作者 | 金与鑫

覆巢之下，焉有完卵。锂电行业疯狂内卷，细分龙头也没法独善其身。

3月14日，湖南裕能（301358.SZ）交出了一份看似“矛盾”的成绩单——2024年磷酸铁锂出货量增长40.2%；但营收却大幅下跌45.36%，净利润更是缩水超六成。

这份数据背后，折射出锂电行业磷酸铁锂材料结构性过剩的残酷现实。

作为磷酸铁锂的龙头企业，湖南裕能一边在产能过剩的泥潭里苦苦挣扎，一边推动亿元定增计划押注磷酸锰铁锂，试图通过技术升级和产品迭代突出重围。

然而，应收账款高企、现金流紧张，再加上比亚迪、长江晨道（宁德时代参股企业）两家股东减持，让这场突围战充满了不确定性。

营收净利大幅双降，应收款超60亿

湖南裕能是国内主要的锂离子电池正极材料供应商，产品以磷酸铁锂为主。

2023年2月，湖南裕能在深交所创业板挂牌上市，这一年也成了公司的业绩分水岭。

上市之前，2019年—2022年，公司营收从5.84亿一路飙升到427.9亿元，净利润也从0.55亿增长到30亿元。

上市之后，湖南裕能的业绩迅速变脸。2023年—2024年，营收分别为413.58亿、225.99亿，同比下降3.35%、45.36%；净利润分别为15.81亿、5.94亿，同比下降47.44%、62.45%。

对于业绩下滑，湖南裕能的解释是，原材料碳酸锂价格震荡下行，行业竞争也越来越激烈，导致磷酸铁锂销售价格降低，盈利也随之下滑。

碳酸锂是生产磷酸铁锂的主要原材料，湖南裕能的产品定价紧随碳酸锂市场价变动。

2024年，国内碳酸锂每吨均价以10万元起步，以7.5万元收官，一路震荡走低，湖南裕能的磷酸铁锂价格自然也好不到哪去。

加上行业疯狂内卷，公司2024年综合毛利率低至7.85%，而2021年的数据是26.33%。

更令人担忧的是，湖南裕能虽然账面上是赚钱的，但经营性现金流却表现很差。2019年—2024年，分别是-1.48亿、-1.78亿、-5.43亿、-27.83亿、5.01亿、-10.42亿。公司的经营现金流持续净流出，只有2023年实现了转正。

此外，截至2024年末，湖南裕能的应收款超60亿元，其中应收账款53.59亿，应收票据6.93亿，占公司总资产比例为19.95%。

作为磷酸铁锂龙头，湖南裕能资金持续流出，还要忍受大量资金被客户占用，这说明其在产业链上的议价能力不强，可能跟行业现状和公司自身情况都有关系。

行业方面，主要是产能过剩的冲击。据SMM（上海有色网）调研数据显示，2024年，中国磷酸铁锂总产量为230多万吨，同比增加84%；行业年产能合计达470万吨，行业年度开工率约50%，产能过剩的情况依然突出。

另一方面，也与湖南裕能销售过度依赖头部客户有关。

年报显示，2024年湖南裕能对前五大客户合计销售金额达到183.88亿元，占销售总额的比例为81.36%；其中，对宁德时代、比亚迪的销售金额合计132.07亿元，销售收入占比合计为58.44%。

来源：2024年年报

事实上，过去几年，湖南裕能对宁德时代、比亚迪这两大巨头的销售收入占比一直都维持在80%左右，2021年更是达到了惊人的95.43%。

行业产能过剩，再加上销售过于依赖少数几家头部客户，公司的话语权肯定会被削弱，经营自然会受制于人。

湖南裕能在年报里也承认，75.01%的应收账款来自前五大客户，公司存在较大的信用集中风险。

行业产能严重过剩，靠产品升级突围

磷酸铁锂材料，目前主要应用在新能源车动力电池、储能电池这两个领域。

近年来，新能源汽车和储能行业的快速发展，带动了新能源电池，尤其是磷酸铁锂电池出货量的提升。

根据高工产研锂电研究所（GGII）数据，2023年、2024年国内新能源车动力电池出货量分别达630GWh、780GWh，分别同比增长31%、23%。从技术路线占比看，2024年磷酸铁锂动力电池出货量560GWh，份额占比72%，远超三元材料动力电池。

2023年、2024年国内储能电池出货量分别达206GWh、335GWh，分别同比增长58%、64%，增速较新能源车动力电池更快。而且，磷酸铁锂路线也是主流，EVTank数据显示，2024年全球储能电池中，磷酸铁锂电池的占比高达92.5%。

遗憾的是，虽然新能源汽车、储能行业发展很快，但磷酸铁锂的产能扩张更快，已陷入疯狂内卷状态。

别看湖南裕能2024年盈利下滑超过六成，但好歹还有5.94亿的利润，远超同行表现。

例如，德方纳米（300769.SZ）2023年亏损16.36亿，2024年预亏12.6亿—14.5亿；万润新能（688275.SH）2023年亏了15.04亿，2024年业绩快报显示，亏损为8.63亿元。

