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本周以来，市场局势发生了彻底扭转，中美贸易的迅速缓和、特朗普废除拜登时期的芯片限制并与沙特达成的巨额芯片交易以及昨晚4月通胀率下降，再加上减税减支的更多细节，上述新因素的引入使得市场定价 美国经济的衰退概率持续降低，市场的风险偏好加速回归，截止周二，本周标普500已经涨了4.53%，纳斯达克上涨7.2%。

上周周报中，笔者认为美股上涨门槛变高，主要是没有料到中美之间贸易谈判的加速开启，本质上还是惯性思维代入了上一轮的谈判周期对号入座，低估了双方对于供应链中断的重视程度及重启谈判的紧迫性。

而关税下调和贸易重启也使得我们对于经济增长的判断需要动态调整，在宏观背景一次次重塑的过程中，资产的定价也在发生变化。

1. 背景扭转：关税调整减缓了上半年经济的下行势头

尽管中美调整后的有效关税税率在全球范围来看仍处于较高水平，但相较之前类似“禁运”的非理性水平，已经回归到一个相对合理的起点，并在豁免期重启谈判，对于未来芬太尼关税的取消也有了更多期待。

同时，国内陆续传来各家物流公司爆舱的消息。即使没有关税的因素，6-9月也是美国航线的出货旺季，加之4月积压的货物也需要尽快出港。为避免特朗普未来对关税政策存在摇摆，企业可能会赶在90天的缓冲期内尽快运输，并提前为年底节日备货。特别是，考虑到当前美国企业的存销比（尤其是零售业）仍处在较低水平。

我们此前在中提到，在90天内的对等关税豁免期间，我们可能会看到民众抢先消费的景象，可能会提前透支下半年的消费动能。而且从一季度的存货和固定资产投资的上涨，也可以看出企业的囤货行为加剧，再加上上述的中美贸易重启，总的来说，今年美国GDP上半年整体仍有韧性。

这意味着，即便我们预计未来需求走弱，也会因为贸易的不断前置而被推迟，短期看到有韧性的经济数据也会使得市场整体维持更加乐观情绪，同时由于中美船运的恢复，6月如果出现一些硬数据的走软，市场可能将其视为暂时的一次性冲击，并选择继续向前看。因此从宏观视角来看相较于一周前的确出现了显著变化，原本存在的负面因素被弱化。

2. 美股暴涨之后，是趋势确认还是最后的狂欢？

在5月初财报季、回购潮、关税缓和带来的反弹铺垫之后， 标普500和纳斯达克都在本周中美贸易缓和的重大刺激下一举站上了200日均线，出现了多头反转的信号。

但过快过急的涨幅可能导致情绪过热，在技术层面有回调的需求。恐贪指数已经逐渐接近区间上沿。

从宏观层面来看，未来美股想要持续反弹，仍需要美国经济软着陆，主要受到以下因素影响：1）贸易协议继续出现重大进展；2）企业盈利预期重新回升并保持稳定；3）联储更加宽松的政策；4）软着陆情境下，10Y收益率在4%以下。

目前， 伴随着主要大国的贸易谈判重启，市场定价的美国衰退概率已经下降到30%，中美贸易崩溃的尾部风险消除，投行纷纷重新上调EPS预测，前两项将在短期内更容易实现。

图：高盛将2025年和2026年的EPS基线预期均
上调至+7%（此前为+3%和+6%）

图：花旗的盈利预测指标今年首次上修至正面

但后两项实现起来比较困难。关税的缓和削弱了对通胀的影响，同时通胀预期得以锚定，但硬着陆概率下降也使得鲍叔更加游刃有余，市场对今年的降息时点一推再推，导致短期债券收益率易上难下，而长期来看潜在的财政预算案又可能带来结构性风险，从而改变收益率和经济走向（详见）。

除此之外，美股再向上还有一些负面因素的压制：1）估值贵，在近期的反弹之后，股指距离此前2月中旬的高点只有4%左右的空间，同时看通胀调整后的市盈率仍然处在高位，尤其是利率同样保持高位的情况下。

2）美国经济仍在软着陆的情景之下而非再次加速；3）关税税率相较于特朗普上台前更高，对经济的负面作用更大，可能抑制未来企业EPS预测的上修幅度。4）股债相关性仍可能转负，从而导致高收益率抑制股价上行。

3. 策略观点分享

基于以上考量，笔者认为在经历了本周的快速上涨以及VIX的持续回落之后，短期内股指在区间震荡的概率更高。

一方面，短期来看数据不太支持股指回到曾经关税冲击的低位，而且鉴于许多机构投资者踏空了这一轮上涨，未来美股如果出现下跌也会不断触发一些逢低买入的行为。

另一方面，上文所述的种种压制因素也使得股指有可能就此震荡，短期内突破2月中旬的前高位置需要更多有利因素的推动，比如未来减税效果超预期，但这同样也会抬高收益率，从分母端限制股票估值。

上述观点仅在短期成立，考虑到特朗普执政期间对宏观经济和资本市场的扰动变大，因此观点的时效性也在变短，可能需要随时跟随特朗普的政策做出调整。

在策略的选择上，相信读者们都有自己熟悉并且擅长的工具进行选择， 常看文的小伙伴可能发现了我偏好搭配期权做收益增强。在长期Long only的持仓部分之外，短期策略上我更倾向于按照区间震荡的思路来应对，比如使用垂直价差（credit spread）或者蝶式（butterfly）来做点收益增强。

以上策略仅作为分享，并非是针对各位的指导意见，有更好的策略或者见解也欢迎评论区或者群内交流。

最后，祝大家投资顺利！

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