在当下竞争日益激烈且形势瞬息万变的商业环境中，企业的运营面临着诸多复杂因素。股权回购作为一种常见的商业行为，在调整企业股权结构、保障投资者权益等方面发挥着重要作用。回购条款通常作为一项重要的合同约定，旨在为投资人提供特定情形下退出投资的途径，其本质是一种附条件的合同义务。当回购条件达成，合同相对方应依约履行回购义务。然而，实践中，投资人依然有可能面临各类法律风险。这些风险不仅关乎投资本金与预期收益的实现，更可能引发复杂的法律纠纷。因此，深入探究回购履行过程中投资人可能遭遇的风险，并提出专业的法律化解建议，以及当这类纠纷出现时，如何选择恰当的纠纷解决程序，对维护投资人合法权益、确保投资交易的稳定性和安全性具有重要意义。本文将系统梳理投资人在股权回购履约中面临的核心法律风险，针对性提出风险防控方案，并就争议解决阶段的诉讼与仲裁程序选择进行实务论证。

一

回购主体缺乏清偿能力，无法履行回购义务或缺乏清偿意愿的风险

当回购义务人缺乏清偿能力时，可能无法履行回购义务或者不积极履行清偿义务。

例如，（2020）最高法民终762号一案中，最高人民法院认为，对于投资方请求目标公司承担金钱补偿义务的，人民法院应当依照《中华人民共和国公司法》第三十五条关于“公司成立后，股东不得抽逃出资”和第一百六十六条关于利润分配的强制性规定进行审查。经审查，目标公司没有利润或者虽有利润但不足以补偿投资方的，人民法院应当驳回或者部分支持其诉讼请求。今后目标公司有利润时，投资方还可以依据该事实另行提起诉讼。而本案中，投资人诉请目标公司承担回购股权并支付股权收购款的连带责任，针对这一诉讼请求，一审法院既没有审理目标公司是否完成减资程序，也没有审理目标公司是否存在足够利润，在并未确认目标公司具备履行股份回购和金钱补偿责任条件的情况下，即以“目标公司所承担的是保证责任而非股权回购责任，目标公司的责任承担无须以其完成减资为前提”为由，判决目标公司承担连带保证责任，属于认定基本事实不清，适用法律不当。

此时，投资人可以考虑如下方案进行应对：

1. 投资人及时向回购协议的保证人或差额补足义务人主张权利。

2. 可自回购主体开始向外追索，如回购主体是公司时，追索未实缴出资股东，未实缴出资即转让股权的前股东，公司的次级债务人等等，要求其承担金钱履行义务，充实公司资产。

3. 仔细辨别回购主体的行为是否涉嫌犯罪，不要放弃以刑事手段解决问题的可能性。如回购主体是否在订立回购协议时已预料到不能回购而成立合同诈骗、股东、实控人是否存在职务侵占、公司是否通过虚假破产来逃避债务、相关主体是否存在骗取贷款的行为等。

4. 在事前订立回购协议或回购条款时合理设置触发条件：如在回购义务人资产负债率低于某一数额时自动触发回购条件，避免出现回购义务人缺乏清偿能力无法履行回购义务的情形。

二

目标公司破产时，投资人可能丧失请求回购基础的风险

（一）

回购义务主体为目标公司时，管理人可能单方解除回购协议

《中华人民共和国企业破产法》第十八条第一款[1]赋予了破产管理人对尚未履行完毕的双务合同的单方解除权，破产管理人可以选择解除对债务人不利的合同，延续对债务人有利的合同，令债务人财产最大化。

对于股权回购而言，由于投资人除了享有要求回购义务人支付股权回购价款的权利外，也负有向回购义务人转让所持目标公司股权的义务。因此，股权回购合同可能被认定为属于双方均未履行完毕的合同，管理人有权解除合同中关于股权回购部分的约定，进而无需承担回购义务，导致投资人无法提出回购请求。

（二）

回购主体为股东时，目标公司进入破产程序不影响股东回购义务，但公司注销后回购将无法进行

根据合同的相对性原理，目标公司进入破产程序后，破产管理人的单方解除权仅限于合同当事人为目标公司的合同，不能穿透到目标公司股东为当事人的合同。同时，若股东及公司同为回购义务人，公司解除回购义务后，法院也倾向于认为股东仍担负回购义务。

