今天推送的是

九维狐

的策略周报。

每周周日我会给大家复盘一下上周的市场。

市场回顾

先来看看指数和交易数据——

美国通过美债（美国国债）向全世界借钱，并用它未来的财政收入作为偿还本金和利息的来源。

市场习惯用国债的到期收益率作为「无风险收益率」，它是你投资的「机会成本」——如果你的10万块不拿去买股票赚8%，其实本来可以拿去买个国债赚4%。

如果无风险收益率升高了（比如5%），相当于股票就没那么吸引了——股票8%的收益率伴随着波动，而国债5%大多数时候是稳稳当当的。

这时候投资者可能就不乐意持有股票了，会卖掉，导致股价下跌。

国债的到期收益率越高，意味着国债的价格越低。

相当于你只要花更少的钱，未来就可以拿到一样的收益。

比如一个国债告诉你1年后会给你100块，之前要收你96.15（96.15×(1+4%)=100），现在只要95.24（95.24×(1+5%)=100）。

而过去这周，美债跌得超级厉害——

30年期美债的到期收益率一度超过了5.1%（20年高点）。

而周三（21日）的20年期美债拍卖得标利率也超过了5%（5年来最差）。

期权市场的交易员们也在开始押注10年期美债到期收益率涨超5%。

这也直接拉低了美股股价，逼得美联储购入超400亿美元的美债，用来支撑它的价格（也不算量化宽松重启，只是把到期的债券本金拿来买新债）。

美债的下跌，背后有几个原因——

原因1：美国信用评级被下调

上周我们提到过，评级公司穆迪把美国的信用评级从最高级别的Aaa下调到了Aa1。

这意味着穆迪觉得后续美国按时还款的概率下降了。

这是因为美国法律规定了美国能借的钱的上限。

一旦达到债务上限，而又有美债到期的话，这时候也没法借新还旧了。

所以过去美国的两会不断在修订美国债务上限，最近川普在推的「大漂亮」法案（One Big Beautiful Bill Act），其中一项内容就是提高债务上限。

原因2：大漂亮法案本案

川普的这个法案，在共和党内部的分歧还挺多的，所以这次在众议院也是仅仅一票领先通过（215v.s.214，其中有两个共和党议员反对，还有一个弃权了）。

这是因为大漂亮法案的举措，涉及多方面的减税，所以很可能会扩大美国政府的预算赤字。

负责任联邦预算委员会（CRFB）估计，如果把临时条款也考虑在内，该法案实际将为美国增加5.2万亿美元债务。

原因3：债主们的抛售

上周末美国财政部的数据显示，3月份中国进一步减持了美债，现在持有的美债比英国还少（2019年咱已经不是美国最大的债主了）。

另一方面，目前美国最大的债主日本也正在「暴雷」，这可能会直接冲击美债。

日本20年期国债迎来自2012年以来最差拍卖——投标倍数跌至2.5倍（也就是卖100块日本国债，只有250块钱的认购）。

日本40年期国债收益率突破历史高点，达3.59%。

这是因为，日本央行之前一直通过买入自家国债控制收益率曲线（YCC）。

而从去年开始，日本央行开始不买了。

然而目前它还持有52%的日本国债！

所以市场开始担心——最大的买家不买了，那日本国债还能hold得住吗？

虽然日本央妈也不乐意看到自家债券下跌，但它还是不敢买自家国债了，这主要是因为，央行买入国债相当于放水，会导致通胀失控。

而日本最近的通胀已经有点可怕了——核心CPI比去年同期上涨3.5%，而大米价格更是暴涨98.4%！

加上美国还要加征关税，这个通胀确实有点难压啊……

当然，日本也不是没有办法——

政府可以窗口指导国有机构，让他们抛售美债、买入日本国债。

抛售美债后，把美元换成日元的过程中，日本也会升值，可以对冲加征关税对通胀的影响（同样的日元就可以买到更多的美国货）。

美股也自然受到直接影响。

据高盛最新分析，如果10年期美债收益率在一个月内上涨两个标准差（约0.6%）时（达到4.77%，目前是4.51%），股市很可能面临重大压力。

针对美债，川普也找到了解决方案——

除了川普大改他的「大漂亮法案」这个选择以外（可能性很低），或是让美联储快点降息（可以少付点利息），也可以靠另一个正在推进的「稳定币法案」。

这个法案允许机构买入美债等流动性资产，并1:1地发行类似Tether这样的稳定币。

币圈的人可能比较熟悉稳定币的概念，他们一般不会直接用美金买卖比特币等虚拟货币，而是把美元换成Tether等稳定币后，用稳定币来买卖虚拟货币，这样交易费会低很多，用时也更短。

