2025
联系人：谭逸鸣、刘雪
摘 要
本周聚焦：节前信用参与机会怎么看？
一、超跌的二永迎修复
本周（09/15-09/19），债市情绪反复，利率整体呈现“V”型走势信用方面，信用债涨跌互现，整体呈现出“短信用抗跌、二永超调后修复、超长信用普跌、曲线走陡”的特征。
二永方面，继上周大幅度减持二永债之后，本周交易盘抛盘现象有所缓和。相应地，超调的二永债在上半周也迎来一定修复，下半周虽跟随利率债调整，但从当前位置看，短二永较普信的超跌价值基本被抹平，长端仍有修复空间。
普信债方面，5年内普信债整体涨跌互现，交易盘小幅增持，理财买入力度有所提高，包括保险等配置盘近2周也小幅增加了对普信的二级买入力度。
超长债方面，超长信用债当周继续调整，无论是普信债还是二永债，跌幅都不浅，曲线整体向陡峭化演绎。
债市情绪反复之下，基金整体仍处在降久期的过程中，对长信用，尤其是超长信用的态度较为谨慎，近几周持续减持。从今年以来对超长信用的二级累计买入幅度看，7月下旬以来，基金对超长信用的累计减仓基本过半。
二、历史上的节前信用表现如何？
节前1-2周，理财受跨季回表等影响，规模多有下降，节前最后一周降幅最为显著：2022年以来，节前最后一周理财规模基本下降8000亿元以上，其中2024年受权益市场影响，理财跨季规模降幅逾9000亿元。
相应地，主要买盘在节前对信用债的二级净买入也多走低，这里面更多还是理财买入力量的暂时性缺位所致，同时也伴随着基金等交易盘买债力度的减弱。
对应到信用表现方面：2019年以来的节前信用利差在理财回表、股债跷跷板、债市预期等多因素影响之下，涨跌各半；而节后首周，信用利差以压缩为多。
三、信用票息仍占优
当前债市做多力量支撑不足，加之季末理财回表，对信用或有扰动，信用利差或继续震荡运行。
在对债市仍持相对谨慎态度的前提下，对于信用债参与而言，票息策略是相对更好的一种选择，久期和流动性压力尽量避免较大程度暴露在信用品种上。故而我们继续推荐重票息、轻交易的策略执行。
核心图表（完整图表详见正文）
风险提示：基本面变化超预期；样本偏误；成交数据处理及局限性。
报告目录
本周聚焦：节前信用参与机会怎么看?
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超跌的二永迎修复
本周（09/15-09/19），债市情绪反复，利率整体呈现“V”型走势。
信用方面，信用债涨跌互现，整体呈现出“短信用抗跌、二永超调后修复、超长信用普跌、曲线走陡”的特征。
具体来看：
二永方面，继上周大幅度减持二永债之后，本周交易盘抛盘现象有所缓和。相应地，超调的二永债在上半周也迎来一定修复，下半周虽跟随利率债调整，但从当前位置看，短二永较普信的超跌价值基本被抹平，长端仍有修复空间。
普信债方面，5年内普信债整体涨跌互现，交易盘小幅增持，理财买入力度有所提高，包括保险等配置盘近2周也小幅增加了对普信的二级买入力度。
超长债方面，超长信用债当周继续调整，无论是普信债还是二永债，跌幅都不浅，曲线整体向陡峭化演绎。
债市情绪反复之下，基金整体仍处在降久期的过程中，对长信用，尤其是超长信用的态度较为谨慎，近几周持续减持。从今年以来对超长信用的二级累计买入幅度看，7月下旬以来，基金对超长信用的累计减仓基本过半。
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历史上的节前信用表现如何？
节前1-2周，理财受跨季回表等影响，规模多有下降，节前最后一周降幅最为显著：2022年以来，节前最后一周理财规模基本下降8000亿元以上，其中2024年受权益市场影响，理财跨季规模降幅逾9000亿元。
相应地，主要买盘在节前对信用债的二级净买入也多走低，这里面更多还是理财买入力量的暂时性缺位所致，同时也伴随着基金等交易盘买债力度的减弱。
对应到信用表现方面：2019年以来的节前信用利差在理财回表、股债跷跷板、债市预期等多因素影响之下，涨跌各半；而节后首周，信用利差以压缩为多。
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节前信用怎么看？
当前债市做多力量支撑不足，加之季末理财回表，对信用或有扰动，信用利差或继续震荡运行。
在对债市仍持相对谨慎态度的前提下，对于信用债参与而言，票息策略是相对更好的一种选择，久期和流动性压力尽量避免较大程度暴露在信用品种上。故而我们继续推荐重票息、轻交易的策略执行。
对应的我们维持以下几点判断：
第一，中短端票息资产精选可以着重考虑，2年期AA及AA(2)城投债收益率基本跌回年初水平，关注其中估值在2%以上的票息资产。
第二，3-4年期中高等级二永债，当前点位较普信债仍高1-3bp，且曲线较为陡峭，存在交易机会。但考虑到最近1-2个月，二永的交易分歧度维持在相对高位，具体操作上还需结合负债端来考虑。
第三，超长信用建议谨慎，配置盘逢高增配属性显著，交易赚钱属性不明显多减仓。
※风险提示
1、基本面变化超预期：经济基本面变化可能超预期。
2、样本偏误。本篇报告中部分债项所展示数据的样本券选取原则不同，或因样本券有限或前后计算时点变动而导致展示数据较实际有所偏离。
3、成交数据处理及局限性。二级成交数据分别来自平台和经纪商，考虑到原始数据源信息维度的准确性及真实性，对平台、经纪商成交数据作分开统计，其中平台成交侧重统计成交量信息，经纪商成交侧重统计成交价格信息，受限于数据可得性，经纪商来源数据或有缺失。
※研究报告信息
证券研究报告：《信用策略周报20250921：信用票息仍占优》
对外发布时间：2025年09月22日
报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师：谭逸鸣S1110525050005 ； 唐海清 S111 0517030002； 刘雪 S1110525060001
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