例如，（2020）粤03民终7135号一案中，投资人与原股东等签署《增资协议》及《增资协议书之补充协议》，约定本次增资完成后，目标公司应达到约定的财务指标，并保证在2016年12月31日之前提出新三板市场挂牌申请。根据一审法院已查明的事实，目标公司2016年、2017年度的净利润均未达到《增资协议书之补充协议》约定的金额，且未提出新三板市场挂牌申请，故合同约定的回购条件已成就。关于原股东主张目标公司管理人依据《中华人民共和国企业破产法》第十八条通过“默示解除”方式解除了案涉协议的问题，广东省深圳市中级人民法院认为，根据《中华人民共和国企业破产法》第十八条的规定，只有对破产申请受理前成立而双方均未履行完毕的合同，管理人才有决定继续履行合同或者解除合同的权利，系指破产企业和相对方同时负有合同主要义务且均未履行完毕的情形。本案从《增资协议书》及《增资协议书之补充协议》的内容，以及投资人的诉求看，未履行完毕的主要义务是回购义务，该义务的履行主体为原股东，并非破产企业目标公司，故不符合管理人行使解除权的范围。

此外，目标公司为股东回购义务提供的连带责任保证的保证合同不属于破产债务人未履行完毕的双务合同，因此管理人无权解除该保证责任。故如果法院认为目标公司可以为股东回购义务承担连带责任保证，即使目标公司破产，该保证责任也可以作为普通债权进行申报。

例如，（2021）皖1523民初5582号一案中，安徽省舒城县人民法院认为，在现行法律中并没有明确的劣后债权规定，只规定了优先债权和普通债权两个清偿顺序的债权，在《全国法院破产审判工作会议纪要》第二十八条规定了破产债权的清偿原则和顺序，对于法律没有明确规定清偿顺序的债权，人民法院可以按照该规定处理，在优先债权和普通债权之后设置了对惩罚性债权的清偿，该债权清偿顺序劣后于优先债权和普通债权。司法实践中，股东劣后债权主要指公司股东出资不实或抽逃出资，股东在抽逃出资或出资不实范围内的债权和股东滥用股东权利损害公司利益所享有的对公司的债权。本案中争议的债权基于目标公司大股东与投资人之间的对赌协议产生，并由目标公司对大股东的回购行为提供担保，该债权债务关系已经人民法院生效法律文书确认，目标公司依法承担连带清偿责任，目标公司在清偿后仍享有对大股东的追偿权，故债权的形成并未损害目标公司利益，也不是惩罚性债权，不符合劣后债权的特征。

但如果公司进入破产程序后已将公司注销，则回购无法再进行。如前所述，法院一般认为股权回购系双务合同，即投资人除了享有要求支付回购价款的权利之外，还负有将股权转让给回购方的义务。如果目标公司已因破产程序而注销，则案涉股权客观上无法转让，投资人自然也丧失了主张回购的基础。

例如，（2022）浙04民终1193号一案中，浙江省嘉兴市中级人民法院认为，现目标公司已经破产清算并注销，投资人没有在股权诉讼条件丧失前提起该主张，不能再以“回购股权”条款主张权利。另外，投资人以“回购股权”主张本案权利，本身就证实其以“清算优先权”起诉的补偿金额不成立。股东的清算受偿权仅限于清算后剩余资产，优先受偿权更不能例外，投资人主张以投资款甚至是以回购权主张补偿，于法无据。

（三）

应对建议

1. 投资人应及时向目标公司破产管理人申报债权。这一行为是确保投资人在后续破产清算或重整过程中，自身债权能够得到合法确认与合理分配的关键前提。在申报债权时，投资人需严格按照法律规定的程序与要求，准备好详实的投资合同、付款凭证、回购协议等相关证明材料，准确且清晰地阐述债权的性质、数额以及形成的依据等关键信息。同时，务必密切关注目标公司破产程序的时间节点，在规定的申报期限内完成申报，避免因逾期而导致自身权益受损，错失挽回部分损失的宝贵机会。

2. 投资人应在事前订立回购协议或回购条款时设置触发条件。从实际操作角度来看，合理运用财务指标来设定触发点是一种行之有效的方法。例如在回购义务人资产负债率低于某一数额时自动触发回购条件，在回购义务人财务状况恶化到难以偿付之前，及时行使回购权利，收回投资资金，避免出现回购义务人缺乏清偿能力无法履行回购义务。

3. 根据《中华人民共和国企业破产法》的相关规定[2]，投资人在目标公司进入破产程序后，应主张继续履行股权回购合同，并主张股权回购合同双方均未履行，所产生的债权为共益债权，应当由债务人（目标公司）的财产随时受偿。例如，（2022）粤03民初4934号一案中，投资人与目标公司及目标公司的子公司、目标公司控股股东和目标公司的实际控制人签署《合资协议书》、《合资协议之补充协议书》和《差额补偿协议》，后因目标公司及目标公司的子公司、目标公司控股股东和目标公司的实际控制人违约，投资人在目标公司破产重整期间向广东省深圳市中级人民法院提起诉讼。该案件涉及的出资款等债权已向公司重整申报，性质为共益债权，目标公司将依据《重整计划》的债权清偿方案进行清偿。

