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作者：山水Alex

来源：雪球

2023年3月以来 ， 银行板块开始步入牛市 ， 这轮牛市已经持续了2年多 ， 但我认识到这轮趋势力量的时候已经很后期 ， 现在回过头去看板块牛市驱动也是有主线的 。

银行的估值在A股一直很难把握 ， 几年前板块PB普遍0.3-0.5倍 ， PE普遍4-5倍 ， 股息率维持在6-7% ， 估值低的发指 。 即使这样 ， 银行的价值依然得不到认可 ， 市场的变化发生在2022年 ， 一是前村长于2022年11月提出了 “ 中特估 ” ， 另一个是利率下行的大背景 。

（ 1 ） 中特估概念的作用很大 。 这不是仅仅只是口号 ， 村里在这方面做了巨大的工作 ， 目前看成效是非常大的 。 以央国企为代表的企业 ， 开始注重股东回报 ， 提高分红率 ， 稳定分红预期 。 这对散户来说没什么吸引力 ， 但对长线资金 ， 特别是保险资金 、 社保资金来说的吸引力是巨大的 ， 这类资金追求的年化收益率是挂钩长期无风险收益率的 ， 求稳不求高回报 。

熟悉日本股市的球友会发现 ， 日经指数从2012年年底开始走牛 ， 目前维持依然处在牛市通道 ， 走牛了12年 ， 指数从9000点到涨到目前的39800点 ， 涨了343% 。 安倍在2012年底上台后相继提出并实施了一系列经济刺激政策 ， 包括央行购买ETF 、 提出企业ROE目标8%以上 ， 推动增加企业分红和股票回购 。 2014-2023年 ， 日本上市公司分红从8.45万亿日元增至15.73万亿日元 ， 回购从4.5万亿日元增至9.6万亿日元 。 日本的这些政策跟中特估有异曲同工之处 ， 日本的经济也早早步入了成熟期 ， 但依然不妨碍指数大幅上涨 。 对长线资金来说分红和回购 （ 股东回报 ） 是非常重要的因素 ， 巴菲特后面也大举买入了几大商社的股票 。 虽然不能说日经的大幅上涨就是得益于日特估 ， 但日特估至少是非常重要的一个因素 。

回到A股也是 ， 其实这几年抛开科技类股票 ， 高股息是非常受欢迎的 ， 比如前几年的煤炭 、 水电 、 移动运营商 、 石油 、 高速公路 、 银行 ， 都是涨到股息率回落到非常低的位置 ， 股价涨到股息率没法再下降的时候就开始走平台 ， 今年为什么银行特别亮眼 ， 因为银行的股息率还依然足够高 ， 部分银行还存在一定的成长性 ， 而且银行基本面恶化的斜率似乎在变的非常慢甚至有见底的可能 。

（ 2 ） 利率大环境 。 西方经济学教材经常提到股市跟利率有很大的相关性 ， 其实在A股这规律几乎是失灵的 ， 为什么 ？ 因为A股缺长线资金 。 A股的参与者90%以上都是散户 ， 大部分公募的思路也是偏短期化的 ， 真正有长期资金属性的 ， 也是最近这几年才开始出现 。

不是说保险是长线资金吗 ， 当然不是 ， 保险是这几年才开始皈依长期投资的 ， 之前保险做波段做的比公募还欢乐 ， 赚不赚钱不知道 ， 但肯定没在股市赚到大钱 ， 那这几年险资为什么老实了 ， 主要是因为利率大环境 、 资产的可得性 。 险资的资金运营 ， 几年前跟目前有着巨大的差异 ， 目前50%以上资金配置是债券资产 ， 10-15%的股票和权益类基金 ， 还有其他存款 、 流动性资金啥的 ， 非标资产和房地产类的占比已经非常低 。 以前投资债券占比可能只有30%左右 ， 股票10%左右 ， 还会有各种非标资产 、 房地产投资等比债券收益率更高的资产可以挑选 。

但这几年被市场教育后 ， 非标已经非常少 、 地产也已经不敢投 ， 所以存量的这些资产到期后又大规模转向了债券 、 股票这类资产 ， 而且债券里面大部分又是投地方政府债和国债 ， 目前地方债收益率比国债高但也就2.0%左右 ， 所以在这种大环境下 ， 险资新增保费资金50%以上比例只能买2%的债券 ， 作为对比 ， 去投资4%左右股息率的资产是非常划算的配置 ， 而且会计政策调整后 ， 股价涨跌也不影响当期利润 ， 可以每年拿到4%的分红 ， 妥妥的高收益资产 ， 对险资来说目前买银行拿股息是非常划算的 。

有了这样的大环境变化 ， 险资在股市的长期资金属性也开始慢慢显现 。 另外的长期资金是GJD资金 、 社保资金这类 ， GJD喜欢买ETF ， 特别是300ETF ， 买了几千亿 ， 而且买了很少卖的 ， 这都是长线资金 。 所以长线资金这几年开始出现 ， 有了长线资金后利率变化对A股影响的敏感度就开始显现了 ， 以前是不存在的或者说是难以观察的 。

目前的利率大环境依然还在驱使银行板块的价值回归 ， 特别是险资的配置需求 ， 这类需求基本也不受市场风格影响 ， 不管市场好还是不好 ， 都在持续的买入 ， 对他们来说高股息可以作为低债券收益率的补充 ， 怎么买都划算 。 有人说买银行是避险 ， 其实这观点是有很大问题的 ， 银行本质是顺周期属性 ， 买银行跟买成长 、 买经济景气是挂钩的 ， 美股的银行股就是顺周期股 ， 摩根大通 、 花旗银行 、 美国银行的股价基本也是跟着纳指走的 ， 几乎是同向 ， 英伟达新高 ， 美股的银行也跟着新高 。

往后怎么看 ， 银行板块目前的PE区间在5-8倍 ， 股息率也降至4%左右 ， 安全垫也越来越低 ， 但在目前的大环境下估值依然是非常有性价比的 ， 险资每年新增保费有3万+亿 ， 考虑到对权益投资占比提升和新增资金配置需求 ， 每年对股市的投资也在大几千亿水平 ， 这里面至少有一半配置到高股息 ， 从目前各板块的股息率来看银行依然是值得配置的板块 ， 这种新增配置需求是每年的 ， 所以对股市整体长期来看也是极度看好的 ， 因为不断有长期资金入市 。 个人觉得银行的估值会慢慢推向9倍 、 10倍PE的方向靠拢 ， 对应3.0%左右的股息率 ， 目前长江电力的股息率也在3%左右 ， 如果经济恢复 ， 那银行的估值就能打开了 ， 因为经济复苏银行业绩会持续正增长 ， 如果经济一直目前这样 ， 那至少还能赚估值回归的收益 。

总体来说目前的银行板块依然还是看好的 ， 但上涨的空间在慢慢压缩 ， 股价弹性是不大的 ， 胜在稳定 ， 珍惜还在低估的银行板块 。

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