正如上文所述，2024年国内磷酸铁锂行业的总产能约470万吨，开工率只有一半。

但，这还只是小意思。磷酸铁锂行业即将面临新增产能的集中释放。

EVTank预计，到2026年末，各企业合计规划的磷酸铁锂产能将达到1297.9万吨。很明显，供过于求、产能过剩的行业窘境或将长期存在。

湖南裕能的应对方法是：技术升级带动产品升级，实现技术突围。

2023年8月，宁德时代发布了全球首款磷酸铁锂4C超充电池——神行超充电池；2024年4月，发布“神行Plus”电池，可以提供1000km超长续航。

2025年3月，比亚迪发布“兆瓦闪充”技术，充电5分钟，就能补充400公里续航。

随着磷酸铁锂动力电池向更高能量密度+超快充迭代，对磷酸铁锂正极材料提出了更高压实密度要求。

所谓压实密度，就是电池极片单位体积内所含材料的质量。在体积不变的情况下，要提升电池的能量密度，就需要提升磷酸铁锂材料的极片压实密度。

比如宁德时代“神行Plus”电池，其正极材料采用了颗粒级配技术，实现超高压实密度，能量密度达到了205Wh/kg。

2024年，湖南裕能推出了多款高压实密度产品，包括CN-5系列、YN-9系列、YN-13系列等。当年，这些新产品实现销售15.93万吨，销量占比约为22%。

其中，YN-13系列是最新研发的第四代高性能产品，已实现批量供货。

而第五代高压密高容量磷酸铁锂材料，已完成实验室开发，正转批量试产。湖南裕能表示，此举是为了“提前储备一代材料技术，保持技术领先优势”。

此外，湖南裕能还瞄准了磷酸铁锂的升级产品——磷酸锰铁锂。

推动48亿定增，押注磷酸锰铁锂

顾名思义，磷酸锰铁锂就是在磷酸铁锂中加入锰元素得到的，是一种新型的磷酸盐正极材料。

和磷酸铁锂相比，磷酸锰铁锂具有高电压、高能量密度等优点，理论能量密度比磷酸铁锂高出20%。和三元材料相比，磷酸锰铁锂电池成本更低、安全性也更高。

湖南裕能表示，磷酸锰铁锂产品的纯用及混用方案都获得了客户高度认可，研发进展顺利。

然而，要扩建新产能，需要大量资金支持，对于现金流本就紧张，资金压力颇大的湖南裕能来说，再融资的需求十分迫切。

2023年8月，上市刚过半年，湖南裕能就迫不及待地抛出了65亿定增融资计划，甚至超出了其IPO融资额（45亿元）。

从募投项目来看，超过一半的资金用在产品升级方向，分别是年产32万吨磷酸锰铁锂项目（28亿元），以及年产7.5万吨超长循环磷酸铁锂项目（5亿元）。

来源：增发预案公告

时隔一年多后，2024年12月，湖南裕能调整了定增方案，将募资金额从65亿元降到了48亿元。

从调整后的募投项目来看，产品升级方向的两个项目保持不变，砍掉了废旧锂电池回收项目，补充流动资金也从19亿元削减到了9亿元。

目前，缩水后的定增还在流程中，何时获批落地还不确定。不过，公司在最近披露的年报业绩说明会上称，定增涉及的募投项目已经开始建设并投运。

来源：增发预案公告

SMM（上海有色网）调研数据显示，到2024年底，国内已建成的磷酸锰铁锂产能达到36万吨左右。

比如，湖南裕能子公司云南裕能二期已竣工，产能为16万吨/年，即将投产；德方纳米已建成的磷酸锰铁锂产能为11万吨/年；当升科技（攀枝花）新材料产业基地首期项目第一阶段已投产，产能为4万吨/年；容百科技已建成1万吨磷酸锰铁锂产能。

此外，还有多家二三线企业也纷纷加入磷酸锰铁锂的产能竞赛。

据不完全统计，截至2024年底，另有规划建设的产能超过100万吨。

显然，湖南裕能定增获批的速度，远远赶不上磷酸锰铁锂卷产能的速度。

虽然磷酸锰铁锂被寄予厚望，但从业内大干快上的势头来看，恐怕用不了多久，也会从“蓝海”卷成“红海”，步磷酸铁锂的后尘。

解禁即减持，两大股东撤退？

除了行业产能严重过剩、公司业绩大幅下滑，湖南裕能还遭遇了重要股东减持的重大利空。

年报显示，比亚迪在去年第四季度首次减持了757.24万股，持股比例由3.95%降至2.95%；长江晨道在第二季度减持了504.88万股，第四季度继续减持了630.43万股，全年共计减持1135.31万股。

其中，比亚迪既是湖南裕能的战略股东，又是大客户；而长江晨道，则是另一战略客户兼股东宁德时代的参股企业。

此外，宁德时代还直接持有湖南裕能5984.61万股，持股比例7.90%，要到2026年2月才解除限售。

比亚迪、长江晨道这两家股东，股票解除限售后没多久就开始减持，不禁让人浮想联翩。

要知道，2016年才成立的湖南裕能之所以能够高速成长为磷酸铁锂龙头，离不开比亚迪、宁德时代两大巨头的助力。

2018年—2020年，湖南裕能的营业收入分别是1.62亿、5.84亿、9.56亿，虽然增速较快，但整体数额并不高。

2020年12月，按照10亿元的投前估值，湖南裕能引入宁德时代、比亚迪两家股东，用股权投资进一步巩固了与这两大巨头的战略合作关系。

此后，湖南裕能迎来爆发式增长。

2021年，公司营收达到70.68亿元，同比增长639.33%。

2022年，公司营收达到427.9亿元，继续大增505.44%。当年，湖南裕能的磷酸铁锂市场份额达到30%左右，一举奠定了行业龙头地位。

2024年，比亚迪、长江晨道（宁德时代参股企业）双双解禁即减持，究竟是出于股权投资获利了结的考量，还是意味着业务层面战略合作将“降级”呢？

长期跟踪公司的投资者也心生疑惑，直接在线提问，是否遭遇比亚迪砍单？湖南裕能简单回复称，该传闻不实。

耐人寻味的是，2024年湖南裕能对宁德时代、比亚迪的销售占比为58.44%，而在2021年的巅峰时刻为惊人的95.43%。

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编辑：香菇匠