4. 反向制造影响阻碍破产程序，或对回购主体及其关联方个人利益制造障碍，迫使回购义务主体或其关联方出面解决风险。为避免目标公司进入破产程序可能对投资人产生不利影响，投资人可考虑合理合法阻却公司破产进程，如主张债务人的资产能够偿付全部负债，主张经审计的审计报告和资产评估报告等显示公司不能构成“明显缺乏清偿能力”的情况。同时还可以向股东及其他关联方施压，对其个人利益制造合理合法障碍。如回购义务股东自身尚未完成实缴，投资人可主张其出资义务加速到期，要求其立即缴纳欠缴出资，迫使其与投资人进行谈判等。

三

投资人自身未实缴出资的风险

根据《中华人民共和国公司法》的相关规定[3]，投资人签署股权回购合同后成为公司股东，应当承担缴纳出资的义务。投资人可能通过认缴方式延长实际缴纳出资的期限，若回购条件触发，投资人请求回购时，欠缴出资仍未实缴完毕便转让股权给回购义务人，当公司不能清偿到期债务时，债权人将主张回购义务人的出资义务加速到期，应立即缴纳出资，在回购义务人无法履行或无法完全履行出资义务时，债权人将主张投资人因转让未实缴的股权而对未实缴部分承担补充责任。

例如，2024年8月14日海淀法院网公开一则判例，海淀法院适用《中华人民共和国公司法（2023修订）》（以下简称“新《公司法》”）作出首例判决，认定数次转让未届出资期限股权的诸原股东应向债权人承担补充责任。海淀法院已生效判决确认，孙某为A公司、B公司及钱某的债权人，钱某为B公司唯一股东，B公司为A公司唯一股东，B公司、钱某均未能举证证明其财产独立于公司财产。该判决判令A公司向孙某偿还欠款，B公司就A公司债务承担连带责任，钱某就B公司债务承担连带责任。在执行阶段，因A公司、B公司、钱某无财产可供执行，法院裁定终结本次执行程序。为此，本案原告孙某申请追加B公司的原股东即被告张某、王某、李某、赵某为已生效判决的被执行人。本案的核心争议焦点为，B公司原股东赵某、李某、张某、王某转让股权时，其出资期限均未到期，是否应根据上述规定追加为B公司债务的被执行人。新《公司法》第四十九条第一款规定，股东应当按期足额缴纳公司章程规定的各自所认缴的出资额。第八十八条第一款规定，股东转让已认缴出资但未届出资期限的股权的，由受让人承担缴纳该出资的义务；受让人未按期足额缴纳出资的，转让人对受让人未按期缴纳的出资承担补充责任。因此，公司股东是维持公司资本充足的第一责任人，股东有义务按期、足额缴纳其认缴的出资。根据《最高人民法院关于民事执行中变更、追加当事人若干问题的规定》第十七条之规定，现B公司的财产不足以清偿生效判决确定的债务，孙某有权申请追加历届未实缴完毕的股东张某、王某、李某、赵某以补充责任形式对B公司的债务不能清偿的部分承担法律责任。

为避免因投资人自身未实缴出资便行使回购权而产生法律纠纷，我们建议，首先，投资人在股权被回购前应及时履行出资义务，此乃基于法律规定与诚实信用原则之双重要求，亦是保障投资人在回购股权后免于承担补充责任的根本所在。其次，投资人需密切关注目标公司经营状况。例如，通过国家企业信用信息公示系统、行业资讯平台、新闻媒体等渠道，获取公司的工商登记变更、重大诉讼、行政处罚、股权质押、市场动态等公开信息。

此外，股权回购还有一种特殊情形，即目标公司债务到期后无法立即清偿时，债权人选择将其对债务人本身的债权，转化为对债务人的出资。同时债权债务双方签订“股权回购协议”，约定债务方的回购期限及回购价。债转股完成后，债权人和债务人转化为股东和目标公司之间的关系。此时我们对于投资人即债权人的建议是：（1）完成债转股后，应及时办理工商变更登记，否则新股东身份无法对抗善意第三人；（2）债转股前，债权人应进行充分的尽职调查，否则可能遭遇隐性债务，损害自身权益；（3）应密切关注回购义务人的财产状况，避免因回购义务人财务状况恶化等原因无法履行回购义务；（4）回购条款明确特殊情况下的退出机制，例如债权人在公司破产、被收购等情形下的退出路径。

