作者/星空下的番茄

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的香菜

“轮胎一哥”上市迈出关键一步。

2月28日，来自杭州的中策橡胶成功注册，离在上交所成功上市仅一步之遥。作为头部轮胎企业，中策橡胶在资本市场上的道路可谓是“十分精彩”。不过即便是注册成功，公司当前面临的28亿大额分红和50亿巨额募资并存，利润剧烈波动，未来成长性存疑等都是不容忽视的问题。

一、利润大幅波动，流动性问题凸显

中策橡胶的前身中策有限成立于1992年，是一家有国资背景的中外合资企业，公司主要进行全钢胎、半钢胎、斜交胎和车胎等轮胎产品的研发、生产和销售，拥有多个国内外知名品牌。

主营业务和产品品牌情况 摘自《招股说明书》

2014年公司进行重组，引入了外部财务投资人，之后又在2019年被“巨星系”实控人仇建平举债收购，将其纳入“巨星系”版图。据悉当时仇建平以57.98亿元的现金对价收购了中策橡胶46.95%的股份，成为其控股股东。目前仇建平已经坐拥三家上市公司，分别是巨星科技（002444）、杭叉集团（603298）、新柴股份（301032），巨星科技也是收购时的出资主力之一。

经过多年的发展，中策橡胶早已跻身头部轮胎企业。《招股说明书》显示，2021-2024年6月底（简称：报告期）中策橡胶的营收分别为306.01亿元、318.89亿元、352.52亿元和185.18亿元，同期净利润分别为13.75亿元、12.25亿元、26.38亿元和25.40亿元。

经营业绩情况 摘自《招股说明书》

2022年公司净利润下滑，之后在2023年大幅增长，基于此公司解释称因美元汇率升值及原材料价格波动反弹所致。然而这些年公司整体的毛利率呈现下滑态势，从2021年的19.28%降至2023年的15.67%，如此看来公司净利润的增长更多的是依赖外部因素，而非公司整体议价能力的提升。

除此之外，在高负债率的情况下，公司整体的流动性也存在风险。报告期内，公司的资产负债率一直处于60%-70%之间，而行业平均的资产负债率一直处于50%上下，中策橡胶高出行业平均值近20个百分点。

资产负债率情况 摘自《招股说明书》

截止到2024年6月底，公司的短期借款余额超过60亿元，而账上的货币现金不足30亿元，存在着较大敞口，这也使得公司的流动比率和速动比率均低于行业平均，整体流动性存在很大风险。

二、业绩转化力不足，未来成长性存疑

轮胎行业的市场集中度较高，全球超4成的市场份额长期被米其林、普林斯通、固特异、大陆马牌这四家巨头公司占据，其他单个公司市场份额都不高。所以在国内，头部轮胎企业之间的竞争十分剧烈。

国内比较知名的轮胎企业有玲珑轮胎（601966）、赛轮轮胎（601058）等，这几家公司通过资本市场快速扩张，在规模和盈利上大有赶超之势。而中策橡胶的研发费用率常年低于4%，而且两年间研发技术人员总数还减少了179人，不知后市是否具有足够的成长性。

其实中策橡胶的成长性问题在2024年就已经有所显现。2024年上半年，中策橡胶净利润为25.40亿元，但是其经营性现金净流入仅有14.2亿元，二者的净现值比仅为0.56，远低于1。与此同时，截至2024年6月底，中策橡胶的应收账款余额达到了59亿元，较2023年增加了20%，应收账款周转次数也从2021年的9.47下降到了最新的6.66，降幅达到30%。

应收账款余额情况 摘自《招股说明书》

应收账款快速增加，经营性现金净流入远小于净利润数值，这些都说明公司当前在客户处的议价能力已经出现了问题。

而且现如今新能源汽车渗透率进一步提升的趋势势不可挡，虽然中策橡胶已经拥有了EV PRO系列高端新能源轮胎，并且为部分成车厂供货，但是在新能源方面的布局中策橡胶还是晚于玲珑轮胎、赛轮轮胎。据悉玲珑轮胎在2018年便发布了首款新能源汽车专用轮胎；赛轮轮胎在2022年便打造了“液体黄金”轮胎品牌，二者较中策橡胶更有先发优势。

不论是从自身的业绩转化能力还是外部竞争来看，中策橡胶整体未来的成长性都存在不确定性。

而公司一边大额分红一边又想大额募资的行为，十分让市场诟病。

三、分红28亿又想募近50亿，谁来买单？

前面说到，2019年仇建平举债获得中策橡胶的控制权。支付用的现金中有40亿元是自有资金支付，其余17.98亿元来自银行并购贷款。而这部分并购贷款是以中策橡胶未来的分红来偿还的，计划的分红安排是2019-2026年合计分红26.03亿元。

而《招股说明书》显示，2020年至2024年6月底，已经累计分红了28亿元。按照股比来算的话有近14亿元落入了仇建平家人口袋中。但如此大额的分红的同时，公司近70%的资产负债率远高于同业公司，而且公司公司的流动负债超过217亿元，但流动资产仅有不足200亿元，连公司自己都说存在着一定的偿债风险。

这种偿债压力我们从中策橡胶的短期借款也可以看出来。截至2024年6月30日，中策橡胶的短期借款高达62.15亿元，而货币资金仅有29.21亿元，难以覆盖短期借款。

大笔分完红以后，公司又想从市场上去融资48.5亿元用于轮胎生产车间的改造和新建生产线。这就让市场很是疑惑。

募集资金及用途 摘自《招股说明书》

既然说有偿债风险，那为何还要大手笔分红？在公司财务上并不支持大额分红的情况下强行大额分红，然后再找市场募资，究竟是想让市场投资者一起来享受公司未来的成长红利还是只想把风险和债务留给二级市场的投资者？

当前资本市场正在回暖中，不过想要二级市场的投资者真正慷慨解囊，企业需要把投资者的利益放在重要位置上才行。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。