而一旦稳定币法案成功推出后，除了利好虚拟货币本身，对美债的价格也是个支撑——会有更多机构开始通过买入美债来发行稳定币。

截至2025年3月，Tether持有的美国国债已达到985亿美元（这个数字在2020年几乎为零）。

而根据华尔街日报的报道，摩根大通、美银、花旗、富国等银行已经开始在讨论要不要组队发行稳定币了。

共和党参议员Bill Hagerty预测，到2030年，稳定币发行方将成为美债的全球最大持有者。

Anyway……

更短的视角来看，周五美股的下跌，更大的原因还是川普。

川普周五在自家社交媒体Truth Social上说，建议从6月份开始，对欧盟加征50%的关税。

而且还威胁苹果，如果把iPhone在印度等美国以外的地方生产的话，预计6月底开始，必须支付25%的关税（同样的威胁也给了三星等其他手机制造商）。

还好美国财长Bessent马上出来安抚市场，说对欧盟的50%主要只是催促欧盟快点谈起来，而不是一直那么佛系；苹果那边也只是其他它在芯片供应链安全上发挥作用；而且表示未来数周将会出现几个大的贸易协议。

随后市场跌幅开始收窄。

️ 指标情况

目前货币、信用和全球指标如下——

货币指标：2.7

流动性指标回升到宽松区间后，上个月MLF继续超量净投放5,000亿，指标进一步升到2.7。

4月份的 同比增速一下子拉高了一个点，主要是因为非银行金融机构存款增加得比较快（跟股市交易活跃有关，大家把钱转股票账户里或拿去买基金了）。

信用指标：1.9

4月 存量增速进一步上升到8.7%，信用指标保持在中性区间。

不过结构不算健康——基本靠政府债券撑着（占新增社融84%），而人民币贷款增量还不到千亿，居民贷款和企业短期贷款都在净减少，跟4月份房地产重新走弱有关。

全球指标：0.6

美联储hold着不降息，符合预期。

本周交易指标上升至0.6，但风险仍然存在。

⚔️ 交易操作

调仓结束，恢复发车。

继续保持高防御性仓位（上次调仓后，目前我们大部分仓位还是在固收）。

如之前预期，近期市场有剧烈的波动和回调，好在政策大招都还没出尽，回调创造了进场机会。

本期发车新增投资 10,000元 。

其中100%投资至「九维狐权益」组合，0%投资到「九维狐固收」组合（恢复权益的定投设置）。

如果你认可上述投资逻辑的话，可以点击以下链接跟车——

最后也提醒下：投资股票等风险资产，自然还是尽量用长期资金的好。

学术上来看也是有依据的——

Wharton的教授Jeremy J. Siegel在《Stocks for the long run》一书中统计了过去200年股票、债券和国债的风险（用的是标准差），发现如果持有期限足够长（20+年），那么持有股票的风险反而更小。

图/ 《Stocks for the long run》

「Greed is good.」

⚠️ 风险提示： 外围风险加剧市场波动；策略模型失效。

免责声明：以上方案仅为示例，投资者应根据自身的资金情况、风险承受能力，合理安排投资计划。市场有风险，投资需谨慎。投顾机构不保证以上基金投资组合策略一定盈利以及最低收益，也不做保本承诺。