四

争议解决路径的选择

因股权回购纠纷在本质上属于平等主体间的合同纠纷，从受案范围的角度看，它既符合人民法院受理民事诉讼的财产关系纠纷范畴，也满足商事仲裁中关于合同纠纷的受案条件。所以，股权回购纠纷既可以通过诉讼途径，借助司法的权威性和全面性来解决争议；也能够依据双方事先或事后达成的仲裁协议，通过仲裁方式，利用其专业性和灵活性化解矛盾。这为股权回购纠纷的当事人提供了多样化的争议解决选择，当事人可根据自身实际情况和需求，权衡利弊后决定采用何种方式维护自身权益。下文将通过对比仲裁与诉讼的差异，结合回购权纠纷特点和实际需求，帮助投资人选择更适合的争议解决方式。

（一）

诉讼程序与仲裁程序的差异

诉讼和仲裁作为两种争议解决的方式，在管辖规则、审理人员、审理程序、审级制度、保密性、审理期限、域外执行效力、启动条件等方面存在较大的不同，具体如下：

（二）

诉讼程序及仲裁程序的各自优势

根据上表可见，诉讼与仲裁各有其优势，如诉讼的优势在于可上诉性，为当事人提供了上诉制度，当一方对于判决结果有异议时，可以提起上诉。这为股权回购纠纷提供了一种再审机制，以避免可能的错误判决；而仲裁具有快速高效、保密性、仲裁机构通常都由具备专业知识的仲裁员组成、当事人具有选择仲裁员的可能性。

如果股权回购纠纷涉及公司治理、财务审计等多个复杂领域，此时仲裁的优势就凸显出来。专业仲裁员往往具备丰富的行业经验和专业知识，能够对各个方面进行综合考量，给出更具专业性和针对性的裁决。而如果案情相对简单，争议焦点明确，则通过诉讼程序解决可能更为适宜。

如果当事人希望尽可能保密处理的，由于诉讼除特殊情形外实行公开审理，庭审过程和裁判文书一般情况下都会在网上公开，对于企业而言，一旦纠纷公开，可能会对企业商誉造成一定影响，甚至在后续融资过程中引发潜在投资人的担忧。而仲裁程序以不公开审理为原则，也不会对外公示仲裁裁决书，能够最大程度地保护企业的商业秘密和企业声誉，为企业的持续发展和后续融资活动营造相对有利的环境。从时间和成本角度来看，仲裁也具有一定优势。相较于诉讼繁琐的程序和可能较长的审理周期，仲裁程序更为灵活，时间成本相对较低。当事人可以根据自身需求，在仲裁规则允许的范围内选择更高效的仲裁方式，从而以较快的时间和较低的成本解决纠纷。

因此，当事人在决定选择仲裁还是诉讼解决纠纷时，需要全面、综合地考虑案件的复杂程度、保密性需求、时间和成本等各种因素，审慎权衡利弊，从而选择最契合自身利益的纠纷解决方式。

五

总结

本文系统梳理了股权回购中的三类核心风险及应对策略，并强调争议解决路径选择对权益保障的重要性。风险防范层面，回购主体履约能力不足时可通过连带担保、刑事追责等多元手段约束；目标公司破产情形下需灵活运用债权申报、共益债优先权等程序性救济；投资人自身应严守出资义务、动态监控企业运营。争议解决路径选择上，建议投资人结合自身需求在事前条款设计及事后维权中作出理性选择。

●注释：

[1]《中华人民共和国企业破产法》第十八条第一款：“人民法院受理破产申请后，管理人对破产申请受理前成立而债务人和对方当事人均未履行完毕的合同有权决定解除或者继续履行，并通知对方当事人。管理人自破产申请受理之日起二个月内未通知对方当事人，或者自收到对方当事人催告之日起三十日内未答复的，视为解除合同”。

[2]《中华人民共和国企业破产法》第四十二条规定：“人民法院受理破产申请后发生的下列债务，为共益债务：（一）因管理人或者债务人请求对方当事人履行双方均未履行完毕的合同所产生的债务”；第四十三条规定：“破产费用和共益债务由债务人财产随时清偿”。

[3]《中华人民共和国公司法》第五十四条规定：“公司不能清偿到期债务的，公司或者已到期债权的债权人有权要求已认缴出资但未届出资期限的股东提前缴纳出资。”第八十八条规定：“股东转让已认缴出资但未届出资期限的股权的，由受让人承担缴纳该出资的义务；受让人未按期足额缴纳出资的，转让人对受让人未按期缴纳的出资承担补充责任”。

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1. 郭璐璐等：股权回购权争议重要问题研究——（上）理论篇：权利性质辨析与理论要点探析

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