绩优债基的“制胜之道”|信用债|债券|利率债|基金|纯债基|绩优债基

2025

联系人：谭逸鸣、刘昱云、藏多

摘要

绩优债基样本筛选及总览

1）筛选标准

我们依据基金规模、是否为摊余定开基金、是否有大额赎回或较大回撤、业绩表现等指标筛选出绩优基金样本。其中，在基金类型划分上，我们依据持仓情况将中长期纯债基进一步划分为利率债基、信用债基、利率信用混合债基。

2）规模与业绩总览：利率债基&利率信用混合债基“小”才“美”

整体来看，三季度纯债基表现普遍不佳，其绩优“尖子生”较整体的业绩差距也并没有很大。在绩优纯债基里，利率信用混合债基表现更佳。和混合型债基对比来看，纯债基里的绩优“尖子生”业绩表现也不如混合型债基的整体水平。而在混合型债基中，绩优基金的业绩较整体水平明显拉开了差距。

纯债基的业绩压力相应带来了规模的萎缩。其中，绩优债基虽然维持了正增长，但增速也较为有限。分类型来看，利率信用混合债基表现更优，短期纯债基规模萎缩压力最大。混合型基金中，混合一级债基规模也出现了小幅萎缩，混合二级债基规模大幅增长。

25Q3，绩优债基的“制胜之道”

1）杠杆与久期：绩优纯债基降杠杆降久期，绩优混合债基降杠杆拉久期

整体来看，三季度各类型债基均采取了降杠杆降久期的防御策略。绩优基金的防御属性更强，除了绩优混合型债基久期高于整体水平之外，其余类型绩优债基均采取了更加保守的久期和杠杆。从我们测算的债基久期高频数据来看，绩优债基久期大部分情况下低于整体水平，并且在8月份降久期的态度更加坚决。

2）大类资产选择：绩优债基的债券仓位降幅普遍高于整体

三季度，债券在股债跷跷板效应压制下成为“弱势资产”，各类债基普遍大幅降低债券仓位，绩优债基的降幅更为显著。现金的仓位占比有所分化，大多为增持。

3）券种选择：绩优基金多配可转债，纯债券种普遍避开地方债、政金债、非政策性金融债

①绩优利率债基：唯一一类多持存单的绩优基金，少配国债和信用债。②绩优信用债基：明显少配非政策性金融债，以普信债代之。③绩优利率信用混合债基：可转债持仓占比更高，少配地方政府债、非政策性金融债和存单。④绩优短期纯债基：各类券种均少配，尤其是少配利率债和存单。⑤绩优混合型债基：和绩优利率信用混合债基的策略较为类似，可转债持仓占比高于整体水平，对其余各类纯债券种普遍少配。

4）在季报中，绩优债基经理是如何描述投资策略的？

防御、控制回撤成为三季度绩优债基的普遍共识。利用利率债进行波段交易是主要的增厚收益手段，但整体来看并不激进。此外，有部分基金提到运用国债期货、骑乘策略、以及把握利率高点附近的配置机会等方式进行增厚收益。

绩优债基经理是如何看待后市的？

绩优债基基金经理普遍认为，四季度债市仍为多空交织行情。其中，曲线短端在资金面和流动性平稳下有所支撑，长端或维持震荡。不过，情绪上普遍比三季度更为乐观，表示配置价值已明显提升，利率继续上行空间有限。

核心图表（完整图表详见正文）

风险提示：数据统计存在遗漏或偏差；个别基金不代表整体情况。

报告目录

三季度，债市遭遇反内卷交易和基金费率新规征求意见稿的接连冲击，曲线大幅熊陡调整。7月下旬，雅下水电项目和反内卷政策快速提振市场风险偏好，“股强债弱”的格局形成并不断强化。9月初，基金销售费率新规征求意见稿发布，进一步引发市场对于债基赎回的担忧，空头情绪蔓延。

