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风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

作者：公子豹

来源：雪球

2005年至今 ， 银行板块共有6轮大行情 。 当前正处于第6轮 ， 是由红利驱动的 。 下面我来复盘一下共性 ， 以及有哪些见顶的迹象 。

一 、 2005年11月-2007年11月 ： A股全面牛市

本轮行情是A股全面牛市 。 2005Q2起的流动性宽松带动信贷高速扩张 、 银行业绩预期向好 。

2007年下半年泡沫积累后流动性收缩 、 美国次贷危机 ， 银行行情结束 。

二 、 2009年1月-2009年7月 ， 银行板块先有绝对收益 ， 后有相对收益

四万亿计划推动了大盘估值修复 。 行情前期银行股与大盘同涨 ， 后期在小盘股涨幅累积到一定阶段后 ， 市场切换风格 ， 银行股补涨 。

2010年经济出现滞涨 ， 1月央行宣布上调法定存款准备金率 ， 基本面和政策面双重收紧 ， 行情结束 。

三 、 2012年12月-2013年2月 ， 银行板块绝对收益和相对收益并存

2011-2012Q3经济疲弱 ， 四季度GDP增速触底反弹 ， 在经济企稳的预期下 ， 以股份行为代表的银行顺周期品种股价迅速反弹 。

四 、 2014年10月-2015年1月 ， 绝对收益主导行情 ， 部分时间银行板块有超额收益

2014Q4银行行情启动前 ， 银行股已经历接近两年的震荡调整 。 同期 ， 中证1000指数持续上涨 。

行情启动前 ， 银行利空因素已消化得较为彻底 ， PB已回落至0.81倍 ， 仅为2005年以来的4.55%分位 ， 无论是绝对估值还是相对于小盘股的相对估值 ， 都处于低水位 ， 银行股息率处于高位 。

2014年9月 ， 稳增长政策开始加力提效 ， 房地产政策全面松绑 ， 货币政策转向 。 政策的出台加速了无风险利率的下行和银行股风险溢价收窄 ， 打开了银行股息率下行的空间 ， 带动银行股估值回升 。

一是随着银行股的股息率吸引力提升 ， 险资增大对银行股的配置 ， 2014年12月 ， 安邦保险举牌民生银行 。

二是2014年11月 ， 沪股通开通 ， 北向资金增持银行带来了增量资金 ；

三是两融资金加速流入银行板块 ， 期间银行板块融资融券交易占A股成交比达23% ， 加速了银行股估值修复 。

五 、 2016年2月-2018年9月 ： 基本面复苏驱动绝对收益 ， 强监管影响相对收益

本轮行情是有明显的顺周期属性 ， 2016年经济触底回升带来大盘上扬 ， 银行板块获得绝对收益 。

2017年 ， 银行业净息差和资产质量均出现拐点 ， 上市银行营收和归母净利润增速也自2017Q2起逐季改善 。 顺周期逻辑从宏观层面向银行基本面层面兑现 。

在经济复苏叠加监管趋严的背景下 ， 国有行涨幅居前 ， 股份行 、 城商行同业业务占比较高 ， 涨幅弱于国有行 ； 农商行多为次新股 ， 资金流出引起估值下杀 。

六 、 2022年10月至今 ： 绝对收益和超额收益并存

行情启动前 ， 银行股已经历近4年的震荡调整 。 2022年10月末 ， 银行板块PB为0.49倍 ， 基本处于2010年以来的最低水平 ， 估值已充分体现对于风险和盈利的悲观预期 。 2022年末四大行股息率最高时超过7.6% ， 已接近2010年以来最高水平 。

股息率下行空间不断打开 ， 是催化本轮行情的关键因素 。

在审慎的经济预期下 ， 投资者更加重视风险和分红 。 国有行在国家信用背书的加持下 ， 2023年率先迎来估值修复 。 2024年 ， 高股息策略在银行板块内由大行向中小行扩散 ， 高股息银行涨幅靠前 ， 银行板块相较大盘走出明显的超额收益行情 。

2025年银行股的上涨逻辑 ， 由股息率主导向ROE主导切换 。 2025年上半年银行行情是红利行情的延续和ROE修复行情的预演 ， ROE边际向好的银行和股息率有比较优势的银行获得超额收益 。

险资 、 被动资金 、 产业资本 、 公私募持续增持 ， 为板块带来了增量资金 。

一是被动资金方面 ， 2023年下半年开始 ， 国家队大规模净申购宽基指数ETF ， 被动型基金成为市场重要的增量资金 。 银行股是沪深300等宽基指数的权重股 ， 被动股票型基金的银行持仓持续提升 。

二是险资方面 ， 利率下行的 “ 资产荒 ” 背景叠加政策号召中长期资金入市 ， 险资持续加大对银行股的配置 。

三是公募基金方面 ， 公募基金改革方案出台 ， 强调业绩比较基准的约束作用 ， 公募基金对于处于欠配状态的银行股配置需求系统性提升。

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