参考资料/

《Some US banks explore venturing into crypto with joint stablecoin, WSJ reports | Reuters》《美债又怎么了？》《全世界都盯着美债的时候，日本正在暴雷？》《如何看待4月数据？基建和“两新”短期缓冲关税影响》《年内首降！5年期和1年期LPR利率均下调10基点》《四大行官宣下调存款利率，最高25基点，今日还将公布LPR》《美联储变相QE？偷偷买美债，这几类资产可能最受益》《达利欧警告：降低美国评级的穆迪其实还低估了美债风险》《美联储二、三号人物等重量级高官发声，暗示利率可能维持到至少9月》《房地产有变化》《报道：欧盟和英国已达成一项初步协议，以加强双方关系》《中国1-4月全国房地产开发投资同比下降10.3%，新建商品房销售面积同比下降2.8%》《中国4月社会消费品零售总额同比放缓至5.1%，家电家具、文化用品等以旧换新相关商品增长较快》《4月70城房价：一线城市二手房环比转降，各线房价同比降幅均持续收窄》《港股的国际地位或因地缘政治而提升》《市场为何不喜欢减税法案？德银：将新增5万亿债务，“特朗普几乎没有在认真控制赤字”》《4月“死给特朗普看”之后，市场马上又要演一遍？》《这是“衡量美国财政风险的最佳市场指标”》《美债收益率直逼高点，市场在警告特朗普减税法案》《比特币刷新历史新高，突破11万美元，美国稳定币立法取得进展》《20年期美债拍卖惨淡，得标利率突破5%，美债、美股盘中急跌》《指美国谈判提案不切实际，欧盟被爆抛出新方案，拟部分产品免关税，共同投资AI等领域》《香港立法推进，美国同样迫切，稳定币的背后是“数字币铸币权”》《申万宏源：“增量政策”拉开序幕，财政仍有提速空间》《三大维度看，美债抛售风险有多大？》《摩根大通刘鸣镝：二季度市场区间震荡，港股在三季度有望突破》《人民币升值：短期内资金宽松的新驱动力》《资金流向实锤Q1“东升西落”：对冲基金砍仓美股七巨头，狂买阿里、拼多多》《美股科技股反弹要熄火？刚逼近“DeepSeek冲击”前高位，“聪明钱”就开始大举撤退！》《德银：大家都知道美债不可持续，但不知道何时会崩溃》《如何看美债近期抛售？瑞银：主因“经济衰退”概率降低，并非外资抛售或债务失控等宏大叙事》《“就像船即将触礁，但掌舵人却在争论该往哪个方向转弯”，投资者质疑特朗普减税法案加剧债务》《从投行到交易员，华尔街已准备好：10年美债收益率冲击5%》《散户汹涌逢低买入美股之际，对冲基金大举做空》《净买入54亿！昨天，创纪录的美股散户拯救了市场》《特朗普为何突然对欧盟发飙？》《高盛：日债崩盘推动了美债大跌》《美国真的想消除贸易逆差？德银：简单，美元贬值40%就够了》《美国制造的iPhone，多少钱？》《特朗普“关税威胁”越多，美元和美债砸的越狠》《关税噪音掩盖的真实经济成色》《单周下跌2%，美元创4月“对等关税”以来最大跌幅》《一张图读懂隔夜市场：特朗普“大嘴砸盘” vs 贝森特“安抚市场”》《贝森特：关税威胁是促欧盟提速，将有几大贸易协议，SLR将修改、有望支撑美债》《快讯：周五（5月23日）纽约尾盘，离岸人民币（CNH）兑美元北京时间04:59报7.1726元，较周四纽约尾盘涨318点，日内整体交投于7.2058-7.1713元区间，逼近2024年11月8日顶部7.1457元。》《特朗普对三星和其他手机制造商发出关税威胁》《特朗普威胁iPhone征税25%，分析师：“荒谬”！苹果扛下关税都比迁回美国强》《贸易争端再度拉响警报：特朗普威胁6月1日起对欧盟征50%关税》《快讯：美国进口商按月向美国海关支付的商品费用数据显示，海关4月份单日关税收入达到165亿美元，创历史新高。美国财政部周五公布的数据首次披露了这一收入，反映了总统特朗普新推出的普遍关税的全面影响。》《债务上限问题悬而未决，参议院审议特朗普税改法案》《美联储鸽派票委：短期降息门槛“略高”，但未来10-16个月内仍可能》《关于美国财政：市场在定价什么？》《日本通胀压力加剧，关键指标创两年新高》《欧美谈判火药味浓！美国施压升级，要求“单方面让步”，否则20%关税无法避免》《美元贬值多少才能消除贸易逆差？德银：40%！》《日元维持涨势，日本首相石破茂：与特朗普进行了通话，日本将继续寻求取消额外的美国关税》《“海湖庄园协议操刀人”Miran：贸易谈判中不存在秘密货币协议，“强美元”政策未变》《美债下跌何时会冲击美股？很近了》《美债问题有出路吗？高盛交易员：有三条路，黄金和数字币已经体现了》《华尔街“密切关注”：如果不想利率失控，日本可以这么救日债，但代价是美债！》《一票之差！特朗普减税案在众院涉险过关，参院还有难关得过》《美联储当红理事沃勒：减税法案引发美债抛售，若关税企稳下半年将降息》《特朗普扩大赤字，美元比美债压力更大》《快讯：中国央行：2025年5月23日（周五），中国人民银行将以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展5000亿元MLF操作，期限为1年期。》

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