在这样的债市行情调整期，绩优基金是如何脱颖而出的？本文我们将对此进行分析，探求绩优债基的“制胜之道”。

绩优债基样本筛选及总览

1、筛选标准

在绩优基金的筛选方面，我们使用如下标准：1）基金规模大于1亿元；2）非摊余成本法、非定开债基；3）无大额赎回，即25Q3基金规模变动率不在同类产品的后10%分位数；4）无较大回撤，即25Q3基金最大回撤不在同类产品的后10%分位数；5）业绩表现偏强，即25Q3基金区间回报在同类产品（剔除摊余成本法和定开基金）的前10%分位数。

其中，在基金类型划分上，我们依据持仓情况将中长期纯债基进一步划分为利率债基、信用债基、利率信用混合债基：1）利率债基：利率债仓位（券种市值占净值比重，含同业存单）在70%以上；2）信用债基：信用债仓位在70%以上；3）利率信用混合债基：不满足以上两项。

在筛选之后，我们共得到了11只绩优利率债基、51只绩优信用债基、12只绩优利率信用混合债基、23只短期纯债基、9只混合一级债基、25只混合二级债基。

2、规模与业绩：利率债基&利率信用混合债基“小”才“美”

整体来看，三季度纯债基表现普遍不佳，其绩优“尖子生”较整体的业绩差距也并没有很大。在绩优纯债基里，利率信用混合债基表现更佳。从绩优纯债基的业绩表现来看，三季度平均业绩回报率从高到低分别为：利率信用混合债基（0.73%）、信用债基（0.50%）、短期纯债基（0.44%）、利率债基（0.28%），较同类型基金整体分别高出1.12pcts、0.69pcts、0.26pcts、1pcts。

和混合型债基对比来看，纯债基里的绩优“尖子生”业绩表现也不如混合型债基的整体水平。而在混合型债基中，绩优基金的业绩较整体水平明显拉开了差距。三季度，混合一级债基&二级债基的平均回报率分别为0.84%、3.22%，绩优混合一级债基&二级债基则分别达到了2.96%、8.77%，业绩分化明显。

纯债基的业绩压力相应带来了规模的萎缩。其中，绩优债基虽然维持了正增长，但增速也较为有限。分类型来看，利率信用混合债基表现更优，短期纯债基规模萎缩压力最大。三季度，非摊余定开的纯债型基金整体规模均在萎缩，环比负增程度由高到低分别为：短期纯债基（-0.19%）、信用债基（-0.16%）、利率债基（-0.14%）、利率信用混合债基（-0.05%）。其中，绩优基金尚且维持了规模正增长，表现最好的是利率信用混合债基，规模环比增长0.62%，其次分别是信用债基（0.26%）、利率债基（0.1%）、短期纯债基（0.02%）。

混合型基金中，混合一级债基规模也出现了小幅萎缩，混合二级债基规模大幅增长。非摊余定开的混合一级债基、混合二级债基规模分别环比-0.01%、+0.63%。其中，绩优基金规模分别环比+0.25%、+2.05%。

从各类基金内部来看，绩优利率债基和利率信用混合债基的规模普遍偏低，整体不超过10亿元。其余类型基金则没有呈现类似现象，绩优债基相对均匀地分布在各档次规模区间中。尤其是在混合二级债基里，有多只100亿元以上的大体量基金表现亮眼。

25Q3，绩优债基的“制胜之道”

1、杠杆与久期：绩优纯债基降杠杆降久期，绩优混合债基降杠杆拉久期

整体来看，三季度各类型债基均采取了降杠杆降久期的防御策略。

1）久期方面（基金重仓债券组合久期），降幅（从H1到Q3的环比变动，下同）从高到低分别为：混合一级债基（3.84年→2.57年）、信用债基（3.34年→2.38年）、混合二级债基（3.55年→2.61年）、利率债基（4.59年→3.77年）、利率信用混合债基（4.05年→3.41年）、短期纯债基（1.15年→0.93年）。

