元创股份IPO：业绩增长陷营收和利润“不可兼得”怪圈|元创股份|沃得

主要从事橡胶履带业务的元创科技股份有限公司（以下简称“元创股份”），自2023年6月26日被深交所正式受理主板上市申请，至2025年9月19日获得上市审核委员会给出的“符合发行条件、上市条件和信息披露要求”通行证，耗时将近两年三个月，可谓“守得云开见月”。然而，审议结果公告中《需进一步落实事项》的存在，侧面反映出公司仍存在些许问题未获监管认可。

元创股份近年来的业绩表现起起伏伏，尽管2024年营业收入实现了增长，但净利润却出现了14.57%的下滑，增收不增利的现象2025上半年仍在延续。

聚焦公司业务来看，第一大主营业务——农用履带，以境内市场为主，受政策调整及对大客户高度依赖的影响，该业务的收入及盈利状况存在不稳定因素；第二大业务——工程履带，以境外市场为主，为应对激烈的市场竞争，元创股份不得不大幅降价，虽然换取了销量的提升，但售价下调幅度远超成本降幅，使得该业务利润空间被严重侵蚀。

撰稿/杨初宜

编辑/刘铭泉

陷入增收不增利旋涡

2022年、2023年、2024年（以下简称“报告期”），元创股份实现营业收入12.61亿元、11.41亿元和 13.49亿元，扣非归母净利润1.37亿元、1.76亿元和1.50亿元。2023年，公司扣非归母净利润同比增长28.22%，但是营业收入同比下降9.45%；2024年，营业收入方面扭转了上一年的颓势，同比增长18.19%，但是扣非归母净利润又接上了下滑接力棒，较2023年下降14.57%。

保利润就保不住收入，保收入又保不住利润，元创股份似乎陷入了“不可兼得”的怪圈。

据中汇会计师出具的《审阅报告》，2025年1-6月，公司营业收入为6.52亿元，较上一年变动6.74%，扣非归母净利润为7264.08万元，变动比例为-1.87%，增收不增利的状况仍在延续。

元创股份称，上半年的收入增长主要是“国三”改“国四”排放标准切换对农机市场需求的短期抑制影响已逐步下降、下游大客户业务规模持续扩张，对农用履带需求增加。扣非归母净利润较上一年同期小幅下降，主要是原材料价格波动以及公司基于市场竞争环境下调部分产品售价等因素影响。

进一步剖析则会发现，上述内容中的核心要点正是元创股份近几年业绩较不稳定的主要原因，也是其未来经营风险的集中映射。

据招股说明书披露，农用履带是元创股份第一大主营业务，然而2023年，该产品销售金额由上一年的6.21亿元降至5.56亿元，减少了6564.75万元，占当年主营业务收入缩减总额10965.51万元的六成。原因即是2022年12月起，我国农业机械排放标准由“国三”升级为“国四”，拉高了农机用户相关采购、使用成本，对农机主机市场需求造成短期抑制，进而导致元创股份农用履带收入规模的下滑。

此外，目前国内联合收割机市场较为集中，沃得农机作为行业龙头，市场占有率在50%以上。元创股份报告期内第一大客户始终为沃得农机，潍柴雷沃排名第三或第四（下图）。

报告期各期，沃得农机和潍柴雷沃对元创股份业绩的贡献占其主营业务收入比例不到三成，但若换个角度观察，两客户均主要向元创股份采购农用履带，来自这两家客户的收入占元创股份农用履带销售收入的比例分别为56.89%、49.23%、55.27%。也就是说，元创股份半数农用履带销售收入依赖这两位大客户。

而且，沃得农机以2.1-3.3亿/年的采购额断层领先，几乎是第二大客户的两倍。以2024年沃得农机对元创股份采购情况模拟测算，不考虑其他因素变动，沃得农机采购金额每下降 1%，元创股份的营业收入将下降0.24%。在这种依赖关系下，元创股份恐难在合作中有较强话语权。

2024年，元创股份农用履带的单位成本为1753.72元/条，较上一年增长了6.91%，但产品售价仅提升了0.09%，从2266.70元/条至2268.64元/条。由于售价提升幅度远不及单位成本增长，该业务毛利率下降了4.93个百分点，为22.70%。

