昨日Circle的交易价格一度高于其年收益的348倍，市值超越670亿美元，而当下市场USDC市值600亿美元，Coinbase市值也才780亿美元！
一.为什么Circle能“超神”？
能有这样的表现，全靠美国参议院通过的《天才法案》首次为稳定币确立联邦监管框架，明确其 “数字现金” 法律地位！这一突破直接消除了 USDC 的合规不确定性 ，此前 Circle 需在各州分散合规（如纽约州严格的储备金审计），而法案实施后，USDC 将获得全国性运营资质，有望在下一阶段进入传统金融机构的支付清算系统，通过美元的全球化体系，即数字货币的流动性，意味这Circle有可能成为数字货币领域的IMF或世界银行，这将显著提升 USDC 的流动性和应用场景，间接也就带动了美元流动性的外溢。
而且，当下全球主要经济体的监管层，都明确性推动传统金融机构加速布局稳定币市场。摩根大通、花旗等银行已计划发行自有稳定币，中国的京东、阿里也即将在8月1日全面上线稳定币！
当下的Circle 凭借先发优势和 USDC 的合规性，必然成为银行间结算的核心工具，这等于代替了SWIFT的作用！
贝莱德预测，到 2028 年，全球稳定币市场规模将达 2.8 万亿美元，2030年达到3.7万亿美元，其中合规稳定币占比或超 70%！但按目前的市场热度，稳定币将长期处于紧缺阶段，其利率市场水平远高于正常市场！而市场认为 Circle 可能至少占据全球 25%-30% 的份额，对应 2030 年 USDC 发行量或达 9000 亿美元，这为其市值扩张提供了想象空间。
其中合规稳定币占比或超 70%。市场认为 Circle 可能占据 25%-30% 的份额，对应 2030 年 USDC 发行量或达 9000 亿美元，这为其市值扩张提供了想象空间。
Circle 的核心收入来自 USDC 储备金的利息（2024 年占比 99%），也就是说其不论是90天内的美债，或者说是美元利息，其实Circle都是依靠着美国财政部的无风险利率进行盈利的平台，从这一点上看，其于银行已经没有区别。
当前美联储维持高利率（联邦基金利率 5.25%-5.5%），USDC 储备金（主要为短债）年化收益率约 4.16%，这支撑了其 2025 年一季度 5.58 亿美元的储备收入。
而且，市场同时预期若未来利率下行，但USDC 流通量增长（如从 610 亿美元增至万亿级别），可直接抵消收益率下降的影响，形成 “以量补价” 的增长逻辑，因此，其收益无风险，未来规模又不断壮大，全球都找不到第二个这样的盈利模型的公司！
二、Circle市值超越 USDC 发行量的底层逻辑
（1）负债与市值的非对称性
这其实是个金融会计的问题，USDC 发行量是 Circle 的负债（需 1:1 储备），而市值反映的是其资产价值（储备金、品牌、技术）和未来收益权。
截至 2025 年 6 月，Circle 储备资产达 612 亿美元（全部为国债和现金），加上品牌溢价和技术估值，理论上市值超过负债非常正常。再说，Coinbase 的市值，就长期高于其客户资产托管规模（2025 年约 800 亿美元），因其盈利模式包含交易手续费等增值服务。
（2）储备金的隐蔽价值
USDC 储备金不仅是负债对冲工具，更是 Circle 的核心资产，这些资产是有息资产！612 亿美元储备金中，约 90% 投资于 1 年期以内短债，当前年化收益率约 5%，每年可产生 30.6 亿美元利息收入，扣除支付给 Coinbase 等合作伙伴的分销成本（约 10 亿美元）后，Circle 仍可保留约 20 亿美元净利润。若市场给予其 20 倍市盈率，仅这部分对应市值，就可达 400 亿美元！
（3）流动性溢价与资本博弈
Circle 上市时发行价30美元，流通股仅 3400 万股（占总股本约 10%），极低的流动性导致股价易被资金操控。
6 月 23 日，CIrcle股价单日上涨 16%，成交量仅 120 万股，这很好的表明当下市场的筹码高度集中。而且，做市商为维持 USDC 锚定，需不断在二级市场购买 Circle 股票作为抵押品，这进一步推高股价。
三、Circel未来最大的挑战
回顾历史，Coinbase 在 2021 年上市时市值一度突破 1000 亿美元，但其股价随后因市场熊市和监管打压下跌 80%。Circle 当前市值与 USDC 发行量的比值（1:1）远高于 Coinbase 市值与客户资产的比值（0.3:1），显示市场对 Circle 的增长预期更为激进，不过与Coinbase不同的是，Circle是受美国财政部、美国证监会监管的机构，这个身份非常特殊！
而Circle未来最大挑战是与Coinbase 的合作协议中，若 USDC 在 Coinbase 平台的占比超过 50%，Coinbase 有权自行发行稳定币，这将直接威胁 Circle 的市场地位，毕竟Circle自己还没有分销平台！
同时，Circle 的净利润高度依赖利率和 USDC 流通量的平衡。若美联储降息至 3%，同时 USDC 流通量增长停滞，其储备收入将从 30 亿美元降至 18 亿美元，扣除分销成本后净利润可能不足 10 亿美元，对应市盈率将超过 60 倍，显著高于金融科技行业约 25 倍的平均水平！
不过，我个人认为，Circle估值还有几大长期性支撑：
1.合规红利独占，100%现金+美债头部发行商，上市后USDC因为资本市场效应市占率从29%上涨到40%左右，时间越长市场效益会越强
2.全球跨境支付规模200万亿，如果只算稳定币达到1%的规模，Circle也将收益惊人
3. Circle是coinbase扶持的稳定币，Circle跟Coinbase背后站的的整个美国资本，贝莱德、富达、Visa、BlackRock等，如果不理解USDC，就理解不了华尔街！
4.Circle有一条双赢路径：股价变高 → 购买国债变多 → 息差收益变多 → 增发USDC变多 → 市场份额变多 → 业务收益变多 → 股价变高，只要美国不限制其发行规模，那Circle真的很可怕！
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