刘郁 瑞鸿 思源（刘郁 系华西证券首席经济学家 、中国首席经济学家论坛理事）

3月26日，股市涨跌互现，小盘股强势修复；债市降准预期强化，长端利率破位下行。

复盘各类资产表现，股市，大盘指数维持震荡状态，上证指数、沪深300、中证红利分别小幅下跌0.04%、0.33%、0.14%；科技概念略微反弹，恒生科技上涨1.01%，科创综指上涨0.26%，但科创50则下跌0.26%；小微盘涨幅亮眼，中证2000、万得微盘股指分别上涨1.18%、2.42%。债市，10年、30年国债活跃券收益率分别下行2.9bp、3.8bp至1.78%、1.99%，10年、30年国债期货主力合约分别上涨0.27%、0.63%。

商品方面，铜价依旧是市场关注的重点，据彭博新闻，美国可能会在几周内对进口铜征收关税，纽约铜继续上涨1.29%，沪铜则上涨0.34%；贵金属表现同样强势，沪金、沪银分别上涨0.47%、1.70%。国内其他商品方面，连续两日大涨后，玻璃表现有所降温，今日下跌0.81%，黑色系表现回归窄幅震荡状态，螺纹钢、热轧卷板、铁矿石、沥青分别上涨0.06%、0.12%、0.19%、0.36%，焦煤下跌0.05%，尽管限产预期可为商品价格提供短期支撑，但黑色系的上涨趋势能否延续，下游需求是否显著回升才是关键。

跨季流动性依然承压。如果单从资金价格的角度来看，全天跨季成本居高不下，非银7天融资利率基本维持在2.35%附近，早盘隔夜利率也基本位于1.85%以上，午后开始回落至1.75%左右，R001、R007分别为1.84%、2.25%，较前一日的1.81%、2.20%小幅上行。不过，由于近期央行态度明显偏呵护，周二MLF净投放630亿元，最近两日逆回购净投放1046、1595亿元，市场对于跨季资金面的情绪并不悲观。

现券大涨，债市主要交易两个预期：一是配置盘可能重新加速进场。从利率下行幅度来看，7年期国债是今日利率债中表现最好的品种，部分老券单日下行幅度达到4bp，其中240013、240006成交笔数较过去几日明显提升，市场预期背后的买盘是大型银行，配置盘重新进场对于债市而言的确是积极的信号。

二是降准预期，虽然“宽货币”是近期债市老生常谈但迟迟未能落地的预期，但结合当下情况来看，逆回购净投放对于跨季+政府债集中发行的压力缓解效果较为有限，部分地方债的票面利率依旧偏高，因此季末的确可能成为降准落地的窗口。尾盘重燃的降准预期，也推动10年、30年国债收益率突破1.78%、2.00%关键点位。

此外，当前市场还开始关注“降准后是否要及时离场”的问题。我们倾向于，如果降准单独落地，可以选择继续持券观望，一方面，自3月17日的大调过后，基金普遍维持谨慎加仓的态度，久期与杠杆均不高，市场一致止盈的风险不大；另一方面，二季度的出口以及地产变化同样值得关注，如果内外需出现边际放缓，降息可能性将继续提升。

权益方面，成交额继续缩量。今日市场窄幅震荡，万得全A上涨0.12%；全天成交额1.18万亿元，较昨日（3月25日）缩量1073亿元。市场缩量震荡反映出两个信号，一是资金参与意愿继续下降，主要与各板块交易机会均不明朗相关。二是“极致缩量-显著反弹”的节奏难以把握。今日上午市场曾一度走强，万得全A涨幅接近0.6%，但随后行情震荡走弱，或与2月21日（阿里巴巴公布超预期资本开支后一交易日）买入筹码的兑现倾向相关。

风格来看，小微盘品种走强，或是3月19-25日回调之后的超跌反弹。今日中证1000和中证2000分别上涨0.38%和2.42%，而成交额分别缩量334亿元和242亿元，指向今日小微盘品种的反弹暂不构成趋势。事实上，大盘行情在3月24日已边际企稳，沪深300在3月24-25日累计上涨0.45%，而中证1000同期下跌1.48%，仍处于3月19日以来的下跌趋势中。从这一角度看，今日小微盘行情反弹或是这段时间大幅回调后的补涨。

题材方面，今日机器人品种表现出色。万得人形机器人指数上涨1.42%。同时，在74家涨停个股中，与机器人相关的品种分布较多，这体现出资金边际回流主线品种。回顾前两日涨停品种的主要题材，3月24日多与深海科技相关，而3月25日则与可控核聚变相关。与AI和机器人出现产业突破的情况不同，深海科技、可控核聚变等题材行情主要由市场预期驱动，在主线题材来到高位后资金畏高。今日机器人题材再度走强，或是资金在博弈主线题材连续调整后的反弹机会。

港股方面，恒生指数和恒生科技分别上涨0.60%和1.01%，小米集团、京东集团、阿里巴巴等权重股均显著反弹。南向资金净流入83.68亿元（港元，下同），其中招商银行净流入15.80亿元，而小米集团、阿里巴巴则分别净流出4.44亿元和3.50亿元。结合昨日小米集团大幅净流入的情况来看，南向资金当前的交易思路可能偏短线博弈，更倾向于在边际反弹后兑现收益。

整体来看，市场处于高位回落后的盘整状态，同时成交额继续缩量，后续走势仍待观察。小微盘品种走强，或是大幅回调后的边际反弹。往后看，量价变化值得继续关注，若3月底至4月初行情出现反弹，而成交额并未明显放量，意味着反弹趋势仍待巩固。同时，2018以来历年4月均为大盘品种占优，今年在“对等关税+业绩公告”的影响下，这一倾向可能仍然存在。若后续出现小微盘领涨的“弱量反弹”，意味着4月向大盘品种漂移的概率进一步增大。

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