并且，尽管农用履带2024年销量较2023年增加了7.02万条，但因为利润空间受到极大挤压，该产品毛利额仅增加了884.81万元。

显然，为了扩大营收规模，元创股份难以有效将上游原材料成本压力传导至下游客户。而客户端的长期大量赊账和逾期，进一步凸显了公司在合作中的弱势地位。

报告期各期末，元创股份应收账款余额分别为4.47亿元、3.55亿元和4.80亿元，其中，来自沃得农机的应收账款占应收账款总额的比例分别为45.88%、42.42%、42.19%。

沃得农机仅贡献了2-3成收入，却占据元创股份应收账款份额的4成以上，双方地位显著不对等。长此以往，元创股份势必存在现金流失血、利润侵蚀的风险。

另外，元创股份各期末应收账款逾期金额分别为9248.97 万元、4697.92 万元和6483.42万元，2022年末沃得农机拖欠回款占比高达43%，2023年6月末沃得农机逾期账款一度飙升至9608.17 万元。

元创股份不仅要面对政策调整带来的市场挑战，还要周旋于与大客户合作中的弱势地位所带来的经营压力。其何时能跳出“营收和利润只能保一头”的怪圈，是投资者需关注的焦点问题。

以价换量还能持续多久

从销售收入的地域分布来看，元创股份报告期各期境外收入分别为6.03亿元、5.56亿元和5.98亿元，占主营业务收入比例分别为48.36%、48.90%和44.75%。同时，境外毛利率一直高于境内，各年度分别高出2.99个百分点、3.34个百分点、1.53个百分点。

需要注意的是，2024年增收不增利背后是公司主营业务毛利率大幅下降，从2023年的28.28%降至2024年的22.75%，近乎失去了1/5的利润空间。进一步观察，境内、境外毛利率分别下降了4.58个百分点、6.40个百分点，境外毛利率下降幅度高于境内（下图）。

资料显示，元创股份第二大主营业务——工程履带，以境外销售为主。

报告期内，工程履带毛利率分别为21.65%、28.88%、22.74%，2023、2024年分别同比变动7.23个百分点、-6.14个百分点，而2023、2024年境外毛利率分别同比变动6.86个百分点、-6.40个百分点。可以得出，因为工程履带主要销往境外，该业务毛利率变动趋势与公司境外毛利率水平具有较高的匹配度。

2022年至2024年，工程履带的单位成本分别为1616.44元/条、1542.26元/条和1373.12元/条，2023年和2024年同比变动率分别为-4.59%和-10.97%，呈持续下降的走势。而售价方面，2023年较2022年上涨了5.11%，达到2168.66元/条，2024年则下跌18.05%，降至1777.20元/条。

2023年工程履带单位成本下降4.59%的情况下，元创股份不仅未下调售价，反而上涨了5.11%，2024年该产品成本下降10.97%，公司却将售价一举下调18.05%。元创股份解释称，部分境外客户业务覆盖国家、区域较多，对价格敏感性相对较高，议价能力较强，公司对相关境外客户降价幅度整体相对较大，使得外销毛利率降幅较大。难道这些境外客户2024年才开始对价格敏感及具备较强议价能力？

事实上，工程履带2024年售价降幅远超单位成本的原因，恐怕与农用履带一样，都是为了扩大销售规模，遏制2023年总营收下降的趋势。

受降价影响，2024年工程履带的销量为30.34万条，收入金额为5.39亿元，较2023年销量22.94万条及收入4.98亿元，均明显上升，但是，盈利能力的下降导致该业务毛利额减少了2110.67万元。

元创股份未来若无法提升产品附加值和技术含量，持续采用以价换量策略，势必导致主营业务的盈利空间进一步被压缩。

值得一提的是，自2023年起，为激励境外贸易商扩大产品销量，元创股份为USCO SPA、Astrak Group Ltd 这两家境外贸易商客户设立了返利政策。适当的返利政策确实能够提振业绩，但返利支出所增加的销售成本，也是不得不考虑的因素。尤其是在产品售价本就因市场竞争而受限的情况下，会进一步挤压利润。

整体来看，农用履带、工程履带合计销售收入占元创股份总营收九成以上，2024年两主营产品双双大幅下调售价，销量均得以提升，不过利润变薄的情况下，两业务的毛利额较上一年分别增加884.81万元、-2110.67万元，加之履带板销售情况不甚理想，最终体现在公司财报上是，营业收入同比增长18.19%，扣非归母净利润下降14.57%。

基于此番现状，上市委审议会议现场，无论是对元创股份的主要问询事项，还是要求公司会后进一步落实的问题，上市委均指向未来业绩下滑风险。