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1. 近期市场回顾

自至今，美股市场维持震荡格局，期间曾回踩半年线，但周二在关税利好消息的加持下稳在趋势线上方，并在尾盘强势拉涨，收在日内最高点。从结构来看在此期间能源地产表现疲软，小盘股受到宏观事件冲击振幅较大，科技股和公共事业、通讯等防御股表现更优 。

股指的震荡一方面来自关税消息的反复，特朗普一边决定对苹果海外生产的iphone征收25%的关税，导致苹果股价加速下跌，另一边决定提前对欧盟进口商品征收50%的关税，往回看，从中美关税降级到欧美关税升级之间只隔了2周时间。

尽管在周末至周一美股休市期间，欧美关税进展使得特朗普放弃了对欧盟的前置关税威胁，美股在周二迎来了强劲反弹，但这也同样表明，此前财政刺激经济增长的美股加速器叙事实则是跑在了市场之前。

关税的不确定性还未完全褪去，伴随着这一轮股市的强劲反弹，特朗普仍有余地为政治目标和股票的市值管理之间重新平衡。此外，关税豁免并非意味着问题得到完全解决，反而使得市场定价7月9日存在更多不确定性。

另一方面，股市走势逐渐与美长债收益率转为正相关，受美债收益率变动的影响较大，而长债当前无论向上还是向下空间均受限，仍维持震荡格局（详见）。

此外 ，近期软数据有所好转。昨日公布的5月谘商会消费者信心指数在连续5个月的下滑之后，出现了大幅反弹，并且信心的恢复在中美关税降级之前已有苗头（数据的采集中有一半来自5月12日中美关税降级之前）。

消费者预期在商业状况、就业前景和收入预期三方面均有所改善，且信心的改善跨越了各年龄、收入以及党派。其中信心改善最为显著的话题是，随着五月份股市持续复苏，消费者对股价的预期更加正面。

2. 焦点在明天的英伟达业绩

周四早上收盘后英伟达将公布一季度财报，分析师预计营收和盈利增长将保持强劲但低于上一季度，营收预期范围为421-439亿美元，平均430亿美元。EPS的分歧较大，从0.73-0.98不等，中值为0.89，主要反映AI和数据中心需求的强劲增长，整体市场对一季度的强劲业绩已有预期。

但市场关注的重点在于下季度的业绩指引，主要聚焦于H20库存减值和产量增长的影响：

1. H20禁令导致的减值影响。4月7日，美国政府颁布H20对华禁售令，而英伟达的数据中心对中国的风险敞口大约有11.25%左右，因此在4月15日提交的8-K文件中披露了英伟达无法向中国销售H20芯片，需要进行55亿美元的库存减值，而且损失的H20并不能弥补Blackwell的供给。

本次财报业绩覆盖2-4月，因此H20禁售对本期库存减计的影响只有23天，更多影响在业绩指引上。以及在更远的未来，中国是否会形成以华为为首的新型硬件生态系统，并将英伟达完全排除在外。上周日有小道消息称英伟达会推出价格比H20更低的新型芯片，最早6月量产，但目前尚未有定论。

2. Blackwell需求强劲，但供给增长的爬坡速度有待观察。上周中国台北的Computex大会上，一些设备制造商（ODM）表示2月Blackwell（GB200）机架过热问题已经得到解决。但从测试完成到量产需要时间，因此，预计到后半年产量会逐渐释放，从而对指引带来正面影响。另外，Blackwell Ultra（GB300）虽然有可能带来成本优势，但预计推出时间更晚，短期内对市场影响有限。

整体来看，市场对英伟达的看涨情绪浓厚，尤其预计在下半年产能爬坡和需求释放过程中股价将会进一步抬升。

最后，至于对后市的看法，由于英伟达在股指中的高权重（在标普500指数中的占比约为5.98%，在纳斯达克100指数中的占比约为11.29%），如果市场对英伟达业绩买账，可能会带动股指进一步上行。另一方面，截止本周，压制股价的长债收益率已经逐渐计入了财政风险，进一步的上行需要更多催化因素。

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