招股说明书中披露“行业领先”的具体依据。

对此，汉桑科技在问询回复中先是表示“下游客户不仅以其所拥有的专利数量对 ODM 供应商进行评判”、“前期业务快速发展、未能充分重视专利申请”、“部分研发成果通过技术诀窍保密的形式进行保护”等理由解释。

随后表示，2020 年发行人开始规划 A 股上市，其在学习上市的相关条件及流程的过程中逐渐意识到申请专利保护对公司长期发展和上市的重要性，故决定通过法定程序来确定发明创造的权利归属关系，从而有效地保护发明创造成果。2020 年，发行人共计成功申请 16 项发明专利。

但似为规避突击申请专利之嫌，汉桑科技进一步表示，专利的成功申请是公司多年来技术沉淀成果的体现，一定程度上反映了发行人技术的创新性和先进性。

这并未打消市场疑虑，汉桑科技关联方中有多家从事技术咨询类公司，董事长兼总经理王斌投资企业中包括七星天（北京）咨询有限责任公司、北京七星天科技服务中心（有限合伙）、苏州七星天专利运营管理有限责任公司，甚至还在其中兼职，苏州七星天专利运营管理有限责任公司从事的就是专利服务，依仗如此资源，汉桑科技究竟是有着真实技术积累，还是为满足上市要求光速申请专利有待市场辨认。

此外，在最近三年半的IPO报告期内，在研发投入比上，除了2023年外，汉桑科技的研发费用率均低于同行均值。

不仅如此，据汉桑科技首轮问询回复显示，截至2023年6月30日，也即其递表日，公司共计拥有297人的研发团队，而汉桑科技最新招股书上会稿中其披露的数据显示，截至2024年6月30日，其研发人员数量为267人，公司研发人员减少30余人，这不得不令市场怀疑其是为了满足创新标准在申报前大幅招聘研发人员，以此提高研发员工整体薪酬进而提高整体研发费用。另一个细节是，在递交申报材料后大幅缩减研发人员之余，汉桑科技又在招股书中宣称“推进公司在高端音频技术和产品研发、高技术人才招聘方面进行持续投入"，充满了矛盾。

更令市场深思的是，汉桑科技在问询回复中坦诚“2020 年发行人开始规划 A 股上市”，不知其2020年通过实控人“好友”大价格转让小股份的行径是否同样为“在学习上市的相关条件及流程的过程中逐渐意识到”其“重要性”。

大额分红后补流 募资额近乎再造一个汉桑科技

此次汉桑科技IPO上会，最引发非议的就是其报告期的大额分红后又补流，以及产能利用率不足引发的过度融资质疑。

据招股书显示，汉桑科技子公司Hansong Holding在其递交招股书前进行了两次大额分红，分红金额分别为4.97亿港元和1687万美元，折合人民币约5.5亿元。

2020 年，汉桑科技子公司Hansong Holding 作出董事会决议对2018 年 12 月 29 日董事会决议通过的分红金额进行修改，修改后的分红金额合计4.97亿港元，包括向王斌和Helge Lykke Kristensen夫妇所控制的公司Leaping Star2 Ltd.分红4.92亿港元，向实控人王斌分红447.71万港元，向王斌的妹妹王珏分红49.75万港元。

2021年，HansongHolding再次向Leaping Star2 Ltd.分红1687万美元，合计人民币约1.09亿元。这一年，它的利润为1.0585亿元。

按照持股比例，这些分红大部分落入实控人王斌和Helge Lykke Kristensen夫妇口袋，斌的妹妹王珏则分得了剩下的主要部分，落在员工身上寥寥无几。

在招股书上会稿中，在关于股利分配情况一节，汉桑科技着重强调，"上述分红决议作出及执行时，HansongHolding与发行人为同一控制下的企业，不属于发行人的子公司，因此Hansong Holding的相关分红不归属于发行人。"汉桑科技如此强调，想要表明的无非是2021年之前的分红不归属于自身，想要撇清关系满足分红相关规定。但这番操作却等同于钻新规的漏洞，带来不良的风气。

事实上，汉桑科技并不差钱。2021年至2024年上半年，公司资产负债率分别为53.34%、47.94%、27.90%和 35.43%维持在较低水平，另一方面，汉桑科技账面货币资金很是充裕，截至2024年6月末，其货币资金余额高达7.14亿元，其经营活动产生的现金流量净额为9,057.50万元，公司未分配利润4亿。公司完全没有募资补流的必要。

除了补充流动资金外，汉桑科技还要募资扩产，但同期汉桑科技产能利用率分别为 67.83%、77.51%、46.65% 和87.47% ，不仅并未饱和且波动较大。这说明汉桑科技并非存在产能缺口，而是产能布局不合理，在产品极其容易受到市场行情波动影响背景下，汉桑科技此次大举募资扩产的合理性存疑。

数据显示，汉桑科技拟募集资金10亿元，而其递表时候报告期2022年末，公司资产总额也不过12亿，近乎再造一个新公司。

由以上种种，可以看出，汉桑科技难逃过度融资之嫌。

2024年，证监会发布《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》，严禁以“圈钱”为目的盲目谋求上市、过度融资。如今一年未满，汉桑科技IPO能否过会，市鉴将保持关注。