2）杠杆方面，降幅从高到低分别为：利率信用混合债基（112.15%→107%）、信用债基（117.82%→114.44%）、混合二级债基（113.38%→110.33%）、混合一级债基（113.22%→110.42%）、短期纯债基（113.73%→111.23%）、利率债基（111.78%→109.61%）。

绩优基金的防御属性更强，除了绩优混合型债基久期高于整体水平之外，其余类型绩优债基均采取了更加保守的久期和杠杆。久期方面，绩优利率信用混合债基、利率债基的久期分别为1.59年、1.08年，绩优信用债基久期只有0.64年，混合一级、二级债基久期则分别达到4.06年、3.33年。杠杆方面，除了绩优利率信用混合债基杠杆率只有104%以外，其余类型绩优债基杠杆率在106%-109%范围内。

从我们测算的债基久期高频数据来看，绩优债基久期大部分情况下低于整体水平，并且在8月份降久期的态度更加坚决。8月份，部分对后市较为乐观或负债端稳定的纯债型基金加大长端超长端利率债净买入力度，整体的债券久期呈现上升态势，而彼时债市情绪依然脆弱，多数债基的安全垫不足以支撑其快速做多，由此也带来了后续更大的赎回压力。相比之下，绩优债基在8月呈现了坚决的降低久期态度，避免风险进一步积累。

2、大类资产选择：绩优债基的债券仓位降幅普遍高于整体

三季度，债券在股债跷跷板效应压制下成为“弱势资产”，各类债基普遍大幅降低债券仓位，绩优债基的降幅更为显著。现金的仓位占比有所分化，大多为增持。除了利率债基（整体样本和绩优样本的平均债券仓位占比较25Q2分别环比下降1.45pcts、上升0.27pcts）以外，其余各类型债基的债券仓位均环比下降超3pcts，且绩优债基的降幅更大。其中，降幅最为明显的是利率信用混合债基，其整体样本、绩优样本分别环比下降8.31pcts至99.26%、下降12.62pcts至92.39%。

3、券种选择：绩优基金多配可转债，纯债券种普遍避开地方债、政金债、非政策性金融债

从三季度各类券种的表现来看，9月10Y及以内期限的国债率先企稳，超长债、政金债和地方政府债则延续跌势。信用债中，银行二永债跌幅大于普信债。

各类型绩优债基较好避开了这些超跌的券种，具体来看：

1）绩优利率债基：唯一一类多持存单的绩优基金，少配国债和信用债。绩优利率债基的存单持仓占比为18%，较整体样本高出6pcts。对国债、非金信用债的持仓占比分别为11%、9%，低于整体水平15pcts、4pcts。

2）绩优信用债基：明显少配非政策性金融债，以普信债代之。绩优信用债基的非金信用债持仓占比为68%，较整体样本高出4pcts，其余券种则普遍少配，尤其是对于非政策性金融债而言，其持仓占比为23%，低于整体水平11pcts。

3）绩优利率信用混合债基：可转债持仓占比更高，少配地方政府债、非政策性金融债和存单。绩优利率信用混合债基的可转债持仓占比为18%，较整体样本高出6pcts。对地方政府债、非政策性金融债、存单、非金信用债的持仓占比分别为0%、21%、5%、28%，分别低于整体水平14pcts、7pcts、4pcts、3pcts。

4）绩优短期纯债基：各类券种均少配，尤其是少配利率债和存单。绩优短期纯债基持仓以非金信用债和非政策性金融债为主，占比分别为70%和18%，较整体水平略低。但对各类利率债和存单的持仓占比要明显低于整体水平2.5-8.2pcts。

5）绩优混合型债基：和绩优利率信用混合债基的策略较为类似，可转债持仓占比高于整体水平，对其余各类纯债券种普遍少配。绩优混合一级、二级债基的可转债持仓占比分别为27%、21%，较整体样本分别高出12pcts、8pcts。对其他券种而言，绩优混合型债基以持仓非金信用债和非政策性金融债为主，前者持仓占比明显低于整体，后者差别相对不大。